俞燕

歷時(shí)將近十年，中國人民保險(xiǎn)集團(tuán)股份有限公司（下稱“中國人?！?，1339.HK）終于拿到了A股“入場券”。6月5日，證監(jiān)會(huì)召開的2018年第85次IPO發(fā)行審核委員會(huì)會(huì)議，審核通過了中國人保A股的IPO申請。

這意味著，A股第五只保險(xiǎn)股即將誕生。此時(shí)距國務(wù)院批復(fù)其A+H股同步上市方案已過去了六年。

順利過會(huì)之后，中國人保董事長繆建民和參加發(fā)審會(huì)的成員們在證監(jiān)會(huì)門口留念。自從2017年11月原董事長吳焰調(diào)任社?；鹄硎聲?huì)副理事長，中國人?；貧wA股的重任就轉(zhuǎn)到了繆建民手上。

就在上會(huì)前一天，一向行情平淡的中國人保H股，突然量價(jià)齊升，拉出一根大陽線，以8.89%的漲幅報(bào)收，A股保險(xiǎn)板塊亦隨之聯(lián)動(dòng)，顯示出市場對其過會(huì)毫無懸念的信心。

根據(jù)中國人保招股說明書，其在上交所登陸A股，擬發(fā)行數(shù)量不超過約45.99億股。位居A股發(fā)行史籌資規(guī)模第八名，創(chuàng)八年來IPO募資紀(jì)錄，遠(yuǎn)超中國人壽（15億股）、中國平安（11，5億股）、中國太保（10億股）和新華保險(xiǎn)（1 59億股）的IPO規(guī)模。按照其發(fā)行前每股凈資產(chǎn)3.23元估算，其籌資規(guī)模將在100億元以上。

市場持續(xù)低迷之時(shí)，前有藥明康德和工業(yè)富聯(lián)（富士康）上市，后有互聯(lián)網(wǎng)巨頭們紛紛宣布回A，中國人保以“巨無霸”之姿登陸A股，投資者對其的反應(yīng)意外地有些平淡。

這種反應(yīng)此前已有跡象，無論是去年5月16日中國人保發(fā)布公告宣稱將回歸A股之時(shí)，還是9月預(yù)先披露A股招股書，市場反應(yīng)亦遠(yuǎn)不如此前幾只保險(xiǎn)股回歸A股時(shí)熱烈。

在《財(cái)經(jīng)》記者采訪中，數(shù)位機(jī)構(gòu)投資者表示對中國人保A股興趣不大，屬于可投可不投的范圍。因?yàn)樵诋?dāng)前的形勢下，中國人保實(shí)現(xiàn)A股上市更像是完成一項(xiàng)政績工程，無關(guān)股價(jià)及估值。不過亦有一些機(jī)構(gòu)投資人士表示，作為大型藍(lán)籌股，其股價(jià)表現(xiàn)比較穩(wěn)健，會(huì)予以適當(dāng)配置。

一些個(gè)人投資者則堅(jiān)決地表示不會(huì)投資，認(rèn)為其作為以傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為主的國有股，遠(yuǎn)不如打“金融+科技”概念的中國平安更有市場題材?！按笙笃鹞?，能舞得起來嗎？”一位個(gè)人投資者調(diào)侃。

正式拿到IPO批文后，中國人保將展開路演。在獨(dú)角獸回歸A股的潮流下，在已有多只保險(xiǎn)股的市場中，姍姍來遲的中國人保，面對投資者該怎樣講一個(gè)資本新故事？

A股市場遲到者

在幾家上市保險(xiǎn)公司中，中國人保的回A之路格外曲折。

在資本市場，中國人保曾是先行者。2003年11月6日，中國人保旗下的人保財(cái)險(xiǎn)（2328.HK），作為海外上市的首只內(nèi)地金融股在香港掛牌上市，開啟了內(nèi)地保險(xiǎn)股登陸資本市場的歷史。此后，中國人壽、中國平安、中國太保、中國太平、新華保險(xiǎn)、中國再保險(xiǎn)乃至眾安在線陸續(xù)上市，其中，中國人壽、中國平安、中國太保和新華保險(xiǎn)已登陸A股。

自從2012年12月中國人保在香港市場整體上市以來，何時(shí)同歸A股，便成為其管理層被時(shí)常問到的一個(gè)話題。市場如此關(guān)心這個(gè)問題在于，按照國務(wù)院當(dāng)時(shí)批復(fù)的中國人保上市方案，原本是A+H股同步整體上市。

早在十年前，中國人保便宣布要實(shí)現(xiàn)整體上市，而第一步是要將這家老牌保險(xiǎn)集團(tuán)先整體改制為股份制公司。2009年9月，中國人保完成整體改制，為未來整體上市邁出了第一步。2012年5月，國務(wù)院批復(fù)了中國人保A+H股上市方案。

不過，種種跡象表明，中國人保的A股之路暗含諸多變數(shù)，從其宣布整體上市以來，已經(jīng)歷了三次IPO暫停。比如，中國人保2008年宣布擬整體上市不久，IPO暫停八個(gè)月，直至2009年6月。IPO重啟的當(dāng)月，中國人保的整體改制方案獲得國務(wù)院批準(zhǔn)。但在同一個(gè)月，《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見》開始實(shí)施，新股發(fā)行改革開始啟動(dòng)。

在幾家上市保險(xiǎn)公司中，中國人保的回A之路格外曲折。圖/視覺中國

2012年，在國務(wù)院批準(zhǔn)中國人保A+H股同步上市方案五個(gè)月后，IPO再次暫停，這一次的暫停期長達(dá)15個(gè)月，直至2014年1月。

為了實(shí)現(xiàn)整體改制上市，中國人保走上了一條跨越式發(fā)展之路，通過迅速擴(kuò)張做大規(guī)模。規(guī)模激增的代價(jià)是資本金不斷承壓。2009年以來，人保財(cái)險(xiǎn)的償付能力充足率一度跌至111%，逼近監(jiān)管紅線，2010年亦僅有115%。2008年以來，人保財(cái)險(xiǎn)和中國人保都已發(fā)行了數(shù)筆規(guī)模不等的次級債。按當(dāng)時(shí)中國人保內(nèi)部的說法，“業(yè)務(wù)發(fā)展與償付能力之間的矛盾仍然比較突出”。因此，盡快實(shí)現(xiàn)上市，成了中國人保的當(dāng)務(wù)之急。

一邊是A股IPO再次重啟時(shí)間難料，另一邊是資本金頻頻告急，中國人保被迫先行實(shí)現(xiàn)H股上市，以時(shí)間換空間。最終于2012年12月7日在港交所掛牌，成為首只整體上市的國有保險(xiǎn)股。以231.97億港元的募資凈額，創(chuàng)下當(dāng)年香港最大規(guī)模IPO。

何時(shí)同歸A股也開始成了市場和投資者關(guān)心的例行話題，而中國人保管理層亦多次表態(tài)，要擇機(jī)在A股上市，但暫無時(shí)間表。

2015年，在迅速啟動(dòng)的牛市行情下，中國人保再次重拾A股上市議題。然而，一場突如其來的股災(zāi)，又一次打破中國人保的回A夢想。IPO再次被暫停，直至當(dāng)年11月。

2017年，四大保險(xiǎn)A股掀起幾波火爆行情，在上證指數(shù)重同3100點(diǎn)之時(shí)，中國人保5月16日發(fā)布公告稱，擬發(fā)行不超過約45.99億股A股，發(fā)出正式啟動(dòng)回A的信號。此時(shí)距離國務(wù)院批復(fù)的A+H股同步上市方案，已過去了五年。

五年間中國人保已物是人非，高層以不同形式完成了更迭：2017年1月，中國人保副董事長兼總裁王銀成因涉嫌嚴(yán)重違紀(jì)被帶走審查，并于今年5月因受賄罪獲刑11年。一直以實(shí)現(xiàn)A股上市作為夙愿的董事長吳焰，則于去年11月轉(zhuǎn)任社?；鹄硎聲?huì)副理事長。去年4月剛從中國人壽集團(tuán)總裁調(diào)任中國人?？偛玫目娊?，接替吳焰出任中國人保董事長。中國人?；貧wA股的收官之戰(zhàn)，便由繆建民坐鎮(zhèn)。

據(jù)一位參與過IPO項(xiàng)目的公司董秘介紹，2017年A股IPO的平均審核周期為15個(gè)月，過會(huì)后要在6個(gè)月之內(nèi)完成上市，不過今年IPO項(xiàng)目的進(jìn)程比以往都大大加快。從2017年9月證監(jiān)會(huì)正式受理其申請材料到過會(huì)，中國人保歷時(shí)9個(gè)月。據(jù)了解，中國人保在上交所IPO的排隊(duì)序號為88。

有投行人士指出，在獨(dú)角獸紛紛回A的形勢下，中國人保掛牌的窗口選擇非常重要。據(jù)了解，2012年中國人保H股上市時(shí)，便選擇了美國出臺(tái)QE3之后、國際熱錢持續(xù)流入香港的窗口期。

截至發(fā)稿時(shí)，中國人保尚未拿到正式批文。中國人保方面表示，后續(xù)的上市進(jìn)程將陸續(xù)披露。

目前中國人保還未披露上市的具體時(shí)間安排，但補(bǔ)充資本金已成為其當(dāng)下的“剛需”。過會(huì)前夕，中國人保和人保壽險(xiǎn)分別發(fā)行了180億元和120億元的資本補(bǔ)充債，從而使其綜合償付能力充足率分別達(dá)到219%和299%。

業(yè)務(wù)板塊強(qiáng)弱不均

從H股上市到回歸A股的五年間，保險(xiǎn)業(yè)和金融監(jiān)管環(huán)境，都發(fā)生了巨變。從2013年以來，保險(xiǎn)業(yè)推行三大市場化改革、民營險(xiǎn)企崛起、幾大金控系在保險(xiǎn)業(yè)攻城略地，直至原保監(jiān)會(huì)（現(xiàn)銀保監(jiān)會(huì)）原主席項(xiàng)俊波“落馬”后，一切喧囂戛然而止。保險(xiǎn)業(yè)迎來整肅，要求“保險(xiǎn)姓保、回歸保障”。今年以來，在三大攻堅(jiān)戰(zhàn)和金融體制改革之下，強(qiáng)化金控監(jiān)管則成為金融監(jiān)管之重。

有業(yè)內(nèi)人士指出，在當(dāng)下的監(jiān)管環(huán)境中，國有金融集團(tuán)的優(yōu)勢和地位凸顯。根據(jù)監(jiān)管部門此前的提法，大型保險(xiǎn)公司要發(fā)揮“壓艙石”和“定海針”的作用。

作為大型保險(xiǎn)集團(tuán)，目前中國人保已完成了保險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)璉的全面布局。在H股上市之前，中國人保旗下保險(xiǎn)板塊已涵蓋財(cái)、壽、健康、資管、投控、資本和保險(xiǎn)中介，并控股大成基金和中誠信托。H股上市之后，繼續(xù)擴(kuò)充金融版圖，成立了東海航運(yùn)保險(xiǎn)、人保養(yǎng)老險(xiǎn)和人保再保險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)了保險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的全領(lǐng)域布局。在其他金融領(lǐng)域，分別成為興業(yè)銀行（601166.SH）和華夏銀行（600015.SH）的第二大股東，成立?；ネǎū本┯邢薰灸孟轮Ц杜普?，成立重慶人保小額貸款公司，開張公募基金業(yè)務(wù)，成立人保資管香港公司占位香港市場。在當(dāng)下最熱的金融科技領(lǐng)域，中國人保亦有布局，成立了人保金融服務(wù)有限公司（下稱“人保金服”）、邦邦汽車銷售服務(wù)（北京）有限公司（下稱“邦邦汽車”）和愛?？萍脊?，打造金融科技平臺(tái)和孵化項(xiàng)目。

如果從產(chǎn)業(yè)布局上來看，中國人保比中國人壽、中國太保和新華保險(xiǎn)更全面和多元。不過，多位保險(xiǎn)業(yè)和投資人士認(rèn)為，目前中國人保只是在形式上完成產(chǎn)業(yè)鏈布局，但各板塊發(fā)展不均，其核心價(jià)值仍在于保險(xiǎn)業(yè)務(wù)尤其是財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)。如果從估值來說，人保健康和人保養(yǎng)老等業(yè)務(wù)板塊，甚至連人保壽險(xiǎn)的估值都為負(fù)。

在A股招股說明書里，中國人保亦主要呈現(xiàn)其以保險(xiǎn)為主業(yè)的優(yōu)勢，表示要強(qiáng)化財(cái)險(xiǎn)在集團(tuán)保險(xiǎn)主業(yè)的核心地位。

無論是總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)還是凈利潤，人保財(cái)險(xiǎn)一直占據(jù)大頭。A股招股說明書顯示，截至2017年底，集團(tuán)合并總資產(chǎn)987923億元，其中，人保財(cái)險(xiǎn)為5246.53億元，人保壽險(xiǎn)為3818.02億元，人保健康為430，96億元，占比分別為53.70%、38.64%和4.36%。

從凈資產(chǎn)來看，人保財(cái)險(xiǎn)為1319.60億元，人保壽險(xiǎn)為318.09億元，人保健康僅為56，33億元。人保財(cái)險(xiǎn)2017年度實(shí)現(xiàn)凈利潤197.12億元，人保壽險(xiǎn)為6.23億元，人保健康僅為0.07億元。

市場份額上，截至2017年底，人保財(cái)險(xiǎn)在財(cái)險(xiǎn)市場的市場份額為33.14%，超出第二名平安財(cái)險(xiǎn)13個(gè)百分點(diǎn)，依然保持著絕對優(yōu)勢。人保壽險(xiǎn)在人身險(xiǎn)市場的市場份額僅為4.08%，在幾家保險(xiǎn)股中排名最低。

“財(cái)險(xiǎn)和壽險(xiǎn)的市場增長和估值模式不一樣，對于投資者來說，壽險(xiǎn)公司更有投資空間，這一點(diǎn)可以從國壽、新華的股價(jià)表現(xiàn)看得出來。中國人保的財(cái)險(xiǎn)屬性太強(qiáng)，人保財(cái)險(xiǎn)和中國人保H股股價(jià)—直沒有太出色的表現(xiàn)?！币晃凰侥既耸勘硎?。

對于財(cái)險(xiǎn)公司來說，經(jīng)歷三輪費(fèi)率改革的車險(xiǎn)業(yè)務(wù)，是目前財(cái)險(xiǎn)市場最大的變量。車險(xiǎn)亦占據(jù)七成份額的人保財(cái)險(xiǎn)，亦經(jīng)受著車險(xiǎn)費(fèi)改之下的競爭壓力。一家中型財(cái)險(xiǎn)公司人士表示，如果車險(xiǎn)費(fèi)率完全放開，搞真正的差異化競爭，人保財(cái)險(xiǎn)還撐得住嗎？市場份額恐怕會(huì)直線下降。亦有財(cái)險(xiǎn)業(yè)人士透露，人保財(cái)險(xiǎn)之所以長期保持市場絕對份額，與其作為國有公司在某些業(yè)務(wù)領(lǐng)域和市場，擁有的政策扶持和傾斜不無關(guān)系。

事實(shí)上，在越來越多市場主體競爭之下，近年來人保財(cái)險(xiǎn)的份額已逐年下降，維持在三成的局面。目前人保財(cái)險(xiǎn)也在調(diào)整策略，應(yīng)對車險(xiǎn)費(fèi)改帶來的市場影響，提出車險(xiǎn)去中介、強(qiáng)化自有渠道，推動(dòng)車險(xiǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展超越，在非車險(xiǎn)則尋求培育新動(dòng)能。

成立已有12年的人保壽險(xiǎn)，經(jīng)歷了H股上市前拔苗助長式發(fā)展之后，如今也走上結(jié)構(gòu)調(diào)整之路。從以往銀保業(yè)務(wù)占據(jù)絕對份額，到逐漸加大個(gè)險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比，打造“大個(gè)險(xiǎn)”格局。銀保渠道從2015年的63.25%，降至2017年的49.69%，個(gè)險(xiǎn)渠道則從2015年的27.42%升至2017年的40.28%。截至2017年底，其個(gè)險(xiǎn)渠道新業(yè)務(wù)價(jià)值占比已達(dá)85.18%。

據(jù)了解，從2015年下半年開始，人保壽險(xiǎn)的個(gè)險(xiǎn)渠道依托新版基本法和城市業(yè)務(wù)突破項(xiàng)目，開發(fā)城市高端客戶群體，全面拓展城市個(gè)險(xiǎn)渠道期交業(yè)務(wù)，使得個(gè)險(xiǎn)渠道漸漸成為期交業(yè)務(wù)拓展和價(jià)值貢獻(xiàn)的主渠道。

不過，轉(zhuǎn)型非一日之功，人保壽險(xiǎn)亦承受了轉(zhuǎn)型的陣痛。由于壓縮躉繳業(yè)務(wù)，其總體保費(fèi)增速受到不小的影響。其原保費(fèi)收入2017年同比僅增加1.12%。凈利潤則從2015年的35.76億元降至2017年的6.23億元。人保壽險(xiǎn)副董事長、總裁傅安平此前在2017年中報(bào)發(fā)布會(huì)后對《財(cái)經(jīng)》記者稱，2018年的工作目標(biāo)是業(yè)務(wù)不能負(fù)增長，價(jià)值期交力爭不低于上年。

一位投資界人士表示，與其他保險(xiǎn)集團(tuán)相比，人保壽險(xiǎn)的業(yè)務(wù)確實(shí)做得不算好，但也有優(yōu)勢，比如利用人保財(cái)險(xiǎn)的網(wǎng)點(diǎn)協(xié)同降低展業(yè)成本，加之轉(zhuǎn)型已有一定效果，長期來看可能仍有增長空間。

國泰君安報(bào)告亦認(rèn)為，人保壽險(xiǎn)和人保財(cái)險(xiǎn)都可從其交叉銷售中獲益。招股說明書顯示，2017年，人保財(cái)險(xiǎn)、人保壽險(xiǎn)和人保健康之中，同時(shí)購買兩個(gè)公司以上保險(xiǎn)產(chǎn)品的投保人數(shù)量為441.2萬人，人均購買保單數(shù)量為4.96件。2017年，通過業(yè)務(wù)協(xié)同實(shí)現(xiàn)的規(guī)模保費(fèi)為264.03億元。

不過，亦有壽險(xiǎn)公司人士認(rèn)為，人保壽險(xiǎn)的轉(zhuǎn)型起步有點(diǎn)晚了，錯(cuò)過了最佳時(shí)機(jī)，個(gè)險(xiǎn)隊(duì)伍和市場影響力的培育都需要相當(dāng)長的時(shí)間，最終完成轉(zhuǎn)型并形成規(guī)模效應(yīng)尚需時(shí)日。

開打金融科技牌

在金融科技的風(fēng)潮之下，一直給人以傳統(tǒng)老公司印象的中國人保，也打出數(shù)字化戰(zhàn)略的旗幟，要以“+互聯(lián)網(wǎng)”激活其傳統(tǒng)優(yōu)勢，以“金融+數(shù)據(jù)+科技”的驅(qū)動(dòng)模式，培育出新的競爭優(yōu)勢。

據(jù)一位知情人士透露，繆建民接掌中國人保后，非常重視金融科技，剛接任就在規(guī)劃數(shù)字化戰(zhàn)略，其本人對這一領(lǐng)域亦有很深的研究。

今年4月，中國人保正式發(fā)布了數(shù)字化戰(zhàn)略。中國人保副總裁唐志剛表示，數(shù)字化戰(zhàn)略是中國人保當(dāng)前乃至今后一個(gè)時(shí)期改革發(fā)展的重要戰(zhàn)略之一，將從客戶體驗(yàn)、業(yè)務(wù)運(yùn)營及商業(yè)模式三個(gè)方面全面實(shí)施數(shù)字化戰(zhàn)略，推動(dòng)九大數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

中國人保招股說明書披露，其科技研發(fā)投入已超過行業(yè)平均水平（保費(fèi)收入的0.5%），達(dá)23.82億元。

據(jù)了解，根據(jù)中國人保的規(guī)劃，將整合線上線下資源，打造數(shù)據(jù)、服務(wù)管理、綜合移動(dòng)、綜合e化和綜合接入五大平臺(tái)。

此前壽險(xiǎn)、健康險(xiǎn)、財(cái)險(xiǎn)等業(yè)務(wù)板塊，已開展了數(shù)字化運(yùn)用。此次數(shù)字化戰(zhàn)略除了在投保、理賠、營銷、產(chǎn)品開發(fā)等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域進(jìn)一步推進(jìn)，另一個(gè)重要一環(huán)是將人保金服作為重要支點(diǎn)，開展金融科技業(yè)務(wù)。

在2014年籌劃的互聯(lián)網(wǎng)電商公司基礎(chǔ)上成立的人保金服，被中國人保原董事長吳焰視為“最有想象力的一次嘗試”，將其定位為中國人保布局互聯(lián)網(wǎng)金融的創(chuàng)新支點(diǎn)，將在汽車后市場、普惠金融、大數(shù)據(jù)、征信、支付、電子商務(wù)、健康、養(yǎng)老等方面開展跨界整合，構(gòu)建綜合金融及綜合生活服務(wù)“生態(tài)圈”。

根據(jù)人保金服的戰(zhàn)略定位，其要成為主營業(yè)務(wù)的服務(wù)支持平臺(tái)、金融科技項(xiàng)目孵化平臺(tái)、金融科技資源整合平臺(tái)、電網(wǎng)銷渠道整合管理平臺(tái)和金融科技資本運(yùn)作平臺(tái)，按業(yè)務(wù)板塊分為汽車服務(wù)、支付、普惠金融業(yè)務(wù)和科技保險(xiǎn)板塊四大類。

不過，2016年成立已近三年，人保金服近期才在市場上發(fā)出聲音。經(jīng)過一年孵化期，于去年12月成立了邦邦汽車，宣布進(jìn)軍汽車后市場領(lǐng)域。今年1月又推出愛?？萍加邢薰?。

一位人保金服人士對《財(cái)經(jīng)》記者表示，現(xiàn)在金融與科技之間的行業(yè)邊界更加模糊，人保金服要引入互聯(lián)網(wǎng)模式，與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)等外部資源連接，同時(shí)與人保的既有優(yōu)勢進(jìn)行打通和連接，與中國人保各子公司之間形成互補(bǔ)、激活和對接，“把上下游資源和資本用數(shù)據(jù)進(jìn)行內(nèi)外連接，形成生態(tài)”。在該人士看來，這是傳統(tǒng)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的一次“系統(tǒng)性革命”。

在金融科技領(lǐng)域，市場化是最重要的基因，人保金服孵化的這些市場化項(xiàng)目，對于這家體制內(nèi)的國有保險(xiǎn)公司來說，不次于巨大挑戰(zhàn)?！鞍畎钇囀羌兪袌龌闹黧w，在人才激勵(lì)機(jī)制上，我們也希望能夠按市場化，但是還在探索?！鄙鲜鋈吮＝鸱耸勘硎尽?/p>

邦邦汽車是以車主服務(wù)為中心的生態(tài)平臺(tái)，招股說明書稱其將打造成為“汽車后市場獨(dú)角獸”，旨在向中國人保以及保險(xiǎn)業(yè)內(nèi)輸出技術(shù)服務(wù)。

人保金服旗下的普惠金融業(yè)務(wù)平臺(tái)重慶人保小額貸款有限責(zé)任公司，則主要是開展與保險(xiǎn)主業(yè)相關(guān)的產(chǎn)品，比如保單貸、汽車服務(wù)信貸產(chǎn)品等。另一個(gè)平臺(tái)愛?？萍脊緞t主要以車房等財(cái)險(xiǎn)領(lǐng)域?yàn)榍腥朦c(diǎn)，未來將進(jìn)一步向健康險(xiǎn)和壽險(xiǎn)領(lǐng)域進(jìn)行戰(zhàn)略布局。

據(jù)了解，支付板塊方面，人保金服計(jì)劃通過串聯(lián)中國人保的業(yè)務(wù)場景，提供覆蓋保險(xiǎn)全產(chǎn)業(yè)鏈的支付和金融科技增值服務(wù)，打造統(tǒng)一的綜合賬戶體系和鏈接通道，支撐各子公司產(chǎn)品和服務(wù)輸出，形成一個(gè)賬戶、一攬子產(chǎn)品和一站式服務(wù)的業(yè)務(wù)格局。目前其支付金融服務(wù)平臺(tái)“麥保付”已正式上線，與人保財(cái)險(xiǎn)的網(wǎng)銷系統(tǒng)進(jìn)行了對接，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)產(chǎn)品在“麥保付”平臺(tái)的銷售。

人保金服目前通過孵化項(xiàng)目與外部資源構(gòu)建了資本鏈條?！斑^去和外界主要是業(yè)務(wù)合作，現(xiàn)在則是通過資本延伸了產(chǎn)業(yè)鏈。我們的優(yōu)勢在于，我們是擁有資源的資本?！鄙鲜鋈吮＝鸱耸勘硎?。

一位金融科技領(lǐng)域人士認(rèn)為，如果說平安的金融科技版塊賦能于其綜合經(jīng)營，人保目前打造的金融科技板塊一個(gè)很大的不同在于，其還是主要圍繞著保險(xiǎn)主業(yè)尤其是財(cái)險(xiǎn)展開。

不過，這亦帶來一個(gè)問題：內(nèi)部資源如何調(diào)配，是否會(huì)動(dòng)了對方的“奶酪”。如何界定集團(tuán)與子公司、子公司之間的管理權(quán)限和邊界，對于中國人保是個(gè)不小的難題。據(jù)接近中國人保的人士透露，各子公司都有各自的一畝三分地，體制內(nèi)的改革“非常難”。比如，人保金服涉及到的車險(xiǎn)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，和人保財(cái)險(xiǎn)對接就很難。

雖然中國人保在招股說明書里羅列了詳細(xì)的數(shù)字化戰(zhàn)略藍(lán)圖，但多位財(cái)險(xiǎn)業(yè)人士認(rèn)為，中國人?，F(xiàn)在的一個(gè)問題在于，其IT資源分散在各子公司，整個(gè)信息系統(tǒng)基礎(chǔ)很差?，F(xiàn)在提數(shù)字化戰(zhàn)略，其實(shí)是在補(bǔ)過去的短板，現(xiàn)在才進(jìn)行整合，恐怕需要幾年時(shí)間才能實(shí)現(xiàn)全部落地。

一位知情人士透露，其實(shí)早在2010年，吳焰就打算成立人保科技公司，力求實(shí)現(xiàn)IT統(tǒng)一，打通客戶和業(yè)務(wù)平臺(tái)，同時(shí)而向市場。但是遭到王銀成的堅(jiān)決反對，“因?yàn)闀?huì)觸動(dòng)他在人保財(cái)險(xiǎn)的利益，所以錯(cuò)過了良機(jī)”。

對于目前中國人保打造“車主生態(tài)圈”、“健康養(yǎng)老生態(tài)圈”等生態(tài)圈戰(zhàn)略，安信證券研究中心副總經(jīng)理、金融行業(yè)首席分析師趙湘懷報(bào)告認(rèn)為，目前雖已取得一定進(jìn)展，但還沒有形成實(shí)際應(yīng)用的生態(tài)圈。

有金融科技界人士認(rèn)為，如果未來人保金服發(fā)展較好，可以象平安旗下的平安好醫(yī)生那樣實(shí)行分拆上市，對于提升中國人保的股價(jià)，或許會(huì)起到很好的提振作用。

如何給“大象”估值

H股上市之后，股價(jià)長期徘徊在發(fā)行價(jià)附近、交投清淡的中國人保，這一次該怎樣面向A股市場投資者，講一個(gè)資本的好故事，獲得一個(gè)較好的股價(jià)表現(xiàn)？

早在中國人保H股上市時(shí)，中國人保內(nèi)部認(rèn)定的理想發(fā)行價(jià)是8元/股，市值為3300億元左右則比較合適。不過，最終定價(jià)區(qū)間為3.42港元-4.03港元，對應(yīng)的2012年市凈率是2.42倍-2.85倍（同期行業(yè)平均值為2.16倍），內(nèi)含價(jià)值區(qū)間則為1.4倍-1.8倍。

與普通公司主要采用市凈率和市盈率估值不同，保險(xiǎn)公司的估值要復(fù)雜得多，尤其是多元化的保險(xiǎn)集團(tuán)。

據(jù)投行界人士介紹，財(cái)、壽險(xiǎn)和集團(tuán)的估值各有不同，對于壽險(xiǎn)公司來說，如果僅看凈資產(chǎn)，無法真實(shí)衡量其價(jià)值，新業(yè)務(wù)價(jià)值的判定是一個(gè)重要的影響因素。如果是多元化的集團(tuán)公司，則根據(jù)其不同業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)特性和投資同報(bào)等因素，對其子公司進(jìn)行分類逐個(gè)估值再加總，在其匯總值的基礎(chǔ)上給予10%左右的折讓。

一位投資界人士指出，在當(dāng)前的各種監(jiān)管政策下，作為一家國有金融機(jī)構(gòu)，不能僅僅單純從基本而上進(jìn)行估值，除了內(nèi)含價(jià)值指標(biāo)，中國人保的發(fā)行價(jià)格有幾個(gè)重要的影響囚素：一是根據(jù)財(cái)政部2009年頒布的《金融企業(yè)國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓管理辦法》規(guī)定，其定價(jià)不得低于最近一期經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)（中國人保發(fā)行前每股凈資產(chǎn)為3.23元/股）。

此外，根據(jù)證監(jiān)會(huì)的IPO“窗口指導(dǎo)”要求，中國人保還要遵循A股發(fā)行價(jià)不得高于其H股前N天的平均股價(jià)、一般不得高于行業(yè)平均市盈率的規(guī)定，以及不得高于23倍市盈率等規(guī)定。

如同戴著鐐銬跳舞的大象，在諸多非基本面因素約束下的中國人保，會(huì)得到什么水平的估值？上述投資界人士表示，目前中國人保H股的市盈率遠(yuǎn)低于23倍，市凈率則長期低于1倍。綜合考量下，如果財(cái)險(xiǎn)板塊按其H股交易估值，其他業(yè)務(wù)按1倍市凈率，預(yù)期其A股首發(fā)的市凈率在1.0倍-1.2倍的可能性較大，其最低估值約為1700億元。

國泰君安報(bào)告亦給予中國人保1倍的發(fā)行市凈率，估計(jì)其總募資規(guī)模將達(dá)155.57億元。

優(yōu)賠在線CEO白玉瑋認(rèn)為，傳統(tǒng)保險(xiǎn)公司的估值相對比較小，據(jù)其了解，一家全產(chǎn)業(yè)璉的中型保險(xiǎn)公司，投資人給出的估值不過幾十億元?！叭绻袊吮４蚪鹑诳萍嫉母拍?，可能估值會(huì)得到很大的提升，對投資者也會(huì)有不錯(cuò)的吸引力。”

不過，“金融科技”牌也并非絕對安全。此前打出金融科技概念的眾安在線（6060.HK）和平安好醫(yī)生（1833.HK），上市不久都已相繼經(jīng)歷破發(fā)?！胺凑沂遣粫?huì)買它（中國人保）的，即使打新，恐怕升值空間也不會(huì)大，看看它的H股表現(xiàn)就知道了?！币晃簧敉顿Y者表示。