【摘 要】 債務危機是當今世界潛在最大的金融風。2008年以來，我國商業(yè)銀行不良貸款率和企業(yè)杠桿率都比較高，債轉股是解決這一問題的可行途徑。對此，本文從債務協(xié)商視角考慮債轉股的實施對公司投融資決策的影響，通過分析發(fā)現(xiàn)：當投資成本部分可逆時，債轉股促使企業(yè)投資延后，降低了公司的杠桿率，優(yōu)化了公司資本結構，增加了整個公司的福利。

【關鍵詞】 債轉股 投資 影響

引 言

為應對2008年全球金融危機，我國采取“四萬億”經(jīng)濟強刺激政策，這有效對沖金融危機對我國經(jīng)濟的負面沖擊，維護了經(jīng)濟市場穩(wěn)定。然而，這一刺激方案也導致我國企業(yè)（尤其是國有企業(yè)）杠桿率迅速上升、企業(yè)財務成本增加、銀行不良貸款率不斷攀升（謝里和張斐[1]（2018））。相關數(shù)據(jù)顯示，2009-2018年，我國非金融企業(yè)杠桿率從107.4%上升到153.6%。

在此背景下，我國政府提出供給側結構性改革和“三降一去一補”的經(jīng)濟政策。債轉股作為去杠桿的重要手段，能兼顧多方利益，受到企業(yè)、銀行、政府和金融學者共同推崇。2016年10月，國務院頒布《關于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》，該指導方案明確提出要讓市場在資源配置中的作用充分發(fā)揮，以調動企業(yè)、銀行等市場主體的積極性。然而，債轉股的實施是否會影響公司的投融資決策呢？對此，本文從一下幾方面分析債轉股對公司投融資決策的影響。

債轉股的定義、形式與作用

債轉股是指通過一定的程序和規(guī)則，將公司的債權人轉化為公司的股東，原債權人對公司的債權轉化為公司的股權，把原債權人與公司之間債權債務關系轉變?yōu)楣蓶|與公司之間的持股與被持股或控股與被控股的關系，由原來的還本付息轉變?yōu)榘垂煞旨t。

債轉股的形式有三種：一、可轉換債券;二、或有可轉換債券;三、債務協(xié)商。從本質上來看，傳統(tǒng)可轉換債券和或有可轉換債券都是融資工具，是一種條款設計，而債務協(xié)商則是一種債務處理方式，不具備融資功能。從危機救助功能來看，或有可轉換債券具有危機救助功能，而傳統(tǒng)可轉換債券則基本不具備此項功能。當公司經(jīng)營狀況良好時，傳統(tǒng)可轉換債券一般選擇以股權形式存在，從而享受股票升值的收益;而當公司陷入財務困境時，傳統(tǒng)可轉換債券則一般繼續(xù)以債券形式存在，從而享受穩(wěn)定的利息收入。或有可轉換債券則正好相反：當債券發(fā)行人運營良好時，或有可轉換債券以債券形式存在;而當債券發(fā)行人陷入困境時，或有可轉換債券自動由債權轉為股權，使得債權人在危機時也參與分擔損失。債務協(xié)商同樣具有危機救助功能。當公司陷入財務困境后，通過股東和債權人共同協(xié)商，實現(xiàn)債務重組，可以減輕公司債務清償壓力，使瀕臨死亡的公司獲得一次新生的機會。

債轉股的作用主要體現(xiàn)在以下三個方面：第一、盤活商業(yè)銀行不良資產(chǎn)，防范和化解金融風險。通過債轉股將銀行的不良資產(chǎn)轉化為對公司的股權，使得商業(yè)銀行不良資產(chǎn)更具活力，大力提高銀行的信用地位。第二、減輕公司債務清償負擔，幫助公司走出財務困境。由于不利的外部沖擊或者公司內(nèi)部經(jīng)營管理不善等原因，一些公司會面臨現(xiàn)金流入不足，債務負擔嚴重的困境。通過債轉股，將公司的債務轉化為公司的股權，還本付息轉化為按股分紅，可以充實公司的資本，減輕公司償付壓力，優(yōu)化公司資本結構，降低違約風險，幫助公司度過艱難時期。第三、債轉股更易被債權人接受。在債務處理方式上，債轉股相對于破產(chǎn)清算、債務減記、債務展期、重新注資來說更容易被債權人接受。債轉股通過改變償債方式，由還本付息轉變?yōu)榘垂煞旨t，基本沒有損害債權人的利益，同時可以幫助公司走出財務困境，降低公司杠桿率，防范和化解金融風險，是一種較為溫和的債務處理方式，理論上來說更易被債權人接受。

債轉股對公司投融資決策的影響

債轉股對公司投資決策的影響。沒有債轉股時，公司清算價值全部歸債權人所有，息稅后現(xiàn)金流是股東收益唯一來源，為了更早更多地獲得現(xiàn)金流，股東會選擇相對較早的時刻進行投資;有債轉股時，股東可以從公司清算價值中獲得部分利益，所以股東可以等到行業(yè)前景比較光明，項目現(xiàn)金流較高時進行投資。另外，投資可逆程度越高，公司清算價值越多，意味著投資項目風險越小，這使得股東有很大的動力加速投資;當投資完全可逆時，投資項目無風險，在這種極端情形下，破產(chǎn)方式的不同并不影響最優(yōu)投資門閥。

債轉股對公司融資決策的影響。通過債轉股將債權轉為股權，這本身就可以降低公司杠桿率，另外債轉股本質上是讓債權人與原股東“同甘共苦”，這在一定程度上挫傷了債權人的投資熱情與積極性，因為他們更愿意在公司經(jīng)營狀況好的時候與股東“同甘”，而不愿意在公司處于蕭條階段與股東“共苦”。這也會導致公司的杠桿率降低。而可逆比例的增加降低了投資風險、提高了外部投資者的信心，外部投資者更愿意將資金投入該項目。所以隨著投資可逆性的增加，債轉股對公司杠桿率的影響在變小。

債轉股對整個公司福利的影響。債轉股減輕了公司償付壓力，能夠幫助企業(yè)走出財務困境，有利于公司應對外部不利沖擊，一定程度上可以延長公司壽命。這為以后公司獲得更多的現(xiàn)金流提供了可能，從這個角度來看，債轉股可以增進整個公司的福利。

結 論

債轉股是降低企業(yè)杠桿率、防范和化解金融風險的有效途徑。同時債轉股的實施對公司的投融資決策也有影響，而這種影響與投資成本的可逆性有關，當投資成本部分可逆時，債轉股促使企業(yè)投資延后，降低了公司的杠桿率，優(yōu)化了公司資本結構，增加了整個公司的福利。隨著投資可逆性的增加，債轉股對公司的這些影響在變小。

【參考文獻】

[1] 謝里， 張斐. “四萬億”經(jīng)濟刺激計劃與企業(yè)杠桿率——來自中國雙套樣本數(shù)據(jù)的經(jīng)驗檢驗[J]. 財經(jīng)研究， 2018， 44（3）： 68-83.

作者簡介：李魁杰（1994-）性別：男，民族：漢，籍貫：湖南岳陽，職務：在讀碩士研究生，學歷：碩士，單位：湘潭大學商學院，研究方向：金融工程