秦劍 高方方

4月27日，瀚葉股份（600226.SH）刊登公告，宣布擬以38億元收購深圳量子云科技有限公司（下稱“量子云”）100%股權(quán)（支付方式：25%現(xiàn)金，75%股份）。參與業(yè)績對賭的出讓方分別為寧波梅山保稅港區(qū)漿果晨曦新媒體投資中心（有限合伙）（下稱“漿果晨曦”）、紀衛(wèi)寧、杭州眾暉銘行創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）、張超。參與業(yè)績對賭的出讓方共計持有量子云96%股權(quán)，交易對價擬為36.94億元（即量子云100%股權(quán)的估值為38.48億元）。不參與業(yè)績對賭的出讓方分別為杭州績優(yōu)投資管理有限公司、杭州績優(yōu)悅?cè)獎?chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）、杭州濱潮創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），不參與業(yè)績對賭的出讓方合計持有量子云 4%股權(quán)，獲得交易對價初步確定為1.06億元（即量子云100%股權(quán)的估值為26.6億元）。上述3家機構(gòu)因不參與業(yè)績承諾，選擇現(xiàn)金交割，其交易估值比參與業(yè)績承諾的股權(quán)出讓方低11.4億元，這種差別定價的做法也是此次交易的獨特之處。雖然此次并購將推進瀚葉股份泛娛樂戰(zhàn)略布局，但標的存在的部分風險有可能對此形成障礙?！锻顿Y者報》記者就相關(guān)問題致電瀚葉股份，但截至發(fā)稿，對方工作人員并未予以回復。

泛娛樂轉(zhuǎn)型

瀚葉股份原是國內(nèi)大型規(guī)模的新型農(nóng)藥、獸藥生產(chǎn)企業(yè)。近年來，受宏觀經(jīng)濟增速回落、化學原料及化學制品制造業(yè)行業(yè)產(chǎn)能過剩的影響，業(yè)務(wù)競爭加劇，部分產(chǎn)品市場需求低迷。為推動業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，瀚葉股份加大對缺乏競爭力的資產(chǎn)與業(yè)務(wù)架構(gòu)調(diào)整。2013年至2018年期間，上市公司相繼剝離鋯谷科技、浙江拜克開普、內(nèi)蒙古拜克生物、湖州新奧特醫(yī)藥等資產(chǎn)。

2015年10月21日，瀚葉股份公告稱，擬以16億元（支付方式：50%的股份+50%現(xiàn)金）收購成都炎龍科技有限公司（下稱“炎龍科技”）100%的股權(quán)，但因瀚葉股份實際控制人沈培今違反2015年6月取得瀚葉股份實際控制權(quán)時信息披露的內(nèi)容，不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四條規(guī)定，發(fā)審委未予以通過。2016年4月2日，瀚葉股份再次披露收購炎龍科技預(yù)案，2016年5月21日獲得發(fā)審委通過，2017年3月31日完成收購，這一并購的最終完成標志著瀚葉股份泛娛樂發(fā)展戰(zhàn)略拉開序幕。2017年炎龍科技為瀚葉股份貢獻收入2.37億元，凈利潤0.86億元，占瀚葉股份2017年凈利潤的32.33%。隨后瀚葉股份趁熱打鐵又相繼公告收購或參股影視公司——北京八八空間舞蹈文化藝術(shù)有限公司（簽署轉(zhuǎn)讓協(xié)議）、北京星路天下文化傳媒有限公司（進行中），互聯(lián)網(wǎng)在線演藝經(jīng)紀公司——維鑫（上海）文化傳媒有限公司。

瀚葉股份除了業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，對董、監(jiān)、高管理層進行了大換血。董事會更換了4名董事（包括2名獨立董事），監(jiān)事會3名監(jiān)事全部更換。公司新任總經(jīng)理孫文秋，曾任上海東方明珠投資有限公司總經(jīng)理、上海東方明珠（集團）股份有限公司董事兼副總裁、上海東方明珠新媒體股份有限公司副總裁兼董事會秘書；副總經(jīng)理李曉偉曾任慈文傳媒集團股份有限公司副總裁兼董事會秘書；財務(wù)總監(jiān)吳昶曾擔任上海東方明珠新媒體股份有限公司內(nèi)審總監(jiān)。

981個公眾號

2018年4月27日，瀚葉股份公告稱將以38億元收購量子云100%股權(quán)。

量子云是一家依托“微信生態(tài)圈”，專注于移動互聯(lián)網(wǎng)流量聚集、運營及變現(xiàn)的新媒體公司，通過打造多領(lǐng)域微信公眾號組成的自媒體矩陣實現(xiàn)流量變現(xiàn)。截至目前，量子云擁有981個公眾號，涵蓋了情感、生活、時尚、親子、文化、旅游等諸多領(lǐng)域，粉絲數(shù)量合計超過2.4 億（不考慮去重），主要微信公眾號有卡娃微卡（粉絲：1566.62萬人）、天天炫拍（粉絲：700.44萬人）、動態(tài)相冊（粉絲：1566.62萬人）等，為用戶提供在線音樂相冊制作及各類資訊等服務(wù)，從而形成移動互聯(lián)網(wǎng)流量入口，為客戶提供個性化的推廣文案設(shè)計和移動互聯(lián)網(wǎng)推廣服務(wù)，將客戶的推廣信息融入資訊中，實現(xiàn)推廣信息精準投放。

量子云2016年、2017年收入分別為1.32億元、2.35億元，粉絲人數(shù)分別為1.5億人、2.46億人，量子云收入模式分別采用按次結(jié)算、CPS結(jié)算（按最終用戶的實際消費/充值額及與客戶約定的分成比例進行結(jié)算）、CPC結(jié)算（按廣告點擊次數(shù)作為計費標準進行結(jié)算），公司2016年及2017年粉絲人數(shù)與收入反映了一定的線性關(guān)系。

量子云在流量聚集上有一定的先發(fā)優(yōu)勢，可以為瀚葉股份現(xiàn)有影視、游戲等產(chǎn)業(yè)提供宣發(fā)的渠道，但高溢價的交易價格與自身屬性等所存在的風險可能會對瀚葉股份的業(yè)績增加不確定性。

標的公司量子云預(yù)估基準日為2017年12月31日，賬面凈資產(chǎn)為1.3億元，預(yù)估值約為38億元，較其凈資產(chǎn)賬面值（合并口徑）增值36.7億元，預(yù)估增值率2818.96%。與此對應(yīng)，標的2018～2022年的預(yù)測凈利潤分別為2.66億元、4.13億元、5.19億元、6.01億元和 6.59億元。公司2016年、2017年凈利率分別為66.08%、65.27%，按此推算，2018年至2022年對應(yīng)的營業(yè)收入應(yīng)在4.08億元、6.33億元、7.95億元、9.21億元、10.1億元。

量子云2016年、2017年運營的微信公眾號數(shù)量分別為155個、981個，粉絲人數(shù)分別為1.5億人、2.45億人。

根據(jù)2016年～2017年粉絲人數(shù)與公司收入反映的線性關(guān)系可大致推算出，ARPU（每個用戶平均收入）值不變的情況下，2018年至2022年量子云粉絲量需分別達到4.05億人、6.14億人、7.64億人、8.8億人、9.63億人才能完成對應(yīng)的業(yè)績，當ARPU值每年增長9%（參照其歷史正常水平）的情況下，2018年至2022年量子云粉絲量也需達到3.93億人至6.91億人才能完成預(yù)測業(yè)績。而2017年《微信數(shù)據(jù)報告》顯示，微信公眾號用戶粉絲總共才7.97億人。

瀚葉股份公告中對量子云的業(yè)績預(yù)測，顯然過度樂觀了。

2016年8月，漿果晨曦受讓量子云股權(quán)時，量子云估值為3億元，估值依據(jù)為2元/粉絲，粉絲人數(shù)為1.5億人。此次并購交易估值為38億，若按2016年8月的估算依據(jù)計算，量子云的粉絲人數(shù)應(yīng)為19億人，超過中國人口總和，同時也超過全球最大社交平臺Facebook活躍用戶14.5億人。

同時，量子云業(yè)務(wù)過度依賴于微信平臺，若后期微信平臺征收費用，也會對量子云的凈利潤造成不利影響。