張 進(jìn)/文

Michael Poter教授在20世紀(jì)70年代末到80年代提出了經(jīng)典的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略理論，他指出競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略是企業(yè)為之奮斗的一系列目標(biāo)以及企業(yè)為達(dá)到這些目標(biāo)而制定的政策和采取行動(dòng)的結(jié)合物，并提出了三種競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略類(lèi)型，分別為低成本、差異化和專(zhuān)一化戰(zhàn)略。近幾年，戰(zhàn)略差異度作為量化模型逐漸被學(xué)術(shù)界認(rèn)知，為許多學(xué)者所接受。本文從戰(zhàn)略差異度入手，將企業(yè)戰(zhàn)略量化，研究其是否會(huì)通過(guò)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響。

一、理論研究假設(shè)與檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?/h2>

相對(duì)于行業(yè)內(nèi)的常規(guī)戰(zhàn)略，企業(yè)越偏離該戰(zhàn)略則越可能面臨風(fēng)險(xiǎn)，而風(fēng)險(xiǎn)與收益總是相伴而生，高風(fēng)險(xiǎn)意味著企業(yè)可能獲得超額利潤(rùn)，也可能?chē)?yán)重虧損。綜上，企業(yè)戰(zhàn)略偏離行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略的程度越大，經(jīng)營(yíng)過(guò)程中企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)也越大——在財(cái)務(wù)上的表現(xiàn)就是企業(yè)績(jī)效更容易極端化。因此，本文提出第一個(gè)假設(shè)：

假設(shè)1：企業(yè)戰(zhàn)略差異度與績(jī)效呈反比例關(guān)系。

一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)選擇偏離行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略，其面臨的不確定性也隨之增加，例如訴訟風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)以及不同于常規(guī)戰(zhàn)略的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，這些變化都會(huì)使企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)增加，進(jìn)而可能導(dǎo)致業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，所以本文提出第二個(gè)假設(shè)：

假設(shè)2：戰(zhàn)略差異度通過(guò)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)影響業(yè)績(jī)。

企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要由兩部分決定，一是內(nèi)部控制制度；二是自身資源狀況。內(nèi)控失效的企業(yè)不僅是在轉(zhuǎn)型過(guò)程中，在日常運(yùn)營(yíng)中也會(huì)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)；如果一個(gè)企業(yè)擁有的資源多，其試錯(cuò)的機(jī)會(huì)也多，應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力也就越高。自身風(fēng)險(xiǎn)的不同可能直接導(dǎo)致不同的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。所以本文提出第三個(gè)假設(shè)：

假設(shè)3：對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)、較低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)相比業(yè)績(jī)與戰(zhàn)略成反比。

為了檢驗(yàn)上述假設(shè)，本文借鑒向德偉的做法，使用Z記分法計(jì)算出的財(cái)務(wù)預(yù)警Z值作為公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（Risk）的衡量指標(biāo)，以每一年Z值中位數(shù)為界，低于當(dāng)年Z值中位數(shù)的數(shù)據(jù)歸為高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)組，而高于中位值的數(shù)據(jù)作為低風(fēng)險(xiǎn)組數(shù)據(jù)。在此基礎(chǔ)上，通過(guò)建立實(shí)證模型研究戰(zhàn)略差異度與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，并進(jìn)一步探究經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是否在二者之間充當(dāng)中介變量。為了進(jìn)行研究，本文借鑒溫忠麟（2004）的做法，并提出以下實(shí)證模型：

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文利用國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，選取我國(guó)A股上市公司2008-2017年數(shù)據(jù)作為研究樣本，并對(duì)數(shù)據(jù)做如下處理：剔除數(shù)據(jù)值有缺失的樣本企業(yè)；剔除被ST、ST*的上市公司；剔除其中的B股上市公司；為了消除樣本中異常值對(duì)于研究結(jié)果的影響，將所有變量通過(guò)Stata軟件進(jìn)行1%分位數(shù)的Winsorize處理。最終得到19122個(gè)上市公司樣本數(shù)據(jù)。

（二）變量定義

1.戰(zhàn)略差異度

企業(yè)的戰(zhàn)略差異，最終體現(xiàn)在企業(yè)的資源配置結(jié)構(gòu)差異（Mintzberg，1978；Tang et al.，2011)。該指標(biāo)越大（用 DS表示），表示企業(yè)與同年度同行業(yè)其他企業(yè)的資源配置結(jié)構(gòu)差異越大，從而戰(zhàn)略差異越大。

2.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

本文借鑒向德偉的做法，使用Z記分法計(jì)算出的財(cái)務(wù)預(yù)警Z值作為公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（Risk）的衡量指標(biāo)，其模型如下：

X1=營(yíng)運(yùn)資金/總資產(chǎn)，即企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金相對(duì)于資產(chǎn)總額的比例。X1越大，說(shuō)明企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性越強(qiáng)，財(cái)務(wù)狀況越理想。

X2=留存收益/總資產(chǎn)，即企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)留存收益進(jìn)行再投資的比例。X2越大，說(shuō)明企業(yè)籌資和再投資的能力越強(qiáng)，企業(yè)創(chuàng)新和競(jìng)爭(zhēng)力越強(qiáng)。

X3=息稅前利潤(rùn)/總資產(chǎn)，反映企業(yè)不考慮稅收和財(cái)務(wù)杠桿因素時(shí)企業(yè)資產(chǎn)的盈利能力。

X4=資本市值/債務(wù)賬面價(jià)值，主要反映投資者對(duì)公司前景的判斷，它是資本市值對(duì)債務(wù)的比值，指標(biāo)越高，說(shuō)明企業(yè)越有投資價(jià)值。

X5=銷(xiāo)售額/總資產(chǎn)，用來(lái)衡量企業(yè)資產(chǎn)獲得銷(xiāo)售收入的能力。

根據(jù)以上模型計(jì)算的Z值，分值越高，說(shuō)明企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越低。

二、實(shí)證結(jié)果分析

（一）總體結(jié)果

總體樣本在戰(zhàn)略差異度DS和績(jī)效ROE三方面的最大值、最小值分別為9.371613和-0.788183、0.545509和-0.788183，說(shuō)明樣本企業(yè)在這些方面的狀況差異較大，也表明本文所選擇的行業(yè)較為合理，具有研究意義。對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)組和低風(fēng)險(xiǎn)組的劃分是以按年計(jì)算Z分值的中位數(shù)，并將Z值在中位數(shù)以下的數(shù)據(jù)劃分為高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)組，而高于中位數(shù)則劃分為低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)組，現(xiàn)兩組企業(yè)數(shù)據(jù)有顯著的不同。首先，高風(fēng)險(xiǎn)組的ROE均值較低風(fēng)險(xiǎn)組更低，二者之間相差0.5左右，并且高風(fēng)險(xiǎn)組ROE數(shù)據(jù)的波動(dòng)范圍也更大；其次高風(fēng)險(xiǎn)組的戰(zhàn)略差異度DS比低風(fēng)險(xiǎn)組更高，并且波動(dòng)范圍同樣更大；最后，對(duì)比Z分值，高風(fēng)險(xiǎn)組均值只有1.84，而低風(fēng)險(xiǎn)組均值是8.9，差異很大。

（二）相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)

在總體數(shù)據(jù)上，ROE和戰(zhàn)略差異度DS顯著負(fù)相關(guān)，而與Z分值顯正相關(guān)，說(shuō)明隨著企業(yè)戰(zhàn)略差異度的增大，企業(yè)績(jī)效可能會(huì)更差；而隨著Z分值的增大，即企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步降低，企業(yè)可能獲得更高的績(jī)效。在高風(fēng)險(xiǎn)組中，這種關(guān)系仍然成立，但是在低風(fēng)險(xiǎn)組中，Z分值與ROE的關(guān)系并不顯著。

（三）中介效應(yīng)分析

根據(jù)借鑒溫忠麟（2004）的做法，提出的實(shí)證模型得知：低風(fēng)險(xiǎn)組ROE與戰(zhàn)略差異度DS相關(guān)系數(shù)并不顯著，所以終止中介效應(yīng)的檢驗(yàn)，可以得出結(jié)論，戰(zhàn)略差異度DS與ROE之間并不存在中介效應(yīng)。

高風(fēng)險(xiǎn)組ROE與戰(zhàn)略差異度DS相關(guān)系數(shù)顯著，所以進(jìn)行模型二的檢驗(yàn)，可以看到，回歸結(jié)果仍然顯著，最后進(jìn)行模型三的檢驗(yàn)，通過(guò)上文介紹的檢驗(yàn)方法可以知道中介效應(yīng)成立，戰(zhàn)略差異度DS通過(guò)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)ROE產(chǎn)生影響，中介效應(yīng)成立。

三、結(jié)語(yǔ)

從上文的分析可以看到，高風(fēng)險(xiǎn)組中介效應(yīng)成立，戰(zhàn)略差異度通過(guò)影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而影響企業(yè)績(jī)效。而低風(fēng)險(xiǎn)組并沒(méi)有中介效應(yīng)，且戰(zhàn)略差異度與績(jī)效沒(méi)有顯著關(guān)系。通過(guò)檢驗(yàn)高風(fēng)險(xiǎn)組模型，我們可以看到戰(zhàn)略差異度DS與ROE成負(fù)相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)的戰(zhàn)略偏離行業(yè)戰(zhàn)略的程度越大，其ROE也就越低。這可能是因?yàn)楦唢L(fēng)險(xiǎn)組企業(yè)較低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)而言，其內(nèi)部控制制度有一定的缺陷或者所能支配的資源有限，并且在內(nèi)控失效和高風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境中管理層做出短期行為和錯(cuò)誤決策的概率大大增加，同時(shí)也增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而降低了ROE水平。所以，在風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)中，不論實(shí)施的是戰(zhàn)略差異度高的戰(zhàn)略還是低的戰(zhàn)略，只要戰(zhàn)略偏離了行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略，都會(huì)顯著影響到經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而對(duì)ROE產(chǎn)生影響，即經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)在戰(zhàn)略差異度和ROE之間存在中介效應(yīng)，而這種情況在低風(fēng)險(xiǎn)組中并不存在。

綜上所述，由于高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)自身內(nèi)控制度和資源條件等因素的限制，所以更可能“窮則生變”，選擇一些戰(zhàn)略差異度較大的戰(zhàn)略試圖擺脫困境，但是偏離行業(yè)總體戰(zhàn)略不僅會(huì)增加企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本，而且更加大了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，例如實(shí)施新戰(zhàn)略需要投入新的資源、企業(yè)內(nèi)部的變化可能使員工產(chǎn)生抵觸心理，最后多種因素共同作用，使戰(zhàn)略上的變化最終對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)面影響，上文的實(shí)證結(jié)果也證明了這一點(diǎn)。所以，高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型時(shí)，一方面，可以趨向行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略，選擇戰(zhàn)略差異度較小的戰(zhàn)略，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和運(yùn)營(yíng)成本；另一方面，即使選擇了差異化，也一定要通過(guò)加強(qiáng)內(nèi)控制度建設(shè)、擴(kuò)充資源等方式來(lái)控制轉(zhuǎn)型帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，這樣才可能抑制住對(duì)業(yè)績(jī)的負(fù)面影響。