文/魏驥遙 編輯/白琳

央行等五部門于2017年11月發(fā)布的橫跨各類型金融機構(gòu)的綱領(lǐng)性文件《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》（以下簡稱“資管新規(guī)”），明確規(guī)定了金融機構(gòu)對資產(chǎn)管理產(chǎn)品實行凈值化管理的要求。向凈值化轉(zhuǎn)型，成為未來銀行理財產(chǎn)品的重要發(fā)展方向。隨著監(jiān)管要求的明確，未來極大可能90%以上的銀行理財產(chǎn)品將轉(zhuǎn)型為凈值型產(chǎn)品。銀行理財?shù)膬糁祷D(zhuǎn)型已迫在眉睫。

銀行凈值型產(chǎn)品發(fā)展提速

以凈值日期為標準，統(tǒng)計2017年1月至12月期間銀行凈值型產(chǎn)品存續(xù)量變化，可以看到其存續(xù)量增速十分明顯，市場潛力巨大。2017年12月，達到凈值型理財產(chǎn)品存續(xù)量峰值766款，相比1月份的491款，增長率高達56.01%（見圖1）。其發(fā)展速度符合對市場的一般認知。

從2017年凈值型產(chǎn)品的發(fā)行情況來看，全國性銀行（包含國有大型銀行及全國性股份制銀行）對行業(yè)發(fā)展方向更為敏銳，基本都對凈值化產(chǎn)品進行了提前布局。城市商業(yè)銀行推動產(chǎn)品凈值化的力度有明顯的差異。2017年全年，有凈值型理財產(chǎn)品在售的城市商業(yè)銀行數(shù)量為25家，相對于城商行的總數(shù)量（123家）占比偏?。晦r(nóng)村金融機構(gòu)由于理財業(yè)務(wù)起步相對較晚，大多數(shù)銀行的人才培養(yǎng)較難跟上行業(yè)發(fā)展步伐，發(fā)行凈值型產(chǎn)品的銀行數(shù)量僅為6家。

銀行與其他機構(gòu)凈值型產(chǎn)品的比較

作為標準的凈值型產(chǎn)品，開放式基金的份額不固定，基金份額可在合同約定的時間與場所進行申購與贖回，基金份額按凈值定期公布。就“凈值”特征而言，凈值型銀行理財產(chǎn)品、券商集合資管產(chǎn)品與公募開放式基金具有類似性，這也是各資管機構(gòu)凈值型產(chǎn)品可進行比較的基礎(chǔ)。

產(chǎn)品總體收益比較

當前，由于凈值型銀行理財產(chǎn)品還處于市場摸索期，特別是涉及到銀行理財所投基礎(chǔ)資產(chǎn)估值方法的差異，導(dǎo)致銀行凈值型產(chǎn)品具有“真?zhèn)巍敝郑M而各銀行對凈值型產(chǎn)品披露方式不一。為使產(chǎn)品具有可比較性，需對銀行理財、公募開放式基金、券商集合理財凈值型產(chǎn)品做一定的技術(shù)處理。

經(jīng)上述技術(shù)處理后，根據(jù)截至2017年12月的數(shù)據(jù)，對凈值型銀行理財產(chǎn)品、公募開放式基金產(chǎn)品、券商集合理財產(chǎn)品的年化收益率值進行了比較，結(jié)果顯示：銀行發(fā)行的凈值型理財產(chǎn)品為4.27%；公募基金產(chǎn)品為6.46%；券商資管型產(chǎn)品為4.12%。

從收益走勢來看，銀行理財和公募基金收益率均呈現(xiàn)波動增長態(tài)勢。其中，銀行凈值型理財收益波動較小，收益十分穩(wěn)定；公募基金收益率波動較大；券商資管產(chǎn)品收益率自5月份觸底反彈后，維持了半年的穩(wěn)定增長。追求低風險、穩(wěn)定收益的投資者，適合選擇銀行凈值型理財產(chǎn)品。

銀行凈值型與基金、券商資管中其他類型產(chǎn)品的收益比較

銀行凈值型理財年化收益全面優(yōu)于債券型和貨幣型的理財產(chǎn)品；券商資管產(chǎn)品中，混合型產(chǎn)品收益最高；公募基金中，股票型產(chǎn)品收益最高。截至2017年12月，不管是券商資管還是公募基金各類型產(chǎn)品中，仍是混合型和股票型兩類產(chǎn)品收益較高，而債券型和貨幣型兩類產(chǎn)品收益相對較低。

與公募基金和券商資管相比，銀行凈值型理財收益優(yōu)于主要投資債權(quán)類資產(chǎn)（債券型與貨幣型）的相關(guān)理財產(chǎn)品，劣于主要投資權(quán)益類資產(chǎn)（混合型和股票型）的相關(guān)理財產(chǎn)品（見圖2）。由于公募基金和券商資管在配置權(quán)益類資產(chǎn)時比例更高，近期市場表現(xiàn)也支持此類產(chǎn)品收益上漲，所以權(quán)益類產(chǎn)品的表現(xiàn)會優(yōu)于銀行理財產(chǎn)品。

圖1 凈值型理財產(chǎn)品存續(xù)量月度比較（2017年1—12月）

圖2 銀行凈值型與基金、券商資管不同類型產(chǎn)品的收益比較（截至2017年12月）

圖3 銀行凈值型與不同債券類基金產(chǎn)品收益比較（截至2017年12月）

銀行凈值型與不同債券類基金產(chǎn)品的收益比較

作為銀行凈值型理財產(chǎn)品，依然具有銀行理財?shù)奶赜袑傩?，即所投資產(chǎn)組合更偏好于固定收益類。固收類產(chǎn)品按照標準化程度差異可以進一步分為標準化產(chǎn)品和非標準化產(chǎn)品，圖3即反映了凈值型銀行理財產(chǎn)品與標準化類固收產(chǎn)品年化收益表現(xiàn)。

銀行凈值型理財收益高于不同債券類基金產(chǎn)品，長期純債型債券類基金產(chǎn)品收益最低。由于銀行理財產(chǎn)品的風險厭惡程度高，現(xiàn)階段仍是以傳統(tǒng)的債權(quán)類資產(chǎn)為主，并配以少量的權(quán)益類資產(chǎn)。一方面在市場波動較大的時候可以分散風險，另一方面也可以保障投資者的利益。與債券類基金產(chǎn)品相比，銀行凈值型理財產(chǎn)品收益高于包括中短期純債型、長期純債型、混合一級型和混合二級型4種債券類基金產(chǎn)品，其中，長期純債型債券類基金產(chǎn)品收益最低。

發(fā)展前景展望

兩大推動力——監(jiān)管政策導(dǎo)向與銀行內(nèi)在需求

從監(jiān)管政策導(dǎo)向來看，監(jiān)管層打破剛性兌付愿望日益增長。當前中國經(jīng)濟步入“新常態(tài)”，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型壓力大，信用違約事件趨于頻繁。在銀行理財規(guī)模不斷的擴大背景下，理財產(chǎn)品資金端短期化與資產(chǎn)端長期化錯配的矛盾日益突出。銀行理財面臨的風險不容忽視，而預(yù)期收益型產(chǎn)品形態(tài)無法有效揭示風險狀況，也不能有效落實風險承擔主體。鑒此，監(jiān)管層希望能逐漸打破“剛性兌付”機制，實行“賣者有責，買者自負”，進而實現(xiàn)風險與收益向投資者的充分傳遞。

資管新規(guī)明確要求，“金融機構(gòu)對資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當實行凈值化管理，凈值生成應(yīng)當符合公允價值原則，及時反映基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益和風險”。未來，大部分的銀行理財產(chǎn)品將被迫轉(zhuǎn)型為凈值型。

從銀行內(nèi)在需求來看，銀行業(yè)金融機構(gòu)也期望通過凈值化管理轉(zhuǎn)移風險并實現(xiàn)成功轉(zhuǎn)型。目前銀行理財業(yè)務(wù)的突出矛盾在于，投資者認為銀行理財?shù)念A(yù)期收益即是“實際收益”，產(chǎn)品到期銀行應(yīng)當足額兌付，相關(guān)風險由銀行全部承擔。盡管就產(chǎn)品合同而言是“賣者有責，買者自負”，但現(xiàn)實執(zhí)行的效果是“賣者全責，買者無責”。這對銀行理財業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型顯然不利。

隨著中國經(jīng)濟不斷轉(zhuǎn)型升級，需要選擇合適的理財產(chǎn)品形態(tài)來對接實體經(jīng)濟的新變化，用合理的凈值波動客觀反映投融資市場的真實風險與收益，實現(xiàn)金融市場與實體經(jīng)濟的良性互動。

“凈值化”轉(zhuǎn)型的兩大困難

從負債端看，凈值型產(chǎn)品的“類基金”性質(zhì)要求投資者自主承擔投資風險，這對銀行理財資金端的客戶思維轉(zhuǎn)變提出了更高要求。深受銀行預(yù)期收益型理財產(chǎn)品多年熏陶，普通投資者對銀行理財產(chǎn)品的思維定勢是“保本保收益”，因而推廣“買者自負”類基金的凈值型產(chǎn)品將會困難重重。投資者“風險自擔、收益自享”的成熟投資理念的形成，需要逐步引導(dǎo)和教育。讓投資者接受凈值化的銀行理財產(chǎn)品，分步驟實施是唯一可行的操作辦法。具體而言，就是分步驟對機構(gòu)客戶、高凈值客戶、普通個人投資者推出相應(yīng)的凈值型產(chǎn)品，避免在過渡期結(jié)束后集中推出，被動面臨比較明顯的客戶流失和流動性風險。對于中小銀行而言，凈值化轉(zhuǎn)型可能造成的客戶流失及流動性風險更為顯著，因此更要抓緊凈值型產(chǎn)品轉(zhuǎn)型的相關(guān)工作，提前進行市場布局，打造明星產(chǎn)品，提升客戶粘性。近期，江蘇江南農(nóng)村商業(yè)銀行便發(fā)行了首款凈值型理財產(chǎn)品“富江南之盛璽A計劃S1801期01”。該產(chǎn)品采用多種估值方式，在保證產(chǎn)品收益穩(wěn)健的同時，大幅提升了產(chǎn)品收益，推動產(chǎn)品業(yè)績比較基準保持在5.5%—5.6%，以遠高于同期預(yù)期收益率產(chǎn)品的定價保證了其市場競爭力。

從資產(chǎn)端看，穩(wěn)定凈值波動的關(guān)鍵，在于加強投研與風控能力建設(shè)。無論是配置型還是交易型投資策略，都意味著銀行投資部門需要與其他資管機構(gòu)在同一戰(zhàn)場上進行競爭。這對銀行，特別是中小銀行的挑戰(zhàn)是全方位的。未來由于各類型銀行自身管理能力及優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)供給能力的差異，市場競爭將逐步由產(chǎn)品定價競爭轉(zhuǎn)變?yōu)橹鲃油堆心芰Φ母偁?，產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象將明顯緩和。而在投研能力比拼中，在風控管理、資源供給、投資研究均更為成熟的全國性銀行，更應(yīng)充分發(fā)揮自身優(yōu)勢，著力推出符合銀行理財特點的凈值型產(chǎn)品。如華夏銀行推出的擁有較高收益的龍盈2號開放式凈值型產(chǎn)品，采取了以債權(quán)類資產(chǎn)為主，貨幣市場類及債券市場類資產(chǎn)為輔的投資策略，發(fā)力銀行擅長的投資領(lǐng)域，與公募基金、券商資管偏重權(quán)益類市場的投資風格形成錯位，凸顯了銀行系凈值型產(chǎn)品在為投資人謀求資產(chǎn)穩(wěn)定增值上做出的努力。資管新規(guī)在資管產(chǎn)品形式的要求上采取了超過行業(yè)預(yù)期的“一刀切”做法，要求所有資管產(chǎn)品在過渡期后都要轉(zhuǎn)型為凈值型產(chǎn)品。和凈值型產(chǎn)品形式要求相配套的，是對剛性兌付行為的分類懲處和有獎舉報，旨在徹底打破剛性兌付。隨著監(jiān)管的推進，銀行理財凈值化轉(zhuǎn)型的速度將會提升，預(yù)計2018年至2019年年初，將有較多銀行推出凈值型理財產(chǎn)品，以應(yīng)對監(jiān)管。

未來銀行系凈值型產(chǎn)品仍能符合低風險投資者的需求

產(chǎn)品的收益、流動性、風險是否能夠匹配作為目標客戶的投資者的需求，是決定這類產(chǎn)品是否會受到目標客戶青睞的重要因素。

從收益角度看，凈值型產(chǎn)品可能會將部分風險讓渡給投資者，促使此類產(chǎn)品的投資空間更大，整體平均收益或?qū)⒊尸F(xiàn)多樣化表現(xiàn)。即在市場環(huán)境較好時收益更高，而在市場環(huán)境較差時，收益不及目前產(chǎn)品的表現(xiàn)。同時根據(jù)資產(chǎn)標的不同、估值方式差異，不同類型的凈值型產(chǎn)品收益的表現(xiàn)也可能有所差異。如主要采用攤余成本法估值的產(chǎn)品，整體收益將更加平穩(wěn)，更符合風險厭惡型投資者的需求。但整體而言，隨著剛性兌付被打破，理財投資風險將逐步轉(zhuǎn)移至投資者身上，銀行投資的空間將更大，產(chǎn)品收益或?qū)⒂兴嵘?/p>

從流動性角度看，凈值型產(chǎn)品仍然分為封閉式及開放式兩種類型，投資者可根據(jù)自身的流動性需求選擇相應(yīng)類型的產(chǎn)品。

從風險角度看，凈值型產(chǎn)品的風險變化主要體現(xiàn)在其估值方式上。由于目前監(jiān)管層對于資管新規(guī)中“公允價值原則”的補充定義仍未出臺，因此攤余成本法仍然是主流的估值方法。基于此方法估值的凈值型產(chǎn)品，其凈值波動幅度較小，整體收益較為穩(wěn)定。不過從監(jiān)管打破“剛性兌付”的決心來看，很可能會限制銀行通過攤余成本法達成產(chǎn)品保本保收益的可能。相對于成本法，采用公允價值法估值的凈值型產(chǎn)品整體風險更大。不過基于投向偏好、客戶特性、聲譽管理等因素考慮，即使采用公允價值法估值，相對非銀金融機構(gòu)，商業(yè)銀行對理財產(chǎn)品凈值波動的承受能力也相對更弱。因此可以預(yù)計，凈值型理財產(chǎn)品的投資模式仍將以穩(wěn)健為主，整體收益波動不會過大。

從以上三個方向上看，銀行系凈值型產(chǎn)品仍將保留銀行類理財產(chǎn)品“風險偏低、收益相對穩(wěn)定、流動性選擇多樣化”的特點，完全可以滿足中低風險偏好的投資者需求。