文/王曾越 編輯/張美思

外部看，美元快速上漲勢頭難以持續(xù)；內(nèi)部看，中國國內(nèi)經(jīng)濟基本面整體運行良好，市場情緒較為穩(wěn)定，不會給人民幣造成大幅貶值的壓力。

2018年以來，人民幣對美元匯率呈較為明顯的雙向波動態(tài)勢。四月中旬以前，人民幣對美元匯率走強；而4月中下旬以來，在美元走強、中美貿(mào)易爭端升級的背景下，人民幣對美元匯率轉(zhuǎn)為下行，市場對其前景十分關(guān)注。筆者認為，從內(nèi)外部形勢來看，人民幣并不存在大幅貶值的壓力，未來將維持在雙向波動的合理區(qū)間。

外部形勢：美元大幅上漲或難持續(xù)

美元走勢作為影響人民幣匯率走勢的重要因素，其在4月中旬以來的走強態(tài)勢，也是導致人民幣及其他諸多非美貨幣走低的最主要原因。但結(jié)合近期的情況來看，美元持續(xù)快速上漲的勢頭難以長期持續(xù)，對人民幣的壓力將有所減小。

第一，上半年以來，顯著優(yōu)于其他發(fā)達經(jīng)濟體的美國經(jīng)濟增長很可能減緩。7月底，備受關(guān)注的美國二季度GDP數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟增長了4.1%，創(chuàng)下四年最快增幅，但仍不及市場預期的4.2%。在美國二季度經(jīng)濟增長數(shù)據(jù)發(fā)布之前，特朗普政府曾多次表示對美國經(jīng)濟充滿信心，表示其處于“極好的狀態(tài)”，市場一度預計美國二季度經(jīng)濟增速可能達到5%。但實際結(jié)果并不及市場預期，美元指數(shù)也在數(shù)據(jù)發(fā)表之后出現(xiàn)下跌。這除了受特朗普政府炒作因素的影響，數(shù)據(jù)背后的其他原因也值得探討。

首先，市場普遍預計特朗普減稅政策的刺激拉動了美國經(jīng)濟增速的增長；但隨著時間的推移，這一因素的助推作用或?qū)p弱。其次，從分項數(shù)據(jù)看，出口對美國二季度經(jīng)濟增長貢獻明顯，但在美國與他國貿(mào)易摩擦不斷升級的背景下，這很可能是企業(yè)為了趕在對美國產(chǎn)品的關(guān)稅政策落地前加緊動作所產(chǎn)生的效應。因此，隨著加征關(guān)稅政策的落地，出口這一項目對于美國經(jīng)濟的拉動作用將大為減小。

第二，從貨幣政策來看，美聯(lián)儲的加息步伐可能會有所減緩。其一，美聯(lián)儲未來的加息政策會考慮到美國與中國的貿(mào)易爭端對美國經(jīng)濟的不確定性影響；其二，特朗普曾多次表示對強勢美元的不滿。

第三，市場情緒方面，當前市場看多美元的情緒已達到高點，后期可能出現(xiàn)回調(diào)。截至7月17日當周，對沖基金和其他期貨投機客的美元看漲程度創(chuàng)下2017年2月以來的最高，而高點之后，則可能是市場情緒的反轉(zhuǎn)。

內(nèi)部形勢：基本面支持＋市場情緒穩(wěn)定

內(nèi)部來看，從中國經(jīng)濟的基本面角度衡量，人民幣不具有大幅貶值的基礎(chǔ)，其具體走勢，主要由市場的力量決定。事實上，2018年以來人民幣匯率所呈現(xiàn)的明顯雙向波動態(tài)勢，也正是市場預期作用下的結(jié)果。未來，人民幣匯率將繼續(xù)在市場的作用下呈現(xiàn)雙向波動態(tài)勢。

一方面，從中國自身的經(jīng)濟基本面來看，人民幣不存在持續(xù)大幅貶值的基礎(chǔ)。當前，雖然中美之間的貿(mào)易爭端對中國乃至全世界經(jīng)濟造成了不確定性影響，但就中國國內(nèi)經(jīng)濟而言，供給側(cè)改革和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型在持續(xù)推進，使得中國經(jīng)濟增長已從過度依賴投資、出口，轉(zhuǎn)為不斷提升消費的作用，形成“三駕馬車”更為均衡拉動的模式。此外，國內(nèi)市場潛力巨大，金融風險總體可控。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，我國經(jīng)濟一季度同比增長6.8%，二季度增長6.7%，連續(xù)12個季度保持在6.7%至6.9%的區(qū)間，顯示經(jīng)濟運行穩(wěn)中向好的態(tài)勢在持續(xù)發(fā)展。面對當前及未來一段時間貿(mào)易爭端的大環(huán)境，我國經(jīng)濟從韌性、適應能力、回旋余地等角度來看，都不會受到過大的影響。中國經(jīng)濟的整體運行穩(wěn)健，為人民幣匯率的穩(wěn)定奠定了堅實的基礎(chǔ)。

另一方面，當前市場主體預期更加分化，整體上市場對于人民幣匯率雙向波動的接受程度有所提高，并未出現(xiàn)大規(guī)模的恐慌情緒。這也有助于人民幣匯率維持均衡穩(wěn)定，并繼續(xù)維持雙向波動的態(tài)勢。

一是市場主體預期分化。自2018年四月中旬始，人民幣對美元匯率由此前的上行轉(zhuǎn)為下行。這其中既隱含著部分市場主體對其前期預期人民幣匯率會一直上行的修正，也隱含著市場主體根據(jù)自身需要進行結(jié)售匯等行為的實際情況。

二是從近期的諸多數(shù)據(jù)來看，市場情緒較為穩(wěn)定：

其一，外匯儲備數(shù)據(jù)顯示，跨境資本流動形勢穩(wěn)定。根據(jù)人民銀行7月9日公布的數(shù)據(jù)，6月份我國官方外匯儲備為31121.29億美元，較5月增加15.06億美元，結(jié)束了連續(xù)兩個月的回落。外匯儲備的小幅回升，顯示跨境資金流動形勢基本穩(wěn)定，沒有出現(xiàn)資金外逃的情況。

其二，市場成交量沒有出現(xiàn)大幅波動。截至7月27日當天，在岸人民幣市場成交量仍為每日300億美元左右，并未出現(xiàn)拋售潮。相比之下，2015年“8·11”匯改之后，在岸外匯市場日均成交量由此前的150億美元上下快速跳升至400億美元以上，這一拋售潮進一步加劇了當時人民幣的貶值行情。但今年6月以來，并未出現(xiàn)類似的極端情況，顯示市場交易主體情緒較為平穩(wěn)。

其三，離岸市場人民幣拆借利率水平并未飆升。截至2018年7月26日，3個月Hibor利率為3.54%，屬于年內(nèi)低位水平，顯示預期人民幣貶值而進行的跨境套利行為較少。

以上數(shù)據(jù)表明，在當前的內(nèi)外形勢下，市場情緒較為穩(wěn)定，并沒有出現(xiàn)大規(guī)模的恐慌情緒。市場對人民幣匯率有漲有跌、雙向波動的容忍度在逐漸增強，因此不會對人民幣造成太大的貶值壓力。這也有助于人民幣匯率繼續(xù)維持雙向波動態(tài)勢。

綜上所述，筆者認為，從內(nèi)外部的形勢來看，人民幣不具有大幅貶值的壓力。從外部來看，美國經(jīng)濟增速可能放緩、美聯(lián)儲加息步伐或出現(xiàn)調(diào)整，以及市場情緒或出現(xiàn)反轉(zhuǎn)等因素，都意味著美元快速上漲的勢頭難以持續(xù)。從內(nèi)部來看，一方面中國國內(nèi)經(jīng)濟基本面整體運行良好，使得人民幣不具備大幅貶值的基礎(chǔ)；另一方面當前市場情緒較為穩(wěn)定，也不會給人民幣造成大幅貶值壓力。當前，人民幣匯率的雙向波動趨勢已較為明顯，未來這種態(tài)勢也將會持續(xù)。就下半年而言，鑒于中國經(jīng)濟面臨的內(nèi)外部環(huán)境仍然較為復雜，人民幣匯率或會面臨一定的調(diào)整壓力，雙向波動的態(tài)勢或更為明顯。

作者系資深貨幣分析師

人民幣市場動態(tài)：

根據(jù)環(huán)球銀行金融電信協(xié)會（SWIFT）7月底發(fā)布的最新數(shù)據(jù)，今年6月，人民幣在全球支付貨幣中的使用量降至1.81%，排名從去年同期的第六位上升至第五位。美元在全球支付市場的份額降至39.35%；歐元占比降至33.97%，為2018年1月以來的最低水平。美元與歐元占比之差擴大至5.4%。使用人民幣結(jié)算的經(jīng)濟體中，英國排名第二（位列香港之后），占人民幣結(jié)算貿(mào)易交易的5.45%。

國際貨幣基金組織（IMF）7月26日表示，人民幣對一籃子貨幣匯率在2017年基本穩(wěn)定，人民幣幣值大體符合基本面，并歡迎中國提高人民幣匯率的靈活性。對于美元，IMF表示，與中期基本面所暗示的水平相比，美元再一次出現(xiàn)了估值過高的問題，較去年提高了8%至16%。

中銀香港7月底發(fā)布的報告稱，2018年上半年，內(nèi)地推出多項金融市場開放政策，支持人民幣在更廣泛的領(lǐng)域使用，逐步打通了人民幣回流通道，進一步改善了離岸人民幣市場的流動性，支持香港進一步鞏固了離岸人民幣業(yè)務(wù)樞紐地位。香港人民幣清算量穩(wěn)步提升，側(cè)面證實了離岸人民幣業(yè)務(wù)在啟穩(wěn)加速。報告數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，人民幣業(yè)務(wù)指標穩(wěn)中有增。根據(jù)中銀香港的統(tǒng)計，香港人民幣存款在經(jīng)歷2016年大幅減少超過三分之一后，已于2017年初開始持續(xù)反彈。截至今年5月底，香港人民幣存款余額已達6009億元，比去年底增加7%，呈現(xiàn)出穩(wěn)步回升的趨勢。其他離岸市場方面，截至2018年5月底，臺灣人民幣存款為3112.8億元，比去年底下降約3.5%；新加坡人民幣存款3月底錄得1390億元，與上年9月統(tǒng)計持平。今年前5個月，香港跨境貿(mào)易結(jié)算的人民幣匯款總額達1.68萬億元，與上年同期相比大增21.9%。