周其仁

現(xiàn)在很流行“脫虛向?qū)崱钡恼f法，因為脫實向虛成為了國民經(jīng)濟中出現(xiàn)的不太好的現(xiàn)象，比如制造業(yè)公司利潤越來越薄，轉(zhuǎn)做房地產(chǎn)、轉(zhuǎn)做金融、轉(zhuǎn)去買礦。上升到政策層面，就是提倡金融為實體經(jīng)濟服務(wù)，而這本身也說明金融不是實體經(jīng)濟。

什么是實？什么是虛？

但是，我們首先要搞清楚一個基本概念，什么是實？什么是虛？

物質(zhì)生產(chǎn)叫實嗎？如果物質(zhì)生產(chǎn)是實，所有的服務(wù)都成了問題。滿街跑的快遞小哥的活動是虛還是實？從實的角度來看，這個行為只是讓物體發(fā)生了位移，可是如果沒有這個活動，所謂非常實的物質(zhì)生產(chǎn)，就沒有終結(jié)，因為生產(chǎn)最后進入消費才可以。

當然還有Virtual Economy，互聯(lián)網(wǎng)中的虛擬現(xiàn)實以及增強虛擬現(xiàn)實，戴上眼鏡看起來像真的一樣，但是在物理世界中沒有，這是實還是虛？

所以虛實的界限有很大的問題。

我們先來看一個案例。有一只羊，它當然是實的，但事實上，當我們討論這只羊的價格的時候非常虛。英國《每日經(jīng)濟報》中有一個報道，說中國有一只羊賣到了160萬英鎊，相當于一千多萬人民幣。我去新疆特地去看了那只羊，它叫刀郎羊，是本地羊和阿富汗羊的雜交，體型非常高，耳朵大到可以打一個結(jié)，尾巴是雙尾，品種最優(yōu)的雙尾都是白的。

這只羊是實實在在存在的，但是幾百只本地羊加起來的價格都買不起這樣一只羊。然后就出現(xiàn)了這樣一種情況，一方面養(yǎng)羊人覺得既然價格還在漲，那我過一段時間再賣；另一方面，不斷有人上門問，5萬元買進的羊，過兩個月就會有人出價25萬元，如果不賣，就會加價到50萬元。最后，當?shù)厝擞纱苏莆樟私鹑谥R——你只要說不賣價格就上漲。

在這個現(xiàn)象中，虛實是一體的。

物理學幫不了忙，經(jīng)濟學里的古典經(jīng)濟學大概有一個概念可以幫忙。讀《資本論》就知道，商品有兩重性。注意這是同一商品身上的兩種屬性，不是分開的兩個東西。從使用價值來講都很實，包括服務(wù)業(yè)。快遞小哥不去跑的話商品就不會到我們手里，也就不能完成消費過程，從生產(chǎn)到消費全經(jīng)濟過程沒有結(jié)束。

但是從交換價值來講，麻煩就來了。一只羊值多少錢？小哥跑一趟值多少錢？小米非常實，它賣智能硬件，但是一估值就虛了，小米到底值多少錢，是600億美元，還是800億美元，還是更高，或者更低？這由看法決定。

人們對一個東西的價值衡量會受到很多因素的影響。

第一，我們衡量東西價值的時候離不開貨幣，貨幣的幣值穩(wěn)定嗎？如果評估服務(wù)、產(chǎn)品、實物的過程持續(xù)時間越長，幣值穩(wěn)定與否對估值和交換價值的影響就越大。

第二，不同的商品和服務(wù)，需求供應是否有彈性？一種商品或服務(wù)，如果有人要買就可以被源源不斷地生產(chǎn)出來，物價形態(tài)是一種形態(tài)；如果有需求，但是供應有瓶頸，無法滿足產(chǎn)品或服務(wù)的需求，價格會是另外一種形態(tài)。例如刀郎羊，當大量的需求集中到一個地方的一個小品種的時候，失去了供應彈性，所以價格曲線直線上漲。

第三，一個物品的價格如果持續(xù)上漲，人們會判斷它還會上漲，這個預期一旦形成，消費行為、投資行為就會發(fā)生變化，甚至會發(fā)生大量的借貸行為。預期一項東西的價值會持續(xù)上漲，借錢生成資產(chǎn)就非常有利可圖，每一個在中國買過房的人都知道，這是現(xiàn)實教給我們的金融知識。當很多人卷進預期的時候，杠桿加高是必定的趨勢。

非常實如何走向非常虛？

可以從這幾個因素談對交換價值從非常實走向虛幻狀態(tài)的影響。

先來看美元。早年美元在金本位的情況下，紙幣上印的數(shù)字是多少就表示這張錢到哪里可以換多少金子，但是這個時代早就結(jié)束了。

在經(jīng)濟活動中貨幣的購買力是多少，取決于同時有多少貨幣。美國貨幣當局并沒有相應承諾，所以這是美元在很長時間內(nèi)和英鎊沒有辦法比的原因，因為英鎊的鎊是重量單位，和貴金屬牢牢掛鉤。

這樣沒有貴金屬做本位的貨幣如何成為全球貨幣？首先，第一次大戰(zhàn)之后，英國不行了，替代品是布雷頓森林體系，由于兩次世界大戰(zhàn)，全世界黃金向美國避險，所以美國擁有最大的黃金儲量。

然后美國政府以其政府信用宣稱，美元貨幣和黃金掛鉤。各國央行拿到的美元可以按照1944年布雷頓森林會議宣稱的比率在美國財政部兌換黃金。美國承諾美元可以兌換，美元漸漸變成了全球貨幣，它完成了戰(zhàn)后復興，扶持了日本，恢復了歐洲繁榮。

但是倒過來看，這給美國當局增加了難得的機會。因為承諾可以兌換黃金，所以當時形成了所謂歐洲美元問題，幾百億美元在歐洲流通，但是美國財政部沒有對應黃金的儲備，兌換顯然不可持續(xù)。在有些國家特別是法國的帶頭挑戰(zhàn)下，美國總統(tǒng)尼克松宣布關(guān)閉財政部黃金窗口，布雷頓森林體系到1971年就協(xié)定結(jié)束。

更有意思是，之后美元仍然是全球貨幣，盡管它已經(jīng)不承諾與黃金掛鉤了。首先，美元在世界范圍內(nèi)是比較好的貨幣，美國戰(zhàn)后雖然在歐洲有大量的美元流動，但是美元幣值的穩(wěn)定性仍好一些。

第二，貨幣像語言一樣，用慣了很難換。

第三，非常重要，以上世紀80年代中國改革開放為代表，一大批新興市場國家進入全球市場離不開貨幣做中介，而美元不僅是流通貨幣，還是計價貨幣，大量國際貿(mào)易都是美元計價。

這就促使了和黃金脫鉤的美元還是全球貨幣，也埋下了全球金融不穩(wěn)定的根源。因為該貨幣由美國當局發(fā)行，是國別貨幣，又充當全球貨幣。美元與黃金脫鉤，全球就已經(jīng)完全結(jié)束了貴金屬貨幣時代，再也回不到英鎊時代，更回不到英鎊黃金本位時代，全世界進入法定貨幣時代。

這個時代其實很好，因為貴金屬貨幣雖然可靠，但是有致命的缺陷，一旦貴金屬大量外流會發(fā)生嚴重的蕭條。

我國歷史上，太平天國運動就是一次白銀外流的社會政治表現(xiàn)。1936年國內(nèi)階級斗爭的形勢嚴峻，向美國提高了白銀兌黃金的比價，也與大量白銀外流有關(guān)系。

還有一個例子是西班牙。西班牙雖然曾經(jīng)開拓了大航海時代，但是在工業(yè)革命時代成績不好，原因就是從拉丁美洲拉回了很多黃金，商品服務(wù)供應沒有增加，持續(xù)了一世紀的高通貨膨脹，最后導致西班牙錯失了工業(yè)革命領(lǐng)頭羊的歷史地位。

所以貴金屬貨幣要么是黃金十字架，供應太少引起了通縮和百業(yè)蕭條；要么是由于某種原因的外移，讓一些國家進入通脹，一些國家進入蕭條。法定貨幣沒有這個麻煩，因為法定貨幣的供應不受貴金屬的儲備、冶煉技術(shù)的影響，有很大的彈性。

但是麻煩的是各國當局要自律很困難。因為經(jīng)濟生活總有很多矛盾，而貨幣武器是讓這些矛盾變得平緩的一個手段，更重要是貨幣機器可以讓財政避免很多麻煩。

看美國的物價指數(shù)，美國物價指數(shù)與意大利和日本相比非常好，但在結(jié)束了承諾的貴金屬掛鉤體制之后，美國的物價指數(shù)上升非?？?。

管住貨幣是治本之策

中國更有自己的歷史。我們比美國還早就結(jié)束了貨幣和貴金屬的掛鉤，因為明清以來白銀是主要貨幣，銅錢是輔助貨幣，雖然是非常好的體制，但最大的問題是一旦發(fā)生白銀外流，危機就會發(fā)生。因此國民政府廢除了白銀銅錢制度，中國1936年進入法幣制，法幣有一定的積極作用，但最后的結(jié)果是弄垮了國民黨政權(quán)。因為高速的、不可遏制的、沒有自律的鈔票發(fā)行，導致了麻煩。

關(guān)于人民幣流通的模式。一個通道是借給財政，財政給官員發(fā)工資、上項目、上基建，政府收到稅之后再還銀行，如果借得多還得少是透支，那么會導致通貨膨脹。第二條通道是央行把貨幣借給商業(yè)銀行，商業(yè)銀行貸給各行各業(yè)，商業(yè)銀行賺到錢之后再還給人民銀行。如果借多還少，或者是借少還多，都會發(fā)生不平衡。

這套體制完全靠審慎的原則，可是該原則由人掌握，也就預示著在不同的各種情況下，優(yōu)先順序會發(fā)生變化。人民幣最大面值是100元，去日本一換是1萬元，不是日本人的算術(shù)比我們好，而是日本貨幣歷史上兌過水。所以我們的貨幣比上不足，比下有余。

但是也發(fā)生過問題，大躍進時期財政補貼打水漂了，錢進去，沒有商品，商品貨幣的平衡就會出問題。計劃時代怎么有通貨膨脹？很簡單，物價不變，貨架上的東西沒有了，這是隱性的通貨膨脹。

改革開放之后挑戰(zhàn)更大。改革開放有很多問題要解決，農(nóng)民貧窮的問題要解決，所以國家要提高農(nóng)產(chǎn)品的收購價；城市還沒有改革，干部、工人工資還是很低，于是形成了倒掛，財政的錢來自于人民銀行。80年代物產(chǎn)供應豐富了，但是物價開始不穩(wěn)定。

改革開放依賴了兩次較高的通貨膨脹，1988年是19%，1993年達到24%，在物價管制的情況下，消費者物價指數(shù)相當高。所以1994年人民代表大會通過了《人民銀行法》，其中一條非常重要的規(guī)定就是，“中國人民銀行不得對政府財政透支，不得直接認購、包銷國債和其他政府債券。”

第二，現(xiàn)在法定準備金率這么高，商業(yè)銀行吸收的存款中很大一部分要放在央行，現(xiàn)在商業(yè)銀行持有央行的債券，已經(jīng)不是央行對商業(yè)銀行多發(fā)貸款的問題了。

這兩個通道都鎖死了，現(xiàn)在廣義貨幣這么多從哪里來的？這和我們開放的成就有關(guān)。我們開放之后大量東西要出口，美國的貿(mào)易逆差越來越大，我們的順差越來越大。

貿(mào)易失衡背后有貨幣力量起作用。以2008年平均值一年貿(mào)易順差8%為例，有100塊錢商品生產(chǎn)出來，其中8塊錢對應的商品出口了，可是貨幣回來了，外匯進入中國，外匯結(jié)匯成人民幣，購買力在國內(nèi)。這時候會有一個不平衡發(fā)生，僅僅是一個年度，我們高速增長的時候累計在一起就是不得了的數(shù)值，全是由貨幣在市場發(fā)揮作用，但是沒有對應的商品和服務(wù)在供應。

所有的外匯儲備是我們各行各業(yè)和商業(yè)銀行結(jié)匯，商業(yè)銀行再把外匯結(jié)給央行，央行拿基礎(chǔ)貨幣來買。所以廣義貨幣亦步亦趨，現(xiàn)在已經(jīng)達到173.9萬億元的M2。

我們的順差，我們改善投資環(huán)境吸引外國投資，加上大家對國內(nèi)預期的熱錢，進來之后，基礎(chǔ)貨幣會動，基礎(chǔ)貨幣動了之后資產(chǎn)價格會動，一不小心消費者物價會動，然后構(gòu)成了外匯儲備。所以3萬億元，如果平均匯率是7%，那就是20萬億元的基礎(chǔ)貨幣，一塊基礎(chǔ)貨幣進商業(yè)銀行轉(zhuǎn)五次是100萬億元。

最大的麻煩是，當貨幣進入市場，并不是讓所有物價同比上漲的。如果發(fā)生那樣的情況，通貨膨脹沒有害處，就是計算能力變化一下。

麻煩的是，貨幣進入市場的時候是有黏性的，哪一個地方供應有瓶頸，哪一個地方物價就會漲，非常像錢塘江的海潮，原來的海很平，為什么進入錢塘江會掀起這么高的風來？因為口收窄了。

哪一個市場、哪一個商品、哪一個領(lǐng)域區(qū)域有供給的瓶頸，有供給的障礙，有進入市場的摩擦，多多少少都會興風作浪。興風作浪一次沒有關(guān)系，少數(shù)人明白沒有關(guān)系，問題是會蔓延。

連續(xù)的價格上漲就像那只羊，會讓人們覺得不管這個價格多離譜，我買了過一段時期會變得更貴。只要有這個想法，那它會自我證明。于是價格完全離開了常識，離開了物品帶來的效用所應該付出的代價。這也是市場熱鬧非凡的原因，早進去的真是賺到錢了，一點都不含糊。

更大的危險是借錢玩游戲。不管借錢利息10個點，15個點，甚至30個點，只要期望資產(chǎn)形成的價格上漲率更高，借錢形成資產(chǎn)就是非常理性的行為。所以杠桿會普遍地從各個部門各個地區(qū)抬高。

人的預期非常脆弱，都相信有那個價，于是老老實實借錢，問題是誰也沒有保證過會實現(xiàn)。說房價一定會漲，到目前為止是這樣，但是誰也不能保證，明年后年還是這樣。是你相信才有這個事，等到真的價格跌的時候找誰？物價都可能起，可能落，但是在一個時候所有人都相信價格不會掉，如果不趕上這班車，家庭資產(chǎn)負債表就沒有機會翻身了，這是金融風險的根源。

所以說過量的貨幣進入經(jīng)濟實體，最大的危險不是物價同比全上漲，而是它改變相對價格，然后改變?nèi)藗兊耐顿Y消費決定，形成錯誤的預期，形成了高杠桿的運動。而這些活動藏在商品的雙重性中，除非你回到自生產(chǎn)使用價值，不進行交換活動。只要有市場，就內(nèi)生著實虛相兼相融的過程。

因此，管住貨幣是治本之策，增加不當管制會火上加油，會人為造成一些地方限制了供應量。在這種形勢面前要有正確的思維，貨幣要逐步地管緊，要回到審慎金融、審慎貨幣的框架，不是僅僅靠貨幣政策，也要從貨幣制度的層面解決問題。

從國別貨幣變成全球貨幣，最大的問題是制造負外部性，美國人多發(fā)錢，全世界會跟著資產(chǎn)價格跑。美國把自己的物價管得好好的，嚴重損害發(fā)展中國家的財富，損害我們的信譽，損害市場的信任關(guān)系。

我在《貨幣教訓》書中寫過，要么管住水，如果在水已經(jīng)很大的情況下，可以往里面多加面粉中和一下。我們有大量資源沒有放進市場，只要放進市場就會吸收貨幣，這也是可以讓過量貨幣平穩(wěn)著落的政策方向。

所以，深化改革、鼓勵創(chuàng)新和防范金融風險有內(nèi)在的一致性，千萬別被短期的問題左右，形成錯誤的組合。當然對于在市場中工作的各個主體來講，就是在宏觀風險較大的情況下從事金融創(chuàng)新。

要冒風險，同時要保護自己，因為長遠來看，只有保護好自己，才有更遠的路程可以走下去。在這種環(huán)境下，認識經(jīng)濟形勢，做好一些膽子大、心又細、又不會被卷進去的制度、策略安排恐怕是必要的。