何一倩

一、管理層收購的基本概念

管理層收購，源于“Management Buyout”，縮寫是MBO。此中“Management”的中文翻譯為“公司管理層”， 在傳統(tǒng)的英美字典中buyout被稱為“采辦一個企業(yè)或行業(yè)”?？偠灾琈BO將公司的經(jīng)營者轉變成企業(yè)主，是一種特別的杠桿收購。與其他的并購方法相比較具有以下三個基本特征：

（一）MBO的收購者一般是企業(yè)的管理層。相比與其他收購者而言，管理者獲取信息便捷，對被收購企業(yè)的營業(yè)狀況以及規(guī)劃有著較為周全、詳細的認知，所以他們實施收購的成功性就會遠高于其他人。

（二）MBO使用借貸籌資。因為要進行收購所要的資金很多，但是管理層財力是有限的，在這種情況下，一般就通過財務杠桿靠對外借貸獲得資金。

（三）實行MBO后公司的所有權布局發(fā)生變化。公司可能由原來所有權和經(jīng)營權相互分開而轉變成為所有權和經(jīng)營權相統(tǒng)一；或由本來集團擁有的子公司轉化成獨立存在的企業(yè)。

二、我國企業(yè)管理層收購存在的財務問題

由于我國是計劃經(jīng)濟，并且管理者的管理能力也一直也沒有認可與回報，又由于相關法律制度的不完備，使我國在MBO的活動中，出現(xiàn)了很多問題，并產(chǎn)生了嚴重的負面影響。

（一）MBO的定價公允性問題

我國MBO的競價體系達不到西方國家那樣成熟，又因為管理層和股東在所處職位及專業(yè)水平上的制約，再加上各類法律法規(guī)的缺陷，難以制定較為公正的定價。觀察已實行MBO的企業(yè)，可發(fā)覺在定價方面有如下漏洞：

1.收購價格缺乏透明度和公平性

我國管理層收購的收購價多是政府與管理層商洽確定，缺乏充足的透明度，易產(chǎn)生“串謀"。政府成了MBO的推動者，各級政府不僅是評判人，擬定收購要求和負責監(jiān)督管理，還是運動者，介入國資產(chǎn)權的交易。而公司的高管大多是由政府任命的，很難保證收購在平等的市場下實行。

2.收購價格過低

根據(jù)目前的MBO活動來說，絕大部分的收購價都遠小于企業(yè)股票的每股凈資產(chǎn)。管理者以為，低價是斟酌企業(yè)員工的歷史貢獻等緣由，其實不違背目前的任何規(guī)定。管理者們的歷史奉獻確是個不可疏忽的成分，但必然要有合規(guī)的丈量根據(jù)，不然，僅是低價收購的理由。

（二）企業(yè)MBO融資問題研究

1.資本市場的不發(fā)達引起的融資渠道單一

雖說現(xiàn)如今的資本市場有了新的發(fā)展。但總體而言，中國公司實行收購的融資方法仍非常少。就本質而言，我國的管理層收購幾乎無權益融資。此外本國對發(fā)行債券的要求也很苛刻。因而很難在這個不成熟的資本市場上收集到收購資金。

2.MBO融資的信托方式備受爭議

對信托機構而言，在其業(yè)務范圍內，看似乎不存在不合法問題。但，對委托人來講，問題就不是這么簡單了。用看似合法實際則鉆了相關法律的空缺。按要求，信托機構代理處理資產(chǎn)則不需披露資金的細節(jié)情況，因而，信托就成了實行收購方便的“過橋"工具。

3.投資銀行發(fā)展滯后

由于我國長期缺少較為合宜的外部環(huán)境，至今仍無真正的投資銀行，只存在辦理該業(yè)務的證券公司等金融機構。此外，從事投資銀行的部分金融機構剛初步，業(yè)務不廣泛，與真正的投資銀行而言，很難體現(xiàn)其該有的效應。因而，要想在我國推行MBO，必須首要培養(yǎng)真正符合市場需求的投資銀行。

（三）管理層收購中存在的財務監(jiān)管問題

1.會計信息披露不充分

我國MBO通常是協(xié)議收購，為謹防信息泄露，在實行MBO中，通常為雙方私下進行商洽。為了減少收購成本，管理者通常與持股方實行商洽收購，但整個活動中知道內幕的人很少。因而，信息披露存在嚴重不足，同時也會危害其他股東權益等。

2.缺乏有效的監(jiān)督管理體制

由于我國MBO活動經(jīng)驗較少，崛起較為突然，在長時期發(fā)展中都是自我摸索探究。但隨著MBO數(shù)量的增多，其缺陷也日益凸顯，相應的監(jiān)督管理和法律法規(guī)的建設并不能滿足其發(fā)展的需求。所以說，結合我國自身實施有效的監(jiān)督管理刻不容緩。

三、管理層收購財務問題的建議

（一）完善MBO定價機制，防止資產(chǎn)流失

收購價格和企業(yè)的業(yè)績活動相掛鉤。首先，企業(yè)原來股東和管理者可先依據(jù)市盈率以及現(xiàn)金流折現(xiàn)等辦法確定一個區(qū)間限制，制定收購初始價。然后，在收購以前簽定特別合約，在合約中列示收購價格改變的條件，目的在于收購后兩方可按照公司業(yè)績的發(fā)展對收購價做出相應轉變。

（二）加強金融創(chuàng)新，拓寬融資渠道

MBO身為大量負債的一種收購方法，通過融資獲取的收購資金高于80%，因而制定有效的、風險和成本相符合的融資機制是收購成敗的重要部分。

1.拓寬MBO融資渠道

（1）內部融資。計劃進行收購的公司可建立一個職工持股會，然后按照貢獻多少，許可全部員工買入固定量的股份，管理者則可以多出資在其中掌控主權，實現(xiàn)管理層收購。建立該會，通過內部人員集體籌資實現(xiàn)收購，不僅可解決資金，又提升了公司的團結力。

（2）外部融資。生產(chǎn)經(jīng)營過程當中，有企業(yè)的現(xiàn)金一直閑置，然有些又急需使用現(xiàn)金。為使雙方之間互利互惠，急需資金的企業(yè)即可從另外一家企業(yè)借入資金使用。另外可尋找戰(zhàn)略投資者投資。經(jīng)過引入戰(zhàn)略性投資者，不僅可承擔出資負擔，還可引進優(yōu)秀的管理理論，與企業(yè)文化的重造和完善大有益處。

2.培養(yǎng)機構投資者，改進收購融資結構

如今，中國金融市場中的機構投資者已然出現(xiàn)，但投資功能還有部分的缺陷。從MBO的實際情況考慮，應聯(lián)合新型融資工具，開創(chuàng)并推進多種投資者，優(yōu)化我國MBO的融資結構。

（三）加強MBO的全面監(jiān)督

1.加強MBO中的會計信息披露

第一，在信息的披露上，應當成立信息公開的體制。在MBO中信息公然將貫串整個流程。比如收購緣由、資金由來及收購后管理等。

第二，在商洽中需要介入獨立的第三方，即中介機構，以防止管理者和股東代表內部定價。

2.重視MBO后的監(jiān)管

管理層收購的完成，不僅是實現(xiàn)管理層企業(yè)家抱負的初階，并且也面臨公司經(jīng)營活動的從新調整等一系列重大難題，這關系到企業(yè)的后續(xù)成長。其一，主管單位應對公司的后續(xù)工作加強監(jiān)管，完備其治理結構。其二，督促管理者對原經(jīng)營中有的漏洞實行改進，重新規(guī)劃發(fā)展戰(zhàn)略并調整經(jīng)營方針。

四、結論

我們必須正確地對待MBO。它僅是一種收購方法，不是萬能的，我們不能無底線的強調它的優(yōu)點，以望它改變企業(yè)改革中所有漏洞，也可由于發(fā)現(xiàn)問題就開始反對甚至停止、全盤否認。我們應通過研究，找出這些困難的解決方法，讓管理層收購能在中國繼續(xù)發(fā)展。我們有理由相信，隨著我國資本市場更加市場化、透明化，只要能正確實行MBO，它會在上市公司和國企改革中起到正面。