曹磊

從估值的角度來看，傳統(tǒng)的“分部估值法”對阿里巴巴并不適用，阿里巴巴的電商、技術(shù)和物流等板塊之間，其實(shí)存在“1+1>2”的效應(yīng)。

北京時間8月23日晚，阿里巴巴公布了2019財年第一季度（2018年4月到6月）的財報。該季度，阿里巴巴收入達(dá)到809.2億人民幣，同比大幅增長61%，核心電商業(yè)務(wù)收入達(dá)691.88億元，同比增長也達(dá)到61%，超出彭博、路透等機(jī)構(gòu)分析師的預(yù)期。在全球領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中，包括FANG（Facebook、亞馬遜、Netflix與谷歌）在內(nèi)，只有阿里巴巴的增速超過了50%。在筆者看來，阿里取得靚麗財報的根本原因在于阿里巴巴有著非常清晰的戰(zhàn)略布局，現(xiàn)在的阿里巴巴可謂一頭“奔跑的大象”。

阿里正形成更寬的護(hù)城河

從財報數(shù)據(jù)來看，核心電商業(yè)務(wù)的表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。在外部環(huán)境明顯變化，宏觀環(huán)境面臨明顯沖擊的情況下，天貓的實(shí)物GMV（成交額）增速仍然達(dá)到34%，并且擴(kuò)大了市場份額，而同期年度活躍消費(fèi)者增至5.76億，連續(xù)四個季度凈增超過2000萬，這說明，阿里巴巴的電商業(yè)務(wù)依舊穩(wěn)健。

相較于其他互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)企業(yè)，阿里巴巴最突出的特點(diǎn)是生態(tài)系統(tǒng)的完整性。8月，阿里巴巴宣布推出“88VIP”會員計劃，涵蓋天貓、餓了么、優(yōu)酷、蝦米等會員權(quán)益，持有一種會員權(quán)益，就可以享受電商、外賣、文娛等不同類別的優(yōu)惠，這是對會員系統(tǒng)的重新定義。現(xiàn)在的阿里巴巴，在線電商有天貓、淘寶、閑魚，線下商超有大潤發(fā)、盒馬，到店消費(fèi)有口碑，外賣消費(fèi)有餓了么，旅行可以用飛豬，文娛有優(yōu)酷、蝦米?？梢哉f消費(fèi)者已經(jīng)可以在阿里巴巴的閉環(huán)中，完成幾乎所有的消費(fèi)場景，“88VIP”會員計劃的推出從側(cè)面反映出，阿里巴巴體系正在形成更寬的護(hù)城河。從更宏觀的意義上來看，阿里巴巴構(gòu)筑“商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施”的雄心，讓阿里巴巴“經(jīng)濟(jì)體”呈現(xiàn)出更強(qiáng)大的活力。例如，6月，螞蟻金服宣布完成新一輪140億美元融資，估值達(dá)到1500億美元。

此外，阿里巴巴也在持續(xù)加大對菜鳥和阿里云的投入。螞蟻金服聚焦金融科技，菜鳥聚焦智能物流，而阿里云則提供底層的計算和數(shù)據(jù)能力，這些業(yè)務(wù)的快速成長，和阿里巴巴本身的核心電商業(yè)務(wù)之間能夠形成強(qiáng)力協(xié)同。從估值的角度來看，傳統(tǒng)的“分部估值法”對阿里巴巴并不適用，阿里巴巴的電商、技術(shù)和物流等板塊之間，其實(shí)存在“1+1>2”的效應(yīng)。

技術(shù)+人才，打開阿里想象新空間

資本市場的嗅覺是敏銳的，今年以來，相較于其他的中概股，阿里巴巴股價表現(xiàn)抗跌。在筆者看來，這是阿里巴巴持續(xù)為未來投資的正面效應(yīng)。創(chuàng)業(yè)19年來，阿里巴巴一直表現(xiàn)出極強(qiáng)的戰(zhàn)略定力，對阿里巴巴而言“讓天下沒有難做的生意”，不是一句簡單的slogan，而是真實(shí)地指引著公司戰(zhàn)略。

筆者觀察這幾年阿里巴巴的布局，阿里巴巴越來越重視技術(shù)。因為運(yùn)營是基礎(chǔ)設(shè)施的表層，而技術(shù)才是基礎(chǔ)設(shè)施的底層。最新流出的數(shù)據(jù)顯示，阿里巴巴有51%的員工都是技術(shù)和產(chǎn)品崗的，從人員結(jié)構(gòu)來看，也能側(cè)面反映出阿里巴巴的戰(zhàn)略布局。此外，阿里巴巴在在芯片核心技術(shù)領(lǐng)域加大投入，今年4月全資并購了中天微，中國唯一的自主嵌入式CPU IP Core公司。

資本市場對一家企業(yè)的估值，反映的是對這家企業(yè)未來成長的預(yù)期。在筆者看來，我們有理由對阿里巴巴未來有高度的樂觀。這一季度的財報，營運(yùn)收入和凈利潤數(shù)據(jù)似乎沒那么好看，但是細(xì)究起來，是因為阿里巴巴這一個季度計提了163.78億人民幣的股權(quán)激勵非現(xiàn)金支出，主要是因為員工持有的螞蟻金服的收益權(quán)，因螞蟻金服估值的增長出現(xiàn)公允價值的大幅增長。阿里巴巴的財報顯示，截至2018年6月，上市以來阿里巴巴的股權(quán)激勵價值已經(jīng)累計達(dá)到804.85億，“真金白銀”的股權(quán)激勵，展現(xiàn)的是這家公司對人才的重視。馬云說過，阿里巴巴最重要的產(chǎn)品就是人，對人才的投資，而這背后本質(zhì)上就是對技術(shù)的投資、對運(yùn)營的投資、對產(chǎn)品的投資、對未來的投資。從這個意義上說，我們更應(yīng)該打開對阿里巴巴的想象空間。

（本文作者系中國電子商務(wù)研究中心主任）