本刊特約評論員 鄧海清

2018年4月17日，中國人民銀行決定下調(diào)部分金融機構(gòu)存款準備金率以置換中期借貸便利，同時釋放增量資金約4000億元，且大部分增量資金釋放給了城商行和非縣域農(nóng)商行。此次央行定向降準，盡管在2017年“緊貨幣”的慣性思維下，市場依然會認為2018年是“嚴監(jiān)管+緊貨幣”，這不免使得此次新型降準遠超市場“預(yù)期之外”。但事實上，中國央行的貨幣政策從來都不是一成不變的，央行最重要的理念其實是“相機抉擇”，即根據(jù)經(jīng)濟、金融、外部環(huán)境的變化，相機調(diào)整貨幣政策。從這一角度看，此次定向降準，既在市場預(yù)料之外，卻又在情理之中，可比貨幣政策中的“歐·亨利”式操作。

關(guān)于央行定向降準的“情理之中”，主要分為八大重磅“情理”：情理一，緊財政約束基建投資、制造業(yè)投資低迷、居民消費貸“寅吃卯糧”、“金融弱”傳導(dǎo)至“經(jīng)濟弱”、中美貿(mào)易戰(zhàn)“陰云不散”，2018年經(jīng)濟增長下行，“定向降準”前提成立；情理二，預(yù)測2018年CPI中樞在2%左右，全年通脹處于低位，“定向降準”是可選項；情理三，在嚴監(jiān)管態(tài)勢比較明顯的情況下，銀行同業(yè)擴張受到各種約束，銀行資產(chǎn)負債表擴張被“關(guān)入籠子”，“寬貨幣”不會導(dǎo)致2015～2016年的“金融亂象”；情理四，定向降準是存款利率市場化的配套措施，有助于降低銀行的負債端成本，避免銀行利差過度收窄；情理五，政府叫停部分PPP、增強地方政府債務(wù)約束、基建投資增速明顯下滑，降準可以對沖政府信用緊縮的影響；情理六，美元緊縮下全球資本回流美國，疊加貿(mào)易戰(zhàn)下中國貿(mào)易順差或收窄，將導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣投放不足，此種情況下國內(nèi)貨幣政策緊縮將會帶來“流動性雙殺”，而降準作為對沖措施，可以補充貨幣流動性投放；情理七，目前流動性結(jié)構(gòu)失衡明顯，“定向降準+公開市場回籠”可以有效緩解流動性分層；情理八，新增資金用于小微企業(yè)貸款投放，可以降低小微企業(yè)融資成本，緩解小微企業(yè)面臨的融資難、融資貴問題。

此外，大家難免將此次降準與2014年降準進行比較，兩者確有不少相似之處：一是2018年降準與2014年降準均采取“定向降準”方式；二是“嚴監(jiān)管”之后的“寬貨幣”，2013年嚴查非標(biāo)，2017年嚴查金融亂象；三是“緊信用”之后的“寬貨幣”，2014年、2018年社融存量增速均大幅下降。

但需要區(qū)別的是，2018年“新型降準”絕不是重蹈“刺激放水穩(wěn)增長”的老路，盡管當(dāng)前經(jīng)濟確實下行，但“穩(wěn)增長”遠非當(dāng)前央行的首要目標(biāo)。同時，在史無前例的“嚴監(jiān)管”大背景下，2018年進行“寬貨幣”絕不會導(dǎo)致2015～2016年的“金融亂象”重演，在MPA等約束之下“加杠桿”絕不可能卷土重來，在房地產(chǎn)長效調(diào)控機制下也絕不可能再現(xiàn)房地產(chǎn)泡沫。因此，市場需要對此有清醒認識，拋棄舊思維、舊幻想。

此次“新型降準”的首要目標(biāo)是深化利率市場化，其次是在“嚴監(jiān)管+緊信用+緊財政”政策組合下，為更好服務(wù)實體經(jīng)濟進行的合理對沖，這是基于深化利率市場化、金融服務(wù)實體以及防范金融風(fēng)險的新邏輯、新思維做出的果敢決策。