理查德·雷西諾（Richard Rescigno）

20多年來(lái)，羅德·賴什（Rod Lache）一直是華爾街頂尖分析師之一。他起初任職于德意志銀行（Deutsche Bank），目前加入位于紐約的市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)Wolfe Research任董事總經(jīng)理。賴什最有名的預(yù)測(cè)，是在通用汽車(chē)（General Motor，GM）2009年破產(chǎn)前八個(gè)月指出其股價(jià)將跌至零。那之前，賴什看空這家位于底特律的汽車(chē)巨頭已有數(shù)年。自2012年至今，賴什每年都被機(jī)構(gòu)投資者評(píng)選為美國(guó)排名第一的汽車(chē)行業(yè)分析師。

《巴倫》近期電話采訪了賴什（發(fā)音為“Lash”）和他的同事丹·加爾維斯（Dan Galves）。賴什目前常駐佛羅里達(dá)，而加爾維斯在Wolfe位于曼哈頓的辦公室擔(dān)任總監(jiān)和高級(jí)分析師一職。在以下經(jīng)過(guò)編輯的采訪中，他們討論了汽車(chē)行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)和他們看好的汽車(chē)股。當(dāng)然，其中包括了特斯拉（Tesla，TSLA）。

《巴倫》：對(duì)投資者而言，汽車(chē)股的前景如何？

賴什：未來(lái)五年到十年內(nèi)，整個(gè)汽車(chē)行業(yè)將發(fā)生巨大變化。這將會(huì)帶來(lái)增長(zhǎng)機(jī)遇，但也會(huì)有一些公司被顛覆。而且，我們正處在本輪汽車(chē)行業(yè)周期的第十年，投資者擔(dān)心會(huì)出現(xiàn)下行趨勢(shì)。但根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)市場(chǎng)放緩時(shí)，一些公司的表現(xiàn)仍會(huì)十分突出。

《巴倫》：那你們?nèi)绾伟l(fā)現(xiàn)這些能夠脫穎而出的公司呢？

賴什：我們喜歡能夠把握大趨勢(shì)的公司——我們稱(chēng)之為ACES。具體來(lái)說(shuō)，ACES分別代表著自動(dòng)化（Autonomous）、互聯(lián)（Connected）、電動(dòng)（Electric）和共享（Shared）。

我們有四個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)。首先，我們尋找具有高速增長(zhǎng)潛力的公司。其次，尋找風(fēng)險(xiǎn)抵抗能力強(qiáng)的公司，它些公司具備良好的客戶和技術(shù)基礎(chǔ)、充裕的訂單儲(chǔ)備，或者非常低的運(yùn)營(yíng)杠桿。第三，是那些能夠通過(guò)分拆創(chuàng)造價(jià)值的公司。第四是擁有十分充足的自由現(xiàn)金流的公司。

我們認(rèn)為高級(jí)駕駛輔助系統(tǒng)領(lǐng)域有巨大的增長(zhǎng)潛力。這包括自動(dòng)緊急制動(dòng)、半自動(dòng)駕駛，以及全自動(dòng)駕駛汽車(chē)。與這些技術(shù)相關(guān)的全球市場(chǎng)規(guī)模目前在60億美元左右，但到2025年將擴(kuò)大到500億美元。如果共享出行在美國(guó)的市場(chǎng)占有率增長(zhǎng)哪怕僅占10%——同時(shí)共享出行成本如我們預(yù)計(jì)的那樣從目前的每英里兩美元至三美元降低至一美元——我們就能創(chuàng)造一個(gè)每年收入3500億美元的市場(chǎng)。

在電動(dòng)汽車(chē)領(lǐng)域，許多重大的變化正在發(fā)生。電池電動(dòng)車(chē)（也稱(chēng)為BV），如特斯拉和雪佛蘭Bolts，其市場(chǎng)份額很小但銷(xiāo)量增長(zhǎng)迅猛。實(shí)際上，全球電池電動(dòng)車(chē)產(chǎn)業(yè)2018年的銷(xiāo)量增長(zhǎng)了100%?；旌蟿?dòng)力汽車(chē)去年約占到全球輕型車(chē)輛產(chǎn)量的3%。未來(lái)五年內(nèi)，這一占比預(yù)計(jì)將達(dá)到24%。就“互聯(lián)”而言，美國(guó)近年來(lái)汽車(chē)召回案大約15%和軟件有關(guān)。車(chē)主遇到此類(lèi)問(wèn)題通常會(huì)找汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商解決。而最后很多這樣的問(wèn)題會(huì)通過(guò)無(wú)線通信技術(shù)解決。

這一領(lǐng)域?qū)τ趶V告商、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)和汽車(chē)制造商自身也都意味著巨大機(jī)遇：從車(chē)載數(shù)據(jù)收集到自動(dòng)駕駛汽車(chē)內(nèi)的信息和娛樂(lè)傳播。由于自動(dòng)汽車(chē)不需要人類(lèi)進(jìn)行駕駛，人們可以在乘車(chē)時(shí)發(fā)短信、讀郵件、在奈飛（Netflix）上看電影，或者在亞馬遜（Amazon）上購(gòu)物，并且這樣的人會(huì)顯著增多。

《巴倫》：新的競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域中誰(shuí)是贏家？

賴什：我們最看好通用汽車(chē)，當(dāng)前它的市值達(dá)到560億美元，并擁有自動(dòng)駕駛初創(chuàng)公司Cruise Automation 75%的股權(quán)。在自動(dòng)駕駛汽車(chē)相關(guān)的人工智能技術(shù)研發(fā)方面，Cruise Automation是兩家行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者之一；另一家公司是Waymo（Google母公司Alphabet旗下公司）。Cruise Automation的技術(shù)最終將進(jìn)入共享出行市場(chǎng)。本田汽車(chē)（Honda Motor，HMC）的一項(xiàng)投資使Cruise Automation估值達(dá)到145億美元。

如果Cruise Automation能在今年年底或者明年年初達(dá)成他們所宣稱(chēng)的里程碑目標(biāo)——在沒(méi)有后備駕駛員的條件下讓汽車(chē)在一座大城市自動(dòng)行駛——這將為它們順應(yīng)市場(chǎng)需求進(jìn)入自動(dòng)出行領(lǐng)域做好鋪墊。這也將提升它們的估值，保守估計(jì)可能將達(dá)到200億美元。屆時(shí)通用汽車(chē)手中75%的股權(quán)將價(jià)值150億美元。因此，目前市場(chǎng)所交易的其實(shí)是通用汽車(chē)市值中其余的410億美元。除此之外，通用汽車(chē)做了極其出色工作，將業(yè)務(wù)集中到他們具有強(qiáng)大優(yōu)勢(shì)的領(lǐng)域并獲取資本。通用汽車(chē)在改善盈利能力方面一直先人一步。

《巴倫》：特朗普威脅對(duì)進(jìn)口汽車(chē)和零部件征收最高25%的關(guān)稅，盡管這可能不會(huì)成為現(xiàn)實(shí)，但也引發(fā)了一些擔(dān)憂。如果美國(guó)汽車(chē)銷(xiāo)量大跌，通用汽車(chē)該如何應(yīng)對(duì)？

賴什：通用汽車(chē)去年的自由現(xiàn)金流為40億美元多一點(diǎn)。通常來(lái)說(shuō)，北美汽車(chē)市場(chǎng)下行20%可能導(dǎo)致通用汽車(chē)在北美市場(chǎng)的利潤(rùn)下降大約60%，也就是60億美元。這意味著，如果公司束手無(wú)策將會(huì)耗光現(xiàn)金。不過(guò)，通用汽車(chē)已經(jīng)找到方法在未來(lái)兩年內(nèi)將自由現(xiàn)金流提高約100億美元，這包括節(jié)約固定成本約45億美元，以及削減資本開(kāi)支約15億美元。僅這些措施就可以抵消那樣的下行壓力。不過(guò)，通用汽車(chē)還預(yù)計(jì)未來(lái)幾年里每年從旗下的金融公司得到大約15億美元派息、從一個(gè)全新的低成本的新興市場(chǎng)汽車(chē)平臺(tái)獲得10億美元盈利，并從新款雪佛蘭和GMC皮卡中盈利10億美元。

這些加起來(lái)一共是95億美元。所以，如果遇到市場(chǎng)走低，通用汽車(chē)的自由現(xiàn)金流將有40億美元左右，接近公司去年的情況。由于公司在Cruise Automation的股權(quán)以及強(qiáng)大的自由現(xiàn)金流，通用汽車(chē)的表現(xiàn)將非常出色。每年每股1.52美元的股息是可以穩(wěn)穩(wěn)實(shí)現(xiàn)的。

《巴倫》：那通用汽車(chē)會(huì)分拆Cruise Automation嗎？

賴什：除非投資者有辦法獲取Cruise Automation的價(jià)值，否則他們不會(huì)認(rèn)為這家公司有任何價(jià)值可言，因此實(shí)施分拆必須成為計(jì)劃的一部分。Cruise Automation需要吸引人才，而人才也想要得到與企業(yè)價(jià)值相對(duì)應(yīng)的薪酬。通用汽車(chē)想實(shí)現(xiàn)的一些計(jì)劃，比如進(jìn)入自動(dòng)出行領(lǐng)域并在全球范圍內(nèi)推廣，都需要大量資金。如果通用汽車(chē)試圖通過(guò)本公司股票籌集更多資金，那會(huì)是不合邏輯的，其股票的市盈率目前較低。與Waymo、優(yōu)步（Uber）和Lyft相比，那也會(huì)是巨大的劣勢(shì)，這些公司的估值最終會(huì)高得多。

《巴倫》：還有其他哪些你們看好的公司嗎？

加爾維斯：博格華納（汽車(chē)發(fā)動(dòng)機(jī)和動(dòng)力系統(tǒng)零部件廠商，股票代碼：BWA）和李爾公司（汽車(chē)座椅系統(tǒng)和電氣系統(tǒng)供應(yīng)商，股票代碼：LEA）也在我們的名單上。

電動(dòng)化、混合動(dòng)力和駕駛輔助系統(tǒng)為供應(yīng)商帶來(lái)了巨大的機(jī)遇?；旌蟿?dòng)力傳動(dòng)系統(tǒng)方面的產(chǎn)品，比如變速箱、電動(dòng)機(jī)和動(dòng)力電子設(shè)備，市場(chǎng)規(guī)模將在2023年達(dá)到500億美元，較2017年的80億美元大大增長(zhǎng)。駕駛輔助系統(tǒng)和高速公路自動(dòng)駕駛系統(tǒng)預(yù)計(jì)將在2025年達(dá)到400億美元市場(chǎng)規(guī)模，而2017年僅為60億美元。博格華納生產(chǎn)許多與混合動(dòng)力系統(tǒng)有關(guān)的零配件，比如變速箱和離合器組。

賴什：博格華納在內(nèi)燃機(jī)車(chē)輛上的單車(chē)配備量大約是600美元。但在混合動(dòng)力車(chē)輛上為1500美元，在電動(dòng)車(chē)上大約是2000美元。了不起的是，博格華納目前的凈新增訂單儲(chǔ)備中，有70%來(lái)自于混合動(dòng)力車(chē)輛。

《巴倫》：那么李爾公司呢？

賴什和加爾維斯挑選的汽車(chē)類(lèi)股

賴什：李爾公司有兩項(xiàng)業(yè)務(wù)：汽車(chē)座椅和E系統(tǒng)（E-Systems）。公司大約三分之二的利潤(rùn)來(lái)自座椅業(yè)務(wù)。在座椅業(yè)務(wù)方面，李爾公司的市場(chǎng)份額和單車(chē)配備量一直在提升。E系統(tǒng)生產(chǎn)的是汽車(chē)電子和電氣結(jié)構(gòu)，隨著汽車(chē)電氣化程度提高并使用高壓系統(tǒng)，你會(huì)看到巨大的變化。通常來(lái)說(shuō)，在一輛內(nèi)燃機(jī)車(chē)輛中，李爾公司的單車(chē)配備量約為800美元。在混合動(dòng)力車(chē)輛中，其單車(chē)配備量可以達(dá)到1700美元；而在插電式混合動(dòng)力和全電動(dòng)車(chē)中，可以達(dá)到2500美元。

《巴倫》：您對(duì)另一家供應(yīng)商安波福（Aptive，APTV）也非?？春?。

加爾維斯：是的。在2018年全球汽車(chē)市場(chǎng)基本持平的情況下，安波福實(shí)現(xiàn)了9%的營(yíng)收增長(zhǎng)。公司生產(chǎn)線路和連接器。隨著汽車(chē)功能不斷豐富、電子設(shè)備不斷增加，以及在駕駛輔助系統(tǒng)中使用更多傳感器，汽車(chē)需要使用更多的線路和連接器。安波福在駕駛輔助系統(tǒng)（比如自動(dòng)剎車(chē)）方面的業(yè)務(wù)更加吸引人。他們生產(chǎn)雷達(dá)，并且非常擅長(zhǎng)將帶有這種雷達(dá)的視覺(jué)系統(tǒng)與計(jì)算機(jī)架構(gòu)相融合，從而監(jiān)測(cè)駕駛環(huán)境。安波福在汽車(chē)安全系統(tǒng)市場(chǎng)中占有大約15%的份額，這些系統(tǒng)能夠識(shí)別危險(xiǎn)情況，然后自動(dòng)剎車(chē)或轉(zhuǎn)向。

真正令人感到興奮的是下一步——利用一個(gè)被稱(chēng)作“Level 2+”的系統(tǒng)，汽車(chē)可以在高速公路那樣較為穩(wěn)定的環(huán)境中自動(dòng)轉(zhuǎn)向、剎車(chē)和加速。對(duì)于汽車(chē)生產(chǎn)商來(lái)說(shuō)，一套基礎(chǔ)的駕駛員輔助系統(tǒng)可能大約花費(fèi)200美元，而Level 2+系統(tǒng)可能需要800美元或900美元。由于其在融合多個(gè)系統(tǒng)方面的專(zhuān)長(zhǎng)，安波福的Level 2+業(yè)務(wù)正在以大約80%的速度增長(zhǎng)。2018年，公司的營(yíng)業(yè)收入達(dá)到了145億美元。2015年至2017年，安波福每年簽訂的長(zhǎng)期業(yè)務(wù)大約價(jià)值190億美元，2018年為220億美元。盡管安波福的營(yíng)收可能將以兩位數(shù)增長(zhǎng)，并且利潤(rùn)率也將穩(wěn)定提高，但基于2019年預(yù)期盈利計(jì)算，公司股票的市盈率僅為14倍。

《巴倫》：特斯拉近來(lái)比以往更具爭(zhēng)議性了。一方面，埃隆·馬斯克（Elon Musk）陷入與美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）的紛爭(zhēng)；另一方面，這家公司先是聲稱(chēng)可能下調(diào)售價(jià)并且只采取在線銷(xiāo)售的方式，隨后又宣稱(chēng)將提高價(jià)格并保留一些門(mén)店。

賴什：我們?nèi)匀豢春锰厮估?。盡管面臨諸多質(zhì)疑，但特斯拉做到了曾經(jīng)宣稱(chēng)的那樣：通過(guò)Model S和Model X這樣銷(xiāo)量較少、但價(jià)格較高的車(chē)型來(lái)支撐大眾市場(chǎng)車(chē)型的研發(fā)和生產(chǎn)，比如Model 3以及最終將面市的Model Y。2018年下半年，特斯拉首次實(shí)現(xiàn)不錯(cuò)的Model 3產(chǎn)量。2018年三季度和四季度，特斯拉的稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)（EBITDA）都超過(guò)10億美元。我們認(rèn)為這些利潤(rùn)足夠持續(xù)支持未來(lái)五年大約30%的產(chǎn)能擴(kuò)張。而根據(jù)我們對(duì)歐洲和美國(guó)市場(chǎng)的觀察，需求仍將保持良好勢(shì)頭。

還有中國(guó)市場(chǎng)，特斯拉的總營(yíng)收中大約只有6%來(lái)自中國(guó)。一些豪華汽車(chē)品牌則占到30%到40%。特斯拉的中國(guó)工廠將于2019年底開(kāi)工。一旦他們開(kāi)始本土化生產(chǎn)并取得中國(guó)的新能源汽車(chē)補(bǔ)貼，再加上省去了關(guān)稅和海運(yùn)成本，特斯拉中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收的比重將在今年年底、明年年初大幅上升。這對(duì)公司股價(jià)來(lái)說(shuō)是強(qiáng)有力的催化劑?！?/p>

（翻譯：柏柏；《巴倫》2019年3月21日?qǐng)?bào)道）