吳海珊

“快錢是怎么賺出來的？當(dāng)你做其他投資者不愿意做的事情時(shí)，賺錢是最容易的。”橡樹資本創(chuàng)始人霍華德·馬克斯如是說。

成立于1995年的橡樹資本目前管理資產(chǎn)規(guī)模為1186億美元。

根據(jù)橡樹資本發(fā)布的最新投資報(bào)告，其封閉基金自公司成立以來，年回報(bào)率達(dá)到18.8%。這一成績跟巴菲特掌管的伯克希爾·哈撒韋公司過去50年的業(yè)績相當(dāng)。

不同的是，霍華德·馬克斯鐘情于不良資產(chǎn)，又稱困境資產(chǎn)，也有人把他稱為“困境資產(chǎn)投資之王”。從1988年成立第一只困境資產(chǎn)策略基金算起，霍華德·馬克斯已經(jīng)專注于困境資產(chǎn)31年。

最近幾年，霍華德·馬克斯每年都會(huì)訪華。5月9日，霍華德·馬克斯帶著他的新書《周期》來華，接受了包括《財(cái)經(jīng)》在內(nèi)的中國媒體的采訪，并講述他過去31年的投資經(jīng)驗(yàn)。

“要相信周期”，霍華德·馬克斯說，通過周期管理可以有效地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)控制。在周期的頂端做防御性投資，而在周期的底端大量買入。

當(dāng)然，周期并不是一直存在，找準(zhǔn)周期也并不容易，關(guān)鍵是得找準(zhǔn)轉(zhuǎn)折點(diǎn)?；羧A德·馬克斯用“第8局”形容當(dāng)前市場所處的位置，“但是投資不是打棒球，固定有9局，投資有可能會(huì)有11局或者14局”。

如今橡樹資本在中國經(jīng)濟(jì)去杠桿的過程中看到了機(jī)會(huì)，打算加碼在中國的投資，標(biāo)的傾向于具有實(shí)物資產(chǎn)的資產(chǎn)包，尤其是房地產(chǎn)。

霍華德的投資周期

“我相信周期。”霍華德·馬克斯說。

在他看來，在市場上買股票，就如同從一堆彩票中抽一張，包含了很多可能性。最后的成功率，很大程度上取決于市場在周期中所處的位置。當(dāng)投資者在周期底端進(jìn)入市場，盈利可能性更高；而在周期頂端進(jìn)入，盈利可能性就會(huì)降低。

霍華德·馬斯克帶領(lǐng)他的團(tuán)隊(duì)在2008年金融危機(jī)中，曾力踐了這一周期理論。

2006年、2007年，橡樹資本覺得市場有些過熱，便賣掉了很多手里的資產(chǎn)，然后發(fā)現(xiàn)市場有大量的債務(wù)，便募集了大量的資金。2008年時(shí)，橡樹資本曾每天買入7500萬美元的資產(chǎn)，每周投資5億美元，不到20周，買入了110億美元的資產(chǎn)。

“當(dāng)時(shí)市場非常厭惡風(fēng)險(xiǎn)，人們覺得投資什么都會(huì)輸錢，沒有人敢入市，資產(chǎn)質(zhì)量很高，也很便宜。對周期的把控使得我們當(dāng)時(shí)能夠勇敢去抄底?！瘪R克斯說。

這不是霍華德·馬克斯第一次這么做。在1990年至1991年（股市大跌），以及2001年至2002年（互聯(lián)網(wǎng)泡沫），“我們都成功根據(jù)周期做出相應(yīng)（倉位）調(diào)整”?；羧A德·馬克斯在他的投資備忘錄中這樣說。他從1990年開始寫投資備忘錄，至今30年。

橡樹資本（香港）董事總經(jīng)理巢翰婷說：“縱觀他過去50年的投資經(jīng)驗(yàn)，最令人敬佩的就是做到欲與常人不同。”

從1969年在花旗銀行做股票研究實(shí)習(xí)生算起，他已經(jīng)在華爾街工作50年了。1978年起霍華德·馬克斯開始投資高收益?zhèn)蠢鴤?988年，他成立了第一只困境策略基金。彼時(shí)正值美國杠桿收購熱潮，債務(wù)高企，市場上出現(xiàn)了大量的不良資產(chǎn)。

迄今為止，債券一直都是橡樹資本的重點(diǎn)投資領(lǐng)域，占到其資產(chǎn)規(guī)模的71%。

2019年3月13日，橡樹資本宣布跟加拿大另類資產(chǎn)管理公司布魯克菲爾德（Brookfield）合并，后者將收購橡樹資本62%的股權(quán)。橡樹資本首席執(zhí)行官Jay Wintrob在財(cái)報(bào)中表示：“與布魯克菲爾德的合作將是兩個(gè)互補(bǔ)的、世界一流的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的有力結(jié)合?！?/p>

布魯克菲爾德主要投資資產(chǎn)跟橡樹資本正好相反，主要集中在一些長期的、高品質(zhì)的資產(chǎn)。布魯克菲爾德的資產(chǎn)管理規(guī)模大約3650億美元。合并之后，兩家的資產(chǎn)總規(guī)模為4836億美元，直逼黑石集團(tuán)（Blackstone），黑石集團(tuán)資產(chǎn)管理規(guī)模為5120億美元。

宣布合并當(dāng)天，橡樹資本股票大漲12.65%。

如何辨識(shí)周期？

“周期并不是一直會(huì)發(fā)生的，在過去50年，只發(fā)生了五次。”霍華德·馬克斯說。

霍華德·馬克斯試著去解釋周期。他說，周期通常是事件A引發(fā)或者激發(fā)事件B的發(fā)展過程，是一個(gè)完整的因果關(guān)系。之所以會(huì)發(fā)生周期，是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)或者市場在發(fā)展過程中，在各種力量的推動(dòng)下，總會(huì)出現(xiàn)偏離中心的現(xiàn)象，當(dāng)這種偏離過大時(shí)，市場就會(huì)自動(dòng)修正，這時(shí)候周期就出現(xiàn)了。

一個(gè)完整的周期，有頂端也有底端。當(dāng)市場資金很充裕，資產(chǎn)價(jià)格上漲，投資者的情緒很樂觀，就到了周期頂部，這時(shí)資產(chǎn)價(jià)格非常高，回報(bào)會(huì)變低，風(fēng)險(xiǎn)很高，需要保持警惕。但是大部分投資人這時(shí)候卻容易變得狂熱，很少人會(huì)在頂端賣出。

“關(guān)鍵就是要在市場的轉(zhuǎn)折點(diǎn)找到周期?！被羧A德·馬克斯說，“其中很重要的就是投資者情緒和心理，因?yàn)樗苋菀讖囊粋€(gè)極端走向另一個(gè)極端，今天覺得是完美的，明天就可能覺得沒有希望。而如果想要嘗試周期定位，需要控制自己的情緒，不要去跟隨這種趨勢。”

對于周期的判斷，即便是霍華德·馬克斯也曾失誤過。他對《財(cái)經(jīng)》記者表示，他曾因?yàn)楠q豫錯(cuò)失過市場周期。

霍華德·馬克斯給出一個(gè)判斷市場周期的辦法，就是看市盈率（PE）?！岸?zhàn)之后，市盈率大概是13倍、14倍左右，現(xiàn)在大概是17倍、18倍左右，而2000年左右的時(shí)候，市盈率是32倍，很容易就知道那是一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期。”

“雖然目前的市盈率比二戰(zhàn)之后的平均數(shù)要高，但是還沒有到非常瘋狂的地步。”霍華德·馬克斯說。

若不計(jì)入最近中美貿(mào)易談判給股市帶來的影響，截至4月底，標(biāo)普500指數(shù)在2019年累計(jì)上漲超過17%，納斯達(dá)克累計(jì)上漲22%，道瓊斯指數(shù)累計(jì)上漲15%，羅素2000上漲18%，全球市場平均上漲13%，中國市場上漲35%。而在過去二三十年，標(biāo)普500年均增長10.4%，MSCI全球年均增長5%。

霍華德·馬克斯判斷，“現(xiàn)在處于市場上升周期的第8局，臨近尾聲了。但投資跟棒球不一樣，棒球確定有9局，而在投資里面可能是11局或者14局。”

加碼中國

最近幾年，霍華德·馬克斯每年都會(huì)來到中國。

據(jù)悉，橡樹資本從2015年開始，正式在中國布局不良資產(chǎn)?！澳壳跋饦滟Y本在大中華區(qū)的投資接近120億元，主要是從四大資產(chǎn)管理公司（AMC）購買的不良資產(chǎn)包，看起來回報(bào)也還不錯(cuò)?！背埠叉帽硎?。

根據(jù)目前中國的法律，像橡樹資本一樣的外資機(jī)構(gòu)只能從四大AMC等持牌機(jī)構(gòu)買入不良資產(chǎn)。除了四大AMC，還有一些地區(qū)性的資產(chǎn)管理公司是持牌機(jī)構(gòu)。2013年11月，橡樹資本與四大之一的中國信達(dá)簽署戰(zhàn)略協(xié)議，合資10億美元成立不良資產(chǎn)處置公司。2015年5月，橡樹資本在中國完成了首筆不良資產(chǎn)收購。

目前，橡樹資本已經(jīng)在中國六個(gè)省有了布局，集中在長三角、珠三角地區(qū)。對不良資產(chǎn)的投資也是全方位的，包括投資、處置、盤活和運(yùn)營等。

橡樹資本進(jìn)入中國的方式是尋求合作伙伴，橡樹資本把這些合作伙伴叫做服務(wù)商?！案鞣N背景的服務(wù)商都有，不過它們并不做決策，決策都是由橡樹資本來做。”巢翰婷表示。

巢翰婷表示，橡樹資本1988年開始在美國做不良資產(chǎn)投資，2000年初在歐洲做不良資產(chǎn)投資，如今將這些經(jīng)驗(yàn)都用在了中國。“我們把中國的每一個(gè)省都當(dāng)作一個(gè)歐洲的國家。確保我們投資穩(wěn)健、獲得收益的一個(gè)重要因素，就是把國際經(jīng)驗(yàn)本土化?！?/p>

從資產(chǎn)類別來講，巢翰婷透露，橡樹資本更傾向于購買有實(shí)物資產(chǎn)做抵押的資產(chǎn)。

“因?yàn)槲覀兪亲隼Ь迟Y產(chǎn)出身的，我們喜歡有真正價(jià)值的資產(chǎn)，這樣對其進(jìn)行估值或者做底層分析，更透明化。而這正是橡樹資本的核心競爭力?！背埠叉谜f。

根據(jù)橡樹資本2019年第一季度財(cái)報(bào)，實(shí)物資產(chǎn)是橡樹資本投資的一大類型，投資額119億美元，其中房地產(chǎn)投資95.25億美元。

其實(shí)橡樹資本在中國的投資最早可以追溯到2006年，當(dāng)時(shí)橡樹有一只專門投資亞洲的策略基金，其中很大部分就是投資中國。

迄今為止，橡樹資本在大中華區(qū)與40多家機(jī)構(gòu)合作。2013年，橡樹資本獲得QDLP（合格境內(nèi)有限合伙人）資格，在上海建立了全資子公司，并跟國內(nèi)機(jī)構(gòu)合作募集超過10億元人民幣，投資于橡樹全球困境策略。

而如今橡樹資本在中國去杠桿的過程中看到了更多的機(jī)會(huì)。據(jù)巢翰婷介紹，橡樹資本已是投資中國不良資產(chǎn)最大的外資機(jī)構(gòu)?！敖酉聛砦覀兊耐顿Y力度會(huì)進(jìn)一步加大。看到符合我們要求的資產(chǎn)，就會(huì)出手，最后投資多少會(huì)根據(jù)實(shí)際情況來決定?！背埠叉谜f。

（《財(cái)經(jīng)》原創(chuàng)報(bào)道）