王方玉

小蘇打、安賽蜜、檸檬酸、山梨酸鉀……如果你仔細(xì)觀察過加工食品的配料成分，那么應(yīng)該對這些名詞不陌生。

作為化工大國，中國大多數(shù)化工品的產(chǎn)能都已世界領(lǐng)先。在食品化工領(lǐng)域，中國企業(yè)要滿足全國接近14億人口的需要，因而其產(chǎn)能一般遠(yuǎn)超于外國同行。

這些食品添加劑大多屬于成熟產(chǎn)業(yè)，其市場也早已穩(wěn)定，企業(yè)的成長性相對較弱。對于行業(yè)龍頭們來說，市場主導(dǎo)地位使其盈利得到較好的保證。

近些年供給側(cè)改革、環(huán)保等政策造成行業(yè)中部分產(chǎn)能退出，供給出現(xiàn)進(jìn)一步收縮，龍頭企業(yè)的業(yè)績都出現(xiàn)了不同幅度的超額增長。

遠(yuǎn)興能源 小蘇打龍頭

小蘇打是由純堿的溶液或結(jié)晶吸收二氧化碳之后制成的，在食品工業(yè)和日常生活中有廣泛的應(yīng)用。

遠(yuǎn)興能源（000683. SZ）是國內(nèi)最大的小蘇打生產(chǎn)商，也是堿化工行業(yè)的龍頭企業(yè)。其中，純堿產(chǎn)能居全國第四位，小蘇打產(chǎn)能居全國第一位，占全行業(yè)40%左右的市場份額。

公司控制的礦區(qū)已探明的天然堿總儲量占國內(nèi)已探明儲量的95%以上。

公司最大的優(yōu)勢在于純堿化工的先進(jìn)工藝和低成本。遠(yuǎn)興能源是國內(nèi)唯一以“天然堿法”制純堿和小蘇打的企業(yè)，且掌握了主要生產(chǎn)工藝技術(shù)的知識產(chǎn)權(quán)。相比傳統(tǒng)的氨堿法、聯(lián)堿法，天然堿法具有明顯的成本競爭優(yōu)勢。

公司控制的礦區(qū)已探明的天然堿總儲量占國內(nèi)已探明儲量的95%以上，為公司產(chǎn)品生產(chǎn)和后續(xù)發(fā)展提供了充分的原料保障。遠(yuǎn)興能源的堿化工產(chǎn)品毛利率一直遠(yuǎn)超其它產(chǎn)品，2017年報顯示，其堿化工產(chǎn)品的毛利率達(dá)到57.10%。

受益于供給側(cè)改革與環(huán)保政策影響，公司的主營產(chǎn)品小蘇打、純堿、煤炭、尿素和甲醇的價格均實(shí)現(xiàn)明顯上漲。

2017年純堿、尿素、煤炭貿(mào)易的毛利率分別增加了5.5%、8%、3%，屬于上市公司股東凈利潤同比增長238.76%。2018年中報，在總營收微降的情況下，歸母凈利潤再次大幅上漲，同比增長104.68%。

未來，控股子公司中源化學(xué)40萬噸精品小蘇打項(xiàng)目預(yù)計(jì)在今年四季度建成，屆時公司小蘇打龍頭的地位也將進(jìn)一步鞏固。

金禾實(shí)業(yè) 甜味劑龍頭

金禾實(shí)業(yè)（002597.SZ）是國內(nèi)的食品添加劑龍頭，其主要產(chǎn)品包括甜味劑安賽蜜、三氯蔗糖，香料甲、乙基麥芽酚和甲基環(huán)戊烯醇酮等。

其中安賽蜜、甲乙基麥芽酚兩種產(chǎn)品的市場占有率已居于全球領(lǐng)先地位；第五代甜味劑三氯蔗糖正處于市場擴(kuò)張階段，金禾的產(chǎn)量也位居全國前列。

在過去三年間，金禾實(shí)業(yè)保持了較高水平的增長和較好的盈利，其凈資產(chǎn)收益率一直在10%以上，2016、2017年凈利潤都增長了一倍有余。其主要原因在于公司的主營產(chǎn)品安賽蜜迎來了景氣周期。

在過去三年間，金禾實(shí)業(yè)保持了較高水平的增長和較好的盈利。

金禾實(shí)業(yè)的安賽蜜占全球總產(chǎn)能的53.3%，蘇州浩波產(chǎn)能占26.7%，二者合計(jì)占全球總產(chǎn)能的80%，屬于雙寡頭壟斷的格局。而蘇州浩波因連年虧損于2015年申請破產(chǎn)清算，由于安賽蜜項(xiàng)目投資大，建設(shè)周期長，短時間內(nèi)難以出現(xiàn)新進(jìn)入者，因此，金禾實(shí)業(yè)的壟斷優(yōu)勢得以凸顯，從中大大受益。

此外，公司自產(chǎn)安賽蜜上游原料雙乙烯酮，產(chǎn)業(yè)鏈的一體化和規(guī)模優(yōu)勢也是公司的重要競爭力。

除了食品添加劑、金禾實(shí)業(yè)還涉及基礎(chǔ)化工產(chǎn)品和醫(yī)藥中間體產(chǎn)品三大業(yè)務(wù)板塊，多種業(yè)務(wù)在做大了公司體量的同時，也有效地抗擊了市場風(fēng)險。

例如在2018上半年，金禾實(shí)業(yè)的麥芽酚產(chǎn)品由于國內(nèi)競爭對手天利海、新和成的沖擊價格有所下跌，導(dǎo)致食品添加劑業(yè)務(wù)的毛利率由2017年的51.42%下降到了42.51%，而大宗化學(xué)品業(yè)務(wù)在行業(yè)環(huán)保趨嚴(yán)背景下毛利率得到提升，保證了金禾的業(yè)績表現(xiàn)。

目前，金禾的多個添加劑項(xiàng)目正在建設(shè)當(dāng)中，預(yù)計(jì)2019年公司三氯蔗糖、甲乙基麥芽酚產(chǎn)能將擴(kuò)大1倍，金禾作為食品添加劑行業(yè)龍頭的地位將進(jìn)一步鞏固。三氯蔗糖作為第五代甜味劑有望持續(xù)占領(lǐng)市場，為金禾帶來持續(xù)的業(yè)績增長。

破解市場空間局限

食品添加劑大多數(shù)屬于精細(xì)的化工產(chǎn)品，其用量較少，因而單一產(chǎn)品的整體市場規(guī)模較為有限，企業(yè)容易觸碰到增長的天花板。中糧生化（000930. SZ）和金能科技（603113. SH）是典型的例子。

中糧生化（000930. SZ）的檸檬酸及其鹽類產(chǎn)品產(chǎn)能在國內(nèi)居于首位，也在世界同行業(yè)排名前列。但公司的主營業(yè)務(wù)是燃料乙醇，檸檬酸及其鹽類產(chǎn)品對營收的貢獻(xiàn)僅為16.1%。

市場空間局限是國內(nèi)諸多精細(xì)化學(xué)品公司所面臨的問題。

同樣地，金能科技（603113.SH）是國內(nèi)重要的山梨酸鉀生產(chǎn)商，其產(chǎn)能占全球總產(chǎn)能的19.42%，位居第二。但山梨酸鉀產(chǎn)品僅占其總營收的4.44%，公司的主營業(yè)務(wù)是焦炭。

中糧生化隸屬于中糧集團(tuán)，其主要產(chǎn)品燃料乙醇原料來自于糧食作物，主要是玉米，下游應(yīng)用于汽車燃料，因而其業(yè)績受到糧食價格和石油價格的影響。隨著石油價格中樞的不斷上移，燃料乙醇的售價也隨之上漲，并有大概率將維持高位。

目前，中糧生化計(jì)劃收購生化能源、生物化學(xué)、樺力投資的股權(quán)，若收購順利完成，則乙醇行業(yè)集中度將大大提升，中糧生化將占全國總產(chǎn)能的47%。燃料乙醇受到國家政策的大力支持，預(yù)計(jì)將在2020年實(shí)現(xiàn)全國覆蓋，發(fā)展?jié)摿薮?。中糧生化作為具有壟斷優(yōu)勢的行業(yè)龍頭將從中充分獲益。

市場空間局限是國內(nèi)諸多精細(xì)化學(xué)品公司所面臨的問題，特別是在食品添加劑這種較為成熟的細(xì)分行業(yè)當(dāng)中，整體市場規(guī)模本身就較為狹窄，且已經(jīng)基本停止增長。這種情況下，企業(yè)往往會選擇通過并購方式實(shí)現(xiàn)橫向一體化、縱向一體化或者直接進(jìn)入和原產(chǎn)業(yè)無關(guān)的新領(lǐng)域。

例如中糧生化通過橫向收購?fù)袠I(yè)企業(yè)做大規(guī)模，金禾實(shí)業(yè)通過產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化方式成功實(shí)現(xiàn)增長，向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸，在降低成本的同時也做大了市場規(guī)模。