潘聲海

摘要：文章以現金流折現法在輕資產公司并購估值的運用為研究對象，首先對輕資產公司基本概念與在并購估值中的特征進行了具體的闡述分析，隨后從基于現金流折現法基本原理的角度與基于輕資產公司特征的角度上著重分析了現金流折現法在輕資產公司并購估值中的運用以供參考。

關鍵詞：現金流折現法；輕資產公司；并購估值運用

隨著我國科技經濟的飛速發(fā)展，人們對精神文化的要求也越來越高，有效促進了諸如影視傳媒類公司、游戲開發(fā)制作公司等非傳統(tǒng)行業(yè)的發(fā)展與壯大，基于這類公司無形資產比重占據較高這一特點，統(tǒng)一被稱為輕資產公司，而針對該類公司的并購估值過程中，往往會出現高估問題的發(fā)生，針對這一問題，文章通過分析現金流折現法在輕資產公司并購估值的運用進行相應分析，以期為未來輕資產公司并購的合理估值提供有價值的參考意見。

一、輕資產公司基本概念與在并購估值中的特征

對于輕資產公司的解讀重點在于“輕資產”，而所謂的輕資產一般是對企業(yè)無形資產的總稱，其包含很多方面，如企業(yè)規(guī)范的管理流程、企業(yè)文化、企業(yè)信譽等，判斷一個公司是否為輕資產公司，主要分析在其公司總資產中上述無形資產所占比重大小，如果該公司“無形資產”所占比重大于公司“有形資產”，那么即可判定該公司為輕資產公司。輕資產公司一般包括兩種類型，一種是公司本身具有的總資產企業(yè)通過外包方式分配給其他公司，或者通過收購一些公司股權，由該公司幫助其完成重資產業(yè)務，而對于該公司來講，只負責開拓并管理產品銷售渠道，維護產品品牌與信譽，開發(fā)企業(yè)資源等工作，在整個產業(yè)鏈中發(fā)揮管理與協調功能，至于公司重資產業(yè)務則交由其他公司負責，將其他企業(yè)重資產為自己企業(yè)所用。另一種輕公司類型是本身就屬于文化類產業(yè)，例如影視傳媒類公司、游戲開發(fā)制作公司等。基于這些公司的特殊性，其所占固定資產本身就比較小。

總的來說，由于輕資產公司具有無形資產所占比重大于有形資產的特點，因此在并購估值中具有以下特征：一是公司自身具備的無形資產具有不可復制性與不確定性，如公司員工的創(chuàng)新能力、公司信譽、技術等，如何對這些無形資產進行價值估算，是當前針對輕資產公司并購估值的難點所在；二是輕資產公司所擁有的無形資產往往代表著一個公司的核心競爭力，而針對于核心競爭力而言，在對其并購估值過程中很難在公開的市場中找到與之匹配的比對公司進行估值比對，一方面滿足比對條件需要滿足如公司規(guī)模、市場環(huán)境、行業(yè)等硬性比對要求，另一方面基于輕資產特有的“無形”特性，其形態(tài)、資產種類千差萬別，這使得資產評估者利用相似性（可比性）公司信息進行企業(yè)估值的難度大大增加；三是由于一些輕資產公司主營業(yè)務過于特殊，因此還會存在收入方面的確認問題，例如對于一個高科技產品公司來講，其主營業(yè)務往往會將產品與服務進行捆綁式銷售，直接導致企業(yè)賬面上的收入與企業(yè)實際收入出現不一致問題，無形之中使的對輕資產企業(yè)并購估值的難度進一步加大。四是對于輕資產企業(yè)如影視傳媒類公司、游戲開發(fā)制作公司其對市場行情比較依賴，而面對多變的市場環(huán)境及行情自然就增加自身行業(yè)風險，因此在對這類輕資產公司并購估值過程中受到不確定因素干擾較大，增加了對其并購估值的難度。

二、現金流折現法在輕資產公司并購估值中的運用分析

（一）基于現金流折現法基本原理的角度進行運用分析

現金流折現法基本原理就是在選定合適的折現率的前提下，將企業(yè)未來價值加以折算再加上當前企業(yè)價值，便是當下企業(yè)實際的評估價值。由于不可能無限期的對未來企業(yè)價值進行預測折算，因此一般情況下，都是逐年預測企業(yè)達到均衡狀態(tài)之下的現金流量，待達到均衡狀態(tài)之后，再利用簡單的規(guī)則進行估值分析，該方法是在企業(yè)資金時間的價值基礎之上的一種動態(tài)、連續(xù)的價值評估方法。企業(yè)并購過程中需要遵循可持續(xù)成長理論，該理論認為，企業(yè)進行對其他企業(yè)的并購主要目的是為了獲得被并購企業(yè)未來的經濟效益，并不看重企業(yè)過去的經濟效益，也不看重企業(yè)當下現存的資產與負債價值。簡單來說，企業(yè)之所以選擇并購其他企業(yè)，看重的是被并購企業(yè)未來的經濟價值。基于此，在應用現金流折現法對企業(yè)進行并購估值過程中，在對其整體價值估算上，不能只是簡單的將被并購企業(yè)現存資產、負債進行重置成本之后的簡單累加，而需要站在被并購企業(yè)未來預期獲利的角度。對現金流折現法加以平價，這同時與當下市場經濟條件下的價值觀念相符，更能夠保證所有被并購企業(yè)股東的權益價值得到充分的體現。

通過上述分析，我們可以發(fā)現在現金流折現模型之下，對輕資產企業(yè)的并購評估需要考慮未來現金流預測、收益期限、折現率這三種因素。在對企業(yè)未來現金流量進行預測時，不可避免會帶入估值者一些主觀性分析，從而在對市場、經濟等環(huán)境因素進行考慮分析時，會因為相應選取的標準不一樣、考慮的角度不同而對結果造成一定的偏差。另一方面，由于某些輕資產企業(yè)盈利具有一定的“周期性”，且這種周期性受外部市場環(huán)境干擾十分嚴重，處于一種非常不穩(wěn)定的狀態(tài)，因此對于此類企業(yè)的并購估值也很難進行準確的判斷。除此之外，企業(yè)在完成并購的過程后會與被并購企業(yè)產生一種協同效應，以此很難對企業(yè)未來收益進行準確的判斷與評估，這同時也是限制現金流折現應用效果的重要因素之一。

值得注意的是，西方之所以在企業(yè)并購故障的過程中大力推廣現金流折現法，主要是由于西方的信息市場體制較為健全與開放，其為現金流折現法的運用提供了有力的運用環(huán)境，反觀我國市場經濟環(huán)境，盡管市場經濟體制在我國已發(fā)展多年，但從完善程度與開放程度上來看與西方國家依然有著一定的差距，因此需要進一步加大財務信息披露方面的力度。這同時也是現金流折現法下的資產并購估值在我國市場難以獲得有效的信服度的主要原因。

（二）基于輕資產公司特征的角度進行運用分析

通過上文敘述我們已經充分了解了輕資產企業(yè)所具備的特征，而對于一個企業(yè)具體的資產估值，主要體現在企業(yè)的財務報表之中，它同時也是記錄企業(yè)總資產的主要載體之一，但對于當下的企業(yè)財務報表來說，在輕資產方面除了少數如專利權、商標權能夠被確認算入企業(yè)總體賬面價值之中，其他多數的輕資產都沒有在財務報表中體現出來，即沒有正式列入財務報表關于企業(yè)整體資產計量確認范圍之內，因此在正式運用現金流法對企業(yè)進行估值之前，除了要對企業(yè)傳統(tǒng)財務價值體系加以考慮之外，還需要對我們估值的最終目的進行明確。而運用現金流折現法，其以資產現行公平市場價值體系作為基本依據，即從企業(yè)未來能夠創(chuàng)造多少經濟效益的角度對被并購估值企業(yè)資產進行評價，能夠使得在輕資產運營模式下的企業(yè)的輕資產所創(chuàng)造的收益能力得到充分、科學、有效的體現。

但有一個問題我們不容忽視，對于輕資產企業(yè)來說，由于其成立時間一般都相對較短，因此缺失足夠的企業(yè)歷史數據進行參考，從而對以基礎性數據計算出來的增長率參數造成一定的失真影響。此外，很多輕公司在成立之初其主營業(yè)務都相對比較單一，而隨著企業(yè)不斷發(fā)展，規(guī)模不斷擴大，會面臨很大的銷售壓力，為有效緩解壓力，在實際生活中，會有相當一部分企業(yè)在完成上市后進行“轉型”，即在業(yè)務方面趨向利益最大化，通過進行相應的業(yè)務轉型來提升企業(yè)凈利潤，但這種轉型面臨諸多的不確定因素，勢必會增加輕資產企業(yè)業(yè)績預測風險?；诖?，當估值者無法準確預測輕資產企業(yè)未來面對的風險時，自然無法準確預測輕資產企業(yè)未來現金流與折現率，這樣一來自然造成了預測結果與實際情況出現較大的偏差，無論何種預測模型都無法改變這一現狀。尤其是對于賣方公司來說，其在具體評估的過程中極有可能低估公司完成轉型之后的風險系數，從而高估了該公司的預期增長價值與盈利能力。

三、總結

綜上所述，文章在基于對輕資產公司基本概念與在并購估值中的特征進行詳細的研究分析的基礎之上，從基于現金流折現法基本原理的角度與基于輕資產公司特征的角度上對現金流折現法在輕資產公司運用進行相應分析，期望通過相應的分析能夠有效提升對輕資產公司估值的合理性及科學性，避免出現輕資產公司在并購估值過程中出現低估、高估問題，使得在基于現金流折現法之下的輕資產公司并購預估更加公平合理。

參考文獻：

[1]劉智慧.實體現金流量折現模型在輕資產企業(yè)價值評估中的應用[J].商業(yè)會計，2017（7）：26-28.

[2]張雪松.文化企業(yè)并購溢價研究[D].山東大學，2016.

（作者單位：廣西交投商貿有限公司）