華泰證券

投資要點(diǎn)

1、設(shè)計(jì)板塊歸母凈利同比增速最高。

2、估值處于低位。

2018年上半年大部分子板塊均取得歸母凈利正增長，設(shè)計(jì)同比增速最高37%；裝飾與化工工程同比增速改善最為顯著，PPP相關(guān)的大基建、中小建企和園林歸母凈利同比增速下滑。18H1子板塊盈利能力分化，設(shè)計(jì)/國際工程受益毛利率提升盈利能力增強(qiáng)，其他多數(shù)子板塊毛利率平穩(wěn)或略降同時受累于管理費(fèi)用率提升，PPP相關(guān)板塊財(cái)務(wù)費(fèi)用率普升，施工板塊應(yīng)收款減值同比增速普遍低于收入同比增速。H1基建相關(guān)子板塊總資產(chǎn)及應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率同比下降，H2若項(xiàng)目推進(jìn)及融資改善，則有望回升。H1設(shè)計(jì)在歸母凈利高增長同時CFO凈流出占收入比例未明顯變化，體現(xiàn)較高增長質(zhì)量。

上半年大基建CFO凈流出占收入比重明顯增加體現(xiàn)墊資支出增加，投資支付現(xiàn)金增加受PPP、地產(chǎn)投資及其他投資支出影響。中小建企和園林CFO金流出有所下降，PPP資本金支出帶動投資支付現(xiàn)金繼續(xù)同比增加。在CFO未出現(xiàn)明顯改善情況下，三個板塊有息負(fù)債余額同比增速均超過25%，大基建達(dá)到72%，未來或推動財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升。相較年初大基建和園林資產(chǎn)負(fù)債率有所增加，而園林經(jīng)營性負(fù)債同比增速高于有息負(fù)債，未來或面臨較大的支付壓力。我們認(rèn)為下半年P(guān)PP相關(guān)板塊財(cái)務(wù)指標(biāo)的改善仍然依賴于項(xiàng)目貸的加快落地。

重點(diǎn)推薦：金螳螂、蘇交科和中設(shè)集團(tuán)。