許亞嵐

隨著4月底資管新規(guī)正式落地，資本市場(chǎng)資金面進(jìn)一步收緊。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，4月份VC/PE市場(chǎng)完成募資規(guī)模降幅超過(guò)80%，數(shù)量同比下降69.41%。在這種情況下，VC/PE機(jī)構(gòu)募資持續(xù)低迷，未來(lái)VC/PE機(jī)構(gòu)還將面臨更加窘迫的募資環(huán)境，行業(yè)洗牌速度進(jìn)一步加快。

出資人態(tài)度大反轉(zhuǎn)

對(duì)此，金石基金總經(jīng)理姚楊向《經(jīng)濟(jì)》記者提到兩點(diǎn)比較重要的緣由，一個(gè)是資管新規(guī)，另一個(gè)是整個(gè)市場(chǎng)的下行和緊縮。

資管新規(guī)對(duì)于很多金融機(jī)構(gòu)，特別是銀行、券商等機(jī)構(gòu)的資金出入有影響，比如不允許資管產(chǎn)品進(jìn)行多層嵌套，契約型基金投資人數(shù)上限為200人等，原來(lái)銀行資金投資股權(quán)是優(yōu)先劣后，但目前這種類保本、剛兌的產(chǎn)品備案也受到很大影響，表外通道結(jié)構(gòu)阻斷，包括很多政府引導(dǎo)基金受到影響，導(dǎo)致私募股權(quán)資金量大幅縮減。

對(duì)于資金募集困難的問(wèn)題，做私募股權(quán)的新鼎資本董事長(zhǎng)張馳有切身感受，他對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者表示，之前資金來(lái)源有很多渠道，比如銀行、保險(xiǎn)、信托、第三方理財(cái)，其中以銀行為主，幾乎有1/3的資金來(lái)自于銀行，而在資管新規(guī)之后，不允許放杠桿，影響很大。

另外，姚楊表示，中國(guó)股市整體下行，資金緊縮，沒(méi)有短期賺錢效應(yīng)。2016年很多上市公司包括公司本身和大股東，都是非常大的LP。但時(shí)至今日，很多大股東都面臨“爆倉(cāng)”風(fēng)險(xiǎn)，上市公司殼價(jià)暴跌，很難再有精力和資金參與投資。

由于A股大跌，高凈值客戶或者缺錢，或者變得謹(jǐn)慎。張馳說(shuō)，出資人對(duì)股權(quán)投資已經(jīng)沒(méi)了信心。

此外，A股IPO減速也是造成募資難的原因之一。今年上半年A股只上了50家企業(yè)，去年同期A股上了200家企業(yè)，IPO過(guò)會(huì)率明顯降低，投資者猶豫，投完了上不了市怎么退出？

張馳稱，與去年平均80%的過(guò)會(huì)率相比，今年A股過(guò)會(huì)率平均50%，不僅IPO過(guò)會(huì)率降低，IPO發(fā)行速度也減緩。“到底多長(zhǎng)時(shí)間能上市？到底能不能上市？很多投資人擔(dān)憂、懷疑、不信任，今年融資的時(shí)候，我們投Pre-IPO基金項(xiàng)目，出資人態(tài)度180度大反轉(zhuǎn)，悲觀情緒彌漫。”張馳如是說(shuō)。

對(duì)此，中同資本創(chuàng)始人兼總裁袁勇對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者稱，IPO門檻提高后，可以說(shuō)是千軍萬(wàn)馬過(guò)獨(dú)木橋?！扒皟赡晖ㄟ^(guò)IPO發(fā)展形成的財(cái)富效應(yīng)吸引了喜歡賺快錢的財(cái)富型投資人，而現(xiàn)在項(xiàng)目很難退出，導(dǎo)致很多當(dāng)時(shí)成立的基金面臨清算窘境?！?/p>

在中同資本的數(shù)據(jù)庫(kù)里有近萬(wàn)家投資機(jī)構(gòu)，袁勇最近在梳理機(jī)構(gòu)時(shí)發(fā)現(xiàn)，差不多有一半的基金已經(jīng)不在后期要聯(lián)系交流或合作的名單里了，“有的是沒(méi)有錢了，有的轉(zhuǎn)型了，還有的面臨清算”。

總體來(lái)說(shuō)，大家都在等一個(gè)積極的經(jīng)濟(jì)發(fā)展信號(hào)。金長(zhǎng)川資本董事長(zhǎng)、中國(guó)新三板研究中心首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉平安在接受《經(jīng)濟(jì)》記者采訪時(shí)表示，從新經(jīng)濟(jì)、實(shí)體企業(yè)的角度來(lái)講，目前還沒(méi)有完全構(gòu)建起一個(gè)支持創(chuàng)新、科技、新經(jīng)濟(jì)的金融體系或者金融市場(chǎng)?！巴顿Y人都很現(xiàn)實(shí)，在不太清楚市場(chǎng)什么時(shí)候能起來(lái)的情況下，不太放心把錢交給基金管理人來(lái)管理?！?h3>馬太效應(yīng)、頭部效應(yīng)加劇

從目前VC/PE行業(yè)的真實(shí)狀況來(lái)看，募資難的問(wèn)題正面臨兩極分化。有消息稱，大機(jī)構(gòu)其實(shí)仍不缺錢，小機(jī)構(gòu)卻在淘汰的邊緣。面對(duì)日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，行業(yè)中小機(jī)構(gòu)以及新機(jī)構(gòu)在募資及項(xiàng)目競(jìng)爭(zhēng)方面均缺乏優(yōu)勢(shì)，而大機(jī)構(gòu)或知名機(jī)構(gòu)相對(duì)更具競(jìng)爭(zhēng)力。

姚楊表示，像IDG、紅杉等比較知名的機(jī)構(gòu)，在國(guó)內(nèi)募集的資金較以往并沒(méi)有規(guī)模縮減，甚至更多，可是留給小機(jī)構(gòu)的資金越來(lái)越少了?！白鳛槌鲑Y方，會(huì)更愿意投那些規(guī)模大、業(yè)績(jī)好、知名度高的機(jī)構(gòu)，這樣他們能拿到的資金和資源的絕對(duì)量和占比也會(huì)越來(lái)越大?！?/p>

行業(yè)馬太效應(yīng)日益加劇。清科研究中心分析師王旭告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，目前，在市場(chǎng)資深投資人才有限、資金面緊張、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目稀缺的市場(chǎng)背景下，機(jī)構(gòu)數(shù)量的大幅增長(zhǎng)使得行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，逐漸形成馬太效應(yīng)。老牌知名機(jī)構(gòu)或有良好業(yè)績(jī)支撐的機(jī)構(gòu)基于本身業(yè)績(jī)及品牌的支撐，在人才引進(jìn)、資金募集、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目捕獲等方面，均具備更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。“比如，募資方面，2017年占市場(chǎng)不足2%的頭部機(jī)構(gòu)募集了市場(chǎng)超過(guò)3成的資金；在項(xiàng)目投資方面，部分優(yōu)秀的知名VC/PE機(jī)構(gòu)根據(jù)自身豐富的投資經(jīng)驗(yàn)、項(xiàng)目資源及人脈資源在項(xiàng)目捕獲方面優(yōu)勢(shì)更足?！?/p>

此外，在優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目相對(duì)稀缺的情況下，資金的頭部效應(yīng)也更加突出。根據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)，2018年上半年中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)大額融資事件進(jìn)一步增長(zhǎng)，資金向以獨(dú)角獸為主的優(yōu)質(zhì)頭部項(xiàng)目靠攏趨勢(shì)明顯。機(jī)構(gòu)對(duì)獨(dú)角獸的投資熱度顯著增加，一方面源于監(jiān)管層的政策引導(dǎo)，另一方面源于市場(chǎng)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目難尋的現(xiàn)狀。

金斧子投研中心股權(quán)基金分析師洪昱向《經(jīng)濟(jì)》記者稱，市場(chǎng)會(huì)淘汰不專業(yè)、沒(méi)業(yè)績(jī)的機(jī)構(gòu)，向具備專業(yè)性、投資成績(jī)良好的頭部機(jī)構(gòu)聚集。

而在投中研究院院長(zhǎng)國(guó)立波看來(lái)，大機(jī)構(gòu)并不等于業(yè)績(jī)一定會(huì)好，反之亦然，目前來(lái)看大機(jī)構(gòu)有核心競(jìng)爭(zhēng)力，但有些小機(jī)構(gòu)專注于某個(gè)領(lǐng)域投資，做專項(xiàng)基金或機(jī)構(gòu)，業(yè)績(jī)也不錯(cuò)，“不同的機(jī)構(gòu)處于不同的發(fā)展階段，有不同的策略選擇，這是市場(chǎng)的一個(gè)必然發(fā)展趨勢(shì)”。

劉平安指出，不管是大機(jī)構(gòu)還是小機(jī)構(gòu)，目前都存在一個(gè)共同的問(wèn)題，基本上大家都募不到錢，對(duì)PE行業(yè)來(lái)講，募、投、管、退，募是第一步，“募不到錢怎么去投？”

東方富海董事長(zhǎng)陳瑋覺(jué)得這段時(shí)間生存艱難。“現(xiàn)在是我從業(yè)19年來(lái)最難的環(huán)境，以往募40億元一般需要3個(gè)月，最多5個(gè)月，可是最近募資到的40億元用了13個(gè)月。”陳瑋認(rèn)為，大家可以留錢“過(guò)冬”，但機(jī)會(huì)是跌出來(lái)的，風(fēng)險(xiǎn)是漲出來(lái)的。

對(duì)此，洪昱告訴記者，即使是第一梯隊(duì)的GP也花了過(guò)往2倍的時(shí)間完成基金募集，“由于一級(jí)市場(chǎng)低流動(dòng)性和價(jià)值變化體現(xiàn)緩慢等特征，LP對(duì)基金日常運(yùn)營(yíng)的實(shí)際投資收益敏感度較低，而隨著股權(quán)基金較集中地進(jìn)入退出窗口期，不及預(yù)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)引起LP較大的情緒彈性，后續(xù)出資更為謹(jǐn)慎”。