2018年中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢總體平穩(wěn)，金融過度收縮帶來了下行的壓力，也帶來了投資者的憂慮。從三大需求的角度看，2018年中國的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢是比較平穩(wěn)的，實(shí)體經(jīng)濟(jì)比在媒體上獲得的信號實(shí)際上要更平穩(wěn)一點(diǎn)，下行壓力的感受主要是由金融過度收縮所帶來的。

未來三年是中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵時期，只要深入調(diào)整、深化改革，保持比較穩(wěn)定的增長速度，到2021年中國完全有望達(dá)到世界銀行定義的高收入國家的門檻，邁入高收入國家行列。

2018年經(jīng)濟(jì)形勢總體平穩(wěn)

我們認(rèn)為2018年中國的宏觀經(jīng)濟(jì)包括它今天的走勢是比較平穩(wěn)的，實(shí)體經(jīng)濟(jì)是總體平穩(wěn)、穩(wěn)健的。零售的走勢基本平穩(wěn)，略有下降，如果刨除汽車銷售的影響因素，基本上是非常平穩(wěn)的。

看固定資產(chǎn)投資。不考慮基建的巨幅下降，主要是金融帶來的整個固定資產(chǎn)投資，即三駕馬車之一，是穩(wěn)步回升的。整個的出口也是非常穩(wěn)定的，出口的增速都是在6%以上。盡管有中美貿(mào)易摩擦，但出口是穩(wěn)定的。

再具體看，民間投資與制造業(yè)投資在筑底回升。2018年民間投資是過去四五年以來最高的一年，達(dá)到8%以上，接近9%。制造業(yè)投資跟2017年同期相比，是穩(wěn)步回升的。到2018年的11月，回升到了9%以上，這也是過去四五年以來第一次。

工業(yè)增加值略有下降，在6%-7%之間，也比較穩(wěn)定。

有人可能說，這個投資數(shù)字是不是有水分？這個懷疑是很合理的，可以看一些案例。

比如，江蘇沙鋼，2017年投資增長與2016年相比上升235%。恒逸石化，相對于2016年，其2017年是160%的投資增長。TCL是家用電器龍頭企業(yè)，增長是74%。浙江海亮做金屬加工、機(jī)械制造，投資增長67%。美的做工業(yè)機(jī)器人、家用電器，增長了55%，接近56%。比亞迪新能源汽車增長23%，接近24%。海瀾之家，2017年與2016年相比投資增長23%。

這些都是龍頭企業(yè)，由此得出一個基本的結(jié)論，大企業(yè)、龍頭企業(yè)還在投資，感覺不好的可能是一些中小企業(yè)。這就反映出，產(chǎn)業(yè)在兼并、重組、升級。

零售剔除汽車的因素，是相當(dāng)穩(wěn)定的。2017年，汽車行業(yè)銷售基本上是零增長，其中10月和11月是負(fù)10%增長。究其原因是汽車的消費(fèi)和購置現(xiàn)在已經(jīng)變成對未來預(yù)期的一種準(zhǔn)投資行為。買汽車有一點(diǎn)像買股票，預(yù)期到這兩年汽車價格可能下降，因?yàn)殛P(guān)稅在調(diào)整，境外車廠的股比在提高，購置稅有可能調(diào)整。所以，汽車銷售的波動性應(yīng)該另外來算，它有自己獨(dú)特的規(guī)律。這又說明，總體上講我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是穩(wěn)定的。

為什么有下行壓力？

主要原因是金融過度收縮所帶來的。怎么看金融過度收縮？首先，看新增的社會融資總額與GDP之比。2018年新增社會融資總額是15.9萬億元，明顯低于2016年的17.8萬億元，比2017年的19萬億元也要低。以此計(jì)算，新增社會融資總額與GDP之比也明顯下降，從2017年23.5%降到2018年的17.6%，整整下降6個百分點(diǎn)。

其次，是財(cái)政部批準(zhǔn)的地方政府發(fā)行的建設(shè)債和一般債。2018年1-5月份根本沒有發(fā)債，但舊債照樣到期，當(dāng)然會帶來整個金融市場資金的緊張。同時，也造成基建大規(guī)模下滑。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年年末基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)增長速度累計(jì)接近20%，但2018年這一數(shù)字是3.5%。

另一方面，社會融資總額增長放緩或部分收縮，地方政府發(fā)行的債券也在收縮，無疑會拉大企業(yè)的信用利差，小企業(yè)受到更多的影響。

總結(jié)而言，2018年整體的經(jīng)濟(jì)情況，主要是金融收縮太多，帶來實(shí)體經(jīng)濟(jì)的連鎖反映。而實(shí)體經(jīng)濟(jì)包括民營投資、民間投資和制造業(yè)投資等都是在穩(wěn)步的回升。

三大對策

第一，對癥下藥，金融必須大調(diào)整，以金融調(diào)整為抓手來推動實(shí)體經(jīng)濟(jì)的升級。一個基本原因就是，今天的實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)已經(jīng)和金融的結(jié)構(gòu)錯位了，金融的結(jié)構(gòu)沒有跟上實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，必須要調(diào)整。其中值得一提的是，基建融資必須要改。從宏觀上講，基建仍然有很大的空間。比如，機(jī)場、鐵路里程、油氣管道、公路里程，跟發(fā)達(dá)國家相比都存在非常大的差距。

第二，對杠桿率要有理性、科學(xué)的認(rèn)識，中國經(jīng)濟(jì)宏觀的杠桿率目前還不算高，是可控的?，F(xiàn)在的杠桿率占GDP之比一般認(rèn)為是260左右，跟美國幾乎沒有差距。日本是350，新興市場國家一般低一點(diǎn)，150左右。把全世界各個國家的宏觀杠桿率拿來看，第一個基本規(guī)律就是儲蓄率高的國家宏觀杠桿率高一點(diǎn)，一般國民儲蓄率每上一個百分點(diǎn)，安全的宏觀經(jīng)濟(jì)杠桿率可以上3個百分點(diǎn)。我們的儲蓄率比之于美國高30%左右。因此，正常的、安全的宏觀經(jīng)濟(jì)的杠桿率應(yīng)該比美國等國高100個百分點(diǎn)。

一般來講，國家越富，它的杠桿率越高。比如，美國、德國的宏觀杠桿率都比印度尼西亞高。中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)是大國經(jīng)濟(jì)，資本賬戶的管控還是比較好的，對于金融的穩(wěn)定性應(yīng)該有基本的自信心。

在這種情況下，不應(yīng)該過分擔(dān)心現(xiàn)在的杠桿率，應(yīng)該把注意力從關(guān)心杠桿率本身轉(zhuǎn)向杠桿的結(jié)構(gòu)，就是在這么多債務(wù)里面，哪些是爛資產(chǎn)，哪些需要重組。因此，一定要轉(zhuǎn)變思維，不是簡單的去把化解與防范重大金融風(fēng)險等同于去杠桿，更應(yīng)該關(guān)注不良資產(chǎn)的重組、新增的貸款和信托質(zhì)量。

第三，金融領(lǐng)域應(yīng)該加快不良資產(chǎn)的處置，尤其要加速“僵尸企業(yè)”退出。在這方面，特別呼吁不良資產(chǎn)的處置和產(chǎn)業(yè)升級應(yīng)該配套進(jìn)行。

同時，金融領(lǐng)域還應(yīng)推動資本市場改革。第一，債券市場要大力發(fā)展，要大規(guī)模發(fā)債，尤其是要打通銀行和交易所交易的債券市場。債權(quán)人對企業(yè)的約束比股東對小股民及企業(yè)的約束更強(qiáng)，相比于發(fā)行股票，債券是更重要的一個融資渠道。

第二，股票市場也必須改革。加強(qiáng)法制監(jiān)管，證監(jiān)會、檢察院、法院、公安局等相關(guān)部門要聯(lián)合起來抓股市的違規(guī)問題。

總結(jié)而言，未來三年，中國經(jīng)濟(jì)只要能夠深入調(diào)整、深化改革，會保持一個比較穩(wěn)定的增長速度，到2021年，完全有望能夠達(dá)到世界銀行所定義的高收入國家的門檻，邁入高收入國家的行列。

（本文系根據(jù)李稻葵教授在第35期清華大學(xué)中國與世界經(jīng)濟(jì)論壇上的演講內(nèi)容整理）