劉大芳

摘要：電氣設(shè)備制造業(yè)是我國重要的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，是國民經(jīng)濟發(fā)展重要的裝備工業(yè)，但是，電氣設(shè)備制造業(yè)再向“中國創(chuàng)造”進行轉(zhuǎn)變的發(fā)展過程中卻面臨著一系列的障礙，其中，資金問題是影響電氣設(shè)備制造業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵問題之一。文章針對電氣設(shè)備制造業(yè)融資過程中存在的困境，以特銳德應收賬款證券化為案例，研究出表模式下應收賬款證券化在電氣設(shè)備制造業(yè)的應用，重點論述出表模式下循環(huán)購買結(jié)構(gòu)的設(shè)計，以探索在當前企業(yè)融資難的情況下，電氣設(shè)備制造業(yè)應用應收賬款證券化融資的新思路。

關(guān)鍵詞：電氣設(shè)備制造業(yè)；應收賬款證券化；循環(huán)購買；融資

目前電氣設(shè)備制造業(yè)普遍存在生產(chǎn)工序復雜，制造成本高，貨款回收期長等行業(yè)特性，大部分電氣設(shè)備制造業(yè)都面臨較大的資金壓力，存在資金短缺、融資渠道不暢等問題，從而制約著電氣設(shè)備制造業(yè)的深入發(fā)展。從年報數(shù)據(jù)來看，在2017年滬深兩市189家電氣設(shè)備制造業(yè)合并報表中，58家的電氣設(shè)備制造業(yè)上市公司應收賬款占總資產(chǎn)的比例超過了30%，149家電氣設(shè)備制造業(yè)上市公司營運資金周轉(zhuǎn)天數(shù)超過200天，62家電氣設(shè)備制造業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率超過50%，說明電氣設(shè)備制造業(yè)在資金周轉(zhuǎn)方面存在較大壓力，但受制于資產(chǎn)負債率高的影響，其融資方式及渠道也受較大的限制，在不考慮股權(quán)融資的情況下，應收賬款證券化為企業(yè)應收賬款的及時變現(xiàn)提供了一種新型融資渠道，從而助力于電力設(shè)備制造業(yè)的深入發(fā)展。

一、應收賬款證券化的涵義及其優(yōu)勢

應收賬款證券化（Accounts Receivable Backed Securitization）屬于資產(chǎn)證券化（Assets Backed Securitization，簡稱ABS）的一種，是指實體企業(yè)基于持有的缺乏流動性但具有未來現(xiàn)金流的應收賬款，構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為資本市場可以銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。由于應收賬款支持證券是基于實體經(jīng)濟領(lǐng)域，具有真實銷售背景作為支撐，因而較之于以往信貸資產(chǎn)證券化及其衍生產(chǎn)品更趨穩(wěn)定。截至到2017年底，在滬深兩市發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化項目共1651筆，其中有255筆屬于應收賬款證券化項目，說明應收賬款證券化融資在國內(nèi)市場正逐步興起，它不僅有利于加速應收賬款變現(xiàn)，規(guī)避壞賬風險，也為企業(yè)提供了一種低成本融資的新渠道，對制造企業(yè)融資來說具有非常重要的意義。

相對于傳統(tǒng)融資方式，應收賬款證券化有其獨特的優(yōu)勢，體現(xiàn)在：（一）它可以突破傳統(tǒng)融資模式如銀行授信、定向增發(fā)、票據(jù)融資等存在的財務指標的限制，融資規(guī)?？梢圆皇軆糍Y產(chǎn)規(guī)模占比和資產(chǎn)負債率高的影響，因此開辟了一種新的融資方式。（二）它可以優(yōu)化債務結(jié)構(gòu)，美化財務報表。應收賬款證券化融資可以基于應收賬款規(guī)模獲得大額的現(xiàn)金融資，融資用途沒有限制，可以用來償還貸款優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，另外，在出表模式下，計提的壞賬可以回沖，從而增加企業(yè)利潤美化財務報表。（三）它可以提升企業(yè)在資本市場上的聲譽，通過發(fā)行證券化資產(chǎn)打造一個懂得充分利用資本市場的前沿企業(yè)形象。

二、特銳德應收賬款證券化案例介紹

（一）原始權(quán)益人概況

項目的原始權(quán)益人青島特銳德電氣股份有限公司（以下簡稱“特銳德”或“公司”）成立于2004年3月16日，2009年10月成功上市，系我國創(chuàng)業(yè)板第一家上市公司，公司注冊資本金9.98億元人民幣，總資產(chǎn)117億元人民幣，公司市值近約170億，85家子公司遍布華南、西南、華東、華北、東北、西北。

特銳德自設(shè)立以來，主要從事變配電產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，并利用特銳德系統(tǒng)集成的技術(shù)和箱變產(chǎn)品優(yōu)勢，專注箱式電力設(shè)備的研發(fā)，不斷通過集成創(chuàng)新、顛覆創(chuàng)新、迭代創(chuàng)新，創(chuàng)造走在行業(yè)前沿的產(chǎn)品。目前，公司在鐵路、煤炭、局部電力市場占有率均名列前茅，成為細分行業(yè)龍頭企業(yè)和國內(nèi)箱式電力設(shè)備制造業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。同時特銳德是我國最大的新能源汽車充電樁運營商。據(jù)充電基礎(chǔ)設(shè)施聯(lián)盟數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2017年6月，特銳德“充電生態(tài)網(wǎng)”的充電樁投建及運營數(shù)量國內(nèi)市場占有率排名第一，覆蓋全國237個城市的充電網(wǎng)，正在為超過45萬的電動汽車車主提供充電服務，目前日充電量約達130萬度，累計充電量超過3億度。

總體來看，公司在電氣設(shè)備及充電設(shè)備行業(yè)均有較高的市場占有率，客戶資質(zhì)較好，公司收入規(guī)模逐年穩(wěn)步增長，據(jù)年報披露來看，特銳德單體2016年收入規(guī)模比2015年增長約10%，2017年收入規(guī)模比2016年增長約2%，公司業(yè)務模式不斷創(chuàng)新，市場前景非常廣闊。為進一步響應國家大力推動新能源汽車充電設(shè)施的建設(shè)運營的號召，提升公司在電動汽車充電業(yè)務領(lǐng)域的影響力和綜合競爭力，特銳德在2017年開展應收賬款ABS業(yè)務來募集資金，用于公司新能源汽車充電設(shè)施項目的建設(shè)運營。

（二）特銳德應收賬款資產(chǎn)支持證券基本情況

1.專項計劃概述

為盤活資產(chǎn)，特銳德將在生產(chǎn)經(jīng)營過程中銷售變配電等相關(guān)產(chǎn)品而形成的應收賬款債權(quán)（以下簡稱“基礎(chǔ)資產(chǎn)”）轉(zhuǎn)讓給長城國瑞證券有限公司（以下簡稱“長城國瑞”或“計劃管理人”），并由長城國瑞設(shè)立“特銳德應收賬款一期綠色資產(chǎn)支持專項計劃（以下簡稱“專項計劃”），以專項計劃募集資金凈額受讓基礎(chǔ)資產(chǎn)。該專項計劃項目發(fā)行總規(guī)模9.8287億元，存續(xù)期3年，采用由計劃管理人在專項計劃存續(xù)期間循環(huán)購買基礎(chǔ)資產(chǎn)的形式，資金主要用于特銳德旗下電動汽車充電設(shè)施項目的建設(shè)運營。

該專項計劃項目是深交所首單雙綠認證資產(chǎn)證券化項目，并且在會計上實現(xiàn)完全出表，計劃管理人于2017年6月提交的項目申請材料僅用5個工作日就獲深交所無異議函。項目具有“雙綠”屬性：不僅募投項目符合中國金融學會綠色金融專業(yè)委員會發(fā)布的《綠色債券支持項目目錄》，并且基礎(chǔ)資產(chǎn)本身也具有綠色屬性。中誠信國際信用評級有限責任公司（以下簡稱“中誠信”）授予本應收賬款ABS專項計劃綠色債券G-1最高等級。

2.專項計劃基本情況

（1）基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成

資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是指符合法律法規(guī)規(guī)定，權(quán)屬明確，可以產(chǎn)生獨立、可預測的現(xiàn)金流且可特定化的財產(chǎn)權(quán)利或者財產(chǎn)。特銳德應收賬款ABS專項計劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)為公司在生產(chǎn)經(jīng)營過程中銷售變配電等相關(guān)產(chǎn)品所形成的應收賬款債權(quán)，該基礎(chǔ)資產(chǎn)符合法律法規(guī)規(guī)定，權(quán)屬明確，可以產(chǎn)生獨立、可預測的現(xiàn)金流且可特定化。

此次專項計劃所對應的基礎(chǔ)資產(chǎn)總規(guī)模為10.17億元，本計劃不涉及超額現(xiàn)金流覆蓋，實際募集資金總規(guī)模為9.8287億元。根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流分配順序的不同，資產(chǎn)支持證券分為優(yōu)先A級資產(chǎn)支持證券、優(yōu)先B級資產(chǎn)支持證券、優(yōu)先C級資產(chǎn)支持證券和次級資產(chǎn)支持證券。其中，優(yōu)先A級資產(chǎn)支持證券目標募集規(guī)模為5.42億元，占比55.14%；優(yōu)先B級資產(chǎn)支持證券目標募集規(guī)模為1.28億元，占比13.02%，優(yōu)先C級資產(chǎn)支持證券目標募集規(guī)模為1.48億元，占比15.06%。優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券的發(fā)行利率將根據(jù)發(fā)行時的市場利率水平通過詢價方式確定，由合格投資者認購。

次級資產(chǎn)支持證券無票面利率，總規(guī)模1.6487億元，占比16.77%，其中由大股東青島德銳投資有限公司認購所有次級份額的95%，特銳德自留5%的次級資產(chǎn)支持證券持有至到期。

（2）交易參與方

原始權(quán)益人暨資產(chǎn)服務機構(gòu)為特銳德。

專項計劃管理人也可稱為推廣機構(gòu)為長城國瑞。長城國瑞證券是中國長城資產(chǎn)管理股份有限公司旗下的證券平臺，是一家綜合類、全國性的央企控股券商。公司前身是成立于1988年的廈門證券公司，屬國內(nèi)最早設(shè)立的證券公司之一。2015年公司榮獲“年度最具成長性證券公司”獎項；2016年公司凈利潤增長率行業(yè)排名第5位，并憑領(lǐng)先的資管業(yè)務增幅榮獲“中國券商資管成長獎”，現(xiàn)已成為行業(yè)內(nèi)成長最快的新型券商之一。

法律機構(gòu)為上海段和段律師事務所；審計機構(gòu)為安永會計師事務所。

托管人及監(jiān)管人均為農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司青島嶗山支行（以下簡稱“農(nóng)業(yè)銀行”）。

登記托管機構(gòu)為中國證券登記結(jié)算有限公司深圳分公司（以下簡稱“中國登記結(jié)算分公司”）。

評級機構(gòu)為中誠信國際信用評級有限公司（以下簡稱“中誠信評級”）。

（3）交易結(jié)構(gòu)

根據(jù)不同的發(fā)起方式，證券化交易結(jié)構(gòu)可分為單一交易結(jié)構(gòu)和循環(huán)交易結(jié)構(gòu)。單一交易結(jié)構(gòu)是指原始權(quán)益人將基礎(chǔ)資產(chǎn)一次性出售給特殊目的機構(gòu)，由其發(fā)行資產(chǎn)支持證券的證券化交易結(jié)構(gòu)。循環(huán)交易結(jié)構(gòu)是指特殊目的機構(gòu)除了初次向原始權(quán)益人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，在存續(xù)期內(nèi)會多次購買基礎(chǔ)資產(chǎn)并以此發(fā)行資產(chǎn)支持證券的證券化交易結(jié)構(gòu)。

特銳德應收賬款ABS專項計劃 采用循環(huán)交易結(jié)構(gòu)來實現(xiàn)證券化交易，即計劃管理人長城國瑞通過設(shè)立專項計劃并向合格投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券的方式募集資金，專項計劃募集資金用于向公司購買基礎(chǔ)資產(chǎn)。在專項計劃存續(xù)期間，原始權(quán)益人特銳德同時擔任資產(chǎn)服務機構(gòu)，負責歸集基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，并按約定及時劃入專項計劃賬戶，由專項計劃托管人農(nóng)業(yè)銀行根據(jù)計劃管理人的分配指令進行分配，并將分配后的剩余現(xiàn)金流繼續(xù)循環(huán)購買符合入池標準的基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而構(gòu)成動態(tài)資產(chǎn)池，直至循環(huán)期結(jié)束。

在證券存續(xù)期內(nèi)，托管人農(nóng)業(yè)銀行根據(jù)協(xié)議對專項計劃進行管理，并對計劃管理人的職責履行情況以及操作合規(guī)性進行監(jiān)督管理。計劃管理人委托中國登記結(jié)算分公司將按照協(xié)議約定的資產(chǎn)支持證券的本息支付給合格的機構(gòu)投資者。由中誠信評級對循環(huán)購買的資產(chǎn)進行跟蹤評級。

（4）專項計劃對特銳德的影響

①拓寬融資渠道。資產(chǎn)證券化是股權(quán)融資、債權(quán)融資之外的另一種融資形式，可成為公司現(xiàn)有融資方式的有益補充，極大的彌補了現(xiàn)有銀行融資方面存在的不足；

②提高了證券發(fā)行的穩(wěn)定性和安全性。該專項計劃以特銳德優(yōu)質(zhì)應收賬款作為資產(chǎn)支持證券，其發(fā)行及成本較少地受國際債務和資本市場的影響，投資者在評判風險時，主要考慮基礎(chǔ)資產(chǎn)的風險，由于特銳德應收賬款客戶資質(zhì)較好，故資產(chǎn)支持證券的發(fā)行風險系數(shù)較低。

③有效的改善了資本結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)負債率是反映企業(yè)基本財務結(jié)構(gòu)是否健全合理的重要指標。特銳德通過發(fā)行專項計劃，將應收賬款成功出表，有效優(yōu)化了公司的債務資本結(jié)構(gòu)，降低資產(chǎn)負債率，降低資金成本。

④提高了應收賬款管理水平。本專項計劃以循環(huán)購買的方式，持續(xù)周期為3年，在循環(huán)期內(nèi)，評級機構(gòu)會不斷進行跟蹤評級，一旦信用降級將會影響證券的流通性，使市場大幅度波動，從而使企業(yè)面臨評級壓力。另外特銳德作為資產(chǎn)服務機構(gòu)，需要做好基礎(chǔ)資產(chǎn)的管理工作，因此公司在應收賬款管理方面將會更加規(guī)范，從而提高了應收賬款、財務管理系統(tǒng)化水平乃至集團整體管理水平。

⑤樹立企業(yè)良好形象。特銳德發(fā)行的該專項計劃，是深交所首單雙綠認證資產(chǎn)證券化項目，從而使公司在資本市場樹立了良好的企業(yè)形象。該專項計劃的發(fā)行受到機構(gòu)投資者的一致歡迎，全部9.8287億元額度已一次性認購完畢，充分顯示機構(gòu)投資者對特銳德的發(fā)展信心。

由上述特銳德應收賬款證券化案例分析可見，從基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、交易參與方等各方面，特銳德應收款資產(chǎn)支持證券的發(fā)行都具備了充分的可行性，而且成功融資9.8278 億元的事實也證明了應收賬款資產(chǎn)證券化融資在電氣設(shè)備制造業(yè)中可獲得成功的應用。

三、對電氣設(shè)備制造業(yè)選擇應收賬款證券化融資的建議

盡管應收賬款證券化融資在電氣設(shè)備制造業(yè)能夠成功應用，但實際在融資過程中，也需要注意以下幾個方面的問題：

（一）注意基礎(chǔ)資產(chǎn)應收賬款的質(zhì)量

高質(zhì)量的應收賬款基礎(chǔ)資產(chǎn)是應收賬款證券化發(fā)行成功的關(guān)鍵因素之一。若標的應收賬款存在瑕疵、無效或無法履行，或再轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押及設(shè)定其他形式的優(yōu)先權(quán)或采取其他限制，可能導致基礎(chǔ)資產(chǎn)遭受損失。由此可見，電氣設(shè)備制造企業(yè)應結(jié)合在選擇證券化融資時，應重點分析應收賬款的質(zhì)量，從而決定是否對其進行證券化。

（二）注意交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計能否滿足資產(chǎn)出表的要求

對于發(fā)行期超過一年的資產(chǎn)證券化項目，交易結(jié)構(gòu)往往設(shè)計成循環(huán)購買模式，在這種模式下如何設(shè)計交易結(jié)構(gòu)，滿足出表的需求，是非常重要的，需要在企業(yè)會計準則的規(guī)范下，從交易結(jié)構(gòu)及交易條款安排上靈活設(shè)計，從而滿足應收賬款終止確認的條件。

（三）注意證券化融資過程風險，做好風險防范

應收賬款證券化融資的風險包括基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的風險及與資產(chǎn)支持證券相關(guān)的運作風險。在制定融資計劃過程中應全面分析風險，通過相應手段進行控制或預防。如針對應收賬款基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的違約風險，應通過信用增級措施或差額補足來降低其對整個資產(chǎn)池的影響。

（四）注意加強應收賬款的管理

應收賬款的管理依賴于信息化系統(tǒng)的支持，尤其是需要證券化的應收賬款，其管理及核算要能單獨分開，且要能準確核算。因此，為發(fā)行應收賬款證券化，企業(yè)除要建立科學、完善的應收賬款管理制度外，提早建立一套可追蹤可管理的業(yè)務財務一體化的ERP信息系統(tǒng)也是非常有必要的。此外，需要加強應收賬款的事前、事中、事后三個階段的管控，包括前期的為合同簽訂、訂單下發(fā)及發(fā)貨全過程流程管控與單證保管；中期形成應收賬款后資產(chǎn)的準確核算與回收管理機制；后期對應收賬款貨款回收能力及時監(jiān)控，對于出現(xiàn)異常的應收賬款及時采取管理措施，以免形成違約資產(chǎn)影響證券化資產(chǎn)的發(fā)行。

（五）注意資產(chǎn)證券化計劃管理人的選擇

計劃管理人即券商的選擇是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵，優(yōu)秀的計劃管理人可以準確的安排發(fā)行進度，可以有效的組織各中介機構(gòu)對原始權(quán)益日進行調(diào)查、評估及疑難問題的方案解決，可以巧妙的設(shè)計交易結(jié)構(gòu)及交易安排，滿足在會計準則及各項法律條件下的原始權(quán)益人的發(fā)行需求，并可以實現(xiàn)高效快速的證券化資產(chǎn)的承銷，有利于推動資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展。

參考文獻：

[1]周文強.論實體企業(yè)應收賬款資產(chǎn)證券化的風險與定價[J].金融研究，2009（5）：194-206.

[2]何珍.上市公司應收賬款證券化行為分析——以天富能源為例[J].當代經(jīng)濟，2016（10）：52-53.

[3]康杰.企業(yè)應收賬款資產(chǎn)證券化問題探析[J].財會通訊，2017（10）：62-65.

[4]包開花，宇芝.京東白條應收賬款資產(chǎn)證券化研究[J].金融經(jīng)濟，2017（6）：101-102.

[5]曹淼.CXJT公司應收賬款證券化融資研究[D].安徽大學，2017.

（作者單位：青島特銳德電氣股份有限公司）