楊露

90年前，世界經(jīng)歷了一場(chǎng)最為嚴(yán)重的大蕭條。危機(jī)出現(xiàn)后，凱恩斯主義的經(jīng)濟(jì)干預(yù)政策大行其道。

2008年爆發(fā)的全球金融危機(jī)，與當(dāng)年的大蕭條頗有幾分相似之處，比如都有資產(chǎn)泡沫，都有信貸緊縮風(fēng)險(xiǎn)，也都爆發(fā)過貿(mào)易戰(zhàn)。2013年，時(shí)任中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室主任、國(guó)家發(fā)改委副主任的劉鶴曾主編《兩次全球大危機(jī)的比較研究》一書，專門對(duì)兩次危機(jī)進(jìn)行了比較和分析。

目前，全球經(jīng)濟(jì)并未完全從2008年的危機(jī)中走出，而貿(mào)易保護(hù)主義又開始盛行。與此同時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速也在放緩，在這種背景下重新認(rèn)識(shí)兩次大危機(jī)的成因與對(duì)策，以及其對(duì)經(jīng)濟(jì)思想發(fā)展的影響等，對(duì)今天的中國(guó)來說，顯然有著非凡的意義。

就此，《南風(fēng)窗》日前在上海采訪了著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長(zhǎng)張軍教授。張軍為“當(dāng)代中國(guó)經(jīng)濟(jì)”長(zhǎng)江學(xué)者特聘教授，博士生導(dǎo)師，也是核心經(jīng)濟(jì)學(xué)期刊《世界經(jīng)濟(jì)文匯》主編。他是當(dāng)今中國(guó)有影響的經(jīng)濟(jì)學(xué)家之一，在中國(guó)的工業(yè)改革、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和增長(zhǎng)等研究領(lǐng)域享有廣泛聲譽(yù)。

危機(jī)亟需流動(dòng)性注入

南風(fēng)窗：幾年前，你曾與前美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在復(fù)旦大學(xué)對(duì)話，他回憶了運(yùn)用貨幣政策應(yīng)對(duì)2008年美國(guó)金融危機(jī)的經(jīng)過。對(duì)比1929年的大蕭條，他認(rèn)為危機(jī)期間貨幣政策收緊，是導(dǎo)致大蕭條和經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期停滯的重要原因。怎么看？

張軍：貨幣政策相當(dāng)重要，伯南克他自己的博士論文就是研究大蕭條的，并反思了為什么大危機(jī)演變成了大蕭條。其實(shí)，伯南克也好，弗里德曼也好，他們研究的結(jié)論都認(rèn)為，當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)在貨幣政策上有很大失誤。

因?yàn)?，危機(jī)發(fā)生以后，通常經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性的收縮。很簡(jiǎn)單，危機(jī)來了以后，沒有人愿意把錢借給其他人。你想一下，你是企業(yè)家，在你最需要流動(dòng)性渡過難關(guān)的時(shí)候卻借不到錢，那會(huì)怎么樣？

在任何經(jīng)濟(jì)體，要想讓整個(gè)經(jīng)濟(jì)盡快從危機(jī)當(dāng)中復(fù)蘇，首先需要解決的一般都是流動(dòng)性短缺的問題。但恰好危機(jī)發(fā)生的時(shí)候，金融機(jī)構(gòu)變得保守了，那么很多遇到困難的企業(yè)將無法通過融入亟需的資金，來避免本可避免的自身危機(jī)。

所以，這個(gè)時(shí)候唯一能做的就是要從外部注入流動(dòng)性。我跟伯南克對(duì)話的時(shí)候，專門問了這些問題。在美國(guó)2008年發(fā)生次貸危機(jī)的時(shí)候，他從他研究當(dāng)中得到了這個(gè)教訓(xùn)。那時(shí)他作為美聯(lián)儲(chǔ)主席，堅(jiān)定地用了所謂量化寬松的辦法，向經(jīng)濟(jì)注入了流動(dòng)性。

貨幣當(dāng)局為何刺破泡沫？

南風(fēng)窗：能通過印鈔票的方式來增加流動(dòng)性嗎？

張軍：早期我們學(xué)習(xí)凱恩斯，大家都認(rèn)為可以印鈔票來增加流動(dòng)性，西方把這個(gè)行為稱作“helicopter money”，直升機(jī)撒錢。但在正常情況下，大家不太可能用這種原始辦法。當(dāng)然，真的沒有辦法的時(shí)候，這可能是唯一的辦法。

現(xiàn)在金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)，不需要直接這么干。2008年危機(jī)后，為了向危機(jī)中的經(jīng)濟(jì)注入流動(dòng)性，伯南克用了量化寬松的辦法。量化寬松其實(shí)就是央行從金融市場(chǎng)上大量購(gòu)入金融機(jī)構(gòu)的債券，以此釋放流動(dòng)性。等到經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后，央行再把手上持有這些債券賣出去，從而收回過多的流動(dòng)性。所以，伯南克是借助于金融市場(chǎng)向經(jīng)濟(jì)提供流動(dòng)性。

在《兩次全球大危機(jī)的比較研究》中，劉鶴團(tuán)隊(duì)也做了類似的分析。大危機(jī)的出現(xiàn)，跟之前的央行的貨幣政策過于寬松，從而刺激需求亢奮和資產(chǎn)價(jià)格泡沫有關(guān)。用他們的話說，泛濫的信貸政策引起了股市的泡沫和投機(jī)的狂熱。

其實(shí)，在美國(guó)2008年大危機(jī)之前，美聯(lián)儲(chǔ)極寬松的貨幣政策、金融監(jiān)管的放松和次級(jí)貸款膨脹都已經(jīng)達(dá)到前所未有的水平，泡沫膨脹，經(jīng)濟(jì)看起來繁榮。

此外，這種局面還會(huì)進(jìn)一步影響市場(chǎng)和家庭的預(yù)期，對(duì)于繁榮的經(jīng)濟(jì)沒有人認(rèn)為會(huì)出問題。但是貨幣當(dāng)局不一樣，他們會(huì)更注意通貨膨脹，一旦通脹超出預(yù)期，貨幣當(dāng)局便不得不采取緊縮貨幣政策，從而捅破泡沫。

量化寬松要及時(shí)退出

南風(fēng)窗：持續(xù)的擴(kuò)張性貨幣政策，會(huì)不會(huì)造成利率過低，扭曲資源配置信號(hào)？

張軍：當(dāng)然會(huì)，但一開始不會(huì)。危機(jī)之后，資源開始閑置，得不到充分利用。貨幣擴(kuò)張有助于提高閑置資源的利用率，盡管這可能是一個(gè)次優(yōu)的辦法。你必須知道，在需求已經(jīng)嚴(yán)重收縮的情況下，如果你不用最低利率去刺激經(jīng)濟(jì)總需求，經(jīng)濟(jì)就很難恢復(fù)。

所以，凱恩斯在1936年的《通論》中，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)做了這樣一種研究和理解。之后，他認(rèn)為經(jīng)濟(jì)的蕭條，在短期里面的需求變化，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于供給的變化。在這種情況下，就要想辦法把融資的成本降低，實(shí)行比較低的利率，來刺激需求的復(fù)蘇。你要用這個(gè)接近零利率甚至負(fù)利率的手段，2008年之后的日本、歐洲基本上用的都是這個(gè)思路。

在《兩次全球大危機(jī)的比較研究》中，劉鶴團(tuán)隊(duì)也做了類似的分析。大危機(jī)的出現(xiàn)，跟之前的央行的貨幣政策過于寬松，從而刺激需求亢奮和資產(chǎn)價(jià)格泡沫有關(guān)。

在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之后，就需要考慮調(diào)整貨幣政策，更要控制通貨膨脹。我們看到，美聯(lián)儲(chǔ)后來就開始考慮退出量化寬松的時(shí)間表，就是這個(gè)道理。

為什么中國(guó)在“穩(wěn)杠桿”？

南風(fēng)窗：中國(guó)目前財(cái)政政策已受到財(cái)政收入下滑與政府債務(wù)高企的約束，貨幣政策有效性也在不斷下降。中國(guó)是否擁有足夠政策空間阻止美國(guó)式“大蕭條”發(fā)生？

張軍：你說的對(duì)，中國(guó)會(huì)有這個(gè)情況，但情況比較復(fù)雜，經(jīng)濟(jì)處在一個(gè)調(diào)整和轉(zhuǎn)型期。2013年以后，新一屆領(lǐng)導(dǎo)人把重點(diǎn)放到了提高效率和提高增長(zhǎng)質(zhì)量上，提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革這個(gè)概念。

因此，從宏觀政策上，調(diào)低了固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)率，現(xiàn)在基本上接近于名義GDP的增長(zhǎng)。在2013年之前，投資增長(zhǎng)率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于名義GDP。比如說，如果名義GDP增長(zhǎng)10%，那么投資要增長(zhǎng)20%，甚至更高。今年上半年，我們投資的增長(zhǎng)率大概在7.8%，過去是20%。

經(jīng)濟(jì)放慢以后，信貸不會(huì)馬上同步放緩。對(duì)信貸的需求，很大程度與兩個(gè)東西有關(guān)。一個(gè)就是債務(wù)的存量，如果之前債務(wù)規(guī)模很大，債務(wù)關(guān)系要靠滾動(dòng)來維持，借新還舊。

第二個(gè)，就是我們之前的信貸有相當(dāng)大的部分流向了非實(shí)體，在金融系統(tǒng)內(nèi)部的空轉(zhuǎn)。我們不能說房地產(chǎn)是虛擬經(jīng)濟(jì)，但它是資產(chǎn)，它的價(jià)格要比它的實(shí)物量變動(dòng)大得多。所以，資產(chǎn)交易規(guī)模越來越大，那么就需要更多的信貸來完成交易。但另一方面，而資產(chǎn)的交易規(guī)模大，不一定能增加GDP。

基于這兩方面的原因，現(xiàn)在信貸增長(zhǎng)率與名義GDP增長(zhǎng)之間的差距不會(huì)很快縮小?，F(xiàn)在縮小了不少，那么可能是去杠桿的力度很大。

可是，一旦過度去杠桿，GDP的6.8%的增長(zhǎng)目標(biāo)就會(huì)守不住了。所以，7月31日的中央政治局會(huì)議表明了態(tài)度，去杠桿的同時(shí)也得把握好力度和節(jié)奏。7月23日的常務(wù)會(huì)議和31日的政治局會(huì)議，給貨幣政策的性質(zhì)也做了一個(gè)定調(diào)，實(shí)施積極財(cái)政和穩(wěn)健貨幣政策。

經(jīng)濟(jì)放慢以后，信貸不會(huì)馬上同步放緩。如果之前債務(wù)規(guī)模很大，債務(wù)關(guān)系要靠滾動(dòng)來維持，借新還舊。

拯救危機(jī)要先拯救預(yù)期

南風(fēng)窗：大蕭條后，凱恩斯主義的經(jīng)濟(jì)干預(yù)政策大行其道，各國(guó)都在慌亂中出臺(tái)各式各樣的救市政策，例如大幅降低貸款利率，大規(guī)模擴(kuò)大銀行信貸。為什么凱恩斯主義能夠成為主流？

張軍：凱恩斯的思想本身沒有錯(cuò)。因?yàn)榘凑罩肮诺浣?jīng)濟(jì)學(xué)的說法，市場(chǎng)是萬能的，市場(chǎng)可以自動(dòng)調(diào)節(jié)供求。按照這個(gè)邏輯，把每一個(gè)個(gè)體的供求加總到整個(gè)國(guó)家的層面，就變成宏觀的供求，那宏觀的供求，靠市場(chǎng)也是可以達(dá)到平衡。但為什么會(huì)產(chǎn)生蕭條？

凱恩斯的《通論》讓大家明白，其實(shí)每一個(gè)個(gè)體，無論是企業(yè)投資者還是家庭，都是按照市場(chǎng)來行事，可是他們加總起來，在宏觀層面上不見得能夠達(dá)到一種均衡。

《通論》對(duì)這個(gè)部分的解釋，最重要的一個(gè)概念就是“預(yù)期”。做交易不僅僅看現(xiàn)在，還得想到明年會(huì)怎么樣。當(dāng)每個(gè)人都有預(yù)期的時(shí)候，預(yù)期就受很多因素的干擾。

人有個(gè)特點(diǎn)就是跟風(fēng)，比如說一個(gè)消息發(fā)出來，大家會(huì)相信，所以它會(huì)影響預(yù)期。而凱恩斯認(rèn)為經(jīng)濟(jì)在短期來講，情緒非常重要。一旦大家悲觀，那這個(gè)經(jīng)濟(jì)就不可能發(fā)展得好。一旦大家比較亢奮，經(jīng)濟(jì)就會(huì)產(chǎn)生過度的繁榮。

所以，凱恩斯的經(jīng)濟(jì)學(xué)是典型的針對(duì)蕭條的經(jīng)濟(jì)學(xué)?？唆敻衤诤芏嗄暌院髮懥艘槐緯小妒挆l經(jīng)濟(jì)學(xué)的回歸》，不僅僅在理論上說清楚了這一點(diǎn)，而且給出了治理大蕭條的應(yīng)急辦法，也就是讓政府的貨幣政策、財(cái)政政策要發(fā)揮積極的作用，我們稱之為凱恩斯革命。

任何事情都有兩面性，一旦大家覺得可以用這種方式治理大蕭條，就可能會(huì)被濫用。一旦被濫用，國(guó)家就會(huì)不斷干預(yù)經(jīng)濟(jì)。

長(zhǎng)期發(fā)展不問凱恩斯

南風(fēng)窗：凱恩斯從大蕭條中得出了“自由市場(chǎng)已宣告失敗”的結(jié)論，而弗里德曼則認(rèn)定失敗的是美聯(lián)儲(chǔ)。

張軍：凱恩斯主義它是研究短期的，所以政府不能把這個(gè)理論長(zhǎng)期化。而弗里德曼他一直堅(jiān)持市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)在長(zhǎng)期運(yùn)行，短期會(huì)受到干擾。我相信弗里德曼從來沒有說過凱恩斯主義的政策是錯(cuò)的，他只不過是說不能把短期的東西給它長(zhǎng)期化。

凱恩斯的那句名言，“從長(zhǎng)期看，我們都死了”，就是說它只關(guān)心短期。而弗里德曼關(guān)心的是長(zhǎng)期，如果把短期的東西長(zhǎng)期化，政府不斷干預(yù)市場(chǎng)，一定會(huì)傷害長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)。

南風(fēng)窗：凱恩斯認(rèn)為大蕭條是由于有效需求不足導(dǎo)致的，在供給側(cè)改革的背景下，需求經(jīng)濟(jì)學(xué)能提供給中國(guó)解決問題的答案嗎？

張軍：我希望我們所說的供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革是長(zhǎng)期的，而不是把它作為一個(gè)短期的手段。過去供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革實(shí)際上做的更多的是去杠桿，去產(chǎn)能，這些東西其實(shí)也是短期。如果供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革只是這些東西，我覺得它還是沒有擺脫凱恩斯主義的思想。

中國(guó)當(dāng)下改革的核心問題是要解決資源錯(cuò)配。要把國(guó)有經(jīng)濟(jì)徹底地壓縮，不能讓它獨(dú)占金融資源。

中國(guó)當(dāng)下改革的核心問題是要解決資源錯(cuò)配。這個(gè)問題跟國(guó)有經(jīng)濟(jì)過大有關(guān)，要把國(guó)有經(jīng)濟(jì)徹底地壓縮，不能讓它獨(dú)占金融資源。我們的投資過熱和回報(bào)惡化，都是這個(gè)問題造成的。這些央企雖然規(guī)模很大，其實(shí)效益很差，我們的銀行信貸絕大部分都流向這些大企業(yè)，所以債務(wù)也主要是它們。但現(xiàn)在去杠桿去了半天，大企業(yè)的杠桿沒有下來，很多中小企業(yè)卻因?yàn)槿ジ軛U都垮掉了。

危機(jī)才能讓人徹底清醒

南風(fēng)窗：對(duì)于中國(guó)的經(jīng)濟(jì)，您覺得長(zhǎng)期的趨勢(shì)是什么？

張軍：中國(guó)40年沒有發(fā)生大危機(jī)，但是我們小危機(jī)不斷，只是我們沒有允許小危機(jī)真正爆發(fā)出來?，F(xiàn)在，我們可能又處于小危機(jī)頻發(fā)的時(shí)候，當(dāng)前的高債務(wù)就是小危機(jī)，兩年前的股災(zāi)也是小危機(jī)。

危機(jī)也有好處。允許有小危機(jī)不斷出現(xiàn)，或許我們就能避免大危機(jī)的到來。小危機(jī)就像你感冒發(fā)燒一樣，給了你很多善意的提醒，提醒你要正視之前的問題，而不是去掩蓋那些問題。我說的掩蓋，說的是一旦出了問題，總是用最簡(jiǎn)單的辦法去處理。比如，發(fā)生了一些新金融領(lǐng)域的亂象和詐騙案子，我們就傾向于用政府力量關(guān)掉它，不讓它存在，而不是引導(dǎo)它、分流它、監(jiān)管它。

在中國(guó)，我現(xiàn)在比較擔(dān)心的就是我們不承認(rèn)和面對(duì)小危機(jī)的發(fā)生，而是希望用行政命令一關(guān)了之，這就是掩蓋危機(jī)。

對(duì)中國(guó)來講，我覺得一場(chǎng)大的危機(jī)也不見得是壞事。我們還沒有真正經(jīng)歷過大危機(jī)，所以不知道哪些早已做錯(cuò)了，很多不好的做法就是改不掉。被危機(jī)打擊一下，會(huì)讓我們頭腦更加清醒。當(dāng)然，沒有人希望有大危機(jī)來臨，尤其是我們中國(guó)。

有了小危機(jī)，我們的改革就能進(jìn)步。但現(xiàn)在我們有點(diǎn)釜底抽薪的感覺，仿佛現(xiàn)在最好就是全部都關(guān)掉。P2P不讓做了，商業(yè)銀行表外業(yè)也被看作洪水猛獸。用“堵”的方法而不是“疏”，沒有解決真正的問題。就像都江堰，古人是用疏，而非堵的辦法。

所以，你看美國(guó)的大小危機(jī)產(chǎn)生以后，復(fù)蘇還是比較快的。很多問題直接暴露，暴露出來以后，它也能很快復(fù)蘇，因?yàn)殚L(zhǎng)遠(yuǎn)來說，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)它有自我修復(fù)和糾偏的能力。

危機(jī)后，美國(guó)金融監(jiān)管也加強(qiáng)了。但金融創(chuàng)新沒有停止，華爾街慢慢又開始呼吁放松金融管制了。不過，吃一塹長(zhǎng)一智，希望這一次大危機(jī)的教訓(xùn)沒有被華爾街浪費(fèi)。