張諭

[摘 要]華圖教育于2014年8月1日開(kāi)始與*ST新都進(jìn)行借殼上市的交易。雖然最后借殼失敗，但兩個(gè)完全不同行業(yè)的企業(yè)進(jìn)行重組的行為值得關(guān)注。文章將從買(mǎi)殼方和賣(mài)殼方兩個(gè)公司的財(cái)務(wù)報(bào)表角度來(lái)分析此次交易的動(dòng)機(jī)和原因。

[關(guān)鍵詞]借殼上市;買(mǎi)殼;賣(mài)殼;財(cái)務(wù)報(bào)表

[中圖分類(lèi)號(hào)]F832.51

1 引 言

一般而言，資本市場(chǎng)上有兩種路徑可以實(shí)現(xiàn)公司的上市：一種是比較廣為人知的首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市即IPO;另一種則是我們常常聽(tīng)到的借殼上市。借殼上市是指想上市的私人公司通過(guò)收購(gòu)、資產(chǎn)置換等一些相關(guān)方式把該公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入另一家市值較低的已上市公司（殼），以此得到該公司一定程度的控股權(quán)。再利用其上市公司地位，以上市公司增發(fā)股票的方式進(jìn)行融資，從而使得該非上市公司達(dá)到上市的目的。借殼上市，是很多中小企業(yè)謀求發(fā)展，實(shí)現(xiàn)資本變現(xiàn)的一種重要手段。

2 公司簡(jiǎn)介

2.1 殼公司：*ST新都

深圳新都股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：*ST新都），成立于1990年3月8日。公司股票于1994年1月3日在深圳市證券交易所掛牌交易，是深圳市酒店行業(yè)中唯一一家上市的公司。

公司的主要經(jīng)營(yíng)范圍：酒店、商場(chǎng)、餐廳以及酒店附設(shè)的車(chē)隊(duì)，康樂(lè)設(shè)施和自有業(yè)務(wù)的出租和管理。

2.2 借殼公司：華圖教育

華圖教育是華圖宏陽(yáng)股份旗下品牌，成立于2001年。華圖教育于2014年7月24日在新三板上市，是公職培訓(xùn)領(lǐng)域首家上市企業(yè)。企業(yè)現(xiàn)已擁有遍布全國(guó)的100余家分支機(jī)構(gòu)，是國(guó)內(nèi)公認(rèn)的公職培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。

主要產(chǎn)品包括中央和地方公務(wù)員招錄考試輔導(dǎo)，事業(yè)單位、 “三支一扶”、村官、選調(diào)生、招警等考試輔導(dǎo)。集團(tuán)以公職考試輔導(dǎo)、華圖網(wǎng)校、職業(yè)教育為核心，是一家集教育培訓(xùn)、教研開(kāi)發(fā)、教育服務(wù)、圖書(shū)雜志音像出版發(fā)行于一體的大型綜合性教育產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。

3 借殼交易的動(dòng)因

文章將從兩個(gè)方面來(lái)分析公司借殼上市能夠形成的原因：一方面從賣(mài)殼方出發(fā)分析其愿意賣(mài)殼的原因;另一方面從買(mǎi)殼方分析其愿意通過(guò)買(mǎi)殼來(lái)上市的原因。

3.1 殼公司愿意賣(mài)殼的原因

3.1.1 *ST新都業(yè)績(jī)嚴(yán)重下滑

2012—2014年，公司經(jīng)營(yíng)一直處于微利或者虧損狀態(tài)。由于酒店行業(yè)不景氣，*ST新都的主營(yíng)業(yè)務(wù)虧損不斷加大，2014年其業(yè)績(jī)同比下滑超過(guò)了10000%，由于公司籌劃重大事件，其股票于2014年8月1日開(kāi)始停牌。根據(jù)公司2014年中期財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，截至2014年6月30日，凈利潤(rùn)為-1547.7萬(wàn)元，同比下降近420%。

表1顯示了有關(guān)*ST新都盈利能力（凈利潤(rùn)和ROE）、償債能力（LEV和流動(dòng)比率）、經(jīng)營(yíng)效率（投資活動(dòng)現(xiàn)金流量和現(xiàn)金及其等價(jià)物余額）的數(shù)據(jù)。從表中可以看出*ST新都2010—2014年的盈利能力總體呈下降趨勢(shì)，尤其到2014年各指標(biāo)的下降幅度相當(dāng)之大，各類(lèi)指標(biāo)都降到了五年中的最差，公司的資產(chǎn)負(fù)債率在逐年攀升，到2014年其資產(chǎn)負(fù)債率為同行業(yè)最高，流動(dòng)比率逐年下降，說(shuō)明企業(yè)的債務(wù)越來(lái)越高，而償債能力卻一直在下降，公司存在較大的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

此外，很容易就能發(fā)現(xiàn)*ST新都近五年的投資活動(dòng)現(xiàn)金流量都為負(fù)，說(shuō)明它的投資決策是較為失敗的，給企業(yè)帶來(lái)了較大損失。

通過(guò)相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析可以發(fā)現(xiàn)*ST新都近五年的盈利能力、償債能力和經(jīng)營(yíng)能力總體呈下降趨勢(shì)。截至2014年，其各個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)更是嚴(yán)重低于行業(yè)總體水平，資本結(jié)構(gòu)嚴(yán)重不合理，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。加上其失敗的投資決策，其現(xiàn)金流量在逐年下降，威脅到了公司的正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。

3.1.2 存在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)：兩年的財(cái)務(wù)報(bào)表被審計(jì)師出具否定意見(jiàn)

值得注意的是，*ST新都2013年和2014年的內(nèi)部控制被立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具了否定意見(jiàn)，原因是公司未能按照規(guī)定對(duì)重大擔(dān)保事項(xiàng)進(jìn)行披露，并且還存在重大關(guān)聯(lián)交易，所涉金額較大。這些都說(shuō)明了公司內(nèi)部監(jiān)督的無(wú)效。據(jù)此可以猜測(cè)公司的實(shí)際情況可能要更加糟糕，持續(xù)經(jīng)營(yíng)存在明顯困難，存在破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

種種不利的結(jié)果促使*ST新都愿意出售自己的“殼資源”，期望通過(guò)此次交易注入新的有活力的資產(chǎn)，改善經(jīng)營(yíng)狀況。

3.2 借殼者愿意買(mǎi)殼的原因

教育培訓(xùn)行業(yè)保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2015—2020年中國(guó)教育培訓(xùn)行業(yè)市場(chǎng)前瞻與投資戰(zhàn)略規(guī)劃分析報(bào)告》。從目前的發(fā)展?fàn)顩r看，中國(guó)的教育培訓(xùn)行業(yè)正處于成長(zhǎng)階段，培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù)量已超十萬(wàn)家，但資金規(guī)模超過(guò)10億元的還屈指可數(shù)，整個(gè)行業(yè)有很大的上升空間。同時(shí)，教育培訓(xùn)行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模保持高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，2014年整個(gè)教育培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1.2萬(wàn)億元左右。總體來(lái)說(shuō)，教育培訓(xùn)行業(yè)正處于繁榮發(fā)展的階段，盡管競(jìng)爭(zhēng)激烈，但行業(yè)前景總體比較樂(lè)觀。

3.2.1 華圖教育成立以來(lái)發(fā)展?fàn)顟B(tài)良好，其業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大

作為近年來(lái)新興的公職培訓(xùn)行業(yè)，華圖教育自成立以來(lái)業(yè)績(jī)一直呈現(xiàn)向上發(fā)展的趨勢(shì)。2012—2013年華圖教育的營(yíng)業(yè)規(guī)模在不斷擴(kuò)大，僅在2013年，公司就在全國(guó)新成立了41家分公司。培訓(xùn)學(xué)員由2012年的23.68萬(wàn)人次增長(zhǎng)至2013年的31.80萬(wàn)人次，面授培訓(xùn)收入同比增長(zhǎng)49.03%。根據(jù)瑞華會(huì)計(jì)師事務(wù)所2014年7月18日出具的審計(jì)報(bào)告，2012年華圖教育的資產(chǎn)總額約為3.2億元，至2013年總資產(chǎn)上升為4.8億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)50%。2012年華圖教育的凈利潤(rùn)約為4970萬(wàn)元，到了2013年凈利潤(rùn)就上升至1.2億元，增加了近143%，見(jiàn)表2。

3.2.2 華圖教育近三年財(cái)務(wù)狀況分析

從表2華圖教育的財(cái)務(wù)比率分析中可以看出，2012年以來(lái)其經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展前景十分樂(lè)觀，除了資產(chǎn)和凈利潤(rùn)的顯著增長(zhǎng)以外，公司的凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)了60.53%，期末現(xiàn)金余額增加了51.81%，而每股收益更是增加了141.97%，種種都表明了華圖教育強(qiáng)大的獲利能力。值得關(guān)注的是，相較于2012年，華圖教育2013年的長(zhǎng)期股權(quán)投資增加了473.44%，說(shuō)明企業(yè)為了獲得更多的資源，增強(qiáng)企業(yè)的集團(tuán)實(shí)力，在進(jìn)行較大的資本擴(kuò)張，但是投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量沒(méi)有增加甚至還有所下降，說(shuō)明企業(yè)處置固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和長(zhǎng)期股權(quán)投資所收回的現(xiàn)金小于投入固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和長(zhǎng)期股權(quán)投資的金額，企業(yè)投資政策存在一定風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，企業(yè)2013年的資產(chǎn)負(fù)債率和2013年的大致相同，意味著企業(yè)的負(fù)債增加幅度基本和資產(chǎn)增加幅度相同，近50%。

成長(zhǎng)情況良好，但負(fù)債率卻比較高，這正是華圖教育想要借殼上市的主要?jiǎng)訖C(jī)，期望通過(guò)上市公司這一平臺(tái)，獲得更多的融資渠道，為企業(yè)抓住市場(chǎng)機(jī)遇。

4 結(jié) 論

通過(guò)以上對(duì)借殼交易雙方公司的財(cái)務(wù)報(bào)表分析發(fā)現(xiàn)：

第一，殼公司*ST新都希望可以通過(guò)將公司盈利能力較差的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)剝離，并將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置入上市公司，實(shí)現(xiàn)上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型，消除上市公司面臨的暫停上市風(fēng)險(xiǎn)和因相關(guān)違規(guī)擔(dān)保、違規(guī)債務(wù)造成的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，改善公司的經(jīng)營(yíng)狀況，增強(qiáng)公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。

第二，借殼者華圖教育近年來(lái)業(yè)績(jī)一路飆升，期望可以站上更大的融資平臺(tái)來(lái)助力公司規(guī)模的擴(kuò)大，而IPO成本高昂，審核程序復(fù)雜，還容易受市場(chǎng)波動(dòng)的影響。因此，自身的需要和借殼上市的可行性促使對(duì)于華圖教育這類(lèi)建立時(shí)間不長(zhǎng)、發(fā)展情況良好的新興企業(yè)選擇通過(guò)借殼上市。

5 案例跟蹤：借殼失敗

由于新都公司2013年、2014年連續(xù)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告被出具無(wú)法表示意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告，而導(dǎo)致2015年5月20日被暫停上市，華圖教育因此終止了資產(chǎn)重組事項(xiàng)。

參考文獻(xiàn)：

[1]周業(yè)安，韓梅.上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)研究——以華聯(lián)超市借殼上市為例分析[J].管理世界，2003（11）：118-125，143.

[2]馬雷輝.我國(guó)借殼上市沿革及動(dòng)因分析[J].現(xiàn)代商業(yè)，2015（6）：168-169.

[3]邵新建，賈中正，趙映雪，等.借殼上市、內(nèi)幕交易與股價(jià)異動(dòng)——基于ST類(lèi)公司的研究[J].金融研究，2014（5）：126-142.