仲繼銀

中國《公司法》第四十二條規(guī)定“股東會會議由股東按照出資比例行使表決權(quán);但是，公司章程另有規(guī)定的除外”，這實際上是認(rèn)可了分級股份制度，但是實踐中很少有公司進行類似操作。2019年3月發(fā)布的《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》第七條對特別表決權(quán)股份做出了具體規(guī)定。特別表決權(quán)股份，是指依照《公司法》第一百三十一條規(guī)定，在一般規(guī)定的普通種類之外，擁有特別表決權(quán)的其他種類的股份。每一特別表決權(quán)股份擁有的表決權(quán)數(shù)量大于每一普通股份，其他股東權(quán)益與普通股份相同?？梢灶A(yù)期，中國版分級股份制度將會盛行起來。此時分析一下股東投票權(quán)的歷史演變，可提供有益啟示。

股東權(quán)利的從無到有

從公司的起源和演化歷程來看，董事先于“現(xiàn)代公司”，更先于現(xiàn)代概念上的股東（不僅有收益權(quán)而且有投票權(quán)）而存在。公司制度的一個主要優(yōu)點是可以進行股權(quán)融資，也正因此，公司的發(fā)展歷史中先有董事，他們一般是官員、議員，得到政府的特許授權(quán)進行融資，利用民間資本。當(dāng)公司制度被推廣到民眾中之后，無需政府特許就可以自由成立的普通公司中，董事便成為公司管理機關(guān)，并擔(dān)負(fù)公司不法行為的后果。特許公司董事代表著權(quán)貴們的融資特權(quán)，普通公司董事則是為了防范融資欺詐而施加的一種責(zé)任。

以最早、最著名的“股份公司”荷蘭東印度公司為例，其成立之初的76名“董事”源自組建成公司的六個城市中的那些“早期公司”，是由各城市議會隨特許權(quán)的授予而任命的，他們組成了荷蘭東印度公司六個商部各自的“董事會”。六個商部從自己的董事中推選出代表，組成“17人會議”負(fù)責(zé)荷蘭東印度公司的總體決策和管理，等于董事會。公司的投資者享有有限責(zé)任，但并無自行選舉產(chǎn)生董事的權(quán)力。這些董事多半是城市議會成員或者政府官員，投資者是如同中國晚清官督商辦企業(yè)里的商股股東一樣仰人鼻息的。

英國《1844年合股公司法》《1855年有限責(zé)任法》《1862年公司法》頒布，現(xiàn)代公司的基礎(chǔ)規(guī)則和治理機制就基本奠定了：注冊成立公司（不再是特許），公司法人獨立（財產(chǎn)和訴訟），股東有限責(zé)任，股東選舉產(chǎn)生董事和監(jiān)察人，董事管理公司，監(jiān)察人檢查審核公司賬目。

現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)研究開山之作《現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)》的作者伯利、米恩斯認(rèn)為，再融資需求是迫使管理層自覺遵守公司治理規(guī)則的主要力量。為了可持續(xù)融資，股東僅有利是不行的，還要有權(quán)。近代中國的官利制度下，股東僅有利，沒有權(quán)，一方面會使公司不堪重負(fù)無以為繼，另一方面會使股東之利最終變得不可靠。為了社會融資的穩(wěn)固，解決公司股東個人財務(wù)不穩(wěn)定和公司資本穩(wěn)定之間的矛盾，建立起了股票交易所。股票交易所使微弱的股東個人力量形成了強大的股東集體力量。這種股東集體力量即來自通過資本市場形成的公司金融壓力，更來自股東大會上的股東投票權(quán)。

按人和按股投票之間：漢密爾頓的探索

憑借股權(quán)控制公司，這是1860年代以后的現(xiàn)代公司中才有的現(xiàn)象。今日公司的股東投票權(quán)是股份投票權(quán)，不是一種人的權(quán)力，而是貨幣的權(quán)力。但是，早期公司中并不是這樣。

早期公司的決策更為民主，董事選舉及其他公司事務(wù)決策中，實行無論持股多少都是一人一票的純粹民主規(guī)則，而不是一股一票這一完全由金錢說話的富豪規(guī)則。股東會決策規(guī)則從按股東數(shù)一人一票到按股份數(shù)一股一票的演變，不是一步到位的。即使今天，也存在著一人一票和一股一票這兩者之間的中間狀態(tài)，如限制大股東的投票權(quán)和分級股份制度等。

漢密爾頓在1790年為美國銀行提出的股東表決權(quán)計劃，就是限制大股東的投票權(quán)。他認(rèn)為，一股一票導(dǎo)致了一些主要股東之間的聯(lián)合，可以輕易壟斷銀行的權(quán)力與利益;另一個極端，一人一票也是錯誤的。因此需要一種審慎的方法。漢密爾頓1781年在《一個國民銀行報告》中提出，“每個股東所應(yīng)被賦予的票數(shù)應(yīng)該根據(jù)他所持有的股份數(shù)的比例，即一股到兩股是一股一票;兩股以上不超過十股的部分，兩股一票;十股以上三十股及以下的部分，四股一票;三十股以上不超過六十股的部分，六股一票;六十股以上不超過一百股的部分，八股一票;一百股以上的部分，十股一票;但任何個人、公司或政治團體都不能賦予三十票以上的票數(shù)?！?784年漢密爾頓作為律師協(xié)助創(chuàng)辦了紐約銀行，為其起草了章程，并是13位董事之一。該章程規(guī)定“每個持有一到四份股票的股東，應(yīng)該一股一票。六份股票的認(rèn)購者應(yīng)有五份表決權(quán);八股六票;十股七票;十股以上，每五股一票?！痹撱y行章程在1791年獲紐約州立法機構(gòu)批準(zhǔn)通過;該章程大體上是1825年之前所有紐約州通過的銀行章程所依據(jù)的模式。

分級股份制度：從富豪特權(quán)到創(chuàng)始人特權(quán)

十九世紀(jì)中葉開始，大規(guī)模工業(yè)化對資本的巨大需求，使資本更為稀缺，對資本的競爭更為激烈，股東會按人投票演變?yōu)榱税垂赏镀薄＞佑谝蝗艘黄焙鸵还梢黄敝g、人股兼顧的漢密爾頓模式（少數(shù)股份者每股所擁有的投票權(quán)比例高，大額股份者每股所擁有的投票權(quán)比例受到限制）沒有興盛起來。

美國率先在十九世紀(jì)中葉開始采用一股一票，從民主規(guī)則的股東資本主義發(fā)展為富豪規(guī)則的股份資本主義。進入二十世紀(jì)后，美國又從金融資本主義發(fā)展為管理資本主義。二十世紀(jì)歐洲的股東表決權(quán)緊隨美國，也變成富豪規(guī)則，但在管理資本主義的發(fā)展上相對落后。二十世紀(jì)里，按股投票的富豪規(guī)則甚至得到了進一步的擴張，產(chǎn)生了分級股份制度，特殊種類的股份擁有比其他股份更高比例的投票權(quán)。

所謂分級股份制度，就是將公司股份設(shè)立成不同的級別，對不同級別的股份賦予不同權(quán)重的投票權(quán)。最初，這種投票權(quán)分級的做法是用在優(yōu)先股中。對普通股進行分級，賦予不同權(quán)重的投票權(quán)，1917年才開始使用。

普通股分級，通常做法是分為每股10個投票權(quán)和每股1個投票權(quán)這兩類，因此也被稱作雙重股份結(jié)構(gòu)。雙重股份結(jié)構(gòu)在丹麥、挪威和瑞典十分普遍。在荷蘭和英國則存在特別股，這種股份帶有特別的董事提名權(quán)。德國法律規(guī)定公司最多可以發(fā)行50%比例的無表決權(quán)股，保時捷公司就用足了這一政策。歐洲國家中，實現(xiàn)雙重股份制度的著名公司很多，如LVMH、阿利斯康、沃爾沃、ABB、愛立信、伊萊克斯等。英國對于無表決權(quán)股和表決權(quán)股的比例沒有限制。在這方面，美國比英國寬松，但是比加拿大嚴(yán)格。加拿大很多公司實行雙重股份制度。

美國法律沒有禁止公司實行雙重股份結(jié)構(gòu)，但是美國公司中實行雙重股份結(jié)構(gòu)的比例相對很低，這主要是因為紐約股票交易所曾長期拒絕雙重股份結(jié)構(gòu)的公司在該所上市。紐約股票交易所支持一股一票，不支持偏離“一股一票”以及其他違反紐交所有關(guān)“企業(yè)民主、責(zé)任、誠實與對股東的責(zé)任”標(biāo)準(zhǔn)的做法。1926年到1986年，紐約股票交易所都拒絕無表決權(quán)的普通股上市。美國證券交易所和納斯達克沒有這種限制，這使紐約股票交易所最終放棄了這一做法。美國知名雙重股票公司包括：伯克希爾-哈撒維、維康、福特汽車、箭牌和好時食品。

二十一世紀(jì)以來，使創(chuàng)始家族后代可以憑借少數(shù)股份而繼續(xù)保持著對公司的控制權(quán)的分級股份制度，被美國高科技公司用來保護公司創(chuàng)始人。歐洲公司的富豪特權(quán)變成了美國公司的創(chuàng)始人特權(quán)。公司創(chuàng)始人團隊保有一種具有更高投票權(quán)比例的股份，對外公開發(fā)行的則是投票權(quán)比例更低的股份，如谷歌和FACEBOOK。

大股東投票權(quán)限制：近代中國的探索

中國從1904年在立法層面正式引入公司制度以來，一直在股東投票權(quán)上進行著探索，特別在是否對大股東的投票權(quán)進行限制的問題上，存在明顯的搖擺。

1904年的清公司律和1912年的中華民國公司條例，準(zhǔn)許公司通過章程自行設(shè)定對一人持有十股以上股份的表決權(quán)做出限制，具體是否限制及如何限制沒有規(guī)定。1929年的《公司法》則對大股東的表決權(quán)直接提出了硬性限制，“每股東之表決權(quán)及其代理他股東行使之表決權(quán)，合計不得超過全體股東表決權(quán)五分之一?！?946年頒布的《公司法》取消了這一限制，將公司是否需要及具體如何限制其最大股東的投票權(quán)比例，重新交給了公司自己。這一改變，背后可能有保護國有資本控制權(quán)方面的考慮。

1946年的《公司法》完全貫徹了股份公司的“資本至上”規(guī)則。1929年公司法規(guī)定股東會議應(yīng)有認(rèn)股人過半數(shù)、代表股份總數(shù)過半數(shù)這兩個過半數(shù)出席才能召開，這意味著僅僅幾大股東出席，即使代表股份過半數(shù)也不能召開股東會。該規(guī)定與其限制單一股東的最高投票權(quán)比例不能超過20%一樣，有“節(jié)制資本”含義，并從制度設(shè)計上避免了“股東大會成為大股東會”。1946年公司法改為代表股份總數(shù)過半數(shù)出席，以出席股東表決權(quán)過半數(shù)之同意，便可形成決議;同時，取消了大股東投票權(quán)比例不能超過20%的硬性限制。這使從1929年公司法開始的“優(yōu)待中小股東、促進股權(quán)分散”立法努力宣告終結(jié)。

中國目前同時存在一股獨大和創(chuàng)始人保護問題，前者需要大股東投票權(quán)限制，后者需要分級股份制度。當(dāng)前發(fā)達國家中，由于存在發(fā)達的資本市場，股權(quán)的集中與分散已經(jīng)完全是公司創(chuàng)始人、主要股東的自主選擇問題，與公司立法導(dǎo)向無關(guān)。只要公司法及證券法針對公司、大股東欺詐小股東問題提供足夠的防范和救濟措施即可。但是在中國，要促進現(xiàn)代公司制度的快速發(fā)展，立法上對大股東之權(quán)進行適當(dāng)?shù)南拗七€是很有必要的，否則將長期難以走出“大股東陷阱”，股東大會成為大股東會，甚至流于形式、只是大股東的橡皮圖章。與此同時，對于新興科技和創(chuàng)業(yè)型公司，需要對公司自主設(shè)置創(chuàng)始人保護機制，如分級股份制度、分類董事制度和投票權(quán)信托等，提供空間和支撐。提供創(chuàng)始人保護機制的同時，要避免公司陷入創(chuàng)始人陷阱。

作者系中國社會科學(xué)院研究員