畢曉亮

摘 要：從行為金融學(xué)角度，選取中國股票市場20只雄安新區(qū)概念股為研究樣本，以個人投資者為研究對象，通過使用百度公司提供的上市公司簡稱搜索量數(shù)據(jù)，搜集了2017年5月1日至2017年12月31日七個月雄安新區(qū)概念股的日搜索量和日交易數(shù)據(jù)，系統(tǒng)研究了股票收益率情況與其市場關(guān)注度之間的關(guān)系。在控制換手率、成交量等控制變量后，高關(guān)注度股票平均收益率大于低關(guān)注度股票平均收益率。通過使用固定效應(yīng)面板數(shù)據(jù)模型，通過實證分析證實了這一結(jié)論。

關(guān)鍵詞：行為金融；市場關(guān)注度；股票收益率；搜索量

1 引言

市場關(guān)注度已經(jīng)成為金融學(xué)的研究熱點，特別是隨著行為金融學(xué)研究的不斷深入，很多學(xué)者越來越關(guān)注投資者情緒對股票市場的影響，而投資者情緒直接反映在市場關(guān)注度上。本文使用了百度公司提供的上市公司簡稱搜索量數(shù)據(jù)衡量投資者的市場關(guān)注度。作者認(rèn)為，上市公司簡稱搜索量數(shù)據(jù)能夠很好的體現(xiàn)投資者的市場關(guān)注情況。其一，隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，投資者對股票的關(guān)注主要通過瀏覽搜索上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，普通居民很少關(guān)注上市公司簡稱；其二，根據(jù)國內(nèi)搜索引擎市場份額報告顯示，2017年10月，百度公司在我國搜索引擎市場份額中占比82.99%，百度公司在我國搜索引擎居于壟斷地位，使用百度指數(shù)能夠很好的反映投資者對股票的關(guān)注程度。

在現(xiàn)實的股票交易中，當(dāng)上市公司出現(xiàn)重大事件時，如重大資產(chǎn)重組、再融資或重大利空消息時，股票價格會迅速做出反應(yīng)，與此同時，上市公司搜索量也會發(fā)生顯著變化。如國務(wù)院決定設(shè)立雄安新區(qū)時，北京、天津、河北地區(qū)上市公司關(guān)注度立刻上升，搜索量迅速提高，京津冀股票價格大幅上漲。再如近期，莎普愛思被指并不具備治療白內(nèi)障的功用，涉嫌虛假宣傳。莎普愛思百度搜索量達(dá)到5306次，比前一日搜索量1038次增加了約5倍，隨著事件的繼續(xù)發(fā)酵，在之后的幾天里，日搜索量最高達(dá)25942次，由于當(dāng)日股票停牌，等到股票復(fù)牌后連續(xù)一字跌停。諸如此類爆炸性的重大事件，上市公司搜索量巨變，股票價格發(fā)生重大調(diào)整，一字漲停或一字跌停，投資者的操作空間并不大。

在日常交易中，投資者傾向于購買關(guān)注度較高的股票。對個人投資者來說，當(dāng)他們在市場中幾千只股票進(jìn)行購買選擇時，往往選擇獲得關(guān)注度較高的股票，這是因為個人投資者的關(guān)注度是有限的；而對于賣出行為，個人投資者只需在股票池中對不再具有投資機(jī)會的股票賣出?；诖耍髡哒J(rèn)為，獲得廣泛關(guān)注的股票買入的機(jī)會更大，會引起股票價格上升，而對于賣出行為影響甚微，幾乎不會引起股票價格下跌。投資者可以根據(jù)關(guān)注度對股票價格的未來走勢進(jìn)行預(yù)測，從而選擇股票的買入行為，獲得更多投資收益。

2 文獻(xiàn)回顧

近年來，隨著行為金融學(xué)的快速發(fā)展，越來越多的學(xué)者開始研究投資者關(guān)注對金融市場的影響。Brad M. Barber和Terrance Odean（2008）認(rèn)為，投資者在對很多股票作出購買選擇時，往往傾向于選擇媒體關(guān)注度更高的股票。獲得媒體廣泛關(guān)注的股票更容易進(jìn)入投資者視野，因而被購買的概率也會更大。Da，Engelberg和Gao（2011）利用Google公司提供的每周股票搜索量數(shù)據(jù)反映投資者關(guān)注，市場關(guān)注度高的股票在短期內(nèi)會出現(xiàn)價格上升，而后一段時間會出現(xiàn)價格反轉(zhuǎn)。俞慶進(jìn)和張兵（2012）以股票百度指數(shù)搜索量作為投資者關(guān)注度的代理變量，實證研究了創(chuàng)業(yè)板股票收益率和百度指數(shù)的相關(guān)性。揭示了投資者的有限關(guān)注會影響股票市場交易活動，同時，非交易日的股票關(guān)注會影響到下一交易日的股票價格變動。王振山和姚秋（2008）運用剩余關(guān)注度模型研究發(fā)現(xiàn)，分析師關(guān)注度高的股票比分析師關(guān)注度低的股票更能獲得較高的收益率，使用Fama-Macbeth回歸分析的方法驗證了這一結(jié)論。陳植元（2016）選取新三板概念股為研究對象，使用一年的日交易數(shù)據(jù)和百度指數(shù)搜索量數(shù)據(jù)，運用固定效應(yīng)面板數(shù)據(jù)模型回歸分析發(fā)現(xiàn)股票收益率與投資者關(guān)注度呈正相關(guān)。

3 樣本選擇與變量定義

3.1 研究假設(shè)

申萬宏源研究顯示，2016年2月份，我國股票市場中，投資者賬戶數(shù)量共有10161.08萬，其中個人投資者賬戶數(shù)量為10132.09萬，占比99.71%，機(jī)構(gòu)投資者賬戶數(shù)量為28.99萬，占比為0.29%。其中，持股市值在50萬元以下的個人投資者占總量的94%?？梢钥闯?，個人投資者是我國股票市場的主力軍。個人投資者大多使用搜索引擎獲得上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)，上市公司簡稱搜索量數(shù)據(jù)能夠很好的代表該股票受關(guān)注情況。本文假設(shè)：

H1：百度指數(shù)能夠很好的代表股票的受關(guān)注情況。

百度指數(shù)的搜索量大小反映投資者對股票的關(guān)注情況。由于投資者的有限關(guān)注，投資者傾向于購買獲得廣泛關(guān)注的股票。當(dāng)個股搜索量上升時，可以預(yù)計該股票關(guān)注度提高，投資者買入的概率增加；反之，當(dāng)個股搜索量下降時，該股票關(guān)注度下降，投資者買入的概率下降。在控制股票成交量、換手率等其他變量不變時，本文假設(shè)：

H2：股票收益率與百度指數(shù)所代表的股票關(guān)注度成正相關(guān)關(guān)系。

當(dāng)投資者購買獲得廣泛關(guān)注度的股票后，持有高關(guān)注度股票的投資者會獲得關(guān)注度溢價，由于高關(guān)注度的股票并不一定有良好的基本面支撐，投資者預(yù)計之后該股票價格會下跌至該股票的真實價值，因此，投資者會在獲得關(guān)注度溢價后拋售該股票鎖定利潤，導(dǎo)致其后一段時間高關(guān)注度的股票下跌，本文假設(shè)：

H3：市場關(guān)注度對于高關(guān)注度股票當(dāng)期有正向效應(yīng)，后期會出現(xiàn)價格反轉(zhuǎn)。

3.2 樣本選擇

本文選取東方財富行情中心雄安新區(qū)概念股為研究對象，剔除了數(shù)據(jù)不完全的股票以及部分并未由于投資者搜索而使百度指數(shù)增加的股票，如天津港、唐山港、中國動力等股票，本文選取的20只雄安新區(qū)概念股如表1所示。

由于2017年4月1日國務(wù)院正式設(shè)立雄安新區(qū)，其后一周時間里，雄安新區(qū)概念股出現(xiàn)連續(xù)漲停，而后幾周價格迅速反轉(zhuǎn)。因此在時間區(qū)間選擇上，本文選取2017年5月1日至2017年12月31日7個月的時間，剔除周末及節(jié)假日等非交易日的數(shù)據(jù)，得到個股交易日數(shù)據(jù)167個。20只雄安新區(qū)概念股所得面板數(shù)據(jù)3340個。

3.3 變量定義

（1）市場關(guān)注度：本文采用上市公司簡稱百度指數(shù)作為市場關(guān)注度的代理變量，以attention表示，為避免出現(xiàn)異方差，將其進(jìn)行對數(shù)處理，以ln（attention）表示。

（2）股票收益率：收益率也進(jìn)行對數(shù)化處理，計算公式為：

ln（return）=[lnpi，t）-ln（pi，t-1）]*100

其中，pi，t表示i股票t期的收盤價，pi，t-1表示i股票t-1期的收盤價。

（3）股票成交量：本文以股票每日成交金額除以10000，在對其進(jìn)行對數(shù)處理，即以ln（volume）表示股票成交量。

（4）換手率：本文以換手率反映股票的流動性，換手率高反映股票的流動性高，換手率低反映股票的流動性低。對其對數(shù)化處理，以ln（turnover）表示。

4 實證分析

4.1 單位根檢驗

本文的四個重要的市場指標(biāo)：市場關(guān)注度、股票收益率、股票成交量、換手率，為避免出現(xiàn)偽回歸，作者對四個市場指標(biāo)分別采用LLC檢驗、Breitung檢驗、IPS檢驗，結(jié)果顯示，所有指標(biāo)均表明變量在5%水平下拒絕存在單位根的原假設(shè)，由此可知本文變量選擇平穩(wěn)。

4.2 市場指標(biāo)與百度指數(shù)的相關(guān)性

作者分別用市場關(guān)注度對股票收益率、股票成交量、換手率使用固定效應(yīng)回歸模型分析。首先建立回歸模型：

marketindexi，t=α+ βlnattentioni，t+ εi，t（1）

模型（1）體現(xiàn)了同期市場指標(biāo)與百度指數(shù)的相關(guān)性。其中，marketindexi，t分別代表市場指標(biāo)股票收益率（lnreturn）、股票成交量（lnvolume）、換手率（lnturnover）。lnattentioni，t是i股票t時期的市場關(guān)注度?；貧w結(jié)果如表3。

由回歸模型結(jié)果顯示，同期市場指標(biāo)與百度指數(shù)在5%的顯著性水平下相關(guān)，百度指數(shù)與市場關(guān)注度的同向水平較高。

4.3 股票收益率與百度指數(shù)的相關(guān)性

基于回歸模型（1），作者進(jìn)一步論證假設(shè)：股票收益率與百度指數(shù)所代表的股票關(guān)注度成正相關(guān)關(guān)系。作者建立回歸模型：

lnreturni，t=α+β1lnattentioni，t+β2lnvolumei，t+β3lnturnoveri，t+εi，t

（2）

基于固定效應(yīng)回歸模型，所得回歸結(jié)果如表4。

4.4 股票收益率與百度指數(shù)的滯后值分析

為了考察百度指數(shù)滯后期對股票收益率的影響，作者分別對百度指數(shù)滯后1-5期對股票收益率的影響?；貧w結(jié)果如表5。

由回歸結(jié)果可知，滯后一期的百度指數(shù)與股票收益率在5%的顯著性水平下呈負(fù)相關(guān)，而滯后2-5期的百度指數(shù)與股票收益率關(guān)系不明顯。由此可以看出：市場關(guān)注度對于高關(guān)注度股票當(dāng)前會有正向效應(yīng)，后期會出現(xiàn)價格反轉(zhuǎn)，且價格反轉(zhuǎn)會很快出現(xiàn)，主要是因為暫時獲得廣泛關(guān)注的股票并不一定都有良好的基本面支撐，獲得關(guān)注度溢價后，很快出現(xiàn)價格反轉(zhuǎn)，驗證了假設(shè)3。

5 結(jié)論

本文通過使用百度指數(shù)作為市場關(guān)注度的代理變量，研究了股票收益率與市場關(guān)注度的相關(guān)關(guān)系，并分析了滯后期的百度指數(shù)對股票收益率的影響。實證結(jié)果表明：在控制股票成交量、換手率等其他因素不變時，股票收益率與當(dāng)期百度指數(shù)呈正相關(guān)關(guān)系，百度指數(shù)搜索量上升，股票收益率上升。同時，在研究滯后期的百度指數(shù)時，股票收益率與滯后一期的百度指數(shù)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，超過滯后期二期以上時，對股票收益率的影響不大。這表明：當(dāng)投資者獲得關(guān)注度溢價后，會迅速鎖定利潤，投資者更傾向于短期交易。本文的研究結(jié)果有助于投資者根據(jù)市場關(guān)注度情況對股票價格作出預(yù)測，從而更好的投資，獲得利潤。用搜索量代表投資者的有限關(guān)注，揭示了百度指數(shù)搜索量與股票收益率的關(guān)系，為搜索量在我國金融領(lǐng)域的研究和發(fā)展做出了初步的探索。

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