■錢水土，王芯瑞

一、引言

資本結構決策研究一直處于公司金融研究的核心地位。大量實證研究表明,企業(yè)確實存在最優(yōu)的資本結構，而且會按照相應比例進行債務融資和股權融資，以實現企業(yè)價值的最大化（Dalal，2013）。當企業(yè)資本結構偏離最優(yōu)狀態(tài)時，會趨向最優(yōu)資本結構進行調整。但是，這個過程需花費一定的時間和成本。因此，只有當調整收益大于調整成本時，企業(yè)才會優(yōu)化資本結構，而且調整成本和調整收益的大小決定了企業(yè)趨向最優(yōu)資本結構的調整速度（Zhou et al.，2016）。目前學術界更多關注資本結構的動態(tài)調整以及相關因素對資本結構調整速度的影響。其中，企業(yè)自身特征、行業(yè)發(fā)展、宏觀經濟、制度環(huán)境等因素都會影響企業(yè)資本結構的調整速度（Cook&Tang，2010；Fan et al.，2010；?ztekin，2015）。然而，對于中國企業(yè)來說，制度環(huán)境可能是企業(yè)資本結構決策行為最主要的影響因素。因此，本文對制度環(huán)境與資本結構動態(tài)調整的相關文獻進行了梳理，試圖為相關研究提供更多的參考依據。

關于資本結構動態(tài)調整的大量實證研究表明，企業(yè)的資本結構決策受到其所處法律環(huán)境和金融環(huán)境的顯著影響（Alves&Francisco，2015）。La Porta et al.（1996）通過比較不同國家法律起源、法律內容以及法律執(zhí)行力度的差異對資本結構決策的影響，貢獻了非常重要的“法與金融”相關文獻。在對金融環(huán)境的相關研究中，學者們主要從金融結構、金融規(guī)模和金融效率等方面展開研究（?ztekin&Flannery，2012）。與國外相關法律起源和金融發(fā)展的研究不同，國內關于資本結構動態(tài)調整的文獻主要從市場化程度、法律環(huán)境和政府干預等方面，對制度因素與企業(yè)資本結構調整的相關性進行理論分析和實證檢驗。姜付秀和黃繼承（2011）研究發(fā)現，市場化程度越高的地區(qū)，企業(yè)資本結構調整速度越快。盛明泉等（2012）研究了預算軟約束對國有企業(yè)資本結構調整速度的影響，發(fā)現預算軟約束程度越大，企業(yè)進行資本結構優(yōu)化的動力越小，資本結構的調整速度越慢。

可見，制度環(huán)境對企業(yè)資本結構調整速度具有重要影響。通過對大量相關文獻的整理，本文發(fā)現制度環(huán)境與企業(yè)資本結構動態(tài)調整的細化研究各有側重，但大多以制度環(huán)境對企業(yè)趨向最優(yōu)資本結構的直接影響為切入點，即從調整成本和調整收益與資本結構調整速度的相關性方面進行研究。同時，制度環(huán)境可以通過影響企業(yè)特征和宏觀經濟，進而間接影響企業(yè)的資本結構調整速度，但這方面研究文獻相對較少。為了系統分析制度環(huán)境對資本結構動態(tài)調整的影響，本文重點從以上幾個方面對相關文獻進行回顧和總結，以便更好地展開研究。

二、制度環(huán)境與資本結構調整速度

在大量關于制度環(huán)境與資本結構動態(tài)調整的研究文獻中，調整成本和調整收益對資本結構調整速度的影響是學者們展開相關研究的基點。

（一）調整成本與資本結構調整速度

現有關于調整成本對調整速度的影響研究，主要從債權人和股東權利的保護和相關法律的執(zhí)行、內外部投資者之間信息不對稱程度以及法律法規(guī)對企業(yè)融資約束的程度三個方面展開。

1.投資者保護和法律執(zhí)行

普通股東主要通過行使投票權選擇董事會成員以及決策公司重大事件，因此學者們普遍通過投票程序來衡量股東權利的保護程度（La Porta et al.，1996；?ztekin&Flannery，2012）。具體內容包括每股股票的投票權重以及對內部管理層干預投票機制正常運行的修正權利等。在單元股權結構的企業(yè)中，投資人的權益能夠得到有效保護。因為投票權和股利分配緊密相關，內部管理者對企業(yè)沒有實質的控制權，無法轉移發(fā)放給股東的那部分現金流。然而，在一些制度環(huán)境比較差的國家，有關投資者權益保護的法律內容，在不同程度上改變了這種單元股權結構。例如：企業(yè)可以發(fā)行沒有投票權的股票；實行二元股權結構，即相同的股票具有不同程度的投票權；企業(yè)創(chuàng)始人所持股具有極高的投票權；股票的投票權與股票持有時間成正比；設置股東可使用的投票權上限等。這些規(guī)定極大侵害了普通小股東的權益，降低了他們的投資意愿，增加了企業(yè)進行外部融資的成本。債權人的權利保護內容比股東權利更為復雜。在企業(yè)發(fā)生債務違約時，一部分債權人希望直接獲得抵押賠償，而另一部分債權人希望企業(yè)能夠繼續(xù)經營，待企業(yè)盈利之后再收回本金和利息收益。其中，前者傾向于企業(yè)直接進行清算，但一些國家的相關法律規(guī)定使企業(yè)進行清算的難度非常高，因為這并不符合公眾對企業(yè)社會角色的預期；而后者則傾向于企業(yè)進行重組，但違約企業(yè)重組是否是明智之舉也引發(fā)了業(yè)界和學術界的熱烈討論。

關于投資者權益保護程度的判定，Djankov et al.（2008）使用積分法重新細化了法律體系對投資者權利的保護，此后大多數進行相關研究的學者都采用了這一方法（?ztekin&Flannery，2012；Alves&Francisco，2015）。積分法分別選取相應投資者權利保護內容，如果一國的公司法、破產法、商法等包含上述內容，則計1分，否則不計分。

表1 投資者權利保護內容和執(zhí)行

此外，Djankov et al.（2008）使用 72個國家的Lex Mundi Law Firms①Lex Mundi是全球最大的律師事務所國際協會，覆蓋115個國家的頂級律所。提供的數據，構建了Antiself-dealing Index，用以衡量不同國家股東權利保護執(zhí)行力度的差異。指數涉及股東權利保護的三個方面法律規(guī)定，即股東對交易行為是否持認同態(tài)度、管理層是否將交易信息進行了全面披露以及小股東是否能夠提供管理層違法行為（比如以權謀私的利己行為等）的相應證據。在任何交易行為獲準之前，法律可以要求獨立的第三方如財務專家等對交易行為進行復查，以限制企業(yè)內部管理層的利己行為。而對債權人權利執(zhí)行力度的判斷，?ztekin&Flannery（2012）采用了Formalism Index對其進行了量化和說明。這個指數最早由Djankov et al.（2003）創(chuàng)建，包括109個國家審判過程中的大量法定程序內容。比如：法庭裁決過程中的人員構成是否是專業(yè)的法官和律師；從提交訴訟到最終審判的整個過程是否以書面文件形式呈現；審判過程的法律論證；對證據的管理、評估和錄制；上訴法院對一審判決的核查；法律規(guī)定法官和執(zhí)法人員進行及時互動，如提交議案、法庭文書和參加聽證會等，以加快審判進程等。

表2 投資者權利保護的執(zhí)行

對投資者權利的保護程度越高，投資者的投資意愿越強烈，降低了企業(yè)通過資本市場進行外部融資的成本。?ztekin&Flannery（2012）使用37個國家的相關數據，對制度環(huán)境與企業(yè)資本結構調整速度的關系進行了實證研究，結果表明投資者的保護程度越高，企業(yè)趨向最優(yōu)資本的調整速度越快。Attaullah et al.（2017）利用69個國家1997～2012年間的相關數據，檢驗了法律制度對企業(yè)資本結構的影響，發(fā)現法律保護內容必須依附法律審判制度的有效執(zhí)行才能夠發(fā)揮作用?？梢?，在實際操作中，法律執(zhí)行效率較法律內容本身更能夠切實保護投資者的利益。

2.信息不對稱

除了法律對投資者的有效保護和執(zhí)行，影響投資者投資意愿的另一個重要因素是信息的共享程度。如果貸款方能夠詳細了解借貸方的歷史信用記錄，就能避免信息不對稱帶來的逆向選擇問題。Djankov et al.（2007）對129個國家的信用注冊機構進行了調查，發(fā)現這些機構收集的信息包括借貸者的歷史信貸記錄和目前的負債情況，并將這些信息分享給潛在貸款者。信用注冊機構在不同國家分別以公有和私有的形式存在，但對當地企業(yè)和個人的融資行為都有重要影響（Armstrong et al.，2011；Fosu et al.，2016）。不同于債務市場的信息共享機制，股票市場中信息提供者以最低的成本提供最全面的股票信息并對其提供的信息負責。值得注意的是，能夠提供低成本信息的并不是投資者，而是股票發(fā)行者、分銷商和會計人員。招股說明書是潛在投資者獲取企業(yè)有效信息的重要渠道之一，幾乎每個國家都要求企業(yè)發(fā)行證券之前提供相應的招股說明。

La Porta et al.（2006）以49個國家的證券法內容為基礎，構建了信息共享指數，以衡量不同國家的股票信息披露程度。其中信息披露的內容包括：股票發(fā)行董事以及重要人員的薪酬；持股比例在10%以上的股東姓名和股權；股票發(fā)行者在企業(yè)正常業(yè)務范圍之外簽署的合同條款；股票發(fā)行者與利益相關各方（董事、重要高管和大股東）進行的交易項目等。相關法規(guī)內容的執(zhí)行機構可以是證券監(jiān)督委員會、中央銀行或其他監(jiān)管主體。這些監(jiān)管機構必須與企業(yè)的管理者沒有利益關聯，并且獨立于立法機構和財政部，能夠自主管理證券的上市和發(fā)行。當投資者質疑招股說明書內容可靠性時，監(jiān)管者有權要求證券發(fā)行者提交全部相關文件，查明誤導投資者的內容，勒令其改正并賠償投資者的相應損失。如果證券發(fā)行之后出現負面信息，那么投資者可能會質疑這些信息是否被證券發(fā)行者和相關內部人士故意隱瞞而沒有事先在招股說明書中予以告知。但是投資者必須提供相應的證明，即依據招股說明書的內容進行投資，并且遭受損失的直接原因是招股說明書中具有誤導性的信息。這對投資者來說并非易事，而一些民法系國家更是要求投資者能夠證明：證券發(fā)行者確實事先知曉負面信息，但故意不告知潛在投資者。相比之下，普通法系的國家采取的舉證倒置的方法對于投資者而言更為有利，即證據提供方變?yōu)樽C券發(fā)行者，他們需要證明待發(fā)行的股票具有投資價值或者招股說明書的信息確實是由于疏忽所致而非刻意隱瞞。Ringe&Hellgardt（2011）等認為解決相關問題的最有效方法是明確股票責任標準，即明確發(fā)行者、分銷商和會計人員在信息披露中需要承擔的責任。

此外，影響企業(yè)管理層和外部投資者之間信息不對稱程度的另一個重要因素是明晰的會計準則。20世紀90年代，歐洲國家迫于歐洲共同體的要求開始協調各國的會計準則，并根據44個國家的信息披露情況，對企業(yè)透明度進行了量化。清晰有效的會計準則既能夠幫助投資者分辨投資項目的優(yōu)劣，降低逆向選擇的風險，也可以提高企業(yè)的信息透明度，有利于企業(yè)發(fā)行和回購證券，最終減少企業(yè)的外部融資成本，加快企業(yè)的資本結構調整速度。反之，如果存在嚴重的信息不對稱問題，就會加大企業(yè)發(fā)行和回購證券的難度，導致內外部融資成本的顯著差距（Lambert et al.，2011）。如果企業(yè)需要依靠外部融資來進行資本結構優(yōu)化，那么由于信息不對稱造成的高昂調整成本勢必會使企業(yè)調整速度降低。

3.融資約束

從微觀角度來看，融資約束是企業(yè)管理者和外部投資者之間信息不對稱和委托代理問題的集中體現。信息成本和代理成本會增加企業(yè)進行外部融資的影子成本，進而影響企業(yè)的資本結構調整速度（于蔚等，2012）。Drobetz et al.（2007）以歐洲企業(yè)為研究對象進行研究發(fā)現，融資約束降低了企業(yè)使用內部資金的靈活性，加大了企業(yè)進行外部融資的壓力，增加了企業(yè)進行資本結構調整的成本，進而降低了企業(yè)趨向最優(yōu)資本結構的調整速度。但是，融資約束實則保護了投資人的權利，在這個理論基礎上，融資約束能夠降低外部財務成本，進而提高資本結構調整速度。所以，融資約束對調整速度的影響尚有待進一步的細化研究。

（二）調整收益與資本結構調整速度

大量的相關文獻從稅盾和破產成本兩方面對資本結構調整的凈收益進行了研究。但是，企業(yè)最終通過優(yōu)化資本結構獲得調整收益，依賴于相關債務合約的有效執(zhí)行，因此關于債務合約執(zhí)行力度的內外部影響因素文獻也大量出現。

1.稅率

自MM定理I提出以來，學者們一直在研究最優(yōu)資本結構問題。在MM定理近乎完美的假設前提下，企業(yè)價值與其資本結構無關。為了更好解決實際問題，MM定理II對此進行了修正，將稅收因素納入考量范圍，但前提假設是企業(yè)可以在未來無限長的時間內獲得節(jié)稅收益。在此之后，大量學者開始致力于債務稅盾與企業(yè)融資決策的研究。債務稅盾（tax shield）是指企業(yè)進行債務融資時，負債利息作為資本成本，在繳稅前予以扣除而不計入所得稅繳納范疇，因而變相增加了企業(yè)收益。大量文獻使用有效稅率ETR來衡量債務稅盾對資本結構調整速度的影響（Panteghini，2012）。需要注意的是，債務懸置效應導致企業(yè)資本結構調整行為對稅率變化的敏感度存在差異。李增福等（2012）將樣本企業(yè)按照負債水平進行分類，發(fā)現負債不足的企業(yè)的資本結構調整速度會隨著稅率的提高而增加，而對于過度負債的企業(yè)而言，邊際破產成本比較高，即使稅率增加能夠帶來更多的節(jié)稅收益，企業(yè)資本結構也不會顯著變化。但當稅率下降時，過度負債企業(yè)迅速進行向下的資本結構調整，也即負債不足的企業(yè)的資本結構調整速度對稅率上升更為敏感，而過度負債的企業(yè)資本結構調整速度受稅率下調的影響比較大。

2.危機成本

Djankov et al.（2008）從企業(yè)財務危機處理時間和成本兩個方面，對88個國家的危機成本情況進行了量化分析。處理時間是危機發(fā)生后的法律審理時間，即從企業(yè)發(fā)生違約一直到審判終結所需要的時間。國內相關研究中，樊綱和王小魯（2003）首先使用經濟案件的結案率來反映法律執(zhí)行的效率，但這個指標更關注產品市場生產者的權益是否得到有效的法律保護。這些量化方法的著眼點都是基于企業(yè)發(fā)生危機的直接成本，而對于危機產生的間接成本的量化，學者們主要采用第三方擔保費用轉化法（張志強和肖淑芳，2009；張紅和楊飛，2014），即采用負債的公允擔保費用來衡量企業(yè)發(fā)生危機的間接成本。Sherif（2017）根據市場擇時理論，對企業(yè)破產成本與資本結構決策行為的相關性進行了研究，發(fā)現破產成本對企業(yè)融資決策具有顯著的負向影響。但是，相關研究并沒有將不同負債水平的企業(yè)進行劃分。同稅率對企業(yè)結構調整速度的影響類似，危機成本的變動對不同負債水平的企業(yè)影響存在顯著差異。當危機成本增加時，過度負債企業(yè)會迅速進行向下的資本結構調整，而對成本下降時的敏感度比較低，而負債不足的企業(yè)在危機成本下降時，會迅速增加企業(yè)債務融資比例，而當成本上升時，企業(yè)資本結構基本保持不變（李增福等，2012）。

3.債務合約執(zhí)行

債務合約能夠增加企業(yè)尤其是過度負債的企業(yè)進行資本結構優(yōu)化的調整收益，進而提高企業(yè)趨向最優(yōu)資本結構向下的調整速度。盡管無法直接觀測到債務合約的約束力，但是相關文獻從企業(yè)面臨的內部壓力和外部壓力兩方面對債務合約的執(zhí)行力度進行了衡量。企業(yè)管理層偏好或管理層變動都可能損害投資者的利益，因此對管理層權利的限制能夠在一定程度上減少債務合約執(zhí)行的內部壓力，保護投資者的利益。Djankov et al.（2003）選用了由ICRG發(fā)布的合約可執(zhí)行性指數（Contract Enforceability）作為衡量指標，通過對109個國家的研究發(fā)現，合約的可執(zhí)行性越強，法律審判的效率越高。ICRG從1980年開始，向投資者和國際經濟研究者提供各個國家的政治、經濟、金融風險分析報告。很多學者使用ICRG提供的貪腐指數、沒收征用指數和違約風險指數來衡量一國的政府治理水平（?ztekin&Flannery，2012；Baxamusa&Jalal，2014）。其中，貪腐指數越低，表明政府官員的灰色收入越多，即進出口執(zhí)照、外匯管制、征稅估值、政治保護、貸款等領域存在的受賄現象越嚴重；沒收征用指數越低，表明企業(yè)被政府直接沒收或者被迫國有化的風險越大；違約風險指數越低，表明由于政府預算削減或者政府更替等導致的政府賴賬和延期等情況發(fā)生的概率越大。Alves&Ferreira（2011）發(fā)現一國的貪腐程度越高，法律的執(zhí)行效率越低，企業(yè)越傾向于債務融資方式，因為對于投資者來說，大量的信息不對稱意味著進行股票投資的風險非常高。

三、制度環(huán)境對資本結構調整的間接影響

制度環(huán)境能夠直接影響企業(yè)的資本結構決策行為，通過影響企業(yè)特征和宏觀經濟，還能間接影響企業(yè)的調整速度和最優(yōu)資本結構。?ztekin&Flannery（2012）的研究表明，制度環(huán)境除了直接影響企業(yè)進行資本結構優(yōu)化的調整成本和調整收益，還會通過影響企業(yè)特征和宏觀經濟，間接影響企業(yè)資本結構的調整速度。而且，他們使用37個國家的相關數據進行了檢驗，結果表明制度環(huán)境對資本結構調整速度的間接影響比較顯著，且與制度環(huán)境的直接影響存在抵消關系。?ztekin&Flannery（2012）使用總體調整成本AAC（Aggregate Adjustment Cost）作為制度環(huán)境的代理變量，實證結果顯示，AAC對調整速度的直接影響和間接影響為-3.09%和0.96%。也就是說，AAC對調整速度的間接影響抵消了其直接影響的30%。可見，制度環(huán)境對調整速度的間接影響不容小覷。因此，一些學者對企業(yè)特征和宏觀經濟與資本結構的調整速度之間的相關性進行了研究。

Drobetz et al.（2007）使用GMM法對影響企業(yè)資本結構調整速度的因素進行了實證檢驗，發(fā)現企業(yè)規(guī)模和成長性以及實際資本結構偏離最優(yōu)狀態(tài)的程度與調整速度正相關。因為相對大企業(yè)而言，小企業(yè)進行資本結構優(yōu)化的調整成本更高。而且，大企業(yè)會計核算比較規(guī)范，信息披露比較全面，更容易從資本市場獲取外部融資，而成長型企業(yè)內部資金普遍有限，對外部融資的依賴度比較高。特別是，企業(yè)價值基于未來的成長機會，不易受到信息不對稱問題的影響。如果企業(yè)趨近最優(yōu)資本結構的固定調整成本占比較大，那么偏離度越大的企業(yè)進行資本結構調整的速度越快。此外，大量文獻通過實證研究發(fā)現，企業(yè)的資本結構調整速度和宏觀經濟呈現順周期關系，即經濟繁榮時期的調整速度較快，而經濟蕭條時期的調整速度較慢（江龍等，2013）。Drobetz et al.（2015）使用期限利差、短期利率、信用價差和TED價差等衡量經濟周期的變量，對這個問題進行了深入研究。

值得注意的是，利率期限結構的參數估計量常被學術界廣泛用來預測未來經濟周期所處的階段，即期限利差較高意味著經濟前景比較好。平滑消費需要更謹慎的資產風險管理，最基本的方法就是購買不同期限的債券。如果經濟處于繁榮時期，但是可以預見未來經濟形勢將出現下滑，那么投資者就會進行低風險的投資。比如，投資者可以購買長期的政府債券，但同時會出售短期債券進行套期保值。如果大量的投資者采取這種策略，那么長期債券的價格就會上升，導致購買長期債券的收益率下降，而隨著短期債券的價格下降，投資短期債券的收益率增加，最終利率的期限結構趨于平衡。Zulkhibri&Rani（2016）通過實證分析發(fā)現，高于均值的期限利差意味著在未來一段時間內GDP還會持續(xù)增加。

Baker et al.（2002）認為，可觀測到的企業(yè)資本結構是過去企業(yè)在股票市場進行投資的累積成果的體現。向上傾斜的利率期限結構和較低的利率水平通常意味著未來經濟將出現擴張，較高的預期增長率意味著股票市場價值的增加。根據市場擇時理論，企業(yè)會選擇在未來進行更多的股權融資。Henderson et al.（2006）通過對債務融資的研究發(fā)現，利率水平和債券發(fā)行的數量負相關，故而在較低的利率水平下，企業(yè)債務融資和股權融資都會增加。這與Zulkhibri&Rani（2016）的研究結果一致。此外，國外相關文獻通常使用信用價差和TED價差作為違約風險的代理變量，尤其是TED價差反映了實際或者預期的國際投資風險程度，常被看作一種政治風險溢價，TED較高意味著國際金融體系的風險比較大。Dbouk&Kryzanowski（2010）認為，當經濟環(huán)境比較好時，信用價差和TED價差都比較小，企業(yè)趨向最優(yōu)資本結構的調整速度比較快。

四、總結

制度環(huán)境對資本結構調整速度的影響，既是一個理論問題，更是一個現實問題，受到學者和監(jiān)管者的重視。通過梳理國內外文獻可以發(fā)現：首先，制度環(huán)境對企業(yè)趨向最優(yōu)資本結構的調整成本和調整收益具有顯著影響。法律體系健全、金融體系有效運行的國家，資本結構調整速度比較快，而限制企業(yè)進入資本市場、信息不對稱程度高、金融市場流動性差、法律審判效率比較低的國家，企業(yè)進行外部融資的過程比較復雜，調整成本非常高，遠超過企業(yè)通過資本結構優(yōu)化能夠獲得的調整收益，故而制度環(huán)境較差的國家的企業(yè)資本結構調整速度比較慢。其次，制度環(huán)境除了直接影響企業(yè)進行資本結構優(yōu)化的調整成本和調整收益，還能夠通過影響企業(yè)特征，進而間接影響資本結構的調整速度。其中：大企業(yè)和成長型企業(yè)的資本結構調整速度相對較快；企業(yè)資本結構調整速度呈現出周期性特征，即當短期利率、信用價差和TED價差比較低時（經濟繁榮），企業(yè)進行資本結構優(yōu)化的調整速度比較快。而在較低的期限利差（經濟衰退）情況下，企業(yè)趨向最優(yōu)資本結構的調整速度比較慢。雖然制度環(huán)境對資本結構動態(tài)調整影響的研究較多，研究內容在不斷深入和細化，但是這些文獻各有側重，缺乏整體性和系統性。因此，目前的政策建議對于解決企業(yè)資本結構決策的問題還是過于片面。尤其是考慮到制度環(huán)境對企業(yè)資本結構動態(tài)調整的間接影響，有必要形成更加全面、統一的制度環(huán)境與企業(yè)資本結構動態(tài)調整的研究范式。

自La Porta et al.（1996）以來，國外學者對制度環(huán)境與資本結構決策的相關性進行了深入的探索，而國內學者雖然也在這各領域的取得了一定的研究進展，但是相比之下仍然有很多進步的空間。值得關注的是，國外相關研究都是基于跨國數據，對比不同國家的制度環(huán)境差異對資本結構動態(tài)調整的影響，而國內學者基于我國特殊的經濟演化歷程，以各省、自治區(qū)、直轄市為單位，研究不同區(qū)域制度環(huán)境差異對企業(yè)資本結構決策的影響，但研究內容過于宏觀，對于影響調整成本和調整收益的微觀因素研究不足。因此，在推進相關研究的過程中，既要借鑒國外的研究成果和方法，更要結合區(qū)域金融發(fā)展狀況，重點關注以下三個方面：一是與國外基于不同國家（州）的法律規(guī)定進行法律制度環(huán)境的判定不同，我國承襲統一的《證券法》《公司法》《物權法》《企業(yè)破產法》，對法律層面投資者權益保護程度的度量方法需要另辟蹊徑。二是我國市場化改革還沒有完成，各地區(qū)的市場化程度存在顯著差異（樊綱和王小魯，2003），國外很多相關的量化指標不能夠直接用于國內研究。三是我國法律制度尚不完善，很多律師事務所無法加入Lex Mundi Law Firms，而且公開可獲得數據缺失或相對較少，使得通過橫向對比法律執(zhí)行細節(jié)的案例研究法難以適用。

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