荀玉根

消費(fèi)白馬仍是很好的配置品，考慮7-8月反彈窗口期，成長股是更好的彈性品種。

回顧年初至今的市場表現(xiàn)，以中美貿(mào)易摩擦為界，可分為兩個運(yùn)行區(qū)間。年初至3月22日市場在正常區(qū)間波動。震蕩區(qū)間被破壞始于3月22日特朗普宣布將有可能對從中國進(jìn)口的600億美元商品加征關(guān)稅，隨后至今市場進(jìn)入持續(xù)下行區(qū)間。A股迎來至暗時刻。

這次中美貿(mào)易摩擦的實(shí)質(zhì)是中長期經(jīng)濟(jì)博弈，很難在短期內(nèi)得以妥善解決。7月6日，美國貿(mào)易代表辦公室宣布啟動關(guān)稅排除程序，部分中國產(chǎn)品加征關(guān)稅有望豁免。短期看貿(mào)易摩擦有所平緩，這為市場的反彈構(gòu)造了一個相對較好的外部氛圍。

回顧2000年以來除單邊牛市或熊市年份，市場大跌后的四次大反彈，市場底部往往呈現(xiàn)如下特征，第一，經(jīng)歷了明顯的下跌。第二，估值水平較低。第三，大類資產(chǎn)中股市配置優(yōu)勢顯現(xiàn)。目前市場的特征均與前四次市場底部類似，而前四次市場底部都出現(xiàn)政策微調(diào)。針對目前去杠桿背景下的資金緊張，監(jiān)管層已經(jīng)在釋放政策微調(diào)的跡象，后續(xù)觀察7月下旬召開的中央政治局會議，預(yù)計(jì)政策較上半年會出現(xiàn)階段性微調(diào)。

這次A股有可能再次出現(xiàn)圓弧底，主要因?yàn)榻?jīng)濟(jì)內(nèi)部調(diào)結(jié)構(gòu)、去杠桿需要以時間換空間，宏觀政策基調(diào)是穩(wěn)中求進(jìn)、發(fā)展中解決問題。對比前三次熊市大底，目前的估值水平也不算高，牛市高點(diǎn)以來的跌幅也不小，市場情緒也較低迷，就是時間上看起來短一點(diǎn)，這也符合宏觀背景特征，去杠桿還未結(jié)束，壓制估值的因素還在，從歷史大底或者說新一輪牛市啟動來看，確實(shí)還需要時間。

目前，宏觀微觀基本面并未出現(xiàn)明顯惡化，市場下跌的主因是去杠桿背景下的微觀資金面惡化和中美貿(mào)易摩擦影響情緒面。7月2日，新一屆國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會提出結(jié)構(gòu)性去杠桿有序推進(jìn)。未來去杠桿政策的轉(zhuǎn)折點(diǎn)可能是看到一些隱含高風(fēng)險(xiǎn)的城商行、農(nóng)商行被兼并重組以及部分城投平臺違約，中長期看，打破剛兌有助于理順資產(chǎn)定價機(jī)制，無風(fēng)險(xiǎn)利率重新回歸10年期國債，有利于長線資金進(jìn)入股市。

中長期視角下，市場處于上證綜指2016年1月底2638點(diǎn)以來箱體震蕩中，中期圓弧底的打磨仍需時間，自上而下看，圓弧底右側(cè)即新一輪牛市要等去杠桿高峰過去。短期看，相對于歷次市場階段性底部，目前A股年內(nèi)累計(jì)跌幅可觀，估值和盈利匹配度較好，市場情緒處于低位、股票相比其他大類資產(chǎn)配置優(yōu)勢顯現(xiàn)，中美貿(mào)易摩擦短期平穩(wěn)，國內(nèi)政策微調(diào)，市場有望在圓弧底過程中出現(xiàn)階段性見底反彈，可定性為戰(zhàn)術(shù)性反彈。

著眼未來半年到一年的圓弧底磨底階段，消費(fèi)白馬仍是很好的配置品，考慮7-8月反彈窗口期，成長股是更好的彈性品種。消費(fèi)白馬股絕對收益源于業(yè)績增長，相對收益多數(shù)出現(xiàn)在震蕩市和熊市。2018年，消費(fèi)白馬股盈利仍較優(yōu)、估值和盈利匹配度不錯，基金持股比例較高，但外資仍在買入，2018年以來，陸港通北上資金買入最多的行業(yè)是食品飲料、醫(yī)藥，占比分別為20.5%、14.6%，消費(fèi)白馬股仍是較好的配置選擇。

成長謀彈性，考慮7-8月成長股機(jī)會更大。一是因?yàn)槌砷L股基本面有望迎來拐點(diǎn)，類似2013-2015年成長股盈利好轉(zhuǎn)，源于產(chǎn)業(yè)政策支持技術(shù)不斷滲透、股市政策支持企業(yè)融資。第二，擴(kuò)內(nèi)需政策有望聚焦新經(jīng)濟(jì)，為對沖中美貿(mào)易摩擦影響，未來落地?cái)U(kuò)內(nèi)需政策的可能性大，新經(jīng)濟(jì)是擴(kuò)內(nèi)需和調(diào)結(jié)構(gòu)的交集。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革從 “三去”轉(zhuǎn)向“一補(bǔ)”，兩次中美貿(mào)易摩擦關(guān)鍵時點(diǎn)后成長股相比表現(xiàn)更強(qiáng)，更明確了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型方向，產(chǎn)業(yè)政策向新經(jīng)濟(jì)傾斜，如5G投資、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)基金等。第三，持續(xù)下跌后成長股估值已經(jīng)明顯回落，7-8月中小創(chuàng)中報(bào)業(yè)績披露期，可以借此選擇估值盈利匹配度高的真成長。