蔣小科

【摘 要】證券監(jiān)管是股市健康發(fā)展的保障，多年政策市的標(biāo)簽一直未能摘下，中國證券業(yè)在過去的二十多年中取得了矚目的進(jìn)步，但應(yīng)看到的是，股市仍然亂象頻出，制度漏洞不斷，地雷頻頻爆出，這與快速發(fā)展的中國經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重不符，筆者就監(jiān)管中的幾個(gè)問題展開討論。

【關(guān)鍵詞】證券市場；監(jiān)管；法制建設(shè)

作為中國最重要股權(quán)融資渠道的證券市場，其漲跌一直是社會(huì)關(guān)注的焦點(diǎn)，證券監(jiān)督管理委員會(huì)多年來也處于風(fēng)口浪尖的輿論關(guān)注之中，歷任管理者的監(jiān)管風(fēng)格也為市場主體熱評。

從上世紀(jì)九十年代到今天，國內(nèi)證券市場伴隨著監(jiān)管的嚴(yán)與寬而起伏?！耙环啪蛠y，一管就死”成了市場多年來的共識，市場行情與證券監(jiān)管的尺度是博弈的焦點(diǎn)，多年的“政策市”反映了市場和證券監(jiān)管的不成熟。

對現(xiàn)行的證券監(jiān)管各?？撐闹幸讯嘤杏懻?，在此不再重復(fù)，僅就近些年幾點(diǎn)不同尋常的監(jiān)管和新任管理層近期提到的觀點(diǎn)展開討論。

其一：監(jiān)管方的言行為市場深度解讀，為避免市場不必要的波動(dòng)，應(yīng)做到“謹(jǐn)言慎行”。

之前語驚四座的妖精論，害人精論，資本大鱷論等至今余音繞耳，監(jiān)管層直白的對市場的主體罵頭罵腳和喊話式監(jiān)管，情緒化的批評引發(fā)交易主體的側(cè)目和市場不必要的波動(dòng)，2016年12月3日的“害人精”論一出，12月5 日滬指下跌39.13點(diǎn)，跌幅1.21%。在此后一個(gè)月內(nèi)大盤震蕩走低3044.29點(diǎn)，4月8日的痛批“全世界都沒有”的“10送30”高送轉(zhuǎn)現(xiàn)象，4月10日滬指下跌17.23點(diǎn)，跌幅0.52%，高送轉(zhuǎn)和次新股更是出現(xiàn)大面積跌停潮。

筆者認(rèn)為，市場經(jīng)濟(jì)中的各主體在法律允許的范圍內(nèi)都會(huì)以經(jīng)濟(jì)利益最大化為其經(jīng)營目標(biāo)，打擦邊球也確有其事，如確有漏洞或者影響公平公正交易的情況，監(jiān)管層應(yīng)有三思而后語再后行的態(tài)度，咨詢行業(yè)內(nèi)的專家，參考西方成熟市場的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，在行業(yè)法律法規(guī)的指導(dǎo)下，及時(shí)調(diào)整有缺陷的交易規(guī)則，以發(fā)函關(guān)注的方式對各事件進(jìn)行關(guān)注或評論，真正做到不以個(gè)人情緒影響市場。

其二：監(jiān)管方不應(yīng)過多的插手市場公平公正的交易，敬畏市場，尊重證券市場規(guī)律。

前兩年股市中較多股票出現(xiàn)漲停板后即被停牌被要求自查，游資，私幕交易被嚴(yán)格管控，資本大鱷還未能有大動(dòng)作就已被督查，股票價(jià)格稍有起伏就被摁住，導(dǎo)致市場熱點(diǎn)無以為繼，板塊無法輪動(dòng)，交易量日落西山，人心渙散。

筆者認(rèn)為，憑散戶之力不能讓資本市場充滿活力。中國的股市到今天甚至于未來很長時(shí)間都是散戶市場，實(shí)際情況和西方成熟市場不同，美國三大證券交易所個(gè)體散戶日均成交量僅占總體成交量的11%；其中超過一萬股的大單中90%是在機(jī)構(gòu)與機(jī)構(gòu)投資者之間進(jìn)行的。相比較而言，國內(nèi)成交量近90%由散戶貢獻(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者只占了大約10%左右，但其鯰魚效應(yīng)讓市場充滿了活力。

在傳統(tǒng)認(rèn)識中，俗稱韭菜的散戶不斷的被機(jī)構(gòu)，游資或者原始股東收割，而行情不好時(shí)大量的私幕，機(jī)構(gòu)被平倉清算，在沒有做空機(jī)制，僅能在做多拉高才能賺錢的前提下，任何市場主體的收益都是冒著巨大風(fēng)險(xiǎn)的，監(jiān)管更多應(yīng)該是關(guān)注其中是否有違反法律，法規(guī)的交易，而不是把私幕，游資等投資方捆得結(jié)結(jié)實(shí)實(shí)，股市就沒效率了。

其三：監(jiān)管方更應(yīng)敬畏法治，高壓嚴(yán)管上市公司，保護(hù)投資者合法權(quán)益。

2019年3月26日兩名舉報(bào)人因向美國證券交易委員會(huì)提供信息令一樁上市公司的不法行為順利提起訴訟，獲得5，000萬美元獎(jiǎng)勵(lì)，證券交易委員會(huì)在聲明中表示：“舉報(bào)人對證交會(huì)的調(diào)查以及成功高效解決案件的幫助有多么重要，也是加強(qiáng)該機(jī)構(gòu)保護(hù)投資者和資本市場能力的不可或缺的援助”。

筆者認(rèn)為，我國監(jiān)管方也應(yīng)對上市公司真正實(shí)現(xiàn)從嚴(yán)監(jiān)管，，堅(jiān)決打擊欺詐發(fā)行、大股東違規(guī)占用、操縱業(yè)績、操縱并購、操縱市場、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為。推進(jìn)《證券法》等法律法規(guī)的修訂，大幅提升資本市場違法違規(guī)成本，建議數(shù)十倍于其收益的追償使之“不敢亂整”，亂市用重拳方能降低上公司的亂象。國家層面一直在倡導(dǎo)長期投資，相比短期投資，長期投資風(fēng)險(xiǎn)更大，如缺少強(qiáng)力的法制環(huán)境和保障機(jī)制，保護(hù)長期投資者就淪為了空談，最終無論散戶甚至大小機(jī)構(gòu)，都會(huì)被違法違規(guī)的上市公司割韭菜，由此創(chuàng)造一個(gè)嚴(yán)法，嚴(yán)規(guī)的市場仍然是監(jiān)管方最急迫的任務(wù)。

其四：監(jiān)管方應(yīng)努力振興市場，方能引導(dǎo)資金服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)并配合完成結(jié)構(gòu)性去杠桿的目標(biāo)。

近年來經(jīng)濟(jì)工作中熱提的去杠桿，降風(fēng)險(xiǎn)，其中包括居民杠桿，據(jù)廣發(fā)銀行聯(lián)合西南財(cái)經(jīng)大學(xué)發(fā)表了一份《2018中國城市家庭財(cái)富健康報(bào)告》中提到，中國家庭房產(chǎn)比例達(dá)到77.7%，而包括股票、基金在內(nèi)的金融資產(chǎn)只有11.8%。在美國的家庭中則相反，房產(chǎn)的比例只有34.6%，而金融資產(chǎn)的比例則超過42%，而且在工商業(yè)上還有接近20%的配置，其他發(fā)達(dá)國家來看，日本的金融資產(chǎn)高達(dá)61%，新加坡是56%，英國是52%，我們只有12%不到的金融資產(chǎn)的比例明顯偏低。換句話說，中國家庭絕大多數(shù)資產(chǎn)和大量的銀行貸款都在房市中，無形中提高了居民杠桿，房價(jià)高漲風(fēng)險(xiǎn)劇增。

作為重要融資渠道的股票市場因多年的無收益或負(fù)收益導(dǎo)致股票在家庭總資產(chǎn)中的比例不到1%。而大量的企業(yè)排隊(duì)IPO，但市場資金增量不足，市場各主體對捆手捆腳的市場只能用腳投票，導(dǎo)致增發(fā)IPO就跌，最后倒逼IPO停發(fā)，近年的統(tǒng)計(jì)中國的新增融資90%以上是債權(quán)，只有10%不到是股權(quán)，這樣的市場融資結(jié)構(gòu)長期存在，我們國民經(jīng)濟(jì)的杠桿會(huì)越來越高，要想實(shí)現(xiàn)降風(fēng)險(xiǎn)，去杠桿，證監(jiān)會(huì)就需要采取各種措施提振市場主體對股市的信心，把社會(huì)中的余錢吸引到股市以推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展而不是連續(xù)推高房價(jià)。

其五：監(jiān)管方更應(yīng)敬畏專業(yè)，敬畏風(fēng)險(xiǎn)。

增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識，這其中包括過度暴漲后的暴跌風(fēng)險(xiǎn)，同樣也有長期持續(xù)性下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

經(jīng)歷了2007年的暴漲暴跌后，部分管理層視上漲為風(fēng)險(xiǎn)，回顧2018年的行情，是08年以來最差的一年，滬指累計(jì)跌幅達(dá)到24.59%，深成指全年跌超34%，創(chuàng)業(yè)板全年跌近29%，近9成的市場參與者出現(xiàn)大面積虧損，遠(yuǎn)勝于之前的股災(zāi)，人均虧損十萬已成笑談，眾多私幕嚴(yán)重虧損清盤，基金同樣慘不忍睹，市場哀號遍野。

2018以來，大量上市公司質(zhì)押給券商的股票觸及平倉線，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)流動(dòng)性危機(jī)頻繁出現(xiàn)，上市公司股權(quán)質(zhì)押平倉公告數(shù)量幾何級別增長，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)快速放大。其緊張局面一方面與市場波動(dòng)相關(guān)，另一方面與監(jiān)管新規(guī)息息相關(guān)，與公司基本面惡化關(guān)系不大。當(dāng)大規(guī)模股票平倉事件出現(xiàn)時(shí)，勢必有進(jìn)一步引發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能，導(dǎo)致監(jiān)管層做出一個(gè)令市場主體大跌眼鏡的決定，當(dāng)上市公司質(zhì)押的股票觸及平倉線時(shí)，證券公司不能立刻執(zhí)行處置，再一次成了市場熱議的焦點(diǎn)。

2018的市場表現(xiàn)讓大家意識到持續(xù)性的下跌的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)不僅是投資者的損失，更會(huì)以蝴蝶效應(yīng)的方式影響中國經(jīng)濟(jì)的方方面面，股市是投資者獲取投資收益的地方，久盤必跌是長期的市場規(guī)律，視漲為猛虎的觀念在此輪的暴跌中應(yīng)得到了洗禮。

中國股市相比西方成熟市場，時(shí)間也就短短的二十多年，無論是在行業(yè)法律法規(guī)制定，公司監(jiān)管，股民成熟度等各層面都還很欠缺。監(jiān)管層這些年的努力獲得了一些成績，但需清楚認(rèn)識到如果A股仍未能真正法制化，制度化改革就不能得以突破，證監(jiān)會(huì)就很難可以像全球其他資本市場監(jiān)管層一樣，仍然需要天天為股指的波動(dòng)而操心，也就談不上真正回歸其監(jiān)管本位。

【參考文獻(xiàn)】

[1]新任證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿2月27日談話.