萬緒鵬，牛健壯

（1.西安理工大學(xué)，陜西 西安 710048；2.西安電子科技大學(xué)，陜西 西安 710071）

我國體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資及上市公司Logit模型實例研究

萬緒鵬1，牛健壯2

（1.西安理工大學(xué)，陜西 西安 710048；2.西安電子科技大學(xué)，陜西 西安 710071）

體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式是一種全新的資金運(yùn)作模式，這種融資模式將科技、金融和體育產(chǎn)業(yè)緊密結(jié)合起來，在進(jìn)行融資活動的過程中存在問題也較多。文章通過構(gòu)建Logit模型，實證研究再融資過程中，體育產(chǎn)業(yè)公司再融資方式的影響因素及再融資方式差異性對公司業(yè)績的影響。研究發(fā)現(xiàn)，公司盈利能力、現(xiàn)金流、行業(yè)屬性是影響體育產(chǎn)業(yè)上市公司是否選擇股權(quán)方式的因素，公司負(fù)債率和公司規(guī)模是上市公司是否采用債權(quán)融資的影響因素。公司的凈資產(chǎn)收益率與公司是否進(jìn)行股權(quán)融資沒有顯著影響，公司凈資產(chǎn)收益率與公司是否債權(quán)融資有顯著性影響。對公司的凈資產(chǎn)收益率來說，債權(quán)融資會造成負(fù)面影響。公司的凈利潤增長率、凈資產(chǎn)增長率、行業(yè)屬性對公司業(yè)績影響不顯著。

體育產(chǎn)業(yè)；資本市場；融資；創(chuàng)新發(fā)展

一、引言

體育產(chǎn)業(yè)指的是向社會提供體育相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)的經(jīng)濟(jì)活動的綜合以及經(jīng)濟(jì)部門的綜合。隨著社會的不斷進(jìn)步，該類產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展在中國國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展中起到了不可忽視的作用，這一趨勢在讓社會生活豐富多彩的同時，也使得以往的經(jīng)濟(jì)學(xué)研究面臨新的挑戰(zhàn)。體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式是一種全新的資金運(yùn)作模式，這種融資模式將科技、金融和體育產(chǎn)業(yè)緊密結(jié)合起來，近年來體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式已經(jīng)成為我國體育事業(yè)發(fā)展的重要前提，在體育事業(yè)發(fā)展中發(fā)揮不可替代的作用。研究當(dāng)前我國體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式的發(fā)展現(xiàn)狀，有利于幫助政府發(fā)現(xiàn)其中的問題，為體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式的發(fā)展創(chuàng)新提供理論依據(jù)。

二、體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資的重要性

時代的不斷發(fā)展加快了資本市場國際化的進(jìn)程，融資活動的進(jìn)行促進(jìn)了我國體育產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，其經(jīng)濟(jì)效益顯著提高。通過對資本市場融資進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，具有以下兩方面重要作用。

（一）體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資能夠兼顧多種類型消費(fèi)者

研究表明，該類市場的融資手段很多，其中使用較為頻繁的包括體育保險、廣告贊助和銀行貸款等。而購買體育債券與股票也是一種頗為奏效的融資方式，這類融資方式也是市場資金的重要來源之一。根據(jù)中國特色的基本國情來觀察，我國的家庭儲蓄率都普遍較高，這為該類資本市場的融資給出了前提，融資對象的種類和數(shù)量的增長也進(jìn)一步打開了融資市場，為體育產(chǎn)業(yè)資本市場提供資金利用市場。但是對于我國多數(shù)民眾來講，最常見的便是投資方式較為單一。對此，及時的構(gòu)建相關(guān)產(chǎn)業(yè)市場融資系統(tǒng)，不僅可以為相關(guān)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)業(yè)給予巨量的資金來源，而且也極大的拓展了民眾的投資途徑。

（二）體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資能夠促進(jìn)其資源的優(yōu)化配置

進(jìn)一步降低體育產(chǎn)業(yè)面臨的金融風(fēng)險。創(chuàng)新相關(guān)產(chǎn)業(yè)市場融資系統(tǒng)，該舉措可以很好的解決中國貨幣政策與相關(guān)財政政策較難完成資本高效配置的問題。與此同時，創(chuàng)新體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式也是我國體育產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的大前提，對這類領(lǐng)域市場的融資可以有效的將風(fēng)險轉(zhuǎn)移到其他主體，而對于其他主體的運(yùn)營和發(fā)展又能夠很好地降低相關(guān)風(fēng)險。

（三）我國體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式的特征

體育市場經(jīng)濟(jì)上升到一定階段之后，必然會出現(xiàn)相應(yīng)體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式，在體育產(chǎn)業(yè)利潤增長、市場份額擴(kuò)大和風(fēng)險控制方面具有重要作用，體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式能夠使體育產(chǎn)業(yè)在較短時間內(nèi)實現(xiàn)大幅度提升。開展體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資能夠促進(jìn)體育產(chǎn)業(yè)集約化，促進(jìn)潛在生產(chǎn)力向現(xiàn)實的轉(zhuǎn)化，加快體育產(chǎn)業(yè)資本社會化的進(jìn)程。由此可見，體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式已經(jīng)成為體育事業(yè)發(fā)展的必經(jīng)之路。

1.體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資具有一定聯(lián)動性。事實上，體育產(chǎn)業(yè)的關(guān)聯(lián)面較廣，能夠帶動我國機(jī)械、電子、食品、醫(yī)藥和旅游等產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，屬于上游產(chǎn)業(yè)的范疇，正是由于體育產(chǎn)業(yè)具有以上特點，因此，這類領(lǐng)域不能夠僅僅依靠自身而獨自發(fā)展，需要與不同產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展，由此可知，這類產(chǎn)業(yè)要想更好的融資，就需要擁有較為廣闊的發(fā)展空間，不但要面對各項行業(yè)，還要面對國內(nèi)外市場來開展，積極打破不同行業(yè)、地區(qū)過度分割的現(xiàn)狀，充分利用自身的外部資源和內(nèi)部資源，并將其進(jìn)行整合，從而獲取更大的價值。從這一點來看，我國體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式具有一定的聯(lián)動性。

2.體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資具有社會化的發(fā)展特征。20世紀(jì)80年代以來，世界經(jīng)濟(jì)格局發(fā)生了一系列變化，“知識經(jīng)濟(jì)”為代表的新經(jīng)濟(jì)的出現(xiàn)逐漸取代了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)，國家高新技術(shù)的發(fā)展情況成為衡量國家核心競爭力的重要依據(jù)。信息技術(shù)的發(fā)展對我國社會發(fā)展產(chǎn)生了深刻的影響，使得以往的理論面臨更高的要求。這類資本市場融資模式成為我國體育事業(yè)發(fā)展的重要前提，在發(fā)展中起著重要作用。在市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，體育產(chǎn)業(yè)資源的利用主要是將市場作為重要基礎(chǔ)，利用供需雙方的關(guān)系進(jìn)行自我調(diào)節(jié)，達(dá)到資源的最佳配置，資本市場合理配置則是其它體育資源配置的重要基礎(chǔ)。體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式通過資本市場的發(fā)展和運(yùn)作，在社會上建立起統(tǒng)一的體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資機(jī)制，將獨立的資產(chǎn)作為客體，將大部分交易進(jìn)行于市場中，對這類領(lǐng)域市場的融資可以有效的將資本集中，實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)重組的初衷。

3.體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資具有國際化發(fā)展特征。這類領(lǐng)域具有國際性，因此這就使得體育產(chǎn)業(yè)具有國際化發(fā)展特征，體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式也帶有一定的國際性。在經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)一步加劇的時候，該領(lǐng)域資本市場的融資模式不能只著重于累積國內(nèi)資本，否則將會影響國際產(chǎn)業(yè)資本的累積，影響體育產(chǎn)業(yè)國際化發(fā)展的步伐，致使國內(nèi)體育產(chǎn)業(yè)在世界體育產(chǎn)業(yè)競爭中處于不利地位，競爭能力也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他國家，因此，我國體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式要突破國界的限制，形成開放型的經(jīng)營模式。

三、體育產(chǎn)業(yè)上市公司融資方式實證模型

（一）指標(biāo)選擇

本文將港股與A股市場設(shè)定為研究對象，首先分析了兩種市場在融資方式上的不同。從股權(quán)融資方面來看，該指標(biāo)沒有明顯差異產(chǎn)生；從債權(quán)融資來說，可轉(zhuǎn)換貸款及債券為港股的主要融資手段，貸款為A股上市公司的主要融資手段。

1.公司規(guī)模（TA）。對于公司規(guī)模的比較，最為明了的數(shù)據(jù)便是公司的總資產(chǎn)數(shù)額，一家公司的總資產(chǎn)規(guī)模如果很大，那么對應(yīng)的該公司資信程度會很高，總之，公司資產(chǎn)的規(guī)模與融資渠道成正相關(guān)。

2.盈利能力（NP）。凈利潤是體現(xiàn)一家企業(yè)經(jīng)營情況的重要指標(biāo)，直接體現(xiàn)為其盈利能力的大小，它是最為明了的數(shù)據(jù)，不僅可以衡量一家企業(yè)的連續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)能力，而且該指標(biāo)也在一定程度上決定了企業(yè)的融資決策以及融資手段，公司盈利能力越強(qiáng)，越傾向于短期債務(wù)融資。

3.償債能力（DAR）。該項指標(biāo)的高低反映了一家公司是否可以充滿活力的發(fā)展下去，運(yùn)轉(zhuǎn)下去，該項指標(biāo)也在一定程度上說明了一家企業(yè)的經(jīng)營水平以及資本情況，在選擇再融資時，自身償債能力會影響上市公司，資產(chǎn)負(fù)債率是用來衡量償債能力的，當(dāng)公司負(fù)債率較高時，公司選擇融資方式時會更加側(cè)重于股權(quán)手段。

4.現(xiàn)金流（CF）。該項指標(biāo)的高低能夠較為直觀明了的反映一家企業(yè)對于資本的掌控能力以及總體投資水平。若一家企業(yè)該項指標(biāo)較高，則表示該企業(yè)的運(yùn)轉(zhuǎn)產(chǎn)生了一些問題，該指標(biāo)能夠在很大程度上改變企業(yè)融資方式的模式，在本研究當(dāng)中，現(xiàn)金流量主要體現(xiàn)為經(jīng)營活動現(xiàn)金流量。

5.行業(yè)屬性。行業(yè)差異性也會影響公司融資，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整和行業(yè)屬性顯著相關(guān)。

（二）實證設(shè)計

實證分析采用Logit模型，設(shè)定pi=E（Y|Xi），當(dāng)Xi取值較小，且逐步減小時，pi趨近于0的速度會逐漸變慢；當(dāng)Xi的取值較大，且逐步增大時，pi趨近于1的速度會逐漸變慢；pi始終在0和1之間變化，可用公式（1）表示模型函數(shù)：

其中，zi=γ0+γ1x1+…+γixi，當(dāng) zi→+∞ 時，pi→1；當(dāng) zi→-∞ 時，pi→0；

公式（2）就是Logit模型，假設(shè)pi為上市公司某種方式融資的概率，pi取值為（0，1），1-pi為非方式融資的概率，則可得到公式（3）和（4）。

公式（5）為股權(quán)融資實證模型：

公式（6）為債權(quán)融資實證模型：

公式中，凈利潤用NP表示；經(jīng)營活動現(xiàn)金流用CF表示；資產(chǎn)負(fù)債率用DAR表示；總資產(chǎn)用TA表示；D3代表了虛擬變量，公司不屬于體育行業(yè)用D3=0表示，D3=1公司屬于體育行業(yè)用D3=1表示，隨機(jī)擾動項用ε1以及ε2表示。

（三）體育產(chǎn)業(yè)上市公司融資方式績效模型

如果上市公司在經(jīng)營過程中出現(xiàn)問題，可能通過關(guān)聯(lián)交易、債務(wù)重組等方式在事前調(diào)高利潤以達(dá)到配股、增發(fā)要求，需要實證分析處于困境的體育上市公司選用哪種融資方式更合適，本文選擇了凈利潤增長率（NPGR）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、凈資產(chǎn)增長率（NAGR）、是否債權(quán)融資、是否股權(quán)融資、行業(yè)屬性等指標(biāo)。公式（7）為本文設(shè)定的融資方式對公司績效影響回歸模型：

公式中，凈資產(chǎn)增長率用NAGR代表；凈資產(chǎn)收益率用ROE代表；隨機(jī)擾動項用代表；用D1表示股權(quán)融資發(fā)生與否；D2表示債權(quán)融資發(fā)生與否；D3表示公司的類型，主要判定對象為體育類公司；凈利潤增長率用NPGR表示。

（四）實證分析

1.樣本選取

本文以香港上市的安踏體育、李寧、特步國際、中國動向、361°共5家最具代表性的體育類上市公司作為研究對象。在選擇對照組時，對照組為50家“服裝、紡織、皮毛”類上市企業(yè)，相關(guān)數(shù)據(jù)選取在2012—2016年度，數(shù)據(jù)組數(shù)為283組，計量單位為“億元”，單位為人民幣。

2.描述性統(tǒng)計

表1為相關(guān)上市企業(yè)數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計值，樣本數(shù)為1 422。

表1 描述性統(tǒng)計值

由表1知，從現(xiàn)金流、凈利潤、負(fù)債率來看，各個公司之間差距非常大。依據(jù)統(tǒng)計特征，最近幾年，體育類上市公司凈利潤為負(fù)，當(dāng)務(wù)之急便是提升相關(guān)行業(yè)的利潤，因此，對于相關(guān)上市企業(yè)，融資手段的選取尤為重要。

3.債券融資結(jié)合股權(quán)融資實證結(jié)果

本文通過逐步回歸法，將部分不顯著變量剔除，然后再進(jìn)行回歸分析。

表2 股權(quán)融資回歸結(jié)果

由表2知，經(jīng)營活動凈利潤、現(xiàn)金流兩個指標(biāo)有著較顯著的系數(shù)。若經(jīng)營活動現(xiàn)金流系數(shù)為負(fù)，就說明公司進(jìn)行股權(quán)融資與經(jīng)營活動現(xiàn)金流負(fù)相關(guān)，現(xiàn)金越多，則企業(yè)進(jìn)行債權(quán)融資的可能性越低。相反而言，企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資與凈利潤相促進(jìn)時，更容易產(chǎn)生盈利，股權(quán)融資更簡單。上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率、行業(yè)屬性影響其股權(quán)融資的概率與公司是否進(jìn)行債權(quán)融資無明顯相關(guān)關(guān)系。因此，在進(jìn)行債權(quán)融資時，體育類上市公司考慮更多的是現(xiàn)金充足程度、自身盈利能力，公司償債能力和規(guī)模不是是否采用股權(quán)融資的主要影響因素。

表3 債權(quán)融資回歸結(jié)果

由表3知，資產(chǎn)負(fù)債率和總資產(chǎn)系數(shù)顯著。資產(chǎn)負(fù)債率和總資產(chǎn)回歸系數(shù)均大于0，這表明公司規(guī)模越大，債務(wù)比率越高，采取債權(quán)方式進(jìn)行融資較為容易。歸因于節(jié)稅效應(yīng)，若一家企業(yè)持續(xù)進(jìn)行負(fù)債，則企業(yè)的價值到達(dá)頂峰時便不會繼續(xù)負(fù)債。因此，以體育產(chǎn)業(yè)上市的公司資產(chǎn)負(fù)債率來說，達(dá)不到最佳負(fù)債率，這是由于一家上市企業(yè)持續(xù)負(fù)債時，偏向債券融資手段。一家企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模愈高，則擁有更好的信譽(yù)，采用負(fù)債方式進(jìn)行融資時成本小。所以在規(guī)模較大的公司進(jìn)行融資時，更傾向于債權(quán)方式。

總體而言，公司盈利能力、現(xiàn)金流、行業(yè)屬性是影響體育產(chǎn)業(yè)上市公司是否選擇股權(quán)方式的因素，公司負(fù)債率和公司規(guī)模是上市公司是否采用債權(quán)融資的影響因素。

4.融資方式對公司業(yè)績影響實證結(jié)果

表4 融資方式差異對績效影響回歸結(jié)果

由表4知，股權(quán)融資手段和ROE指標(biāo)相關(guān)性較低，而債權(quán)融資和ROE指標(biāo)相關(guān)性較高。對公司的凈資產(chǎn)收益率來說，債權(quán)融資會造成負(fù)面影響。公司業(yè)績與公司的凈利潤增長率、凈資產(chǎn)增長率、行業(yè)屬性關(guān)系并不是太大。實際的證明也得出當(dāng)前體育產(chǎn)品制造業(yè)面臨一定的難題。一般的上市企業(yè)偏向于債券融資手段，企業(yè)還本付息，然而因為這一行業(yè)的過剩產(chǎn)能導(dǎo)致所需成本較高，企業(yè)盈利較低，從而影響到企業(yè)的償還負(fù)債的能力。

四、結(jié)論

體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資模式是一種全新的資金運(yùn)作模式，這種融資模式將科技、金融和體育產(chǎn)業(yè)緊密結(jié)合起來，在進(jìn)行融資活動的過程中存在問題也較多。本文通過構(gòu)建Logit模型，實證研究再融資過程中，體育產(chǎn)業(yè)公司再融資方式的影響因素及再融資方式差異性對公司業(yè)績的影響。研究發(fā)現(xiàn)，公司盈利能力、現(xiàn)金流、行業(yè)屬性是影響體育產(chǎn)業(yè)上市公司是否選擇股權(quán)方式的因素，公司負(fù)債率和公司規(guī)模是上市公司是否采用債權(quán)融資的影響因素。公司的凈資產(chǎn)收益率與公司是否進(jìn)行股權(quán)融資沒有顯著影響，公司凈資產(chǎn)收益率與公司是否債權(quán)融資有顯著性影響。對公司的凈資產(chǎn)收益率來說，債權(quán)融資會造成負(fù)面影響。公司的凈利潤增長率、凈資產(chǎn)增長率、行業(yè)屬性對公司業(yè)績影響不顯著。

[1]李寧，2014.我國體育產(chǎn)業(yè)資本市場創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略研究[J].生產(chǎn)力研究（12）：84-86，106.

[2]孫素玲，2015.我國高校體育產(chǎn)業(yè)協(xié)同創(chuàng)新發(fā)展研究[J].廣州體育學(xué)院學(xué)報（2）：117-119.

[3]彭鳴昊，2014.淺談我國體育產(chǎn)業(yè)資本市場融資的發(fā)展戰(zhàn)略[J].中國市場（12）：43-44.

[4]王飛，池建，2014.我國體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展的制度創(chuàng)新需求研究[J].山東體育學(xué)院學(xué)報（4）：6-10.

[5]孫嘉擇，董梓祎，2014.我國體育產(chǎn)業(yè)資本市場投融資研究[J].無線互聯(lián)科技（12）：107.

[6]安靜，2015.向體育強(qiáng)國邁進(jìn)的體育產(chǎn)業(yè)資本市場創(chuàng)新體系發(fā)展思考[J].知識經(jīng)濟(jì)（18）：70.

G80-05

F59

1004-2768（2017）11-0040-04

2017-08-25

萬緒鵬（1983-），男，山東臨沂人，西安理工大學(xué)體育部講師，研究方向：體育教學(xué)與運(yùn)動訓(xùn)練；牛健壯（1960-），男，河南鞏縣人，西安電子科技大學(xué)體育部教授，研究方向：體育教學(xué)與運(yùn)動訓(xùn)練。

A 校對：R）