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        一款黃金結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品定價(jià)分析

        2018-05-14 08:55:51程駿
        財(cái)訊 2018年10期
        關(guān)鍵詞:二叉樹理財(cái)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性

        程駿

        隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,居民對財(cái)富管理的關(guān)注度也隨之增加。結(jié)構(gòu)化理財(cái)產(chǎn)品因?yàn)槠漭^高的預(yù)期收益率,開始越來越受到人們的喜愛。但是結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品相對來說比較復(fù)雜,掛鉤標(biāo)的物種類繁多,收益率確定方式繁瑣。對于投資者雨言,無法對其預(yù)期收益作出合理的判斷。尤其是黃金掛鉤型,這種類型掛鉤的標(biāo)的物價(jià)格容易產(chǎn)生波動(dòng)。因此,本文選取黃金結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品作為研究對象。

        定價(jià) 預(yù)期收益率

        黃金結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品

        黃金結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品定義概述

        結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品是一種創(chuàng)新型理財(cái)工具。利用金融工程技術(shù),將固定收益類產(chǎn)品與金融衍生品相結(jié)合,創(chuàng)造出來的新型金融產(chǎn)品。結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行者利用金融工程技術(shù),針對不同投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好和承受能力將不同類型的固定收益證券和金融衍生合約進(jìn)行組合,設(shè)計(jì)出風(fēng)險(xiǎn)高低各異、收益水平各異的結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品。因此,結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品的收益和風(fēng)險(xiǎn)取決于固定收益證券和衍生合約的市場表現(xiàn)。由于金融衍生產(chǎn)品市場的不確定性較大,所以相對于其他理財(cái)產(chǎn)品而言,結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品是高風(fēng)險(xiǎn)高收益并存的產(chǎn)品。不過,相較單純的金融衍生品而言,結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)還是較小的。因?yàn)椋捎诠潭ㄊ找娌糠值拇嬖?,風(fēng)險(xiǎn)也就得到了控制。所以,也可以簡單的描述為,結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)大小取決于兩個(gè)方面:一是固定收益部分是否保本;二是鑲嵌的衍生品部分所占價(jià)值比重的大小。黃金結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品實(shí)際上是收益率與黃金相掛鉤的類型,根據(jù)不同的規(guī)則,收益率根據(jù)黃金的價(jià)格變化而變化。從產(chǎn)品設(shè)計(jì)角度出發(fā),黃金結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品實(shí)際上的固定收益的證券和特殊期權(quán)的組合。結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品首次在我國出現(xiàn)的時(shí)間較晚,黃金結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品大約是在2004年之后才首次出現(xiàn)。

        實(shí)證分析

        (1)產(chǎn)品介紹

        (2)選取原因

        選取交通銀行推出的黃金掛鉤型結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品,有如此幾點(diǎn)原因:1.產(chǎn)品收益率的確定方式,是典型的復(fù)合型。同時(shí),掛鉤方式簡單,便于計(jì)算。2.較短的存續(xù)時(shí)間,使得把利率視作靜態(tài)不變的進(jìn)行計(jì)算,產(chǎn)生的誤差可以忽略。3.相關(guān)定價(jià)數(shù)據(jù)容易取得。

        (3)基于二叉樹模型的定價(jià)

        本文采用6步二叉樹方法對該產(chǎn)品進(jìn)行定價(jià),查得黃金歷史波動(dòng)率為16.18%,無風(fēng)險(xiǎn)利率為3.5905%。所以t=l/72、F 3.5905、波動(dòng)率為16.18%。根據(jù)產(chǎn)品條款,查得2017年8月24日當(dāng)天的卜海黃金交易所交易的黃金1712當(dāng)天的收盤價(jià)為279.25。將上述數(shù)據(jù)帶入軟件,估算出2017年8月的黃金期貨價(jià)格的二叉樹圖。

        如二叉樹圖所示,時(shí)間為0時(shí),黃金的價(jià)格為279.25。當(dāng)時(shí)間經(jīng)過t之后,出現(xiàn)了兩種情況。價(jià)格有概率P上漲到279.18或者概率1-P下降到268.72。以此類推,6步二叉樹法,經(jīng)過6段t,得到上圖相應(yīng)數(shù)據(jù)。

        由于結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品比較復(fù)雜。首先要確定障礙區(qū)間為[279.25,283,44]。所以要將節(jié)點(diǎn)分為三個(gè)分布考慮,分別是小于區(qū)間的概率Y,區(qū)間內(nèi)的概率Z和大于區(qū)間的( 1-Y-Z)。將算出來的Y、Z帶入公式最后解出預(yù)期收益率為4.713%。

        (4)基于BS模型的定價(jià)

        從表4.3可知,該產(chǎn)品的最低收益率為2%。因此,根據(jù)結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品的定義,可以把該產(chǎn)品拆分為兩部分,固定收益為2%的債券和一個(gè)障礙期權(quán)。

        設(shè)到期時(shí)的收益率為沒C為這個(gè)障礙看漲期權(quán)的價(jià)值,則有

        根據(jù)產(chǎn)品信息,以2017年8月24日為標(biāo)準(zhǔn),當(dāng)天的上海黃金交易市場1712的收盤價(jià)為S0=279.25,期初價(jià)格就用279.25。無風(fēng)險(xiǎn)利率F3.5905%,在障礙區(qū)間內(nèi)可以獲得的收益R-0.224乘于期初價(jià)格,查得黃金歷史波動(dòng)率為16.18%

        (5)基于蒙特卡洛模擬定價(jià)

        選取2009年12月7日到2016年7月22日的黃金期貨為樣本,樣本量足夠多,具有統(tǒng)計(jì)顯著性。然后對數(shù)據(jù)做以下處理。因?yàn)檫x取的是同一時(shí)問段的黃金期貨價(jià)格作為樣本,對黃金期貨價(jià)格對數(shù)收益率做36階之后回歸,經(jīng)檢驗(yàn),黃金價(jià)格對數(shù)收益率存在ARCH效應(yīng)。用GARCH(1,1)模型,得到:最終解得,6 =0.002271 將S=273.9, 0.002271帶入,進(jìn)行蒙特卡洛模擬。進(jìn)行1000次模擬,最終

        得到,該黃金期貨在觀察日價(jià)格小于低行權(quán)價(jià)的概率為0.24,大于高行權(quán)價(jià)的概率為0.57,落在障礙區(qū)間內(nèi)的概率為0.19.所以解出結(jié)果4.672%

        結(jié)論

        本文具體的商品掛鉤型結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品拆分為固定收益和內(nèi)含期權(quán)兩部分。固定收益部分的理論價(jià)值計(jì)算,采用現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法。內(nèi)含期權(quán)部分的理論價(jià)值計(jì)算,綜合考慮靜態(tài)波動(dòng)率和動(dòng)態(tài)波動(dòng)率。在考慮靜態(tài)波動(dòng)率時(shí),將歷史波動(dòng)率作為待選參數(shù),運(yùn)用二叉樹模型和BS模型來完成產(chǎn)品定價(jià)。在考慮動(dòng)態(tài)波動(dòng)率時(shí),運(yùn)用ARCH模型,來描述商品掛鉤型結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品掛鉤標(biāo)的的未來波動(dòng)。再用蒙特卡洛模擬,模擬未來不同收益率出現(xiàn)的概率,來確定理論預(yù)期收益率,以此完成產(chǎn)品定價(jià)。

        從實(shí)證的結(jié)果來看:1.在運(yùn)用BS模型定價(jià)得到產(chǎn)品的實(shí)際價(jià)值,比產(chǎn)品的售價(jià)要低,全部屬于溢價(jià)發(fā)行。從作為發(fā)行者的商業(yè)銀行的角度考慮,無論是產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和發(fā)行成本,還是后期的管理成本,加上銀行商業(yè)銀行要獲取的盈利,適當(dāng)?shù)囊鐑r(jià)發(fā)行都在可接受的范圍。不過,在本文的實(shí)證過程當(dāng)中,交易費(fèi)、管理費(fèi)并沒有考慮。如果加上對上述費(fèi)用的考量,產(chǎn)品的實(shí)際價(jià)值比文中利用BS定價(jià)模型得到的還要低。所以,從投資者角度考慮,上述產(chǎn)品,尤其是非保本型的理財(cái)產(chǎn)品,是否值得投資,還要看投資者個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)接受程度。2.文中利用二叉樹模型和蒙特卡洛模擬定價(jià),得到的產(chǎn)品預(yù)期收益率,都比產(chǎn)品的最低收益率要高。但是這并不意味著,投資者就可以獲得如此的收益率。就2016年的數(shù)據(jù)來看,絕大多數(shù)結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品的到期收益率,都要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于預(yù)期收益率,其中黃金掛鉤型結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品尤為明顯。因此,投資者在選擇結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品之前,一定要對標(biāo)的物的波動(dòng)情況有一定的了解和預(yù)測,而非單單被預(yù)期收益率所吸引。3.蒙特卡洛模擬所得的預(yù)期收益率都比二叉樹模型所得的預(yù)期收益率要低。產(chǎn)生這種情況的原因,很可能是因?yàn)?,在模擬過程中,標(biāo)的價(jià)格路徑中會(huì)出現(xiàn)一些極端值。這些極端值,會(huì)影響最終的定價(jià)結(jié)果。特別是存續(xù)期較短的產(chǎn)品,因?yàn)樵谳^短的時(shí)間內(nèi),很難出現(xiàn)這種極端情況。所以,為了避免這種極端值對整個(gè)結(jié)果的影響,可以盡可能多的增加模擬次數(shù)。

        [1]陳博.結(jié)構(gòu)型銀行理財(cái)產(chǎn)品定價(jià)與設(shè)計(jì)探討[D].碩士學(xué)位論文,復(fù)旦大學(xué),2008.

        [2]張雪瑩.銀行結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品定價(jià)研究[M],中國金融出版社,2010.

        [3]崔海蓉,何建敏,胡小平.避通脹風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品設(shè)計(jì)與定價(jià)[J].管理科學(xué),2012,02:105-111.

        [4]馮葉.淺析銀行結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品[J]新經(jīng)濟(jì),2014,Z2: 54-56.

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