摘 要：本文選取了2010年8月吉利成功并購(gòu)沃爾沃這一事件，使用事件分析法研究此次并購(gòu)對(duì)吉利股價(jià)影響。作為近年來(lái)一起典型的海外并購(gòu)案例，這次并購(gòu)曾被比作“蛇吞象”的行為，外界評(píng)價(jià)褒貶不一。為了評(píng)價(jià)此次并購(gòu)，本文選取了此次事件的三個(gè)關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)，通過(guò)計(jì)算超額收益率和累計(jì)超額收益率來(lái)評(píng)估整個(gè)收購(gòu)過(guò)程中的股東收益變化情況，分析結(jié)果表明此次并購(gòu)具有較為良好的績(jī)效，市場(chǎng)表現(xiàn)較為積極，股東收益也有所增加。

關(guān)鍵詞：海外并購(gòu)；股價(jià)；事件分析法；超額收益率

一、案例背景

1.品牌背景

吉利是一家民營(yíng)轎車生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)，創(chuàng)始于1986年，經(jīng)過(guò)了三十多年的成長(zhǎng)，在汽車相關(guān)領(lǐng)域取得了優(yōu)異的成績(jī)。1997年，吉利開始進(jìn)入汽車領(lǐng)域，其注重自主創(chuàng)新的理念使公司的發(fā)展十分迅速，吉利于2017年達(dá)到了百萬(wàn)銷量。

沃爾沃是瑞典著名汽車品牌，于1927年創(chuàng)立。由于其主打安全和環(huán)保理念，擁有很多相關(guān)的先進(jìn)技術(shù)和專利，被譽(yù)為世界上最安全的汽車品牌。沃爾沃自2005年至2009年經(jīng)歷了連續(xù)5年的虧損，每年的虧損額均在10億美元以上，加上金融危機(jī)的影響，最終決定被出售。

2.并購(gòu)背景

2008年，國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)，使得本就連年虧損的沃爾沃銷量大跌，2008年三季度沃爾沃汽車銷售下滑24%，虧損達(dá)到4.58億美元。2009年4月，福特完成了初步評(píng)估，并對(duì)中國(guó)企業(yè)發(fā)出了出售聲明，先后有吉利、長(zhǎng)安、奇瑞、廣汽和東風(fēng)等幾家汽車企業(yè)有競(jìng)購(gòu)的意愿。2010年3月28日，吉利以18億美元并購(gòu)沃爾沃所有的股權(quán)和資產(chǎn)，同年8月2日，吉利以13億美元現(xiàn)金加2億美元票據(jù)的形式完成此次并購(gòu)的資產(chǎn)交割。

二、實(shí)證研究

本文使用WIND數(shù)據(jù)庫(kù)搜集了“吉利汽車”（股票代碼：0175.HK）2007年4月到2010年9月的股票價(jià)格數(shù)據(jù)和相應(yīng)時(shí)期的恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)，期望通過(guò)事件分析法評(píng)價(jià)此次并購(gòu)事件。

本章選取了吉利股價(jià)波動(dòng)的幾個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)來(lái)進(jìn)行股價(jià)波動(dòng)分析，時(shí)間節(jié)點(diǎn)選取如下表所示。

1.實(shí)證研究

（1）事件研究法

依據(jù)現(xiàn)代投資理論，在市場(chǎng)有效情況下，不同事件對(duì)公司的影響可以通過(guò)股價(jià)完全反映。當(dāng)并購(gòu)企業(yè)在市場(chǎng)上第一次發(fā)布并購(gòu)公告時(shí)，投資者對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的預(yù)期價(jià)值會(huì)迅速通過(guò)企業(yè)股票的價(jià)格變動(dòng)反映出來(lái)。事件研究法擁有較為成熟的數(shù)理基礎(chǔ)，是一種研究企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的主流方法，同時(shí)由于事件研究考查的是窗口期的績(jī)效問(wèn)題，研究的時(shí)間跨度比較短，很適合作為此次研究吉利并購(gòu)沃爾沃事件的研究，故本文選取事件研究法評(píng)估合并績(jī)效。

（2）事件研究法步驟

要進(jìn)行某事件對(duì)于公司股價(jià)的影響的評(píng)價(jià)，首先要以該事件發(fā)生日為零點(diǎn)確定一個(gè)區(qū)間，稱作“事件期”。即以節(jié)點(diǎn)1至3所在日期為區(qū)間零點(diǎn)，區(qū)間設(shè)為[-15，15]來(lái)確定事件期1、事件期2和事件期3，然后計(jì)算每天的預(yù)期收益率。這種收益率的衡量有兩種方法：市場(chǎng)調(diào)整法和市場(chǎng)模型法，用于擬合的模型是SLM市場(chǎng)模型，公式為：

（3）數(shù)據(jù)處理

根據(jù)SLM市場(chǎng)模型，對(duì)吉利汽車2009年3月13日至2009年10月13日的收益率及恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)的收益率用Stata軟件進(jìn)行處理，得到了如下結(jié)果：

2.結(jié)果分析

可以看出，在事件期1，也就是福特汽車宣布吉利汽車為沃爾沃的首選競(jìng)購(gòu)方時(shí)期，累計(jì)超額收益率達(dá)到了34.16%，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)于吉利參與此次并購(gòu)持有較為積極的預(yù)期；在事件期2，也即吉利以18億美元并購(gòu)沃爾沃100%的股權(quán)以及相關(guān)資產(chǎn)時(shí)期，累計(jì)超額收益率降低到了-13.58%，這有可能是因?yàn)椴①?gòu)消息已經(jīng)被市場(chǎng)逐漸接受，從而使得市場(chǎng)反映的是其他因素導(dǎo)致的股價(jià)波動(dòng)，也有可能是市場(chǎng)對(duì)于此次并購(gòu)事件的具體細(xì)節(jié)，如支付金額、支付方式等產(chǎn)生不滿；在事件期3，即吉利以13億美元現(xiàn)金外加2億美元票據(jù)的支付方式，完成了對(duì)沃爾沃資產(chǎn)的交割時(shí)期，累計(jì)超額收益率又回升到4.90%。

三個(gè)事件的累計(jì)超額收益率共計(jì)25.48%，因此，從總體來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)對(duì)此次并購(gòu)事件的預(yù)期是較為樂(lè)觀的，投資者對(duì)并購(gòu)有良好的預(yù)期，流通股股東也能夠得到超常收益，為吉利汽車并購(gòu)后的發(fā)展奠定了較好的基礎(chǔ)。

三、總結(jié)

本次研究使用了事件分析法來(lái)對(duì)吉利并購(gòu)沃爾沃這一事件對(duì)于吉利汽車股價(jià)的影響，具體是分析與并購(gòu)事件有關(guān)的三個(gè)重要事間期的累計(jì)超額收益率情況，結(jié)果表明整個(gè)市場(chǎng)表現(xiàn)是較好的，除事件期2為負(fù)外，其他時(shí)期均有正的累計(jì)超額收益率，三個(gè)事件期的累積超額收益率達(dá)到了25.48%，說(shuō)明此次并購(gòu)具有較為良好的績(jī)效。但是本次分析僅從短期的超額收益率角度入手，若想要更加客觀、準(zhǔn)確地評(píng)價(jià)此次并購(gòu)績(jī)效，應(yīng)結(jié)合其他分析方法。

參考文獻(xiàn)：

[1]張靜，張淑芬.吉利收購(gòu)沃爾沃后的整合問(wèn)題探究[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2012，24（1）：120-121.

[2]韓茜.吉利收購(gòu)沃爾沃案例分析[J].商情，2013（50）：94-94.

[3]曾輝.中國(guó)民營(yíng)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效研究[D].浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)，2017.

[4]魏鍵，周石鵬，郭燕嬌.海外并購(gòu)對(duì)我國(guó)公司股東收益影響的評(píng)估——基于吉利并購(gòu)沃爾沃的實(shí)證研究[J].技術(shù)與創(chuàng)新管理，2012，33（2）：182-185.

[5]張秋生.企業(yè)兼并與收購(gòu)[M].北方交通大學(xué)出版社，2001.

作者簡(jiǎn)介：張政杰（1995- ），男，漢族，云南大理人，四川大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，2018級(jí)研究生，金融專業(yè)