李丹蒙 梁安定

【摘 要】 文章以當前熱點話題僵尸企業(yè)為切入點，在國際主流的僵尸企業(yè)識別方法及我國對僵尸企業(yè)識別的研究成果基礎(chǔ)上，對我國上市公司中僵尸企業(yè)進行識別，并對僵尸企業(yè)的政府補助、研發(fā)投入和企業(yè)績效的關(guān)系進行實證檢驗。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：僵尸企業(yè)比非僵尸企業(yè)取得的政府補助程度更高，政府補助對研發(fā)投入產(chǎn)生的替代效應更顯著，研發(fā)投入更能顯著地提升企業(yè)價值。

【關(guān)鍵詞】 僵尸企業(yè); 政府補助; 研發(fā)投入; 企業(yè)價值

【中圖分類號】 F275? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2019）03-0051-05

一、前言

近年來，由于僵尸企業(yè)多次被政府強調(diào)，僵尸企業(yè)這一詞逐漸引起人們的關(guān)注。2014年6月，國務院提出，對經(jīng)營難以為繼且產(chǎn)品缺乏競爭力的僵尸企業(yè)和項目，要實施破產(chǎn)或兼并重組，這是官方首次提出僵尸企業(yè)。2015年12月，國務院會議首次提出僵尸企業(yè)的具體標準：持續(xù)虧損三年以上且不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)，并提出要對僵尸企業(yè)采取資產(chǎn)重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、關(guān)閉破產(chǎn)等方式予以“出清”[ 1 ]。2017年7月，中央強調(diào)，要堅定不移深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，深入推進“三去一降一補”，緊緊抓住處置僵尸企業(yè)這個牛鼻子，更多運用市場機制實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。

僵尸企業(yè)是經(jīng)營效率低下、盈利能力差，但依賴政府或者銀行的扶持而避免倒閉的企業(yè)[ 2 ]。針對中國的僵尸企業(yè)，不少學者認為根本原因是政治體制導致的。聶輝華等[ 3 ]分析，有些僵尸企業(yè)是地方政府的“政績工程”，是地方經(jīng)濟的支柱，出于保證就業(yè)和維持社會穩(wěn)定的考慮，地方政府向僵尸企業(yè)不斷提供政府補助。何帆和朱鶴[ 4 ]認為，地方政府主要出于維持就業(yè)和財政收入的目的，當企業(yè)經(jīng)營不善時，政府會向銀行施加壓力，同時政府直接給予企業(yè)政府補助，幫助僵尸企業(yè)存活。張棟等[ 5 ]對上市公司中17家鋼鐵行業(yè)企業(yè)做了詳細分析，認為僵尸企業(yè)產(chǎn)生的根本原因是政府的過度干預，銀行對僵尸企業(yè)的支持也是政府干預表現(xiàn)的一個方面。Jiang et al.[ 6 ]對中國上市公司2009—2016年數(shù)據(jù)進行實證分析，發(fā)現(xiàn)政府出于維持社會就業(yè)穩(wěn)定的角度，會對能提供更多就業(yè)崗位的僵尸企業(yè)給予更多的政府補助。

國內(nèi)學者對僵尸企業(yè)的關(guān)注程度逐漸提高，現(xiàn)階段大多以案例研究為主，實證研究較少，且僅從僵尸企業(yè)的外部因素進行分析，較少涉獵僵尸企業(yè)的特征對企業(yè)造成的影響。本文將僵尸企業(yè)與政府補助、研發(fā)投入和企業(yè)價值相結(jié)合，對現(xiàn)有僵尸企業(yè)的實證研究進行了補充和豐富，對政策的制定有一定的參考作用。

二、理論分析與研究假設(shè)

尋租理論思想最早出現(xiàn)在美國經(jīng)濟學家Tullock[ 7 ]的論文《關(guān)稅、壟斷和偷竊的福利成本》中，Tullock認為，尋租內(nèi)在于政府的本質(zhì)之中，政府的權(quán)力就是尋租活動的根源，政府運用權(quán)力對經(jīng)濟進行干預，就會扭曲市場經(jīng)濟規(guī)律，企業(yè)為牟取自身利益就會向政府進行尋租。由于我國經(jīng)濟制度并不健全，企業(yè)向政府進行尋租以獲取利益的行為沒有得到有效的監(jiān)督和制約，因此僵尸企業(yè)有著很強的動機和機會向政府尋租以獲取政府補助[ 8 ]。從政府的角度出發(fā)：一方面，僵尸企業(yè)普遍規(guī)模大、所屬行業(yè)傳統(tǒng)、員工數(shù)量多，對當?shù)氐募{稅、就業(yè)和社會穩(wěn)定影響很大;另一方面，在考核官員政績主要以GDP為主的環(huán)境下，僵尸企業(yè)能夠?qū)Ξ數(shù)亟?jīng)濟貢獻較多的GDP，對政府官員的政績影響很大。因此即便僵尸企業(yè)業(yè)績差，政府也有著很強的動機向僵尸企業(yè)提供政府補助?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)1：

假設(shè)1：相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)獲得的政府補助程度更高。

匈牙利經(jīng)濟學家Kornai發(fā)現(xiàn)，匈牙利許多國有企業(yè)長期虧損，但是并未被市場淘汰，主要因為這些企業(yè)長期獲得政府補助，Kornai將這種現(xiàn)象稱為軟預算約束現(xiàn)象[ 9 ]。結(jié)合尋租理論和軟預算約束理論，在當前的市場環(huán)境下，僵尸企業(yè)只能通過尋租等非生產(chǎn)性路徑來獲得政府補助，以延續(xù)企業(yè)生命。政府給予僵尸企業(yè)政府補助，主要希望僵尸企業(yè)將資源多用于職工薪酬、償還借款以及快速提升企業(yè)短期績效的投資等領(lǐng)域。因此企業(yè)也會根據(jù)政府的思路來調(diào)整企業(yè)行為，而忽視研究開發(fā)等提升企業(yè)核心競爭力、給企業(yè)帶來長期回報的活動。并且，僵尸企業(yè)獲得的政府補助加強了企業(yè)的耐虧損性，使企業(yè)管理層產(chǎn)生惰性，而不愿進行研發(fā)投入，導致企業(yè)價值低下。基于以上分析，本文提出了假設(shè)2：

假設(shè)2：相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)獲得的政府補助對研發(fā)投入產(chǎn)生顯著的替代效應。

美國經(jīng)濟學家Schumpeter在1912年出版的《經(jīng)濟發(fā)展理論》中首次提出了技術(shù)創(chuàng)新理論，該理論高度重視創(chuàng)新在經(jīng)濟增長中的核心地位?；诩夹g(shù)創(chuàng)新理論，企業(yè)只有不斷進行創(chuàng)新才能獲得新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品，維持和提升核心競爭優(yōu)勢，進而提升財務績效[ 10 ]。僵尸企業(yè)產(chǎn)能過剩，技術(shù)落后，按照固有模式進行生產(chǎn)和投資，只有靠政府和銀行不斷輸血才能存活。唯有進行技術(shù)創(chuàng)新、管理生產(chǎn)模式轉(zhuǎn)型和產(chǎn)品升級才有希望恢復造血能力，提升企業(yè)價值，逐步發(fā)展為健康企業(yè)。僵尸企業(yè)的研發(fā)投入能否提升企業(yè)價值取決于以下幾點：第一，僵尸企業(yè)研發(fā)投入的目的是想進行技術(shù)創(chuàng)新等生產(chǎn)行為還是盈余管理等非生產(chǎn)行為;第二，僵尸企業(yè)進行研發(fā)投入能否有效地轉(zhuǎn)換為技術(shù)成果，實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新;第三，企業(yè)進行研發(fā)活動對市場上投資者發(fā)送信號，投資者對僵尸企業(yè)進行的研究開發(fā)活動是如何看待的?；谝陨戏治?，本文提出了假設(shè)3：

假設(shè)3：相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)的研發(fā)投入顯著的提升企業(yè)價值。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文選取我國A股上市公司作為樣本，樣本期間是2011—2015年。刪除2010年末還未上市的公司、財務數(shù)據(jù)不完整或者缺失的公司、金融行業(yè)的公司以及ST和*ST的公司，最終得到2 248家上市公司。本文數(shù)據(jù)主要從CSMAR、Wind和同花順中取得。相關(guān)變量的處理通過Excel完成，實證分析通過Stata14完成。

（二）模型設(shè)計

本文針對僵尸企業(yè)的政府補助程度、僵尸企業(yè)的政府補助對其研發(fā)投入的影響和僵尸企業(yè)的研發(fā)投入對企業(yè)價值的影響，構(gòu)建回歸模型。

針對僵尸企業(yè)與政府補助程度，構(gòu)建模型1：

模型1以政府補助為被解釋變量，以僵尸企業(yè)為解釋變量，研究僵尸企業(yè)獲得的政府補助程度是否更高。

針對僵尸企業(yè)獲得的政府補助與研發(fā)投入，構(gòu)建模型2：

模型2引入僵尸企業(yè)與政府補助的交互項，以研究僵尸企業(yè)的政府補助對其研發(fā)投入的影響。

針對僵尸企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)價值，構(gòu)建模型3：

模型3引入僵尸企業(yè)與研發(fā)投入的交互項，以研究僵尸企業(yè)的研發(fā)投入對其本期和滯后期企業(yè)價值的影響。

（三）變量設(shè)置

本文在認定僵尸企業(yè)上借鑒了張棟等（2016）提出的方法，并做了一定改進。首先使用受到國際上普遍認可的CHK方法對僵尸企業(yè)進行識別[ 11-12 ]，其次用國內(nèi)使用比較廣泛的盈利性指標對僵尸企業(yè)進行認定和修正。

CHK方法第一步是計算出最低應付利息R*i，t：

其中，CPi，t-1為企業(yè)t-1年末應付票據(jù)總額。

如果企業(yè)在五年間有三年以上xi，t小于0，則該企業(yè)被識別為僵尸企業(yè)。CHK方法識別出的僵尸企業(yè)，如果五年中有四年或連續(xù)三年扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤為負數(shù)，則被認定為僵尸企業(yè);CHK方法未被識別出的僵尸企業(yè)，如果五年間有四年以上扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤為負數(shù)，或者2012—2014年、2013—2015年扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤為負數(shù)，則被修正為僵尸企業(yè)。

僵尸企業(yè)為虛擬變量，僵尸企業(yè)賦值為1，非僵尸企業(yè)賦值為0。

其他變量設(shè)置及定義情況如表1所示。

四、研究結(jié)果和分析

（一）僵尸企業(yè)與政府補助

表2報告了僵尸企業(yè)與政府補助的實證分析結(jié)果。僵尸企業(yè)與政府補助的相關(guān)系數(shù)為0.262，在1%水平下顯著正相關(guān)，假設(shè)1得到驗證。這也說明政府出于稅收、就業(yè)和社會穩(wěn)定等方面的考慮，對僵尸企業(yè)進行了大量的政府補助，使得僵尸企業(yè)能夠免于破產(chǎn)。

（二）僵尸企業(yè)的政府補助與研發(fā)投入

表3報告了僵尸企業(yè)的政府補助與研發(fā)投入的實證分析結(jié)果。僵尸企業(yè)與政府補助的交互項的相關(guān)系數(shù)為-0.249，在1%水平下顯著負相關(guān)，假設(shè)2得到驗證。這說明政府給予僵尸企業(yè)大量的政府補助，主要是出于稅收、就業(yè)和社會穩(wěn)定等方面的考慮，往往忽視了企業(yè)的長期發(fā)展，企業(yè)對政府補助的依賴使其產(chǎn)生了惰性，失去動力進行研發(fā)投入，因此僵尸企業(yè)的政府補助對其研發(fā)投入產(chǎn)生了顯著的替代效應。

（三）僵尸企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)價值

表4報告了僵尸企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)價值的實證分析結(jié)果。僵尸企業(yè)與研發(fā)投入交互項的相關(guān)系數(shù)中，本期和滯后一期在1%水平下顯著正相關(guān)，滯后兩期在5%水平下顯著正相關(guān)，滯后三期在10%水平下顯著正相關(guān)，假設(shè)3得到驗證。這說明僵尸企業(yè)更有動機和壓力通過研發(fā)活動來提升企業(yè)競爭力，恢復為健康企業(yè)，因此在研發(fā)投入的真實性和研發(fā)投入的效率方面都要優(yōu)于非僵尸企業(yè)。

（四）穩(wěn)健性檢驗

由于CHK方法強調(diào)的是僵尸企業(yè)依賴銀行的低息貸款而得以存續(xù)，這與我國實際情況不盡相同。國務院提出的僵尸企業(yè)認定方法是“持續(xù)虧損三年以上且不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)”，董登新等（2016）、Jiang et al.（2017）在研究中國上市公司僵尸企業(yè)時，都采用了“扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤連續(xù)三年為負數(shù)”的方法對僵尸企業(yè)進行識別[ 13 ]。本文采用該方法對實證結(jié)果進行穩(wěn)健性檢驗，樣本期間調(diào)整為2012—2014年，樣本包括2 408家上市公司。

穩(wěn)健性檢驗的回歸結(jié)果與前面一致，證明原假設(shè)正確，由于本研究篇幅所限，穩(wěn)健性檢驗結(jié)果未能列示。

五、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

本文通過實證檢驗得出以下結(jié)論：

第一，相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)獲得的政府補助程度更高。在我國，企業(yè)的發(fā)展受到政治體制的影響更大，政府出于稅收、就業(yè)和社會穩(wěn)定等方面的考慮，會不斷給予僵尸企業(yè)政府補助，使其避免破產(chǎn)。因此僵尸企業(yè)獲得的政府補助程度相比于非僵尸企業(yè)會更高。政府補助在僵尸企業(yè)形成和存續(xù)的過程中起著十分重要的作用，這一點在我國僵尸企業(yè)的研究中得到普遍認同。

第二，相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)獲得的政府補助對研發(fā)投入產(chǎn)生顯著的替代效應。政府給予僵尸企業(yè)大量的政府補助，主要是為了避免僵尸企業(yè)短期內(nèi)破產(chǎn)對當?shù)亟?jīng)濟造成的沖擊，往往忽視了企業(yè)的長期發(fā)展。企業(yè)對政府補助的依賴使其產(chǎn)生了惰性和耐虧損性，而研發(fā)本身存在一定的不確定性，因此僵尸企業(yè)會減少研發(fā)投入，進而導致企業(yè)競爭優(yōu)勢和財務績效降低。

第三，相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)的研發(fā)投入顯著提升企業(yè)價值。僵尸企業(yè)在研發(fā)投入的真實性和轉(zhuǎn)換效率方面要優(yōu)于非僵尸企業(yè)。同時，雖然僵尸企業(yè)有很強的動機通過盈余管理來粉飾報表，以達到避免ST和保殼的目的，但是通過調(diào)節(jié)研發(fā)費用以達到減少稅負和操縱利潤的手段，非僵尸企業(yè)更有動機去運用。上述結(jié)果也表明，市場上投資者對僵尸企業(yè)研發(fā)投入更加認可，認為僵尸企業(yè)有很強的意愿通過研發(fā)投入使企業(yè)擺脫產(chǎn)能落后和效率低下的狀況，逐步提升企業(yè)競爭力，恢復為健康企業(yè)。

（二）政策建議

基于實證部分的結(jié)論，本文提出以下政策建議：

第一，鼓勵僵尸企業(yè)進行研發(fā)投入，實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新。僵尸企業(yè)大多處于陳舊落后和產(chǎn)能過剩的行業(yè)，必須加大研發(fā)投入，實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新，才有望恢復為健康企業(yè)。僵尸企業(yè)應當將產(chǎn)能過剩和落后的部分進行處置，把有限的資源向研發(fā)活動傾斜，增強研發(fā)費用的投入，增加高水平研發(fā)人員的數(shù)量，不斷提升研發(fā)活動的效率。僵尸企業(yè)通過研發(fā)活動，對其組織結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)運營進行調(diào)整和優(yōu)化，努力向行業(yè)中新興和高尖領(lǐng)域發(fā)展，開發(fā)和生產(chǎn)能夠滿足市場需求的產(chǎn)品和服務，推動企業(yè)可持續(xù)性發(fā)展[ 14 ]。

第二，減少政府對企業(yè)的過度干預，強化對政府補助的監(jiān)督。僵尸企業(yè)產(chǎn)能過剩、效率低下、長期虧損，在正常的市場機制下，應當被市場出清。而僵尸企業(yè)得以存活，依靠的是政府補助，政府往往出于短期利益考慮，忽視了企業(yè)的長期發(fā)展，使企業(yè)產(chǎn)生惰性和僥幸心理，阻礙了僵尸企業(yè)的恢復。因此，對于沒有發(fā)展前景的僵尸企業(yè)，政府不要給予政府補助，使其逐漸減少運營和生產(chǎn)。同時政府要在過渡期內(nèi)逐步解決職工安置和社會穩(wěn)定的問題，引導這類僵尸企業(yè)順應經(jīng)濟規(guī)律退出市場[ 15 ];對于有望恢復健康的僵尸企業(yè)，政府要減少過度干預。同時，提供的政府補助也要落到實處，政府要定期對政府補助的用途和效果進行監(jiān)督和評價，發(fā)揮政府補助對研發(fā)投入的促進作用，引導僵尸企業(yè)提升企業(yè)價值，逐步恢復為健康企業(yè)。

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