陳富聰　姜媛

[摘要]資本結(jié)構(gòu)是衡量企業(yè)強弱的重要指標之一，對黑龍江省2012年以前上市的31家企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中的資產(chǎn)與負債的影響關(guān)系進行實證研究，以這些上市公司的資產(chǎn)、負債以及創(chuàng)新能力等指標進行多元線性回歸模型的構(gòu)建，得出了現(xiàn)金流量與企業(yè)創(chuàng)新能力呈最顯著的正相關(guān)關(guān)系，且與資產(chǎn)、負債等都呈正相關(guān)關(guān)系，與流動負債無明顯相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。

[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)；負債；創(chuàng)新能力

[中圖分類號]F127

[文獻標識碼]A

[文章編號]2095-3283（2017）12-00-0

一、引言

改革開放以后，創(chuàng)新能力成為驅(qū)動我國企業(yè)發(fā)展的重要要素。截至2017年年初，我國滬深兩市已經(jīng)有上市企業(yè)3000余家，而黑龍江省僅有35家。目前關(guān)于黑龍江省企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新能力的研究文獻過少，本文針對企業(yè)創(chuàng)新能力的影響因素之一——資本負債表來研究兩者之間的關(guān)系，通過調(diào)研黑龍江省在2012年前上市的31家企業(yè)，探究資本結(jié)構(gòu)中的資本負債表對企業(yè)創(chuàng)新能力的影響，并總結(jié)上市企業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗，為黑龍江省更多的企業(yè)上市，做大做強，提供借鑒。

MM定理在1958年經(jīng)由莫迪利亞尼和米勒問世之后，業(yè)內(nèi)就公司資本結(jié)構(gòu)的問題一直進行十分熱烈的討論，國內(nèi)外對于資本結(jié)構(gòu)的研究結(jié)果差別也較大。而與此同時，我國眾多學者也在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)領(lǐng)域中做了諸多研究。例如，宋忠寧在2010年通過線性回歸分析模型得出江蘇省上市公司資產(chǎn)負債率與企業(yè)盈利能力呈負相關(guān)關(guān)系。劉凌在同年針對河南省上市公司的研究同樣得出了其資產(chǎn)負債率與企業(yè)盈利能力呈負相關(guān)關(guān)系。楊遠霞在2012年對湖南省上市公司的研究得出了其資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權(quán)比率與公司盈利能力呈顯著負相關(guān)關(guān)系。

綜上所述，國內(nèi)外學者雖然在研究角度和研究結(jié)論上有些許分歧，但是不難看出，在某些看法上中西方的結(jié)論達成了一致。而本文著重研究的是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新能力的影響，盈利能力作為創(chuàng)新能力在一定程度上的體現(xiàn)，我們選取黑龍江省的上市公司為研究對象，通過線性回歸模型來構(gòu)建企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新能力的影響，為黑龍江省企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化提供更具可行性的研究意見。

企業(yè)的創(chuàng)新能力由企業(yè)申請專利的數(shù)量和開發(fā)新產(chǎn)品的數(shù)量來綜合考量。首先如從定義上來決定創(chuàng)新能力如何來體現(xiàn)，自然是指從技術(shù)和各種實踐活動領(lǐng)域中不斷提供具有經(jīng)濟價值、社會價值、生態(tài)價值的新思想、新理論、新方法和新發(fā)明的能力。一個越強大的企業(yè)，其科研成果會越豐厚。尤其在黑龍江省的上市企業(yè)，自中國改革開放以來便是工業(yè)巨頭定位的省份，而且在東北振興“十三五”計劃中被著重強調(diào)發(fā)展的區(qū)域，黑龍江省上市企業(yè)中化工機械行業(yè)和電氣設(shè)備行業(yè)在所有上市企業(yè)中的比重最大。

從表1可以清楚看到，黑龍江省的上市企業(yè)大多集中于工業(yè)企業(yè)，其中由電氣設(shè)備、汽車配件、航空軍工三大領(lǐng)域占比最大，各自約為833%。其次為中成藥、軟件服務(wù)等行業(yè)。

作為此次研究課題的主要目標，企業(yè)的創(chuàng)新能力的考核變量從一定程度上可以由企業(yè)的發(fā)明新產(chǎn)品數(shù)量及申請專利數(shù)量來表示。

二、研究假設(shè)

對于資本結(jié)構(gòu)的研究要從資產(chǎn)負債率、現(xiàn)金流量、所有者權(quán)益這三個角度出發(fā)，接下來對每種指標所代表的內(nèi)容進行簡單分析并提出假設(shè)。

資產(chǎn)負債表可以說是企業(yè)中代表企業(yè)能力的一個基礎(chǔ)指標，也是對于企業(yè)能否擁有強大盈利能力的判定指標。

假設(shè)1：資產(chǎn)負債率水平與企業(yè)創(chuàng)新能力有顯著相關(guān)性。

資產(chǎn)負債率，也就是負債與資產(chǎn)的比率，同時也表示企業(yè)在清算時保護債權(quán)人利益的程度，同時這個指標反映債權(quán)人所提供的資本占全部資本的比例，該指標是評價公司負債水平的綜合指標。所以說資本負債率可以作為衡量企業(yè)是否具備創(chuàng)新能力以及能夠付之于行動的可能性的考量指標之一。

Myeis和Majhuf（1984）所提出的優(yōu)序融資理論中指出，盈利較高的公司一般會擁有較低的負債率。而這樣的企業(yè)一般創(chuàng)新能力會更強一些，因為更高的盈利水平會讓管理層更加重視其企業(yè)的創(chuàng)新能力的存在。

Nikolaos和Zoe Frangouli（2002）認為公司的負債率越高，盈利能力越低。這樣的企業(yè)普遍為小型企業(yè)，試圖使用高負債來投資于創(chuàng)新領(lǐng)域，企圖逆轉(zhuǎn)其低下的創(chuàng)新能力所獲得的市場份額。Titman和Wessels（1988）分析了美國460多家上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，得出資產(chǎn)負債率與盈利能力之間存在負相關(guān)的結(jié)論。而這樣的結(jié)論顯然是需要分兩個方面來解讀，然而不論是哪一種情況都代表了資產(chǎn)負債率的水平和企業(yè)創(chuàng)新能力有顯著關(guān)系。

黑龍江省上市企業(yè)規(guī)模大小不一，所以單純的資產(chǎn)負債率不足以考量企業(yè)創(chuàng)新能力的強弱，但是在其資產(chǎn)負債率與創(chuàng)新能力有顯著關(guān)系的背景下，可以進一步去分析企業(yè)的規(guī)模與其創(chuàng)新能力的關(guān)系。

資本負債率是一把雙刃劍，可能高負債是企業(yè)運用大量資金進行科研創(chuàng)新的投資，也可能是企業(yè)為了維護其原有的產(chǎn)業(yè)所作出的無奈之舉。其與企業(yè)創(chuàng)新能力呈顯著的相關(guān)性會在接下來的線性回歸中得到證實。

假設(shè)2：現(xiàn)金流量的水平與企業(yè)創(chuàng)新能力呈正相關(guān)。

若用一句話來概括現(xiàn)金流量與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系顯然十分困難，因為每個企業(yè)都可能處于各自的不同發(fā)展階段，所以現(xiàn)金流量的水平也都有所不同。因此只有根據(jù)企業(yè)在不同階段經(jīng)營情況的水平，采取相應(yīng)有效的現(xiàn)金流量管理的措施，才能夠保證企業(yè)的生存和正常的運營，否則就會對企業(yè)的生存帶來致命的影響。

現(xiàn)金流量還在很大程度上代表了企業(yè)在市場上的生存能力和成長能力，即使一個企業(yè)具備盈利能力，但是如果企業(yè)的現(xiàn)金流量水平不夠高，企業(yè)在科研發(fā)展的道路上就會遇到阻礙。因為一個企業(yè)現(xiàn)金流量越強，代表了該企業(yè)的活力就越大，投資科研項目的可能性和力度就會越大。企業(yè)加強現(xiàn)金流量管理，才可以保證企業(yè)具備足夠的動力去科研創(chuàng)新。以往對企業(yè)的發(fā)展能力進行評價的指標，如利潤等，由于利潤的計量方法可以被人為地操縱，再加上有些企業(yè)為了增加利潤甚至會相應(yīng)減少產(chǎn)品開發(fā)研究費用，這些費用的削減只會影響企業(yè)的長遠利益，而現(xiàn)金流量則彌補了這些不足?，F(xiàn)金流量可反映企業(yè)總體支付能力， 股權(quán)現(xiàn)金流量可以真實反映企業(yè)實際支付能力。兩個指標綜合反映了企業(yè)自身的支付能力及給予企業(yè)利益相關(guān)者的回報能力，是企業(yè)發(fā)展?jié)摿Φ木C合體現(xiàn)。現(xiàn)金流量的流動性還決定了企業(yè)創(chuàng)新的速度，所以現(xiàn)金流量的水平越高，企業(yè)創(chuàng)新能力所能體現(xiàn)出的水平也越高。

假設(shè)3：所有者權(quán)益的比重與創(chuàng)新能力呈正相關(guān)。

所有者權(quán)益是指企業(yè)投資人對企業(yè)凈資產(chǎn)的所有權(quán)，也就意味著其會因為企業(yè)總資產(chǎn)和總負債的變動而變動。而且企業(yè)投資人不僅享受按出資比例分享企業(yè)利潤，也必須以其出資比例承擔企業(yè)的經(jīng)營結(jié)構(gòu)。投資人所擁有的所有者權(quán)益越高，代表了其對企業(yè)的控制程度越高，對于企業(yè)進行創(chuàng)新的科研活動的支持力度會更大，所以所有者權(quán)益的比重越高，企業(yè)的創(chuàng)新能力也會越高。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

選取黑龍江省上市的35家企業(yè)，剔除了上市時間較短、資料欠缺參考性的葵花藥業(yè)、中飛股份、威帝股份、珍寶島，針對剩下的31所企業(yè)進行資本結(jié)構(gòu)與其創(chuàng)新能力的關(guān)系的探究。由于部分公司的年報數(shù)據(jù)不完整，或出現(xiàn)極端數(shù)據(jù)，故本文采用2015年的資本負債率、現(xiàn)金流量、所有者權(quán)益數(shù)據(jù)，另對2015年各企業(yè)申請專利數(shù)和發(fā)明新產(chǎn)品數(shù)量在2012—2015年中的數(shù)據(jù)庫中進行標準化，最終兩者進行線性回歸模型的搭建，得出最終結(jié)果與結(jié)論。

創(chuàng)新能力使用的標準化公式為

X∧ij=Xij-Xj∑pi=1（Xij-Xj）2（1-1）

計算中所使用的資產(chǎn)負債率、現(xiàn)金流量、所有者權(quán)益的數(shù)據(jù)均采集于國泰安數(shù)據(jù)庫，而企業(yè)申請專利數(shù)和發(fā)明新產(chǎn)品數(shù)量均從東方財富網(wǎng)提供的各公司財務(wù)報表數(shù)據(jù)中歸納整理得出。

最終本文選取并使用了31家企業(yè)在2015年年報中提供的資產(chǎn)負債率，現(xiàn)金流量等指標作為自變量進行研究，以及標準化后的2015年31家企業(yè)申請專利的數(shù)量和發(fā)明新產(chǎn)品數(shù)量作為因變量來研究。

四、回歸分析

分析選擇黑龍江省31家企業(yè)針對的是2012年以前上市的企業(yè)，黑龍江省其余的四家企業(yè)皆為2015年后上市的，距離文章撰寫時間較近，考量的價值較低，所以選擇去除。通過國泰安數(shù)據(jù)庫中所得到的31家企業(yè)的財報信息，摘選其中的資產(chǎn)負債率、現(xiàn)金流量和所有者權(quán)益的數(shù)據(jù)，與經(jīng)過上文所提及的標準化公式進行線性回歸，得到如下結(jié)果：

資產(chǎn)負債率、現(xiàn)金流量、所有者權(quán)益為自變量進行線性回歸，由表3可以得出資產(chǎn)負債率與現(xiàn)金流量對于創(chuàng)新能力的影響顯著相關(guān)的結(jié)論（sig<005）。

五、結(jié)論

從線性回歸模型中可以明顯看出，資產(chǎn)負債率與企業(yè)創(chuàng)新能力的相關(guān)性極為顯著，在t>1的情況下，sig的相關(guān)程度為0000，即極為顯著的關(guān)系。而現(xiàn)金流量與創(chuàng)新能力的顯著關(guān)系也十分明顯，較資產(chǎn)負債率的sig只增加了0005。但是所有者權(quán)益與創(chuàng)新能力的關(guān)系則十分不顯著，sig>005且接近1，與最初假設(shè)不符，展開深度分析。

從企業(yè)的現(xiàn)金流量可以分出小企業(yè)與大企業(yè)的顯著差別，大企業(yè)的規(guī)模較大，從資產(chǎn)、負債、現(xiàn)金流量等多個方面來考察都領(lǐng)先于小企業(yè)，導(dǎo)致企業(yè)的資產(chǎn)負債率與創(chuàng)新能力極為顯著。從某種程度上來說，規(guī)模巨大的企業(yè)，如中航資本，擁有極高的資產(chǎn)負債率，其在2015年全年申請的專利數(shù)目超過了6000，縱觀其專利的方面，皆為系統(tǒng)級升級，如基于四旋翼飛行器航拍地圖生成系統(tǒng)等。而一些規(guī)模小的企業(yè)，如佳電股份，資產(chǎn)負債率極小，其2015年也無專利申請，新產(chǎn)品發(fā)明的數(shù)量也極少。前后兩者的現(xiàn)金流量有著巨大的差距，事實情況與回歸模型相符。

提出的第三種假設(shè)中，所有者權(quán)益與企業(yè)創(chuàng)新能力呈顯著正相關(guān)關(guān)系，后經(jīng)線性回歸模型驗證后，與事實不符，所有者權(quán)益與企業(yè)創(chuàng)新能力并無顯著關(guān)系，經(jīng)過進一步研究分析得出，投資人所得股份的多少與企業(yè)在科技研發(fā)中的資金比例并無明顯關(guān)系，投資人只是參股行為，并非企業(yè)實際決策人，并且所有者人數(shù)眾多，即使有少數(shù)人參與決策過程，也無法從根本上改變企業(yè)科研創(chuàng)新的行為，故兩者之間不存在顯著關(guān)系。

經(jīng)研究后得出，黑龍江企業(yè)上市的實際意義就是要讓企業(yè)處于高水平的現(xiàn)金流量中，以中航資本為例，該公司的現(xiàn)金流量與資產(chǎn)負債水平均為黑龍江板塊中最優(yōu)，其申請專利、研發(fā)新產(chǎn)品數(shù)量之多也遠超其他企業(yè)，而這樣的企業(yè)才最具成長性。企業(yè)要讓自身處于一個有利于成長的環(huán)境中，才能夠獲得大量的利潤，進而開始進行大量的科研創(chuàng)新。黑龍江省大部分科創(chuàng)企業(yè)都可以以創(chuàng)造更高水平的現(xiàn)金流量和更大的資產(chǎn)負債水平來提高企業(yè)自身的增速與規(guī)模。

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（責任編輯：喬虹董博雯）