馬喆

文章以貴州茅臺、燕京啤酒、張裕A、云南白藥這四家公司2000年至2017年的公司凈利潤、內(nèi)在價值、2017年收盤市值進(jìn)行分析，從長達(dá)17年的時間看，茅臺的回報最高，“股票市場短期是投票器，長期是稱重器?！钡靡猿浞煮w現(xiàn)。

一家公司的內(nèi)在價值就是其未來10年可以為股東創(chuàng)造稅后凈利潤的總額。比如我們很容易就計算出2002年貴州茅臺的內(nèi)在價值是多少？因為只需要把這家公司2003-2012年的稅后凈利潤加起來就可以了。接下來我們通過3張表格來分析一下不同公司內(nèi)在價值的區(qū)別。

從表1我們可以看出，茅臺酒的盈利情況遠(yuǎn)遠(yuǎn)好過啤酒和葡萄酒公司。2000-2017年，貴州茅臺歸屬于上市公司股東的稅后凈利潤從2.5億元增長至270.79億元，復(fù)合增長率31.73%。而2000年凈利潤比茅臺還高的燕京啤酒17年間凈利潤復(fù)合增長率是-2.82%，葡萄酒制造商張裕凈利潤復(fù)合增速也僅為13.12%。

我們把貴州茅臺2001-2010年的稅后凈利潤加起來，就計算出2000年茅臺的內(nèi)在價值是209.76億元。我們很高興地看到，這家公司的內(nèi)在價值是逐年抬升的。2007年茅臺的內(nèi)在價值已經(jīng)達(dá)到1250.21億元。2000-2007年，貴州茅臺內(nèi)在價值的復(fù)合增長率為29.05%。云南白藥也同樣出色，其內(nèi)在價值從2000年的32.65億增長至184.51億元，復(fù)合增長率為28.04%。

表3是2000-2017年末市場情緒對這4家公司的投票情況。沃倫·巴菲特講過：“股票市場短期是投票器，長期是稱重器。”從長達(dá)17年的時間段看，市場情緒還是非常理性客觀的。貴州茅臺2001-2017年稅后凈利潤復(fù)合增長率為31.76%，而市場給予這家公司的市值也保持幾乎同步32.78%的增長率。長期持有茅臺的二級市場投資人均獲得了驚人的回報。

云南白藥的情況也不錯，2000-2017年收盤市值保持21.92%的高速增長。市值增速慢于27.89%稅后凈利潤增速的原因在于，一部分收益率被2000年的高市盈率吃掉了。2000年末云南白藥的收盤市盈率76.03倍，2017年末下降至33.71倍。

而燕京啤酒和張裕A在這17年間的股東回報率就差強人意了。燕京啤酒2000-2017年的市值復(fù)合增長率僅有4.71%，而張裕A也僅8.52%。我想這里面的深層原因是，2012年后中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性消費升級，必然沖擊提供大眾消費品（啤酒）的燕京啤酒。而由于葡萄酒是舶來文化，張裕A這家公司的護(hù)城河也不可能太深。

如果說表3是市場的投票器，那么表2就應(yīng)該是這4家公司實際內(nèi)在價值的稱重器了。我們看到，2001年茅臺真實的內(nèi)在價值高達(dá)294.11億元，而市場2001年末僅給了93.88億元的市值，2001-2005年，茅臺的內(nèi)在價值均大幅度高過股票市場市值。所以在那5年買進(jìn)茅臺股票的人們都發(fā)了大財。2007年茅臺的內(nèi)在價值雖然從2006年的1009.08億元提升至1250.21億元，但在牛市年末用2095.24億元市值買進(jìn)股票的人們，還是會痛苦幾年。我們發(fā)現(xiàn)最近10年，茅臺又出現(xiàn)了兩次黃金買點，分別是大熊市的2008年和白酒危機(jī)的2013年。所有在這兩個時點勇敢買進(jìn)茅臺股票的人們無疑都獲得了市場的嘉獎。

我們再看燕京啤酒，2000-2007年8年的收盤市值都是高出其真正內(nèi)在價值的。所以，我們看不出掏出比內(nèi)在價值更多的錢買進(jìn)燕京啤酒股票的人們會有什么更好的未來。

這三張表都是非常重要的！我們可以從其中簡單的數(shù)據(jù)中讀出太多的東西來。從長期看，優(yōu)質(zhì)公司與平庸公司的收益率相差是很大的。同時，在市場市值低于內(nèi)在價值的情況下，買進(jìn)優(yōu)質(zhì)公司的股票一定是最聰明的選擇。要記住沃倫·巴菲特的教誨——“用合理的價格買進(jìn)優(yōu)質(zhì)公司的股票長期持有，獲得合理的回報。”