李杰

摘要：文章系統(tǒng)性探討了房地產(chǎn)泡沫度測(cè)量方法，梳理了相關(guān)方法的文獻(xiàn)，利用因子分析法測(cè)算了貴州省自2005至2014年的房地產(chǎn)泡沫度。研究表明，貴州省存在房產(chǎn)泡沫現(xiàn)象，在2009、2014泡沫現(xiàn)象超過了正常泡沫范圍。根據(jù)貴州省房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫狀況，提出了對(duì)房產(chǎn)泡沫進(jìn)行抑制的短期和長(zhǎng)期政策建議。

關(guān)鍵詞：貴州省房地產(chǎn)；泡沫測(cè)度；因子分析法

一、引言

自改革開放以來，伴隨著土地制度和住房制度的改革不斷推進(jìn)，中國房地產(chǎn)市場(chǎng)從市場(chǎng)化的開始發(fā)展階段進(jìn)入高速發(fā)展時(shí)期。中國國務(wù)院于1998年7月發(fā)出的《關(guān)于進(jìn)一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革加快住房建設(shè)的通知》標(biāo)志著房地產(chǎn)市場(chǎng)由復(fù)蘇走向繁榮。1998～2004年，是中國房地產(chǎn)發(fā)展的繁榮階段，2004年至今被諸多學(xué)者認(rèn)為是房地產(chǎn)業(yè)的過熱階段。楊帆等（2005）從現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度，從供應(yīng)結(jié)構(gòu)、空置率、房?jī)r(jià)收入比、價(jià)格等方面分析，得出中國房地產(chǎn)價(jià)格已高估20%～30%。昌忠澤（2010）從信貸擴(kuò)張、土地財(cái)政以及住房預(yù)售制度角度分析，認(rèn)為房產(chǎn)泡沫已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了當(dāng)時(shí)的日本和美國的泡沫程度。

在現(xiàn)行的土地政策及以投機(jī)為目的利益集體推動(dòng)下，房地產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)泡沫，只有對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行降溫，使其回歸真正屬性，才會(huì)使國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)。據(jù)房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，可將其劃分為三個(gè)階段，分別是適度房地產(chǎn)泡沫階段、嚴(yán)重房地產(chǎn)泡沫階段和房地產(chǎn)泡沫破滅階段。李新（2007）指出，適度的泡沫會(huì)促進(jìn)投資和消費(fèi)，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。適度泡沫會(huì)帶來財(cái)富效應(yīng)、動(dòng)態(tài)經(jīng)濟(jì)改進(jìn)效應(yīng)及資源配置效果。王永欽（2011）認(rèn)為，過高的房?jī)r(jià)會(huì)吸引大量資金涌入地產(chǎn)市場(chǎng)，引起其他實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金流不足，從而會(huì)導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)低迷。劉霞輝（2002）提出當(dāng)房地產(chǎn)泡沫崩潰時(shí)，大量的呆賬壞賬首先沖擊金融業(yè)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)危機(jī)的出現(xiàn)。泡沫嚴(yán)重階段影響生產(chǎn)、消費(fèi)、金融領(lǐng)域及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

二、文獻(xiàn)綜述

對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫測(cè)度方法主要有以下三方面。

1. 選取一些與房地產(chǎn)泡沫高度相關(guān)的代理指標(biāo)，對(duì)其進(jìn)行測(cè)算，間接的衡量泡沫的大小。房?jī)r(jià)收入比。房?jī)r(jià)收入比是一個(gè)國家或一個(gè)城市某一時(shí)期市場(chǎng)中銷售的全部住房的平均價(jià)格，與這個(gè)國家或這個(gè)城市的居民在這一時(shí)期平均收入的比值。包宗華（2005）認(rèn)為房?jī)r(jià)收入比不能反映房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的存在，衡量泡沫的存在應(yīng)考慮的是其內(nèi)在的價(jià)值，房?jī)r(jià)收入比不能起到該作用。房?jī)r(jià)租金比。房?jī)r(jià)租金比是一個(gè)用來衡量持有房產(chǎn)相對(duì)于租房是否合算的一個(gè)指標(biāo)。劉仁和（2010）等試圖通過以Campbel建立動(dòng)態(tài)的現(xiàn)值公式來建立房?jī)r(jià)租金模型，找到兩者之間的均衡關(guān)系。房屋空置率。房屋空置率是一個(gè)反應(yīng)房地產(chǎn)市場(chǎng)供給與需求變化情況的指標(biāo)，也被用來描述房地產(chǎn)泡沫程度。董藩（2007）從空置率概念被誤解讀的角度認(rèn)為中國房地產(chǎn)市場(chǎng)空置率沒有描述的那么夸張。易憲容認(rèn)為中國房產(chǎn)市場(chǎng)空置率已達(dá)到危險(xiǎn)警戒線。代理指標(biāo)法由于參考系難以確定導(dǎo)致這些指標(biāo)不能準(zhǔn)確的對(duì)房地產(chǎn)泡沫進(jìn)行衡量，且選取指標(biāo)的主觀性太強(qiáng)。對(duì)于是否有泡沫，泡沫程度區(qū)間劃定缺乏客觀依據(jù)。

2. 建立綜合評(píng)價(jià)體系來檢測(cè)房?jī)r(jià)泡沫。直接合成法。劉琳等（2003）通過計(jì)算房?jī)r(jià)增長(zhǎng)率與GDP增長(zhǎng)率、房?jī)r(jià)收入比和住房按揭額與居民月收入比三個(gè)指標(biāo)的幾何平均數(shù)，以三個(gè)指標(biāo)的幾何平均數(shù)來構(gòu)建房?jī)r(jià)泡沫測(cè)度指數(shù)。預(yù)警指數(shù)法。謝經(jīng)榮（2002）從投機(jī)、預(yù)期、非理性、虛擬資本理論等幾個(gè)方面提出了預(yù)警指數(shù)的方法。綜合指標(biāo)體系法考慮多項(xiàng)指標(biāo)，計(jì)算過程較簡(jiǎn)單，具有可操作性。但綜合指標(biāo)體系法的指標(biāo)選取和權(quán)重設(shè)定具有較大的主觀隨意性，因此綜合指標(biāo)體系法易受主觀因素的影響，客觀性不強(qiáng)。

3. 通過數(shù)學(xué)模型，采用現(xiàn)值法來測(cè)算泡沫的大小。（1）理性預(yù)期下的未來收益折現(xiàn)法。理性預(yù)期下的未來收益折現(xiàn)法以不含泡沫時(shí)，資產(chǎn)價(jià)值等于預(yù)期資產(chǎn)收益的折現(xiàn)為前提，以理性預(yù)期的套利均衡條件，對(duì)未來資產(chǎn)收益還原的折現(xiàn)方式來計(jì)算資產(chǎn)的基礎(chǔ)價(jià)值，再求得泡沫值。運(yùn)用這種方法的條件限制比較多，所以這種方法在實(shí)際中運(yùn)用的較少。（2）經(jīng)濟(jì)基本面方法。采用宏觀角度的泡沫測(cè)定，將房屋基本價(jià)值與經(jīng)濟(jì)基本面聯(lián)系起來，避免了理性預(yù)期條件下房租和可支配收入折現(xiàn)法中涉及復(fù)雜的未來預(yù)期資產(chǎn)收益的折現(xiàn)問題。

三、房地產(chǎn)泡沫測(cè)度

趙息等（2010）認(rèn)為當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展不夠穩(wěn)定，在目前的測(cè)度方法中需要的地價(jià)、費(fèi)用、建設(shè)成本、利潤以及未來收益等相關(guān)參數(shù)難以確定，這些參數(shù)的數(shù)據(jù)獲得同樣困難，而基于國外相關(guān)研究經(jīng)驗(yàn)來確定的臨界值和測(cè)度段，或基于AHP確定權(quán)重來測(cè)度房地產(chǎn)泡沫度又存在許多主觀性。市場(chǎng)中單一的指標(biāo)不能充分反映房產(chǎn)市場(chǎng)的運(yùn)行狀況，因子分析法通過對(duì)多個(gè)變量的簡(jiǎn)化分類，以荷載得分來確定簡(jiǎn)化后變量的系數(shù)，建立關(guān)于房地產(chǎn)泡沫的方程式，得到全面的房地產(chǎn)泡沫度。

（一）指標(biāo)的確定

姜育海（2005）從房地產(chǎn)開發(fā)投資情況、房地產(chǎn)竣工、房地產(chǎn)銷售及空置狀況、房地產(chǎn)竣工造價(jià)及銷售價(jià)格、收入房?jī)r(jià)比、房地產(chǎn)開發(fā)資金來源狀況、房地產(chǎn)土地開發(fā)及購置情況來概括房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r。本文結(jié)合房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的具體狀況將指標(biāo)體系分為三個(gè)方面，包括z1—z5的投資類指標(biāo)、z6—z10的規(guī)模類指標(biāo)、z11—z15的價(jià)格類指標(biāo)、z16—z19的金融類指標(biāo)。如圖1。

對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)z1、z2、z3、z4、z8、z13、z14、z18相關(guān)系數(shù)較大。在1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著，因此選定這8個(gè)指標(biāo)進(jìn)行分析。

（二）因子分析

據(jù)上述數(shù)據(jù)分析，使用SPASS21.0對(duì)上述8個(gè)指標(biāo)自2005至2014年的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析，得出各公因子的特征值及方差貢獻(xiàn)度。選取3個(gè)公因子，其累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為 95.195%，可以反映變量所代表的絕大部分信息。采用最大方差法對(duì)因子載荷矩陣進(jìn)行6次正交旋轉(zhuǎn)，得到旋轉(zhuǎn)后的載荷矩陣。通過SPSS 中的回歸法估計(jì)因子載荷系數(shù)，據(jù)此計(jì)算因子得分。endprint

三個(gè)公共因子的載荷系數(shù)計(jì)算公式：

F1=0.293Z1+0.022Z2+0.056Z3+0.296Z4+0.042Z8-0.267Z13+0.003Z14-0.252Z18 （1）

F2=-0.021Z1+0.106Z2-0.08Z3+0.014Z4+0.376Z8+0.402Z13+0.421Z14-0.145Z18（2）

F3=-0.031Z1-0.504Z2+0.511Z3+0.011Z4+0.018Z8-0.271Z13-0.039Z14+0.069Z18 （3）

根據(jù)各公共因子的方差貢獻(xiàn)率和各因子的載荷系數(shù)，構(gòu)建房地產(chǎn)泡沫測(cè)度模型：

P=0.42059F1+0.37510F2+0.15626F3（4）

根據(jù)方程（1），（2），（3），（4）計(jì)算貴州省房地產(chǎn)泡沫指數(shù)。

由表1知，2005-2014年間貴州省的房地產(chǎn)泡沫指數(shù)區(qū)間為[0.17，0.49]，均值為0.30，標(biāo)準(zhǔn)差為0.12。選取1倍標(biāo)準(zhǔn)差，即[0.18，0.42]作為房地產(chǎn)泡沫指數(shù)波動(dòng)的正常區(qū)間。在[0.17，0.18]區(qū)間說明房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)異常負(fù)泡沫，即房地產(chǎn)的實(shí)際價(jià)格低于其理論價(jià)值。在[0.42，0.48]區(qū)間說明出現(xiàn)異常正泡沫，房地產(chǎn)的實(shí)際價(jià)格高于理論價(jià)值。

四、主要結(jié)論與政策建議

（一）主要結(jié)論

本文總結(jié)了近些年關(guān)于房地產(chǎn)泡沫測(cè)度的研究方法，通過選取投資、規(guī)模、價(jià)格、規(guī)模四類指標(biāo)，對(duì)這些關(guān)于貴州省房地產(chǎn)泡沫的指標(biāo)進(jìn)行了因子分析，得出了2005～2014年期間貴州省房地產(chǎn)泡沫程度。貴州省泡沫度的合理范圍在[0.18，0.42]，表明在近10中，貴州省存在房地產(chǎn)泡沫，且受投資、金融及相關(guān)政策影響幅度較大。

（二）政策建議

1. 短期內(nèi)抑制房產(chǎn)泡沫的政策手段

（1）嚴(yán)格控制房地產(chǎn)業(yè)的信貸規(guī)模。房地產(chǎn)業(yè)是資金密集型產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)開展和銷售都離不開金融機(jī)構(gòu)提供融資上的支持。寬松的貨幣政策，過度信貸資金投放到房地產(chǎn)市場(chǎng)，極易引發(fā)房?jī)r(jià)泡沫，且寬松的房地產(chǎn)信貸政策也增加了投機(jī)者將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給銀行的動(dòng)機(jī)。

（2）扭轉(zhuǎn)房屋供給中普通中小型戶型短缺的問題。2006年5月，建設(shè)部等九部委曾聯(lián)合下發(fā)了“70/90”政策，然而調(diào)整房地產(chǎn)供給結(jié)構(gòu)的政策沒有真正的落實(shí)。2008年以后，各大城市已不再執(zhí)行。因此，政府應(yīng)切實(shí)調(diào)控房地產(chǎn)供給結(jié)構(gòu)。

（3）加大對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)商的“囤地”“捂盤”的懲罰力度。 房地產(chǎn)空置率對(duì)貴州省房?jī)r(jià)泡沫有顯著的影響，對(duì)于中國目前的房屋空置并非單純的供大于求，而是供給結(jié)構(gòu)不匹配和開發(fā)商“捂盤”有關(guān)。因此，應(yīng)加大對(duì)這種行為的治理力度。

2. 抑制房?jī)r(jià)泡沫長(zhǎng)期制度建設(shè)政策

（1）開征物業(yè)稅，解決地方政府財(cái)政問題。地方政府的稅收來源很大一部分來源于土地出讓，正是由于這種因素，導(dǎo)致土地價(jià)格居高不下，而抑制房產(chǎn)泡沫則需要建立一套解決地方政府嚴(yán)重依賴出讓土地收入的長(zhǎng)效制度。

（2）轉(zhuǎn)變政府職能、改革中央對(duì)地方政府考核指標(biāo)。由于中國獨(dú)特的層級(jí)治療結(jié)構(gòu)，中央對(duì)地方的激勵(lì)主要通過經(jīng)濟(jì)和政治兩種形式。中央對(duì)地方的考核很長(zhǎng)一段時(shí)間以GDP增長(zhǎng)為核心指標(biāo)。房地產(chǎn)業(yè)則會(huì)帶來GDP短期內(nèi)快速增高。要推進(jìn)政府職能轉(zhuǎn)變，就要切斷政府和房地產(chǎn)之間的利益紐帶。

（3）在嚴(yán)格監(jiān)督基礎(chǔ)上，允許農(nóng)村宅基地和劃撥土地的自由流轉(zhuǎn)。中國的壟斷土地政策造成地價(jià)引起的房產(chǎn)泡沫。在2002年土地“招、拍、掛”政策以前，劃撥土地使用者和農(nóng)村宅基地直接向市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓在一定程度上被政府允許，土地供應(yīng)有一定的彈性，而在“招、拍、掛”政策以后，政府完全壟斷土地供應(yīng)，中國的房?jī)r(jià)泡沫也開始逐漸增大。

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（作者單位：貴州大學(xué)管理學(xué)院 ）endprint