蔣李 黃吳悠

“科創(chuàng)板+注冊(cè)制”再度刷屏。上月1日，上海證券交易所（下簡(jiǎn)稱“上交所”）公開表示已完成設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的方案草案。

市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為這是A股“洗心革面”的重要一步，但也有不少投資者擔(dān)心會(huì)對(duì)市場(chǎng)帶來沖擊。

那么，“科創(chuàng)板+注冊(cè)制”與現(xiàn)有資本市場(chǎng)架構(gòu)是否會(huì)產(chǎn)生摩擦成本？新板如何設(shè)置IPO門檻？武漢有大量科技型公司，這些企業(yè)是否會(huì)因此得到利好？

同繞以上問題，支點(diǎn)財(cái)經(jīng)記者采訪了上交所上市咨詢委員會(huì)委員、武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新，英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄，大石投資集團(tuán)升化谷合伙人戴偉圍等多位業(yè)內(nèi)人士，他們從多個(gè)角度給出了觀點(diǎn)及建議。

曾引起股市波動(dòng)

無論是注冊(cè)制還是設(shè)新板，這兩朵云彩在A股市場(chǎng)上都盤旋了許久。幾乎每次提及，均會(huì)引起市場(chǎng)波動(dòng)。

先談?wù)勛?cè)制。

在現(xiàn)行制度下，證券發(fā)審機(jī)構(gòu)不僅要對(duì)IPO文件進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，而且還對(duì)IPO的時(shí)間、規(guī)模、價(jià)格等進(jìn)行管控。而注冊(cè)制最大特征，是證券發(fā)審機(jī)構(gòu)只對(duì)注冊(cè)文件進(jìn)行形式審查，不進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷。

“目前的核準(zhǔn)制有些行政色彩，配置效率較低，而注冊(cè)制意味著配置金融資源將真正由市場(chǎng)主導(dǎo)，具備長(zhǎng)期利好效應(yīng)?！倍切聦?duì)支點(diǎn)財(cái)經(jīng)記者說。

早在2013年11月，十八屆三中全會(huì)審議通過的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》中，就明確提出“推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革”。

武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新

然而，許多投資者、企業(yè)認(rèn)為，注冊(cè)制開設(shè)后上市公司數(shù)量會(huì)增加，在資金不變情況下供需關(guān)系將發(fā)生變化，甚至原有股票流動(dòng)性都會(huì)降低。

董登新表示，這種“短期利空”心理超出了“長(zhǎng)期利好”效應(yīng)，一定程度上導(dǎo)致A股市場(chǎng)持續(xù)波動(dòng)，“注冊(cè)制改革也一度停滯、低調(diào)下來?！?/p>

與科創(chuàng)板類似的“戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)新興板”，也有過與注冊(cè)制相似的遭遇。

2015年6月中旬，國(guó)務(wù)院印發(fā)的《關(guān)十大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》提出，推動(dòng)在上海證券交易所建立戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板。上交所曾表示，其定位是推動(dòng)尚未盈利但具有一定規(guī)模的科技創(chuàng)新企業(yè)上市。

長(zhǎng)遠(yuǎn)來看這也是好事，但不少投資者將設(shè)立新板也理解為新股擴(kuò)容，并形成利空心理。最終，“十三五”規(guī)劃綱要草案的修訂中，刪除了“設(shè)立戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)新興板”的相關(guān)內(nèi)容。

2018年11月5日，國(guó)家主席習(xí)近平出席首屆中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會(huì)時(shí)表示，將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，支持上海國(guó)際金融中心和科技創(chuàng)新中心建設(shè)，不斷完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度。

此次擬推的科創(chuàng)板，被不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板的2.0版。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院大學(xué)金融研究所所長(zhǎng)李永森表示， “科創(chuàng)板是對(duì)戰(zhàn)略板的升級(jí)?！?/p>

就在當(dāng)日中午，證監(jiān)會(huì)表示，科創(chuàng)板旨在補(bǔ)齊資本市場(chǎng)服務(wù)科技創(chuàng)新的短板，是資本市場(chǎng)的增最改革，將在盈利狀況、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面做出更為妥善的差異化安排，增強(qiáng)對(duì)創(chuàng)新企業(yè)的包容性和適應(yīng)性。

好籌碼多了，就有好資金進(jìn)入

問題來了——如上所述，如果為避免短期利空心理影響，科創(chuàng)板、注冊(cè)制不是應(yīng)逐一推出嗎？為何如今組成CP、聯(lián)袂出席？

“2018年我國(guó)改革開放力度進(jìn)一步加大，在新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換、創(chuàng)新金業(yè)獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷的背景下，這一舉措是順應(yīng)資本市場(chǎng)改革的時(shí)代潮流?！倍切抡f。

而且本次并非整個(gè)A股引入注冊(cè)制，而是科創(chuàng)板先行先試。英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄指出，這恰恰是一種較好的引入方式。

“在新板塊進(jìn)行試驗(yàn)，可以避免對(duì)資本市場(chǎng)架構(gòu)體系產(chǎn)生重大沖擊，由此帶來的摩擦成本并不高?！崩畲笙鰧?duì)支點(diǎn)財(cái)經(jīng)記者說。

李大霄認(rèn)為，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板、新三板都是多層次資本市場(chǎng)組成部分，并沒有互相替代的關(guān)系，互補(bǔ)多于競(jìng)爭(zhēng)。

英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄

而且“科創(chuàng)板+注冊(cè)制”，也并不意味著在短時(shí)間內(nèi)會(huì)有大批企業(yè)集中上市。

“注冊(cè)制也要審批，速度也是由監(jiān)管機(jī)構(gòu)、交易所控制的，有一定門檻，且是統(tǒng)一安排的?！崩畲笙稣f。

董登新則表示，科創(chuàng)板IPO審核重心將卜-移至交易所， “證監(jiān)會(huì)對(duì)環(huán)境污染、威脅國(guó)家安全之類的嚴(yán)重問題可以一票否決，否則將尊重交易所意見?！?/p>

由此來看， “科創(chuàng)板+注冊(cè)制”這個(gè)全新子市場(chǎng)將極大削弱、淡化行政管制，與此同時(shí)也會(huì)增強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管力度，嚴(yán)查嚴(yán)打違法犯罪。

但隨著科創(chuàng)板的到來，短期內(nèi)IPO數(shù)帚畢竟會(huì)增多，這是否會(huì)使A股市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)？對(duì)此，上交所表示，會(huì)力爭(zhēng)在科創(chuàng)板實(shí)現(xiàn)投融資平衡、一二級(jí)市場(chǎng)平衡、公司的新老股東利益平衡，促進(jìn)現(xiàn)有市場(chǎng)形成良好預(yù)期。

“長(zhǎng)遠(yuǎn)看，資本市場(chǎng)的資金與籌碼是對(duì)應(yīng)的，籌碼多就有好資金進(jìn)入。未來不會(huì)側(cè)重于以籌碼多少來給上市公司定價(jià)，核心是以業(yè)績(jī)定價(jià)?！崩畲笙稣f。

大石投資集團(tuán)升化谷合伙人戴偉國(guó)

注冊(cè)制是否會(huì)在科創(chuàng)板之外進(jìn)行復(fù)制？取消漲跌幅限制、T+O交易機(jī)制是否也將得以實(shí)現(xiàn)？

“科創(chuàng)板成功后才可能逐漸在其他地方復(fù)制，復(fù)制速度與市場(chǎng)承受能力將是匹配的。取消漲跌幅限制、T+O機(jī)制也要根據(jù)市場(chǎng)成熟程度推進(jìn)，不會(huì)一蹴而就?！崩畲笙稣f。

國(guó)中創(chuàng)投首席合伙人、CEO施安平則建議，為使科創(chuàng)板最大限度發(fā)揮其彌補(bǔ)資本市場(chǎng)短板的功能，監(jiān)管層面應(yīng)進(jìn)一步完善退市機(jī)制。如果僅推出注冊(cè)制，沒有一個(gè)健全的處罰和退市機(jī)制，則很難保證科創(chuàng)板的健康成長(zhǎng)。

一級(jí)市場(chǎng)充滿欣喜

相對(duì)十二級(jí)市場(chǎng)的或喜或憂，一級(jí)市場(chǎng)的玩家們則充滿欣喜。

“‘科創(chuàng)板+注冊(cè)制最直接的影響，是幫助過去難以在國(guó)內(nèi)IPO的企業(yè)上市，這對(duì)企業(yè)、投資機(jī)構(gòu)而言都是利多?！贝笫顿Y集團(tuán)升化谷合伙人戴偉國(guó)對(duì)支點(diǎn)財(cái)經(jīng)記者說。

現(xiàn)有資本市場(chǎng)體系下，能融資的企業(yè)是少數(shù)，這些企業(yè)利用資本快速壯大，形成競(jìng)爭(zhēng)壁壘，而同業(yè)可能因融不到資而隕落，以至強(qiáng)者更強(qiáng)、弱者更弱。

“由于投資機(jī)構(gòu)的退出渠道會(huì)增多，這將提高一級(jí)市場(chǎng)的投資規(guī)模，即便無法在科創(chuàng)板IPO的企業(yè)也將因市場(chǎng)的活絡(luò)而更易融資?！贝鱾?guó)說。

后起挑戰(zhàn)者一旦順利融資，已IPO企業(yè)很難再像過去那樣依靠既有規(guī)模而穩(wěn)如泰山。長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這將有利于產(chǎn)業(yè)良性刺激與競(jìng)爭(zhēng)。

同創(chuàng)偉業(yè)創(chuàng)始合伙人、董事長(zhǎng)鄭偉鶴則預(yù)測(cè)，按照此前創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)時(shí)的效率，科創(chuàng)板或許在2019年中期能夠推出，2019年年底掛牌數(shù)量能達(dá)到50家。

對(duì)于科創(chuàng)板企業(yè)的甄選尺度，戴偉國(guó)也給出了自己的標(biāo)準(zhǔn)。

第一，核心技術(shù)方面要關(guān)注白主研發(fā)比重，評(píng)估時(shí)專利的質(zhì)比最更重要，要剔除一些毫無實(shí)際應(yīng)用價(jià)值的專利;

第二，在產(chǎn)品開發(fā)方面，掌握產(chǎn)業(yè)鏈中的關(guān)鍵零組件、關(guān)鍵服務(wù)環(huán)節(jié)往往比系統(tǒng)集成更有價(jià)值，行銷全球則比僅僅完成進(jìn)口替代更有說服力;

第三，創(chuàng)新方面則需要“與眾不同”之處。因?yàn)榕c眾不同不一定能成功，但成功一定來白十“與眾不同”;

第四，在財(cái)務(wù)指標(biāo)方面，市盈率高不一定是好企業(yè)，但發(fā)展快的企業(yè)市盈率一定偏高。

“若科創(chuàng)板能進(jìn)一步提高對(duì)盈利情況、協(xié)議控制、特殊投票權(quán)架構(gòu)的包容度，會(huì)讓很多已在海外IPO或原來只能在海外IPO的優(yōu)秀企業(yè)產(chǎn)生轉(zhuǎn)板到中國(guó)內(nèi)地的動(dòng)力，還可能因此提高國(guó)際資金流入的積極性?！贝鱾?guó)說。

至于IPO門檻方面，董登新表示科創(chuàng)板會(huì)借鑒納斯達(dá)克經(jīng)驗(yàn)，設(shè)置資產(chǎn)型、市值型、營(yíng)收型、盈利型等多套標(biāo)準(zhǔn)，滿足科技創(chuàng)新類企業(yè)需要。

武漢有大量科技型公司，這些企業(yè)是否會(huì)獲得利好？ “科創(chuàng)板是開放、包容的，創(chuàng)新企業(yè)進(jìn)入的通道將更開闊，成本更低?！倍切氯缡钦f。