◎文/劉心怡 劉元根

當前金融環(huán)境下，證券行業(yè)面臨新的歷史機遇，同時也必將承受新的考驗?，F(xiàn)在投資者的選股方法也開始出現(xiàn)了新變化，用更為理性、專業(yè)的角度去研究和分析公司基本面，更加注重長期持有帶來的收益。這種現(xiàn)象的產(chǎn)生是由以下幾個方面決定的：

1、證券行業(yè)快速發(fā)展及A股國際化程度不斷提高

近期A股對外開放步伐明顯提速，國際化程度不斷提高，先有滬港通、深港通，后有A股納入MSCI、富時羅素等國際指數(shù)。A股市場快速發(fā)展將加速A股融入國際市場，同時引入更多境外成熟投資者參與境內(nèi)投資。在此趨勢下，要求境內(nèi)投資者具有國際化的專業(yè)投資思路及眼光。

2、投資者結(jié)構(gòu)變化

中國股市發(fā)展20多年，國內(nèi)投資者經(jīng)過幾輪牛熊周期，逐步變得更為理性專業(yè)，不再跟風聽消息，散戶和短線交易者交易比例逐步下降，國內(nèi)外機構(gòu)投資者、公募私募基金投資者比例逐步提高。專業(yè)理性的投資者對市場具有更加積極的引導(dǎo)作用。

3、證券監(jiān)管制度逐步完善

以前的A股市場投機氛圍非常濃重，市場嚴重缺乏規(guī)范性約束和監(jiān)管，投資者多依靠不對稱信息和投機方式盈利。2016年下半年起，A股市場正在發(fā)生深刻地變化，依法、從嚴、全面的監(jiān)管理念得到貫徹，正迎來真正的價值投資時代。

一、背景

1990年12月起，上海證券交易所、深圳證券交易所相繼宣布開業(yè)，拉開了中國股票交易的序幕。投資者從最初的消息面選股、跟莊選股、到后來的技術(shù)分析選股、軟件選股，再到現(xiàn)在的價值投資，即基本面選股。

與基本面選股相比，技術(shù)分析選股的方法見效快、周期短，但對長遠的股價趨勢難以進行有效的判斷。消息面選股的缺點在于消息來源的可靠性及準確性無法準確判斷，即使能有準確的消息也會涉嫌內(nèi)幕信息交易，此方法不可取。跟莊選股難度在于識別莊家有難度，另外因為莊家憑借雄厚的資金實力與信息優(yōu)勢，是完全可以操縱股價走勢的，投資者很容易跌入莊家的陷阱。軟件選股，機械的指標及參數(shù)，容易犯經(jīng)驗主義錯誤，準確率并不高。

二、現(xiàn)狀

2016年2月以來，A股市場已經(jīng)出現(xiàn)了顯著的變化，在指數(shù)幾乎沒有太大波動的背后，個股股價卻發(fā)生了巨大的分化。從2016年2月17日到2018年9月28日止，3500多只A股中，剔除新股因素，上漲的大約有486只，下跌的有2238只。上漲和下跌個股數(shù)量比例是1：4.60。差異的背后是企業(yè)的基本面，上市公司的漲跌和基本面的關(guān)聯(lián)度越來越大。

三、選股新思路及假設(shè)前提

基本面選股則通過分析公司所在的行業(yè)及特點、核心產(chǎn)品及技術(shù)、主營業(yè)務(wù)、高管背景及財務(wù)狀況等綜合因素，篩選出具有長期投資價值的上市公司?；久孢x股注重的是上市公司的綜合因素，綜合因素好的上市公司能吸引更多的買入者，從而推動公司二級市場股價上升，給投資者（股東）帶來良好的回報。

基本面分析的假設(shè)前提是：剔除政治、戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害等不可抗力因素，長期來看，上市公司股票價格是由其內(nèi)在價值決定的，股票價格受公司本身所處的行業(yè)及特點，自身的產(chǎn)品核心競爭力，經(jīng)營情況、管理水平、技術(shù)能力、市場規(guī)模等一系列因素的影響而不斷變動，很難與價值完全一致，但總是圍繞價值上下波動。

X1：代表公司所處行業(yè)狀況；

X2；代表公司核心競爭力；

X3：代表公司財務(wù)狀況；

四、選股分析方法

1、分析模型

X4：代表公司發(fā)展模式；

X5：代表公司經(jīng)營的合法合規(guī)性；

X6：代表公司董事、高管等核心人員的情況；

X7：代表大股東股權(quán)質(zhì)押情況；

2、基本面選股要素分值分布：

假設(shè)上市公司處于完美狀態(tài)下，分值為100分，主要對公司以下七個要素進行分析，分值分布情況如下：

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當公司分值處于80-100分之間時，優(yōu)先選擇進行投資；當分值處于50-80分之間時，進入備選庫并觀察公司后續(xù)運營情況后，適時進行投資；當分值低于50分時，一定時期內(nèi)不考慮投資。

3、具體分析

（1）公司財務(wù)狀況：

了解上市公司的財務(wù)情況主要是通過查閱公司公告的財務(wù)報告，反映公司過往的財務(wù)狀況、經(jīng)營成果及現(xiàn)金流量，我們通過幾個方面進行量化，包括凈利率、毛利率、經(jīng)營活動現(xiàn)金流量占凈利潤的比重、凈資產(chǎn)收益率、會計師事務(wù)所對財務(wù)報表及內(nèi)部控制的審計意見、資產(chǎn)負債率、股利分配率等，如下表：

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對于財務(wù)比率的分析，需要注意以下情況：

①毛利率、資產(chǎn)負債率與公司所屬的行業(yè)相關(guān)：如醫(yī)藥行業(yè)的毛利率普遍較高，同時銷售費用也較高，因此需要考慮公司所屬行業(yè)，并結(jié)合凈利率綜合分析；同樣考慮資產(chǎn)負債率時，也要考慮公司所屬行業(yè)。

②分析股利分配率時通常需要考慮公司的發(fā)展階段，快速增長的公司一般需要大量的資金支持，因此股利分配率較低，或不予分配現(xiàn)金股利，適當考慮股票股利；同樣，快速增長的公司往往需要大量備貨，流動資金緊張，經(jīng)營活動現(xiàn)金流占凈利潤的比例較小。

（2）公司所處行業(yè)基本面情況

我們簡單地將上市公司歸類為傳統(tǒng)行業(yè)與新興行業(yè)。傳統(tǒng)行業(yè)是一個歷史相對概念，至今沒有見到對傳統(tǒng)行業(yè)的標準定義，它是相對于信息產(chǎn)業(yè)、新材料產(chǎn)業(yè)等新興行業(yè)而言的，主要指勞動力密集型的、以制造加工為主的行業(yè)，包括鋼鐵、煤炭、電力、建筑、汽車、紡織、輕工、造船等工業(yè)。

新興行業(yè)是指建立在重大前沿科技突破基礎(chǔ)上，代表未來科技和產(chǎn)業(yè)發(fā)展新方向，體現(xiàn)當今世界知識經(jīng)濟、循環(huán)經(jīng)濟、低碳經(jīng)濟發(fā)展潮流，尚處于成長初期、未來發(fā)展?jié)摿薮?，對?jīng)濟社會具有全局帶動和重大引領(lǐng)作用的產(chǎn)業(yè)，主要包括生物醫(yī)藥、新能源、新材料、人工智能、高端裝備制造、新一代信息技術(shù)、節(jié)能環(huán)保、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、5G、半導(dǎo)體及元件等。

依據(jù)公司所處行業(yè)并參照產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄給出公司相應(yīng)的分值：

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在具體分析公司所處行業(yè)時，應(yīng)關(guān)注以下兩點：

①選定基本的行業(yè)分類后，再參照最新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄，將傳統(tǒng)行業(yè)分為限制發(fā)展行業(yè)、不限制也不鼓勵行業(yè)、鼓勵或扶持行業(yè)；由于新興行業(yè)本身是國家鼓勵的產(chǎn)業(yè)，國家給予相應(yīng)的產(chǎn)業(yè)優(yōu)惠政策扶持其發(fā)展，因此不適用“限制行業(yè)”“不限制/不鼓勵產(chǎn)業(yè)”的選項。

②上表中，每個單元格給出了分值區(qū)間，主要是由于大部分的公司并非經(jīng)營一種業(yè)務(wù)或產(chǎn)品，且部分企業(yè)傳統(tǒng)的行業(yè)也在尋求業(yè)務(wù)創(chuàng)新、技術(shù)突破，可以根據(jù)公司的具體情況給出具體的分值。

（3）公司業(yè)務(wù)的核心競爭力

由于各個行業(yè)的差異較大，需要通過具體分析公司在行業(yè)中的地位及市值排名、業(yè)務(wù)的成長性及市場占有率、產(chǎn)品所屬的生命周期、研發(fā)費用占營業(yè)收入占比、回款率、公司是否擁有核心技術(shù)及儲備等多方面綜合考慮，所以公司的核心競爭力難以精確量化。考慮到本模型的數(shù)據(jù)完整性，故抽取部分關(guān)鍵要素進行量化考核：

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（4）公司發(fā)展模式

公司的發(fā)展模式包括內(nèi)生性增長模式與外延式擴張模式，內(nèi)生性增長是依靠公司自身的發(fā)展不斷壯大，而外延式擴張模式主要依靠的并購、重組行為發(fā)展壯大。一般情況下，通過內(nèi)生性增長模式較外延性擴張模式成長壯大的企業(yè)更具有發(fā)展?jié)摿Α股上市公司的并購重組行為往往存在標的公司估值過高，形成大額商譽的情況。在業(yè)績承諾完成時，不存在對商譽的減值；在業(yè)績承諾無法完成及業(yè)績承諾期結(jié)束后，通常會形成對商譽的減值，從而導(dǎo)致上市公司當年業(yè)績大幅波動，給上市公司帶來巨大潛在風險。因此，在考慮公司發(fā)展模式時，應(yīng)當區(qū)別看待，具體如下表：

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（5）公司經(jīng)營的合法合規(guī)性

隨著我國法制社會的逐步完善，人們法律意識逐步增強，公司的合法合規(guī)經(jīng)營變得愈加重要，尤其是作為公眾公司的A股上市公司，違法違規(guī)行為將給公司帶來負面影響、投資者帶來直接損失。

此處，公司經(jīng)營的合法合規(guī)性主要體現(xiàn)在最近3年內(nèi)是否存在違法違規(guī)，被包括證監(jiān)會在內(nèi)的行政機關(guān)進行處罰或被證券交易所公開譴責的情形：

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上表中關(guān)注的年限為3年，投資者可以根據(jù)公司過往的運營情況，并考慮違法違規(guī)的嚴重程度，適當延長關(guān)注的年限。另外，需要考慮違法違規(guī)行為發(fā)生后，公司的態(tài)度、后續(xù)問題的處理情況、以及違法違規(guī)的危害程度，給出適當?shù)姆种?；情況嚴重的，扣除3-5分；極端情況下，對該上市公司股票予以一票否決，如“長生生物”。

（6）公司董事、高管等核心人員的情況

公司董事、高管等核心人員為上市公司的實際經(jīng)營管理人員，其經(jīng)營行為的合法合規(guī)性在一定程度上對公司的發(fā)展起著決定性的作用。投資者可以參考公司披露年報及其他公告信息，關(guān)注公司董事、高管等核心人員的學(xué)歷與從業(yè)背景，關(guān)注公司的董事、高管等核心人員經(jīng)營行為的合法合規(guī)性：

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（7）大股東質(zhì)押情況

股權(quán)質(zhì)押貸款作為上市公司股東的一種融資方式，但大股東高比例股權(quán)質(zhì)押存在較大風險，當公司股價下行時，可能造成爆倉風險，從而導(dǎo)致上市公司股價非理性下跌，甚至造成上市公司控制權(quán)的變更，因而需要在此重點關(guān)注：

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五、驗證

剔除新股發(fā)行因素的影響，我們對2016年2月17日之后的個股表現(xiàn)進行分析驗證，包括上漲幅度較大的與下跌幅度較大的，具體如下：

漲幅較大的個股：

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跌幅較大的個股：

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六、結(jié)論

自1990年滬深股市開立以來，國家從摸著石頭過河到大力發(fā)展證券市場，中間也經(jīng)歷了“賭場論”等一系列爭議，實踐證明，股市在資源配置、資金支持等方面為國家經(jīng)濟發(fā)展起到了十分重要的作用。正因為20多年證券市場的大力發(fā)展，才有像格力電器、招商銀行、貴州茅臺、長江電力、平安保險、恒瑞醫(yī)藥等一批具有國際競爭力的民族企業(yè)。

經(jīng)過我們對最近幾年的A股走勢統(tǒng)計及分析，模型中的幾個主要要素對股價均有十分重要的影響。選擇一個好的標的進行投資，其所處的行業(yè)和核心產(chǎn)品十分重要，只有行業(yè)發(fā)展具備足夠的發(fā)展空間且其核心產(chǎn)品短期別人無可替代，通過內(nèi)生式發(fā)展，適當配合外延式并購，合法合規(guī)經(jīng)營，這種公司才值得長期擁有。一個公司的發(fā)展，歸根到底離不開人，一個為員工、股東和社會負責任的經(jīng)營團隊和實際控制人，才是公司發(fā)展的基礎(chǔ)。最近由于美國貿(mào)易戰(zhàn)及國家降杠桿的戰(zhàn)略等影響，股市深幅度調(diào)整，一方面是由于貿(mào)易戰(zhàn)導(dǎo)致出口型外貿(mào)企業(yè)利潤下降的預(yù)期及由于國家整體降杠桿的戰(zhàn)略需要等因素引起的企業(yè)貸款難、股市資金緊張等造成上市公司股價大幅下跌，另一方面是由于上市公司高管或?qū)嶋H控制人合法合規(guī)意識淡薄導(dǎo)致股東用腳投票，如長生生物等；第三就是隨著我國股市發(fā)展的逐步成熟及機構(gòu)投資者的逐步增多，國際化進程逐步加快，增持具有增長潛力藍籌股而拋棄績差股的風氣正在形成。

當然選股的方法有很多種，借助的工具各不相同，效果也千差萬別，本分析模型只考慮上市公司本身的基本面情況，可作為入選股票池的工具，因未包括股價因素，故個股買賣的具體操作還要考慮二級市場因素。對于普通投資者而言，獲得的信息和數(shù)據(jù)有限，股票的價格圍繞價值，隨供求關(guān)系等因素上下波動，收益與風險并存，通過以上模型及例證可以看出，盡管投資股票風險很大，但在一定環(huán)境下（剔除政治、戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害、大規(guī)模質(zhì)押盤強制平倉等不可抗力因素），還是有一定規(guī)律可循，以上模型及驗證結(jié)果給出了可信的實證。