【摘要】本文基于2007～2016年我國(guó)上市公司的基礎(chǔ)樣本，實(shí)證研究管理層激勵(lì)、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與公司績(jī)效的關(guān)系，結(jié)合現(xiàn)有理論及實(shí)證結(jié)果得出以下結(jié)論：第一，管理層激勵(lì)與公司績(jī)效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。第二，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)管理層激勵(lì)與公司績(jī)效間的關(guān)系有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。

【關(guān)鍵詞】管理層激勵(lì) 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) 公司績(jī)效

一、引言

所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離而帶來的傳統(tǒng)代理沖突主要體現(xiàn)于作為委托人的股東與作為代理人的管理層之間引發(fā)的利益沖突。公司治理的主要目的在于解決此類委托代理問題，減少代理沖突所帶來的代理成本，提高公司經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)而提升公司績(jī)效。因此，國(guó)內(nèi)外學(xué)者將管理層激勵(lì)與公司績(jī)效之間的關(guān)系研究及其深入拓展研究視為公司治理領(lǐng)域的熱點(diǎn)問題。本文主要關(guān)注管理層激勵(lì)與公司績(jī)效的關(guān)系。正確有效的管理層激勵(lì)有助于緩解股東與管理層之間的利益沖突，降低管理層私利動(dòng)機(jī)及代理成本，提高管理效率（李健等，2016；毛劍鋒與李志雄，2016），提升公司績(jī)效。作為外部治理機(jī)制，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在一定程度會(huì)對(duì)管理層激勵(lì)的效果產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)究竟會(huì)如何影響管理層激勵(lì)與公司績(jī)效的關(guān)系？這是本文需要探討的問題。

二、理論分析與假設(shè)提出

基于委托代理理論，股東與管理層是契約下的委托代理關(guān)系，各自擁有不同的利益目標(biāo)函數(shù)。進(jìn)一步考慮信息不對(duì)稱理論，股東與管理層之間的信息差導(dǎo)致管理層私利行為的出現(xiàn)，這是對(duì)股東利益的侵占行為，甚至?xí)绊懝镜拈L(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。作為有限理性人，管理層往往會(huì)考慮客觀環(huán)境及自身利益需求來權(quán)衡利弊，以期實(shí)現(xiàn)自身物質(zhì)利益和非物質(zhì)利益的最大化。當(dāng)管理層不持股或持股份額較低時(shí)，公司績(jī)效與管理層利益相關(guān)性并不是很大，因此在權(quán)衡利弊后，管理層若認(rèn)為私利行為所帶來的收益更大，則會(huì)傾向于侵占股東利益（Berle和Means，1932）。與之相反的是，當(dāng)股東給予管理層更大份額的股權(quán)時(shí)，有助于管理層約束自身，調(diào)整目標(biāo)利益函數(shù)。另一方面，從高管薪酬角度看，提高管理層的薪酬待遇，有助于抑制管理層進(jìn)行私利行為的動(dòng)機(jī)。管理者的最終目的是實(shí)現(xiàn)物質(zhì)和非物質(zhì)利益的最大化，私利行為有潛在的風(fēng)險(xiǎn)成本，即有可能被揭發(fā)；相反，若管理層努力提升業(yè)績(jī)，則會(huì)在行業(yè)內(nèi)樹立良好的口碑，這為日后的跳槽升職、加薪等長(zhǎng)遠(yuǎn)利益打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。那么在薪酬激勵(lì)后，管理層對(duì)物質(zhì)利益得到一定程度的滿足，則會(huì)考慮聲譽(yù)等非物質(zhì)利益，盡心提升公司績(jī)效。因此，無論是從股權(quán)激勵(lì)角度還是薪酬激勵(lì)角度來看，管理層激勵(lì)都有助于提升公司績(jī)效。基于以上分析，我們提出研究假設(shè)：

假設(shè)1：管理層激勵(lì)與公司績(jī)效正相關(guān)。

產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)管理層激勵(lì)的效果具有重要影響，本文主要關(guān)注產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的調(diào)節(jié)作用。王懷明和李超群（2015）基于2008～2013年制造業(yè)A股上市公司為樣本進(jìn)行研究，認(rèn)為不同的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)管理層持股與公司績(jī)效的關(guān)系表現(xiàn)不同，激烈的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下，提高管理層持股比例有助于提升公司績(jī)效。產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)有助于提高管理效率，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與管理層持股等共同決定了管理效率，進(jìn)一步影響公司績(jī)效（李健等，2016）；產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較弱的行業(yè)對(duì)管理層的約束能力則顯得較為欠缺（曹廷求和田金秀，2012）。激烈的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)給予管理層更大的經(jīng)營(yíng)壓力。股權(quán)激勵(lì)在一定程度上使管理層與公司緊緊地捆綁在一起，薪酬激勵(lì)則在一定程度上給予管理層物質(zhì)上的需求，管理層有足夠的動(dòng)機(jī)去維持公司經(jīng)營(yíng)生存，努力提升公司業(yè)績(jī)。公司績(jī)效的提升，不僅會(huì)為管理者帶來更大的物質(zhì)利益，隨之而來還有行業(yè)內(nèi)聲望地位，這使得管理層的短期利益與長(zhǎng)期利益實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一?；谝陨戏治?，我們提出研究假設(shè)：

假設(shè)2：產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)管理層激勵(lì)與公司績(jī)效間關(guān)系能夠起到正向調(diào)節(jié)作用。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取了我國(guó)A股上市公司2007～2016年的相關(guān)數(shù)據(jù)，并在此基礎(chǔ)上剔除了數(shù)據(jù)缺失、金融保險(xiǎn)類、被ST和PT的樣本，同時(shí)進(jìn)行了1%分位上的winsorize處理，最終得到10503個(gè)樣本。相關(guān)數(shù)據(jù)均來源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)處理采用Stata軟件。

（二）變量定義

1.公司績(jī)效（ROE）。苑德軍和郭春麗（2005）采用凈資產(chǎn)收益率以衡量公司績(jī)效，本文在此處借鑒他們的做法。凈資產(chǎn)收益率越高意味著公司績(jī)效越高。

2.管理層激勵(lì)（MANAGE）。管理層激勵(lì)可分為股權(quán)激勵(lì)和薪酬激勵(lì)，因此本文選取高管持股比例（EHS）作為股權(quán)激勵(lì)的衡量指標(biāo)，選取高管薪酬（EP）作為薪酬激勵(lì)的衡量指標(biāo)，根據(jù)前三大高管薪酬之和取自然對(duì)數(shù)獲得最終數(shù)據(jù)，這兩個(gè)指標(biāo)越大意味著公司對(duì)管理層激勵(lì)力度越大。

3.產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)（PMC）。第一，本文選取經(jīng)營(yíng)相似度的負(fù)數(shù)（FNH）作為衡量指標(biāo)。計(jì)算公式如下：，其中K/L為資本勞動(dòng)比率，i為公司，f為行業(yè)，t為年度。該指標(biāo)越大，意味著經(jīng)營(yíng)相似度越高，公司間競(jìng)爭(zhēng)程度越強(qiáng)。第二，本文選取主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的負(fù)數(shù)（FOPE）作為競(jìng)爭(zhēng)的衡量指標(biāo)。與上述第一個(gè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)指標(biāo)一致，該指數(shù)越大，公司間競(jìng)爭(zhēng)程度越強(qiáng)。

4.控制變量。遵循主流研究的做法，本文控制了以下變量：公司規(guī)模（SIZE）、現(xiàn)金流（CASH）、大股東持股比例（FIRST）、董事會(huì)持股（DHS）、獨(dú)立董事比例（IND）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、公司成長(zhǎng)性（GROWTH）；考慮到行業(yè)與年度的影響，本文設(shè)立了相關(guān)虛擬變量。

四、實(shí)證分析

（一）描述性分析

表1是所有變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果。公司績(jī)效（ROE）的最大值為0.217，最小值為-0.219，均值為0.047，從整體上來看，樣本中半數(shù)以上的上市公司的公司績(jī)效為正值。高管持股比例（MHS）均值為14.494%，最大值為19.711%，最小值為6.855%，這意味著我國(guó)上市公司高管持股的現(xiàn)象普遍存在，且所持股份比例相對(duì)較高，說明高管持股已成為管理層激勵(lì)的重要手段之一。高管薪酬（MP）表現(xiàn)的結(jié)果是取自然對(duì)數(shù)的結(jié)果，標(biāo)準(zhǔn)差為0.713，說明上市公司間的高管薪酬的波動(dòng)較為穩(wěn)定。其余變量的表現(xiàn)與現(xiàn)有研究的結(jié)果基本一致。

（二）回歸結(jié)果

表2是管理層激勵(lì)、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與公司績(jī)效的回歸結(jié)果。模型1與模型2的回歸結(jié)果顯示，高管持股比例（MHS）與公司績(jī)效在5%水平上呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，高管薪酬（MP）則在1%水平上與公司績(jī)效（ROE）呈顯著正相關(guān)關(guān)系，這意味著無論是從股權(quán)激勵(lì)還是薪酬激勵(lì)來看，管理層激勵(lì)都有助于提升公司績(jī)效，從而驗(yàn)證了假設(shè)1。

進(jìn)一步考慮產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)調(diào)節(jié)作用，本文主要關(guān)注管理層激勵(lì)（MANAGE）與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)（PMC）交叉項(xiàng)的表現(xiàn)。模型3至模型6中，所有交叉項(xiàng)均與公司績(jī)效（ROE）表現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系（MANAGE*FNH表現(xiàn)為在1%水平上的顯著正相關(guān)，MANAGE*FOPE表現(xiàn)為在10%水平上的顯著正相關(guān)）。這意味著，隨著產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度的提升，公司給予管理層股權(quán)激勵(lì)或薪酬激勵(lì)的力度越大，公司績(jī)效越高。這說明在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下，管理層激勵(lì)能夠?qū)究?jī)效起到正向推動(dòng)作用，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)管理層與公司績(jī)效的關(guān)系有著顯著的正向調(diào)節(jié)作用，從而驗(yàn)證了假設(shè)2。

五、結(jié)論與啟示

本文主要探討管理層激勵(lì)、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與公司績(jī)效的關(guān)系，并以我國(guó)A股上市公司2007～2016年的相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)行了實(shí)證研究，得出以下結(jié)論：第一，管理層激勵(lì)（MANAGE）與公司績(jī)效（ROE）呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。自證券市場(chǎng)建立以來，我國(guó)上市公司中股東給予管理層股權(quán)激勵(lì)或薪酬激勵(lì)的現(xiàn)象逐漸變得常見，管理層激勵(lì)有助于削減股東與管理層之間的代理成本。長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這為提高公司績(jī)效進(jìn)而推動(dòng)公司發(fā)展有十分重大的意義，有利于實(shí)現(xiàn)“雙贏”。第二，進(jìn)一步考慮產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的調(diào)節(jié)作用，結(jié)果表現(xiàn)為產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)（PMC）對(duì)管理層激勵(lì)與公司績(jī)效間的關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。激烈的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能對(duì)管理層起到約束作用，且對(duì)管理層激勵(lì)與公司績(jī)效的關(guān)系有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。綜合來看，恰當(dāng)?shù)墓芾韺蛹?lì)有助于緩解股東與管理層之間的代理沖突，提升公司績(jī)效；產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)則會(huì)正向調(diào)節(jié)這類正向關(guān)系。后續(xù)研究應(yīng)重點(diǎn)考慮產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較弱的行業(yè)中如何提升管理層激勵(lì)的效果。

參考文獻(xiàn)

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基金項(xiàng)目：1.紹興市哲學(xué)社會(huì)科學(xué)研究“十三五”規(guī)劃年度重點(diǎn)課題《產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的關(guān)系研究》；2.浙江農(nóng)林大學(xué)暨陽學(xué)院科研發(fā)展基金項(xiàng)目《產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的公司治理效應(yīng)》（JY2017RC03）。

作者簡(jiǎn)介：馮天楚（1990-），男，漢族，浙江諸暨人，碩士，任職于浙江農(nóng)林大學(xué)暨陽學(xué)院教師，研究方向：公司治理。