本刊研究員 田 闖

市場方面，海通證券荀玉根認為，當前的應(yīng)對策略以穩(wěn)為先。①資金屬性決定投資策略：外資VS國內(nèi)公募。今年：內(nèi)外資分歧持續(xù)拉大，從根本上看是資金屬性決定投資策略，對于外資機構(gòu)投資者來說，通常為養(yǎng)老金等長線資金持有，通?？己耸欠衽苴A基準指數(shù)，考核期三年甚至更長，突出長期投資和價值投資。三年長周期看目前是不錯的位置，但中期看磨底右側(cè)信號仍需等待，如前面提到的去杠桿出現(xiàn)拐點或改革明顯提速。②以穩(wěn)為先。磨底期消費白馬是較好的配置品。本輪強勢股恒瑞醫(yī)藥、格力電器、貴州茅臺自6月以來最大跌幅也有27%、25%、20%，估值有所回落。從基本面看消費白馬股盈利仍較優(yōu)，食品飲料、家電業(yè)績保持高增長，醫(yī)藥基本面自去年下半年開始顯著改善，此外邊際資金決定價格，下半年外資仍是最為確定的增量資金。著眼未來科技類成長是主要方向，長期看代表經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型方向，短期看新經(jīng)濟是擴內(nèi)需和調(diào)結(jié)構(gòu)的交集。從改革角度出發(fā)，若十九屆四中全會前后推出較大力度的改革措施，將提高經(jīng)濟潛在增速，銀行作為宏觀經(jīng)濟縮影，有望迎來修復(fù)行情。

中金公司認為，在當前環(huán)境下亟待重塑市場信心，除了短期的穩(wěn)增長措施之外，從根本上需要靠繼續(xù)推進市場化方向的改革。如若政企不分、政府與市場關(guān)系擺不正，容易導(dǎo)致扭曲、低效率、企業(yè)缺乏競爭力，無法應(yīng)對日趨嚴峻的全球競爭，也容易導(dǎo)致資源錯配形成的經(jīng)濟高杠桿、導(dǎo)致經(jīng)濟金融風險的累積。因此無論是對外應(yīng)對貿(mào)易摩擦、還是對內(nèi)實現(xiàn)高質(zhì)量可持續(xù)增長，都需要堅定市場化改革方向，堅持方向正確、措施得力的改革，包括加快推進國企、財稅、金融、戶籍、土地等方面改革，提升資源配置效率和增長的持續(xù)性。近期中美在副部長級別重啟貿(mào)易談判可能對短期市場情緒恢復(fù)有所幫助，但根源還需依靠改革發(fā)力。

每周金股：伊利股份

本周筆者建議關(guān)注伊利股份（600887）。公司是國內(nèi)乳制品行業(yè)的龍頭企業(yè)。站在當下，筆者認為，從行業(yè)的角度來看，在消費量的方面，三四線城市及農(nóng)村對于量的增長貢獻將越來越大，在價的方面，乳制品均價受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化逐步提升，并超越量對于行業(yè)整體的貢獻。乳制品行業(yè)告別以前15%年化增速的時代，換擋至5%左右的個位數(shù)增長，并且能夠持續(xù)。

行業(yè)銷量未飽和

國內(nèi)乳制品經(jīng)過過去十幾年的高速增長之后，最近呈現(xiàn)低個位數(shù)甚至偶爾負增長的趨勢。根據(jù)歐瑞咨詢的數(shù)據(jù)顯示，2016年國內(nèi)乳制品銷量為3047萬噸，同比小幅提升1.19%。

將乳制品分成液態(tài)奶、奶粉和干乳制品來看。2016年我國人均乳制品折合生鮮乳的消費量為36千克（故而與乳制品的銷量有差異），而與我國有相似飲食習慣但人均收入更高的日本，目前的人均乳制品消費量是50千克，隨著人均收入的不斷提升，人均乳制品銷量仍然有上升空間。

從液態(tài)奶的銷量來看，全國人均液態(tài)奶的銷量為20千克左右，一線城市的液態(tài)奶滲透率已達九成以上，人均消費量在30千克，與日本和韓國的水平差不多，增長空間有限；二線城市和部分三線城市的滲透率達70%以上，人均消費量相對一線城市人均減少34.7%，僅為23千克；在我國大部分中小型城市，乳制品滲透率僅在50%左右，且人均消費僅為一線城市的一半；農(nóng)村地區(qū)受限于銷售渠道、購買能力、消費觀念等因素，滲透率僅為20%左右，人均消費量不到一線城市人均的四分之一，大致在7千克。

從上述數(shù)據(jù)我們可以看出，行業(yè)整體的銷量有上升空間，但是不能期待像過去一樣高速增長，畢竟目前最具消費能力的一二線城市已經(jīng)達到飽和，而三四線城市及農(nóng)村需要消費能力逐步提升，所以最終我們看到的結(jié)果就是終端銷量個位數(shù)甚至偶爾負增長。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷改善

從價的方面來看，乳制品行業(yè)正在經(jīng)歷持續(xù)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級。從2008年以來，整個乳制品行業(yè)的銷售均價持續(xù)提升。在過去十幾年，我們看到越來越多的更高管的品類出現(xiàn)，且占比逐步提升。早期乳品行業(yè)增長主要由基礎(chǔ)品類如基礎(chǔ)白奶及嬰幼兒奶粉推動。十幾年來各大乳企持續(xù)的品類創(chuàng)新和消費者需求多元化促進了不同乳制品品類的發(fā)展，以常溫酸奶為例，自2009年光明推出常溫酸奶新品類莫斯利安后，常溫酸奶品類呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，酸奶品類在乳制品中占比自2009年的14%升至2017年24%，酸奶品類近3年復(fù)合增速進一步提升至21.5%，而根據(jù)歐瑞咨詢的數(shù)據(jù)，國內(nèi)酸奶產(chǎn)品的平均零售噸價接近14000元，比普通白奶均價高出將近20%。

本周券商晨會報告重點推薦個股一覽

而放眼未來，盡管受限于大型乳企產(chǎn)能布局和冷鏈運輸半徑，巴氏奶在國內(nèi)滲透率還較低，但是對比國外，巴氏奶將會是各大企業(yè)日后發(fā)展的方向。同時，黃油、奶酪的占比也在逐步增加。

此外，必須留意到的是，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，不僅帶來平均售價的增長，也帶來毛利率的改善，對于整個行業(yè)的利潤有雙向的刺激。