□（南京審計大學會計學院 江蘇南京210000）

一、引言

隨著我國證券市場的發(fā)展，影響股票價格的因素也越來越多。市場宏觀因素、上市公司的財務經(jīng)營指標、內(nèi)部控制、投資籌資等是影響企業(yè)股價變動的主要因素。此外，企業(yè)控制人的形象言論也會影響企業(yè)股價的波動。董事長、總裁作為企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略的控制人、制定人，決定了企業(yè)未來的發(fā)展方向，他們在社會公眾面前樹立的個人形象、發(fā)表的言論等，一定程度上代表了企業(yè)的形象及言論，會影響廣大投資者的投資決策，因而企業(yè)控制人的言論會對企業(yè)的股價造成一定影響。本文的研究意義在于通過分析格力電器控制人的言論對企業(yè)股價的影響，分析投資者對其言論的反應，為企業(yè)控制人在形象樹立及言論發(fā)表方面提供合理的建議，以進一步維護企業(yè)形象，吸引更多投資者。

二、案例簡介

格力電器成立于1991年，集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務于一體，是一家主營空調(diào)、熱水器、生活電器、冰箱等產(chǎn)品的國際化家電企業(yè)。從1996年到2016年，格力電器營業(yè)總收入從2 000萬元增長至1 101.13億元，通過技術和營銷模式的創(chuàng)新，在國內(nèi)空調(diào)市場的占有率接近40%，成為世界最大的空調(diào)企業(yè)，這離不開董明珠對格力電器的領導。1994年，在格力電器經(jīng)營最困難的階段，董明珠出任經(jīng)營部部長后，不斷創(chuàng)新營銷模式，從1995年起，格力電器連續(xù)11年在空調(diào)銷售量、銷售收入、市場占有率位居國內(nèi)第一。2012年5月份至2016年11月份期間，董明珠出任格力集團董事長，目前任職格力電器董事長 。

作為格力電器的掌門人及企業(yè)代言人，董明珠受到公眾諸多關注，從與雷軍的賭約到建造新能源汽車，董明珠說話鏗鏘有力、做事雷厲風行的個人形象給公眾留下深刻印象，每一次她的言論都引起熱議，吸引著公眾對格力電器的關注。公眾對其言論的理解及態(tài)度，轉變?yōu)樾畔⒈皇袌龇磻诠蓛r中，引起個股收益的異常變動。從每次公眾對其言論的反映來看，其言論帶來的影響是多方面的，對格力電器股價也會有不同程度的影響。

三、模型的建立

（一）研究視角與思路。將企業(yè)控制人言論的相關新聞發(fā)出，資本市場接收到該特定資訊日作為事件日，選擇事件發(fā)生及后一天股價作為觀察樣本 （證券市場能夠及時對新聞接受并進行反映），通過對上市公司股價及深圳成指的數(shù)據(jù)收集分析，查找導致收益異常變動的事件和原因。特定事件會對市場產(chǎn)生干擾，根據(jù)理性人假說，投資人會根據(jù)相關的市場信息進行合理決策，因此特定事件會導致個股出現(xiàn)異常收益率。用事件發(fā)生后的股票實際收益率和個股的正常收益率進行比較，計算得到超額收益率及累計超額收益率，根據(jù)超額收益率及累計超額收益率的正負判斷格力電器掌門人言論對企業(yè)的影響。

（二）數(shù)據(jù)描述及樣本篩選。本文的研究對象是格力電器掌門人言論和股價反應，本文通過同花順搜集到了2015年1月5日到2017年5月31日的格力電器股價及深證成指指數(shù)，除去停牌日，作為估計期的數(shù)據(jù)，預測個股的正常收益率。對事件發(fā)生日的選擇規(guī)則為：根據(jù)格力電器董明珠女士的言論相關新聞最早發(fā)出日，若在工作日，則當天作為事件發(fā)生日；若發(fā)生在周末、節(jié)假日或停牌期間，則認為事件發(fā)生日是距離新聞發(fā)出日最近的下一個工作日。剔除日期不明確的相關事件后得到17個事件樣本，其中，第8個事件的發(fā)生日后，格力電器停牌20日，故只選擇一天作為觀察樣本；第12個事件與第13個事件發(fā)生日相鄰，故也只選擇當天作為觀察樣本。

（三）建立模型。本文選取市場模型法，在資本資產(chǎn)定價模型的基礎上，構建了預期收益率模型：

其中，ERi表示格力電器日收益率，作為被解釋變量，Rm表示深證成指，作為解釋變量，α是截距項，估計參數(shù)β是股票系統(tǒng)性分險，也就是個股收益率對市場指數(shù)的回歸系數(shù)。利用Eviews 6.0對收集到的數(shù)據(jù)進行最小二乘法回歸分析，得到格力電器預期收益率與深證成指的線性回歸方程：

該模型R2為0.506461，不是特別理想，擬合優(yōu)度不是很好，但t檢驗值超過臨界值，通過F檢驗和P檢驗，說明個股收益率與深證成指之間是存在線性相關關系的，該模型構建合理。

四、實證結果分析

在2015年至2017年5月31日期間篩選得到的17個事件，涉及格力手機、鼓掌事件、制造新能源汽車等重要事件。這些事件進一步吸引了公眾注意，為研究這些事件對公司股價、收益率的影響，將事件發(fā)生日及次日作為觀察樣本，超額收益率AR及累計超額收益率CAR的計算結果如表1所示。

（一）超額收益率AR。超額收益率是實際收益率與預期收益率的差額，以實際收益率與預期收益率的偏差大小判斷事件對股價的影響程度。從圖1可以看出，在17個事件的格力電器超額收益率有正有負，每個事件的事件發(fā)生日與第二天的超額報酬率出現(xiàn)略微變化。17個事件中，有9個事件的超額收益率為正數(shù)，8個事件的超額報酬率為負數(shù)，說明市場及投資人對董明珠的不同言論有著不同的反響，超額收益率為正數(shù)的事件，董明珠發(fā)表的言論或相關新聞多為正面新聞，包括對企業(yè)的目標制定或?qū)T工的福利獎勵，向投資人傳遞利好消息；超額收益率為負數(shù)的事件，其言論多為較直接或公眾不太認同的言論。在事件發(fā)生日及次日，若言論是社會公眾認可理解的，超額收益率會有略微上升，而不太認可的言論事件，發(fā)生日次日超額報酬率會有下降，這說明這類言論對股價造成了不良影響。

（二）累計超額收益率CAR。累計超額收益率是各個事件期內(nèi)格力電器超額累計收益率的加總，比超額收益率更能全面直觀地反映事件對股東財富的影響程度。從圖2可以看出，在17個事件的各自事件期內(nèi)，其累計超額收益率和超額收益率相比，沒有出現(xiàn)轉正為負或轉負為正的情況，投資人對正面言論會給予更多地投資熱情，而爭議點較多的言論往往會降低企業(yè)股價。

五、研究結論及啟示建議

（一）研究結論。本文利用超額收益率及累計超額收益率，分析格力電器掌門人董明珠的相關言論對股價的影響。

研究發(fā)現(xiàn)：格力電器掌門人的言論被市場反應在股價中，其中，傳遞正面消息，能夠進一步維護格力企業(yè)形象的言論，會向投資者傳遞利好消息，吸引公眾投資，在事件期內(nèi)會使企業(yè)獲得超額收益；爭議點較多，或過于尖銳的言論會被公眾所不喜，會導致企業(yè)超額收益率為負值或超額收益率降低。在新能源汽車這一重大事件上，投資者在董明珠首次提出并希望收購珠海銀隆制造汽車時，持觀望態(tài)度，股票超額收益率為負數(shù)（事件7）；在 2017年新能源汽車轉為消費投資熱點時，對董明珠與珠海銀隆合作表現(xiàn)出積極態(tài)度，格力電器超額收益率為正數(shù)，且事件發(fā)生次日超額收益率上升。

表1 事件超額收益率AR及累計超額收益率CAR值

圖1 格力電器超額收益率折線圖

圖2 格力電器累計超額收益率折線圖

（二）啟示及建議。

1.發(fā)表言論保持適當?shù)臒岫?。企業(yè)控制人應適當?shù)匕l(fā)表言論，吸引公眾熱度。一定的熱度會吸引社會關注，為企業(yè)做免費的宣傳，使更多投資人記住并了解到該企業(yè)。在發(fā)表言論后恰當?shù)剡\用媒介傳播，能夠進一步擴大企業(yè)知名度，使社會公眾了解到企業(yè)的經(jīng)營方向、發(fā)展計劃，無論企業(yè)是否是上市公司，都會為企業(yè)業(yè)務推廣、產(chǎn)品銷售帶來益處。

2.恰當發(fā)表言論，傳遞利好消息。企業(yè)控制人在發(fā)表言論時，應注意向公眾傳遞利好消息。企業(yè)董事長或總裁在言論中傳遞出利好信息，反映出企業(yè)較好的經(jīng)營狀況，為企業(yè)樹立良好的企業(yè)形象，投資者在進行投資決策時，就會傾向于傳達出利好消息的企業(yè)，吸引投資熱度，以此滿足企業(yè)擴張需求，并獲得更高的盈利水平。若在言論中傳遞了利空消息，則會影響企業(yè)的盈利及企業(yè)價值。