黃麗英 常熟市水務(wù)投資發(fā)展有限公司

一、引言

隨著世界經(jīng)濟的迅速發(fā)展，企業(yè)并購是拓展業(yè)務(wù)范圍，增強上市公司競爭力，提高資源配置效率和促進企業(yè)發(fā)展的重要途徑。美國從19世紀(jì)末通過幾次企業(yè)并購，企業(yè)之間出現(xiàn)了多元化發(fā)展和資源的有效配置，企業(yè)的競爭力迅速提升，紛紛涌現(xiàn)出許多著名的巨頭企業(yè)。我國2011年由于經(jīng)濟的發(fā)展和相關(guān)行業(yè)快速的發(fā)展壯大，我國出現(xiàn)了活躍的并購市場，其并購金額創(chuàng)以前年度的新高，但是，由于我國內(nèi)部市場的不健全、企業(yè)融資方式單和融資渠道單一等特殊國情，造成我國融資難度大，企業(yè)實現(xiàn)并購也存在許多的問題，況且并購后的最終效果和預(yù)期的相差甚遠。所以，如何解決好我國企業(yè)并購和融資約束問題是我們目前亟待解決的問題。

融資約束降低了企業(yè)的現(xiàn)金水平，限制了企業(yè)的投資機會。要緩解融資約束的途徑是通過資本市場的直接融資和金融機構(gòu)等間接融資。但由于受到資本市場和金融機構(gòu)的限制，為獲取融資要付出高昂的成本費用，所以通過并購可以給企業(yè)建立一個融資平臺從而來緩解企業(yè)的融資約束的影響。

本文對企業(yè)融資約束問題和企業(yè)并購結(jié)合起來，研究了企業(yè)并購對融資約束的影響，證明企業(yè)并購在一定程度上緩解企業(yè)融資約束問題。這樣不僅深化對我國并購和融資約束的研究探討，也豐富了我國對融資約束的相關(guān)理論，具有重要的理論指導(dǎo)意義和實用價值。

二、企業(yè)并購和融資約束的概念

（一）企業(yè)并購。企業(yè)并購的概念很廣泛，本文將企業(yè)并購概括為企業(yè)通過購買目標(biāo)企業(yè)（一般情況下將被并購者稱之為目標(biāo)企業(yè)）的相關(guān)股權(quán)或者購買資產(chǎn)來獲取目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)或者經(jīng)營權(quán)的一種行為。

（二）融資約束。對融資約束理解，企業(yè)內(nèi)外部的資金使用成本（即融資成本）存在差異時，企業(yè)會更加使用內(nèi)部資金進行投資活動，從而會影響企業(yè)從外部取得資金的因素對投資決策的制約程度，其制約的程度代表了融資約束的大小。所謂外部融資是企業(yè)通過發(fā)行發(fā)票和債券直接獲取資金的方式，內(nèi)部融資是企業(yè)動用自身經(jīng)營所得的資金來滿足投資的資金需求。

三、相關(guān)理論分析

關(guān)于融資約束的理論主要是信息不對稱理論，信息不對稱理論是由于從事交易活動的不同主體握信息和看待問題角度掌的不同，造成掌握信息多的一方擁有優(yōu)勢地位，而信息少的一方處于不利地位。Williamson認為，基于信息不對稱理論，內(nèi)部資本市場相對于外部資本市場，資源能夠得到更好的配置和利用。信息不對稱的資本市場由于企業(yè)資金不足，需要進行外部融資，并且外部融資成本高，造成內(nèi)部融資成本和外部融資成本存在差異，企業(yè)往往傾向于內(nèi)部資金，企業(yè)會預(yù)留更多資金在企業(yè)內(nèi)部用于外部投資，而不會采取從外部獲得資金的方式。信息不對稱造成企業(yè)進行投資決策時具有一定局限性，引起企業(yè)投資過度或者投資不足的情況，如果出現(xiàn)投資不足，企業(yè)也面臨融資約束問題，可能促使企業(yè)通過并購來緩解融資約束的問題。

關(guān)于并購的相關(guān)理論是內(nèi)部資本市場理論。很多學(xué)者認為內(nèi)部資本市場是可以緩解融資約束問題并可以高效利用資金。通過“活錢效應(yīng)”和“多錢效應(yīng)”兩份方法來緩解融資約束，活錢效應(yīng)是在企業(yè)集團內(nèi)部形成內(nèi)部資本市場，對內(nèi)部資金進行統(tǒng)一的調(diào)配，發(fā)揮資金的最大效應(yīng)；多錢效應(yīng)是利用企業(yè)下面子公司進行融資以獲取更多的資金，來滿足整個企業(yè)的資金需求。

在并購活動中，資本市場存在許多客觀因素的限制，存在融資約束的企業(yè)往往受到國家宏觀信貸政策和自身經(jīng)營狀況的影響，企業(yè)的融資活動往往受到融資約束的影響，本文從兩方面對并購對融資約束的作用和程度進行分析，并得出幾點結(jié)論。

企業(yè)為了對外投資，由于企業(yè)內(nèi)部資金缺乏，就必須采取內(nèi)部和外部進行融資，因為企業(yè)外部融資面臨了許多困難，由于資本市場具有其特殊性的多種限制，企業(yè)要獲取資金的主要途徑是通過外部融資的間接融資即向銀行等金融機構(gòu)進行籌措，但銀行等金融機構(gòu)對貸款的限制較多、資金數(shù)額小和放款慢等限制，導(dǎo)致企業(yè)把企業(yè)內(nèi)部資金作為投資的做好選擇，但是企業(yè)本身內(nèi)部資金有限，需要進行并購方式來建立一個內(nèi)部集團作為企業(yè)內(nèi)部資本市場。并購后的企業(yè)集團一般規(guī)模較大，一般下面設(shè)置許多獨立的部門，這些部門現(xiàn)金流量水平都不相同，實施并購后企業(yè)可以把資金投資過度的部門調(diào)到投資不足的部門，解決集團內(nèi)部資金分配不均的問題，內(nèi)部資本市場可以代替較高的外部融資成本，緩解外部融資約束，達到資本的優(yōu)化配置，以實現(xiàn)整個集團的效益最大化。所以緩解融資約束是上市公司并購的動因之一。

從企業(yè)規(guī)模來看，規(guī)模較小的企業(yè)較之規(guī)模較大的企業(yè)更具有投資擴張的欲望，更需要通過外部籌措資金進行融資來滿足投資的需求。但是規(guī)模較小的企業(yè)由于處于發(fā)展的初期，在生產(chǎn)經(jīng)營過程中資金流量少，其市場認可度也不會很高，如果要投資一個高風(fēng)險的項目，企業(yè)沒有一定的資產(chǎn)進行抵押從外部獲取資金的能力。所以采取并購方式運用集團的內(nèi)部資金來緩解融資的約束。而規(guī)模較大的企業(yè)自身具有比較穩(wěn)定的現(xiàn)金流，對投資擴張的想法不強，并購的動因也是因為想要獲取一定的規(guī)模經(jīng)濟來更好的進行經(jīng)營和銷售的需要。因此，并購對規(guī)模較小的企業(yè)融資約束效應(yīng)高于規(guī)模較大的企業(yè)。