【摘 要】 文章詳細(xì)梳理了非金融企業(yè)部門的杠桿率的測度方法的影響因素，以及非金融企業(yè)的去杠桿研究。為了對非金融企業(yè)杠桿率進(jìn)行更深層次的了解，分析出非金融企業(yè)杠桿率的影響因素，本文梳理了有關(guān)非金融企業(yè)杠桿率的統(tǒng)計測度方式和影響因素及調(diào)整措施的文獻(xiàn)，系統(tǒng)的闡述了不同學(xué)者非金融企業(yè)杠桿率統(tǒng)計口徑的差異及結(jié)構(gòu)性特征。

【關(guān)鍵詞】 非金融企業(yè)杠桿 杠桿率測度 去杠桿 結(jié)構(gòu)特征;

一、引言

隨著經(jīng)濟增速的趨緩與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，我國由于區(qū)域水平和部門結(jié)構(gòu)不同于大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟體，總杠桿率水平急劇攀升，這既集中體現(xiàn)了我國債務(wù)驅(qū)動型的增長模式和區(qū)域經(jīng)濟的不平衡，也增加了我國杠桿率與經(jīng)濟增長作用機制的復(fù)雜性。過高的杠桿率嚴(yán)重制約了我國經(jīng)濟的進(jìn)一步發(fā)展。

二、非金融企業(yè)部門杠桿率的測度方法

首先，從宏觀層面來看，杠桿率可以衡量經(jīng)濟部門的債務(wù)規(guī)模，較高的杠桿率還會使金融市場脆弱性加強，形成潛在的金融風(fēng)險。從債務(wù)（存量）/收入（流量）的角度，宏觀上定義了“債務(wù)總額/GDP”作為考察國家、分部門債務(wù)杠桿率的指標(biāo)（中國人民銀行杠桿率研究課題組，2014;李揚等，2015），也有不少的學(xué)者使用貨幣產(chǎn)出比作為衡量宏觀杠桿率的指標(biāo)，上述都是以資本產(chǎn)出比值的方式既對宏觀層面貨幣、社會融資以及債務(wù)的可持續(xù)性進(jìn)行衡量，又對經(jīng)濟發(fā)展的效率進(jìn)行考察。

其次從微觀企業(yè)的層面來看，對于企業(yè)杠桿率的指標(biāo)使用主要分為兩種類型，賬面杠桿率和價值杠桿率。賬面杠桿率是使用財務(wù)報表中的總負(fù)債賬面價值占總資產(chǎn)賬面價值的比例計算所得;價值杠桿率則是由企業(yè)的總負(fù)債賬面價值占比權(quán)益的市場價值加上總負(fù)債賬面價值，權(quán)益市場價值等于企業(yè)未來現(xiàn)金流折現(xiàn)。

三、非金融企業(yè)杠桿率結(jié)構(gòu)差異

3.1不同所有制企業(yè)杠桿率差異。我國企業(yè)杠桿率變化的主要體現(xiàn)為國企杠桿率相對于私企的上升，而變化根源主要在于 2008 年后穩(wěn)增長壓力上升導(dǎo)致地方政府增加了對國企融資決策的干預(yù)。國企結(jié)構(gòu)性加杠桿的根源在于經(jīng)濟增長硬約束和國企預(yù)算軟約束下，地方政府對國企融資決策的干預(yù)程度增加。經(jīng)濟政策不確定性的增加導(dǎo)致了杠桿率的走勢分化，國有企業(yè)杠桿率增加，而非國有企業(yè)杠桿率降低。

3.2不同行業(yè)企業(yè)杠桿率差異。企業(yè)的債務(wù)杠桿存在顯著的行業(yè)差異，即不同行業(yè)的債務(wù)杠桿存在著顯著的差異，郭鵬飛和孫培源（2003）使用行業(yè)特征來進(jìn)一步研究其對經(jīng)營債務(wù)杠桿和金融債務(wù)杠桿的影響。最后得出中國不同行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)具有顯著差異，這一差異是行業(yè)間普遍存在的。國內(nèi)的研究發(fā)現(xiàn)未來非金融企業(yè)部門杠桿率有望穩(wěn)步下降，但不同行業(yè)之間仍存在差異，房地產(chǎn)行業(yè)和公共設(shè)施管理行業(yè)未來的債務(wù)風(fēng)險尤其不容忽視（黃劍輝、李鑫，2018）。

3.3不同地區(qū)企業(yè)杠桿率差異。與西方國家發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟環(huán)境相比，我國是一個以區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展極不均衡為顯著特征的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟國家。由于受到“硬環(huán)境”（即自然地理因素和基礎(chǔ)設(shè)施條件）與“軟環(huán)境”（即政策傾斜、文化背景、管理水平、金融環(huán)境、服務(wù)設(shè)施、人口素質(zhì)等）的影響，處在不同區(qū)域中的企業(yè)所面對的經(jīng)濟環(huán)境有著顯著的差異，各企業(yè)的杠桿率也會由此表現(xiàn)出一定的區(qū)域特征。

四、非金融企業(yè)“去杠桿”研究分析。

2008年后，中國非金融企業(yè)和政府部門的債務(wù)占國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）比率整體呈上升趨勢。盡管與發(fā)達(dá)國家相比，我國名義杠桿率并不高，但潛在風(fēng)險并不小，一是存在較多隱性債務(wù)，二是債務(wù)增長偏快。通過國際比較可以得出：從總體上看，中國的總債務(wù)水平低于大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟體。仍屬于比較適中的水平，尚處于溫和可控的階段。但是，我國債務(wù)水平近年來上升較快，應(yīng)當(dāng)對此保持警惕。從部門看，我國居民部門與金融企業(yè)部門的杠桿率處于適宜范圍，但我國的非金融企業(yè)與政府部門的杠桿率增長偏快，特別是非金融企業(yè)杠桿率過高，政府隱性債務(wù)過重且償還壓力大，值得高度警惕。

五、非金融企業(yè)“去杠桿”的方法研究

5.1宏觀政策層面。目前國內(nèi)經(jīng)濟增長速度放緩、債務(wù)規(guī)模增大和債務(wù)風(fēng)險逐漸顯現(xiàn)的大環(huán)境下，結(jié)合我國歷史上債務(wù)問題的化解路徑，分經(jīng)濟部門對中國債務(wù)水平進(jìn)行分析，我國的債務(wù)問題主要集中在企業(yè)部門而化解方法主要為推進(jìn)供給側(cè)改革，即消化過剩產(chǎn)能且采取適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)重組。從周期性和結(jié)構(gòu)性因素兩個維度對造成企業(yè)部門杠桿率高企的主要原因進(jìn)行研究分析，建議深化國有企業(yè)改革，硬化預(yù)算約束，發(fā)展資本市場，改善融資結(jié)構(gòu)，降低債務(wù)擴張速度。

5.2微觀企業(yè)層面。通過發(fā)行證券實現(xiàn)去杠桿，即在負(fù)債水平保持不變的情況下增加權(quán)益，從而增加總資產(chǎn)來降低杠桿率;通過出售資產(chǎn)來實現(xiàn)去杠桿，即讓杠桿率過高的企業(yè)出售部分資產(chǎn)來償還債務(wù)以降低杠桿率;讓部分杠桿率過高的企業(yè)破產(chǎn)，即通過市場出清的方式實現(xiàn)去杠桿。企業(yè)是否響應(yīng)去杠桿政策、優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，與去杠桿前企業(yè)的股東收益、去杠桿的機會成本、利率和稅收政策有關(guān)。因此，應(yīng)從促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級、降低運營成本和增加激勵引導(dǎo)等方面著手布局配套措施。

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作者簡介：羅晨亮子（1995—），性別：女，民族：漢，籍貫：江西南昌。學(xué)歷：研究生，研究方向：金融統(tǒng)計，單位：湘潭大學(xué)商學(xué)院。