（大連海洋大學(xué)遼寧大連116000）

一、研究背景與研究意義

（一）研究背景

企業(yè)社會(huì)責(zé)任是指企業(yè)不再只專注于經(jīng)濟(jì)利益的產(chǎn)生，而是將目光投在社會(huì)環(huán)境、公共道德和生態(tài)環(huán)境的建設(shè)上，為社會(huì)大眾貢獻(xiàn)有價(jià)值的產(chǎn)品和服務(wù)，具有較強(qiáng)的社會(huì)歸屬感。企業(yè)的盈利能力不僅得到利益相關(guān)者的重視，所履行的社會(huì)責(zé)任也是一個(gè)重要的加分項(xiàng)，進(jìn)而為企業(yè)營(yíng)造出一個(gè)良好的可持續(xù)的內(nèi)外部環(huán)境。近年來(lái)，隨著H鹿奶粉事件、中石油松花江硝基苯污染事件和蘋(píng)果血汗工廠等社會(huì)責(zé)任事件的曝光，企業(yè)社會(huì)責(zé)任的問(wèn)題開(kāi)始得到國(guó)內(nèi)各界的廣泛關(guān)注。2008年以來(lái)，深圳和上海證券交易所陸續(xù)要求上市公司披露年度企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行情況，督促上市公司在追求利潤(rùn)的同時(shí)兼顧企業(yè)社會(huì)責(zé)任；國(guó)內(nèi)外學(xué)者也都認(rèn)可企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露和審計(jì)的必要性；相關(guān)政府部門(mén)也通過(guò)各項(xiàng)措施，建立和完善相應(yīng)的法律法規(guī)，通過(guò)積極宣傳企業(yè)社會(huì)責(zé)任，確保企業(yè)重視并履行社會(huì)責(zé)任，營(yíng)造良好的內(nèi)外部環(huán)境。我國(guó)對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)問(wèn)題的研究起步較晚，還沒(méi)有形成一套非常完整健全且具有普遍適用性的企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)體系。

但是，隨著國(guó)家和社會(huì)越來(lái)越關(guān)注企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行的情況，對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行情況的審計(jì)問(wèn)題研究也變得越來(lái)越重要。企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)是指企業(yè)相關(guān)利益者委托專業(yè)的審計(jì)人員對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行情況的審計(jì)，審計(jì)的結(jié)果可以促進(jìn)企業(yè)更加重視履行社會(huì)責(zé)任，了解社會(huì)責(zé)任的價(jià)值，維護(hù)自然資源和社會(huì)的可持續(xù)發(fā)展。例如：投資者會(huì)根據(jù)一些市場(chǎng)信息對(duì)公司未來(lái)發(fā)展有一定的預(yù)期，這種預(yù)期形成了投資決策的決定，進(jìn)而體現(xiàn)在股票成交量上。在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的背景下，本文選擇檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露是否會(huì)影響投資者行為問(wèn)題進(jìn)行研究。

（二）研究意義

要企業(yè)以付出成本的代價(jià)履行社會(huì)責(zé)任，這會(huì)動(dòng)搖企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的決心，甚至出現(xiàn)隱瞞經(jīng)營(yíng)不足、虛假報(bào)告或夸大企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行狀況，由此導(dǎo)致企業(yè)公信力下降，社會(huì)責(zé)任履行的缺失也會(huì)引發(fā)一系列企業(yè)利益相關(guān)者的權(quán)益損害，從而反作用于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，企業(yè)的持續(xù)發(fā)展難以得到保證，由此形成惡性循環(huán)，不利于企業(yè)良好的公眾形象的建立和吸引投資。目前，絕大多數(shù)人都認(rèn)可企業(yè)社會(huì)責(zé)任是企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中應(yīng)該對(duì)整個(gè)社會(huì)承擔(dān)的義務(wù)，研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行情況的披露是否會(huì)影響投資者行為，可使企業(yè)清楚地認(rèn)識(shí)到企業(yè)社會(huì)責(zé)任的重要性，從而通過(guò)資本市場(chǎng)的反饋，激勵(lì)企業(yè)承擔(dān)對(duì)社會(huì)的責(zé)任，同時(shí)推動(dòng)企業(yè)自身的科學(xué)管理和規(guī)范經(jīng)營(yíng)，建立正確向上的企業(yè)文化與價(jià)值觀，提高核心競(jìng)爭(zhēng)力。

企業(yè)社會(huì)責(zé)任不僅是企業(yè)應(yīng)當(dāng)注重的問(wèn)題，也是投資者需要考慮的問(wèn)題。企業(yè)社會(huì)責(zé)任的認(rèn)真履行首先會(huì)導(dǎo)致企業(yè)成本的增加，但也會(huì)帶來(lái)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高，有利也有弊，關(guān)鍵在于投資者如何看待。學(xué)者了解企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資者行為之間的聯(lián)系、了解投資者如何看待企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)理解企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資者行為之間的關(guān)系密切相關(guān)。目前，現(xiàn)有文獻(xiàn)絕大部分運(yùn)用事件研究法，從短期績(jī)效角度考察企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息的市場(chǎng)反應(yīng)。而本文采用理論分析與實(shí)證分析相結(jié)合的方法，建立投資者行為和企業(yè)社會(huì)責(zé)任的多元回歸模型，研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任、投資者行為的長(zhǎng)期關(guān)系。該研究有助于引導(dǎo)資金流向社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)佳、可持續(xù)發(fā)展能力較好的領(lǐng)域，有利于國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)良好運(yùn)作發(fā)展。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)研究綜述

西方對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)的研究相對(duì)于國(guó)內(nèi)較早，關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)的定義，霍默約翰（2001）認(rèn)為社會(huì)責(zé)任審計(jì)是一個(gè)鑒別、評(píng)價(jià)和報(bào)告企業(yè)的社會(huì)、環(huán)境和倫理影響的過(guò)程。關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)的主體，Johnson（2001）將美國(guó)審計(jì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的機(jī)構(gòu)分為三類，分別是投資基金組織、社會(huì)公共利益監(jiān)督機(jī)構(gòu)、公司內(nèi)部社會(huì)責(zé)任審計(jì)。投資基金組織能夠促使資金流向社會(huì)責(zé)任履行情況較好的企業(yè)，激勵(lì)公司恪守投資者的要求；社會(huì)公共利益監(jiān)督機(jī)構(gòu)為企業(yè)利益相關(guān)者提供信息，幫助其做出經(jīng)濟(jì)決策，同時(shí)也可以監(jiān)督公司；而公司內(nèi)部社會(huì)責(zé)任審計(jì)有助于企業(yè)明白其社會(huì)責(zé)任履行情況。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的同時(shí)，社會(huì)各界不再僅滿足于經(jīng)濟(jì)的建設(shè)，人文方面也得到關(guān)注，每一個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體都需要承擔(dān)起自身的社會(huì)公眾道德責(zé)任。國(guó)內(nèi)學(xué)者展開(kāi)了對(duì)社會(huì)責(zé)任審計(jì)的研究之路，但是這些研究普遍是綜述性的理論研究，對(duì)于社會(huì)責(zé)任審計(jì)實(shí)踐的研究與探討較少。盡管如此，取得的進(jìn)步還是為后續(xù)研究發(fā)展提供了良好的平臺(tái)。崔孟修、黃溶冰和王躍堂（2008）提出有害影響原則產(chǎn)生企業(yè)社會(huì)責(zé)任，前者促使修正審計(jì)動(dòng)因。黃溶冰和王躍堂（2008）認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)包括自愿披露內(nèi)容與必須披露內(nèi)容。自愿披露內(nèi)容指公益活動(dòng)和慈善活動(dòng)這種非必要披露的內(nèi)容，必須披露內(nèi)容包括對(duì)生態(tài)環(huán)境和股東、員工、政府等各利益相關(guān)者的責(zé)任履行情況。羅水偉（2009）提出建立聯(lián)合審計(jì)機(jī)制以應(yīng)對(duì)審計(jì)人員專業(yè)要求較高、審計(jì)范圍牽涉較廣的現(xiàn)實(shí)。方堃（2009）研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任的審計(jì)主體，將國(guó)有企業(yè)和事業(yè)單位與非國(guó)有企業(yè)分開(kāi)，前者可以由審計(jì)機(jī)關(guān)或者社會(huì)審計(jì)機(jī)構(gòu)進(jìn)行社會(huì)責(zé)任審計(jì)，后者只能由社會(huì)審計(jì)機(jī)構(gòu)進(jìn)行審計(jì)。同時(shí)內(nèi)部審計(jì)人員也可以作為有關(guān)社會(huì)責(zé)任審計(jì)的主體。

（二）企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)與投資者行為關(guān)系研究綜述

關(guān)于投資者行為與企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)之間是否具有關(guān)聯(lián)性方面的研究，西方學(xué)者關(guān)注于股票市場(chǎng)反應(yīng)與社會(huì)責(zé)任信息披露兩者間的聯(lián)系。Schnietz（2005）發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司處于經(jīng)營(yíng)危機(jī)時(shí)，積極履行社會(huì)責(zé)任的形象能挽回一定的頹勢(shì)，抑制股價(jià)的下跌。Becchetti和 Ciciretti（2006）通過(guò)對(duì)普通股和社會(huì)責(zé)任股的對(duì)比發(fā)現(xiàn)社會(huì)責(zé)任股雖然回報(bào)率更低，但是其風(fēng)險(xiǎn)也較低。陳梅（2006）以對(duì)樣本分三組（充分披露、簡(jiǎn)單披露和未披露）兩兩配對(duì)的方法證明履行社會(huì)責(zé)任信息的披露對(duì)資本市場(chǎng)有一定的促進(jìn)作用。此外，我國(guó)學(xué)者對(duì)投資者行為的實(shí)證研究多集中于對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的研究。陳聽(tīng)（2012）發(fā)現(xiàn)短期機(jī)構(gòu)投資者和長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的篩選方式是不同的，它們的偏好也存在差異。當(dāng)社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好時(shí)，長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者對(duì)該只股票的持股更高，且更為關(guān)注企業(yè)的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)進(jìn)步維度。而短期機(jī)構(gòu)投資者更看重短期利潤(rùn)，對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任關(guān)注不高。

綜合上述文獻(xiàn)的回顧，可以發(fā)現(xiàn)不同研究者對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)是否影響投資者行為這一問(wèn)題有截然不同的觀點(diǎn)。西方學(xué)者在進(jìn)行實(shí)證研究時(shí)以重要的會(huì)計(jì)指標(biāo)代表公司層面，不能直接反映投資者與社會(huì)責(zé)任兩者之間的關(guān)系。我國(guó)學(xué)者近年來(lái)才開(kāi)始對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)進(jìn)行研究，主要集中于影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)因素的研究以及我國(guó)企業(yè)的披露狀況和水平，而企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任信息的披露與投資者行為之間的關(guān)系的研究還很少。所以本文以這兩者間的關(guān)系作為研究對(duì)象，為我國(guó)目前此方面的理論研究提供有益的補(bǔ)充。

三、相關(guān)理論分析與提出假設(shè)

（一）利益相關(guān)者理論

“利益相關(guān)者”一詞是由學(xué)者安索夫于1965年最先提出。他將利益相關(guān)者定義為與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)相互影響的組織和個(gè)人。利益相關(guān)者包括所有者（或股東）、銀行（或其他債權(quán)人）、員工（管理者和雇員）、顧客（或客戶）、政府、供應(yīng)商、廣告商、工會(huì)、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、媒體、各種社會(huì)團(tuán)體、政黨及宗教群體、軍隊(duì)等。利益相關(guān)者理論從利益相關(guān)者為企業(yè)付出一定代價(jià)或是分擔(dān)一定經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的角度上認(rèn)為利益相關(guān)者應(yīng)該擁有企業(yè)的某種索取權(quán)。企業(yè)不僅以股東利益最大化為目標(biāo)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，而且應(yīng)該將所有利益相關(guān)者的利益為考量。并且，企業(yè)價(jià)值的來(lái)源是通過(guò)為利益相關(guān)者創(chuàng)造價(jià)值，也就是說(shuō)只有取得社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益，企業(yè)才能實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。利益相關(guān)者是企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的動(dòng)力，同樣企業(yè)的行為也會(huì)影響到利益相關(guān)者，利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)的發(fā)展前景和所處的環(huán)境做出評(píng)估，并基于評(píng)估結(jié)果采取一定的行動(dòng)。利益相關(guān)者理論明確了社會(huì)責(zé)任的價(jià)值，有利于鑒定企業(yè)社會(huì)責(zé)任，為企業(yè)社會(huì)責(zé)任的理論發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

（二）企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資人行為相關(guān)理論分析

企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為能否有效提升企業(yè)價(jià)值主要取決于利益相關(guān)者是否將企業(yè)社會(huì)責(zé)任作為決策的重要依據(jù)，即投資者是否將企業(yè)社會(huì)責(zé)任作為其投資、不投資還是退出投資的依據(jù)。企業(yè)為了制度、經(jīng)濟(jì)和道德等各種因素積極履行社會(huì)責(zé)任，但最重要的因素還是經(jīng)濟(jì)動(dòng)因；利益相關(guān)者的選擇是企業(yè)社會(huì)責(zé)任最有力的拉動(dòng)力，企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為也只有在得到利益相關(guān)者響應(yīng)的情況下，才能通過(guò)利益相關(guān)者的決策行為獲取產(chǎn)品市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的資源，通過(guò)運(yùn)作這些資源才能夠提升企業(yè)價(jià)值。社會(huì)責(zé)任履行情況較好的企業(yè)代表其社會(huì)責(zé)任意識(shí)較高，能為利益相關(guān)者充分考慮，社會(huì)貢獻(xiàn)較大。投資者更為看好這樣的企業(yè)，認(rèn)可其良好的發(fā)展前景，并會(huì)給予投資。資本市場(chǎng)中資金流向社會(huì)責(zé)任履行較好企業(yè)的股票，交易活動(dòng)頻繁，交易量、金額較大。

因此，本文對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任影響企業(yè)價(jià)值的內(nèi)在機(jī)理進(jìn)行探索并提出如下假說(shuō)：社會(huì)責(zé)任履行較好的企業(yè)能更好地吸引投資者。

四、樣本選擇和研究設(shè)計(jì)

為了研究前文提出的假設(shè)，在新常態(tài)下檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資者行為的影響，本文將通過(guò)選擇合適的變量和樣本數(shù)據(jù)，建立企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資者行為的影響模型，運(yùn)用STATA 14.0軟件對(duì)模型進(jìn)行回歸分析。

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本選擇

在綜合考慮樣本數(shù)量和處理難度等問(wèn)題，以及為了研究在新常態(tài)下企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資人的影響，本文選取滬深兩市的所有A股上市公司為樣本，由于2016年滬深所有A股上市公司的數(shù)量急劇下跌，考慮到數(shù)據(jù)的連續(xù)性，故樣本數(shù)據(jù)從2013年截止到2015年。樣本中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)、上市公司年報(bào)以及巨潮資訊網(wǎng)。為了減少研究誤差，對(duì)初始樣本數(shù)據(jù)作如下處理：（1）剔除ST和*ST等財(cái)務(wù)指標(biāo)已惡化的樣本，以減少極端值對(duì)本文研究的影響；（2）剔除3年間已經(jīng)暫?；蚪K止上市以及新上市的公司以確保數(shù)據(jù)具有連續(xù)性。經(jīng)過(guò)以上處理，共得到2 088家上市公司的樣本數(shù)據(jù)。本文采用STATA 14.0進(jìn)行實(shí)證分析與檢驗(yàn)。

（二）研究設(shè)計(jì)

1.自變量——每股社會(huì)貢獻(xiàn)值（CSR）。如何計(jì)量企業(yè)社會(huì)責(zé)任一直以來(lái)都是學(xué)術(shù)界較為關(guān)注的問(wèn)題，如今公認(rèn)的兩種計(jì)量方法一種是聲譽(yù)指數(shù)法，還有一種是內(nèi)容分析法。聲譽(yù)指數(shù)法是指將公司的社會(huì)表現(xiàn)以多維的角度進(jìn)行評(píng)估，計(jì)量企業(yè)的社會(huì)責(zé)任水平。由于這種測(cè)量方法較為主觀，依靠觀測(cè)者個(gè)人的評(píng)判，同時(shí)為形成聲譽(yù)指數(shù)而選取的樣本容量較少，所以結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性較差。內(nèi)容分析法針對(duì)企業(yè)公開(kāi)披露的社會(huì)責(zé)任履行信息深入剖析，找到有價(jià)值的信息，評(píng)價(jià)和計(jì)量企業(yè)社會(huì)責(zé)任。雖然內(nèi)容分析法具有主觀性，但樣本容量較大。2008年我國(guó)上海證券交易所正式頒布了《關(guān)于加強(qiáng)上市公司社會(huì)責(zé)任承擔(dān)工作的通知》，首次提出“每股社會(huì)貢獻(xiàn)值”這個(gè)概念衡量企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的水平，體現(xiàn)了企業(yè)所做的社會(huì)貢獻(xiàn)，給予了量化企業(yè)社會(huì)責(zé)任的新方法和依據(jù)。具體量化公式為：

每股社會(huì)貢獻(xiàn)值=（凈利潤(rùn)+為國(guó)家創(chuàng)造的稅收+支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金+支付的借款利息+對(duì)外捐贈(zèng)額-社會(huì)成本）/總股本

其中，社會(huì)成本是指企業(yè)因環(huán)境污染等所產(chǎn)生的已經(jīng)發(fā)生以及未來(lái)將要發(fā)生的成本。

不過(guò)，警察問(wèn)我：“錢(qián)包里有沒(méi)有個(gè)人證件？”我說(shuō)有，有在留卡。他打開(kāi)東京警視廳失物招領(lǐng)網(wǎng)站，輸入我的名字，結(jié)果居然看到我的錢(qián)包已經(jīng)出現(xiàn)在“拾到物”的名錄上。

2.因變量：投資者行為——股票交易量（VOL）。在此，用股票交易量來(lái)衡量投資者行為。在資本市場(chǎng)中，股票交易數(shù)量可以體現(xiàn)出投資者關(guān)注到企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任而做出的行為。當(dāng)投資者得知企業(yè)有良好的社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)時(shí)，會(huì)做出相應(yīng)的買(mǎi)賣股票的決策，導(dǎo)致股票交易量發(fā)生變化。一般認(rèn)為，資本市場(chǎng)的深度較大時(shí)，所包含的股票交易量也會(huì)較大，減輕價(jià)格波動(dòng)所帶來(lái)的影響，市場(chǎng)價(jià)格更加穩(wěn)定。Easley等人研究發(fā)現(xiàn)，以私人信息優(yōu)勢(shì)為基礎(chǔ)的交易概率隨著股票交易量的增加而減少。至此可以推斷出：投資者和機(jī)構(gòu)投資者通常認(rèn)可社會(huì)責(zé)任信息披露完備且履行情況較好的企業(yè)，并在資本市場(chǎng)中買(mǎi)賣這類企業(yè)的股票，該股票交易活躍，交易量較大。

3.控制變量。投資者行為不僅會(huì)受到企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露水平的影響，還會(huì)摻雜著其他多種因素的影響，包括行業(yè)因素、宏觀因素和企業(yè)的個(gè)體因素。通常在以上市公司為樣本進(jìn)行研究時(shí)，公司的盈利能力、資產(chǎn)情況和股本結(jié)構(gòu)等都是值得關(guān)注的控制變量，因此本文在參考眾多學(xué)者的研究基礎(chǔ)上，選取了下列控制變量。

（1）企業(yè)規(guī)模（lnsize），企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)。一方面，一些投資者認(rèn)為大企業(yè)不如小企業(yè)有吸引力，因?yàn)樗麄兺度胂嗤馁Y金獲得的所有權(quán)較少，限制了他們的影響力（Graves和 Waddock，1994）；另一方面，企業(yè)的規(guī)模越大，其社會(huì)責(zé)任的履行則會(huì)相對(duì)較好，政治成本理論顯示，政府管制機(jī)構(gòu)、媒體、環(huán)保團(tuán)體等對(duì)公司的關(guān)注與公司規(guī)模呈正相關(guān)，Emst&Emst公司的報(bào)告指出規(guī)模對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息的披露有正向影響，Chow（1987）的研究也證實(shí)了這一點(diǎn)。

（2）財(cái)務(wù)杠桿（Debt），企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。一方面，高負(fù)債企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)讓機(jī)構(gòu)投資者望而卻步（Chagantietal，1991）；另一方面，高杠桿可能會(huì)促使管理者追求更高的收益，通過(guò)激勵(lì)效益從而降低代理成本（Duke和Hunt，1990），另一種可能是會(huì)促使管理者更重視經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)而不是收購(gòu)和兼并（Myers，1984；Westonetal，2001），這使得投資者愿意投資高財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)。

（3）盈利水平（ROE），凈資產(chǎn)收益率。企業(yè)財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)與企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露正相關(guān)（Cowenetal.，1987），而且機(jī)構(gòu)投資者往往也愿意投資盈利水平好的企業(yè)。

（4）行業(yè)性質(zhì)（Indus）。熊源（2014）實(shí)證研究了 A 股制造業(yè)企業(yè)CSR信息的市場(chǎng)反應(yīng)，發(fā)現(xiàn)投資者對(duì)消費(fèi)型制造業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效信息的關(guān)注度高于非消費(fèi)型制造業(yè)上市公司。齊廣旭、王巧、姚海琳（2012）研究了環(huán)境敏感型企業(yè)的企業(yè)社會(huì)責(zé)任與該公司股票的市場(chǎng)表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)積極履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任的環(huán)境敏感型企業(yè)能夠降低公司股票的波動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)性，我國(guó)的新興資本市場(chǎng)對(duì)社會(huì)責(zé)任履行良好的企業(yè)開(kāi)始發(fā)揮積極的激勵(lì)作用。因此，本文認(rèn)為行業(yè)性質(zhì)會(huì)對(duì)投資者行為產(chǎn)生影響。

本文基于以上學(xué)者的分類，在我國(guó)證監(jiān)會(huì)制定的《上市公司行業(yè)分類指引》和環(huán)保部發(fā)布的《上市公司環(huán)境信息披露指南》規(guī)定的16類重污染行業(yè)的基礎(chǔ)上，重新對(duì)消費(fèi)者敏感型企業(yè)和環(huán)境敏感型企業(yè)進(jìn)行了分類，本文將行業(yè)分類代碼為 B、C22、C25、C26、C29、C30、C33、D 的企業(yè)歸為環(huán)境敏感型企業(yè)，Indus（）=1，該類行業(yè)的企業(yè)對(duì)生態(tài)環(huán)境影響較大； 將行業(yè)分類代碼為 C13、C14、C15、C17、C18、C19、C27、C34、C39、F、H、O、Q、I的企業(yè)歸為消費(fèi)者敏感型企業(yè)，Indus（）=2，這類企業(yè)提供的產(chǎn)品和服務(wù)與消費(fèi)者息息相關(guān)；其余行業(yè)的企業(yè)則歸為不敏感型企業(yè)，Indus（）=0。

（5）年份（year）。本文涉及到 2013—2015 年共 3 年的上市公司數(shù)據(jù)，因此將年份作為控制變量。

表1 變量定義表

（三）模型構(gòu)建

為了研究經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息的披露對(duì)投資者行為的影響，本文構(gòu)建模型（1）采用多元線性回歸法檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資者行為的影響程度，然后采用相關(guān)性檢驗(yàn)的方法檢驗(yàn)投資者行為與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性。

其中，β0為截距，β1-5為系數(shù)，εit為誤差，i表示第 i個(gè)上市公司，t=1，2，3，分別表示 2013—2015 年。

五、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)（見(jiàn)表2）

通過(guò)表2可以看出，隨著經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的提出，近幾年間企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息的披露更加全面，使投資者清晰地了解并充分監(jiān)督上市公司的具體情況，抑制了信息不對(duì)稱的發(fā)生。這種情況激勵(lì)了企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任，所以社會(huì)貢獻(xiàn)值逐年變高。另外，樣本的股票交易量的標(biāo)準(zhǔn)差較大，反映出投資者對(duì)樣本公司的選擇有較大不同。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

（二）回歸結(jié)果分析（見(jiàn)表3）

從表3中我們可以看出方程整體擬合效果較好，R2的值達(dá)到了0.683，說(shuō)明變量之間的自相關(guān)問(wèn)題較弱。CSR通過(guò)了顯著性水平為1%的檢驗(yàn)，系數(shù)值達(dá)到0.38，表明每股社會(huì)貢獻(xiàn)值和股票交易量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，具體為：企業(yè)社會(huì)貢獻(xiàn)值越高，股票交易量越大。驗(yàn)證了假設(shè)社會(huì)責(zé)任履行較好的企業(yè)能更好地吸引投資者。

在控制變量上，企業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模對(duì)投資者行為具有積極的影響，表現(xiàn)為在1%的水平上顯著，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模較大、凈資產(chǎn)收益率較大時(shí)容易得到投資者的認(rèn)可，從而股票交易量較大。而股票交易量與資產(chǎn)負(fù)債率呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。

表3 主分析結(jié)果

六、結(jié)論與建議

經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，社會(huì)責(zé)任規(guī)范了企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)對(duì)利益相關(guān)者的影響深遠(yuǎn)，應(yīng)當(dāng)引起社會(huì)各界足夠的重視。文章以2013—2015年滬深A(yù)股上市公司為樣本，研究股票交易量、每股社會(huì)責(zé)任價(jià)值等指標(biāo)之間的關(guān)系，研究表明：（1）企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平能夠在一定程度上影響投資者行為，當(dāng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行較好的信息傳遞出去時(shí)，能夠更好地吸引投資者關(guān)注，使投資者產(chǎn)生積極的反饋，愿意購(gòu)買(mǎi)企業(yè)股票；（2）通過(guò)對(duì)2013—2015年滬深A(yù)股上市公司的企業(yè)社會(huì)責(zé)任的衡量，我們可以發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，由于企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)的不斷提高，促使企業(yè)通過(guò)更好地履行社會(huì)責(zé)任，提高企業(yè)的社會(huì)貢獻(xiàn)度，來(lái)滿足不斷提高的對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行情況信息披露內(nèi)容的質(zhì)量要求。

基于以上結(jié)論可以提出相應(yīng)的建議：（1）培養(yǎng)企業(yè)的社會(huì)責(zé)任意識(shí)，使企業(yè)用長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略目光將社會(huì)責(zé)任作為核心競(jìng)爭(zhēng)力而自愿自覺(jué)地履行。肅清企業(yè)原有的不正之風(fēng)，深入貫徹社會(huì)主義核心價(jià)值觀，政府可以出臺(tái)對(duì)應(yīng)的法律法規(guī)激勵(lì)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任、防止企業(yè)背棄社會(huì)責(zé)任。（2）審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)是審計(jì)活動(dòng)的根基，國(guó)內(nèi)企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)還需要繼續(xù)完善。經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，審計(jì)署應(yīng)聯(lián)合商務(wù)部、國(guó)稅總局和環(huán)保部等行政部門(mén)，邀請(qǐng)各行業(yè)專家學(xué)者共同對(duì)社會(huì)責(zé)任的界定和審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行探討，為我國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任審計(jì)奠定理論基礎(chǔ)和現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)，提高其應(yīng)用水平。