程華秋子

上市后的搜狗如果要讓投資者為它的新故事埋單，就急需在產(chǎn)業(yè)鏈上下游找到合適的落地場景，積累用戶量，實現(xiàn)其AI商業(yè)化落地。

2017年11月9日，蟄伏了14年的搜狗終于登陸資本市場。

從搜索市場最大的“變數(shù)”到如今的紐交所中國AI概念第一股，互聯(lián)網(wǎng)老兵搜狗在臥薪嘗膽的歲月里與中國互聯(lián)網(wǎng)界的一線大牌阿里、騰訊、360產(chǎn)生了千絲萬縷的聯(lián)系。在百度一家獨大的搜索市場，對騰訊高度依賴的搜狗努力走差異化路線，雖然一直被詬病是缺乏較強變現(xiàn)能力的產(chǎn)品，但也終于是熬成生天。

搜狗的故事，由于滲入了中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭之間的糾葛而極富戲劇性；如今，其高度依賴騰訊資源的商業(yè)模式的可持續(xù)性，以及被寄予厚望卻受外界質(zhì)疑的AI業(yè)務(wù)的含金量，大大影響了投資者對其價值的評估。

曾經(jīng)錯過最佳上市時機

誕生于2003年的搜狗，是搜狐內(nèi)部孵化出來的搜索引擎業(yè)務(wù)，2004年搜狗引擎正式上線，此后十余年的成長離不開搜狐的內(nèi)部支撐和扶持，搜狐體系內(nèi)的“庇護”也降低了其在創(chuàng)業(yè)早期夭折的風(fēng)險。

從成立到獨立運營再到上市，成長了14年的搜狗可以說是互聯(lián)網(wǎng)沒落貴族搜狐手里碩果僅存的大牌之一。選擇在如今上市，一是搜狗近年持續(xù)盈利；二是市場環(huán)境的改善——2016年魏則西事件的發(fā)酵曾一度使整個搜索市場陷入低谷，伴隨著2017年各個季度百度搜索收入的回升，搜索市場也逐漸復(fù)蘇；另一方面，360回歸A股，中概股中只有百度一家是搜索引擎業(yè)務(wù)，此時搜狗上市自然就成了水道渠成的一件事。

事實上，就在兩年前，搜狗曾有過一個在外界看來極佳的上市時間窗口。當(dāng)時，搜狗也已經(jīng)實現(xiàn)了連續(xù)盈利，且同樣有騰訊和搜狐兩大巨頭背書，可謂集齊了上市的天時、地利、人和，為什么最終登陸資本市場卻在兩年后呢？緣由還得從騰訊入股說起。

2013年9月騰訊4.48億美元戰(zhàn)略入股搜狗。彼時，搜狗的股權(quán)分配是：搜狐持有73.18%、張朝陽個人基金Photon持有17.45%、China Web持有6.55%、搜狗和搜狐高管持有3.11%。

隨著騰訊入股搜狗及搜狗管理層從搜狐回購股份，到了2016年6月，搜狗的股權(quán)結(jié)構(gòu)已變成：搜狐持有約38.35%、騰訊持有約45%、搜狗管理層持有約5.8%、張朝陽個人基金Photon持有約9.56%股權(quán)。

在騰訊入駐后的第一季度，搜狗便宣布實現(xiàn)盈虧平衡。而財報數(shù)據(jù)顯示，搜狗2014年業(yè)績增長很快，四個季度的營收分別為7000萬美元、9100萬美元、1.06億美元、1.19億美元，總營收達到3.86億美元。

此時外界皆認為搜狗迎來了最佳的上市時機，但對于搜狗而言卻并非如此。

首先，騰訊入股后將其旗下搜索業(yè)務(wù)劃入搜狗，搜狗進入收購整合期，此外，騰訊還帶來了搜狗極其渴望的社交資源，這都需要花時間去吸收融合，才能使用戶規(guī)模和收入得到進一步提高。

再就是當(dāng)時市場對中概股的熱情消退。由于A股火爆引資金回流及阿里集團上市等原因，包括百度、網(wǎng)易、奇虎360、優(yōu)酷等互聯(lián)網(wǎng)公司的股價幾乎全線下跌。再加上京東、獵豹、途牛、觸控等一大波的互聯(lián)網(wǎng)公司又在扎堆排隊，可能造成資金分流，搜狗實沒有冒“破發(fā)”風(fēng)險強行上市的道理。

如今，搜狗招股說明書披露的股權(quán)格局中，騰訊依然是第一大股東，持股45%，但其中一半為無投票權(quán)的普通股。而搜狐持有38.35%股權(quán)和最大的投票權(quán)，加上張朝陽個人持股的9.2%，兩者加在一起達到了47%（圖1）。

不過，招股書中明確提出，“本次募股完成之后，搜狐憑借其Class B普通股以及與騰訊達成的協(xié)議，將有能力控制我們。因此，我們將在紐約證券交易名單中被列為受控企業(yè)”?？梢钥闯?，搜狐仍然是搜狗背后的實際控制人，而騰訊似乎無意取得搜狗的管理權(quán)。

最后剩下的5.5%股份，則在搜狗的創(chuàng)始人和靈魂人物王小川手中。

360兩次求娶未果

清華大學(xué)研究生畢業(yè)就進入搜狐的王小川為張朝陽所賞識，27歲就成為了搜狐最年輕的副總裁。為搜狗貢獻了十多年青春的他，曾宣稱“搜狗不上市就不結(jié)婚”，還在搜狗內(nèi)部表示“搜狗就是我的老婆”?？梢哉f，沒有王小川對搜狗的堅持，就沒有搜狗的今天。

此外，搜狗還與許多互聯(lián)網(wǎng)界的一線大咖，包括BAT巨頭騰訊、阿里，以及最近因借殼回歸A股而成為焦點的360，有過千絲萬縷的聯(lián)系。

2010年，移動互聯(lián)網(wǎng)成為新的風(fēng)口，PC互聯(lián)網(wǎng)繁榮減退，谷歌宣布退出中國，國內(nèi)搜索行業(yè)迎來洗牌。

處在上市前夕的360找到了搜索業(yè)務(wù)進入瓶頸的搜狗。當(dāng)時，王小川正在苦心鉆研瀏覽器，搜索業(yè)務(wù)暫時擱淺。周鴻祎對張朝陽表示想要投資搜狗，并希望將搜狗輸入法和瀏覽器并入360體系，再由雙方合資成立搜索公司。這與僅想讓搜狗專注“搜索業(yè)務(wù)”的張朝陽一拍即合，開始敲定360收購搜狗的計劃。但另一廂，作為創(chuàng)始人和管理者的王小川對360的收購表示不滿，此時他考慮的更多是保證搜狗的團隊完整和業(yè)務(wù)獨立。

于是，王小川只身飛往杭州見了馬云，希望阿里巴巴能夠投資搜狗。王小川如何說服了馬云和張朝陽，外界無從得知。但最終的結(jié)果是：在王小川的堅持下，張朝陽遂了他的愿，保持了搜狗的獨立性。

2010年10月，搜狗宣布從搜狐旗下分拆為獨立運營公司，阿里巴巴、云峰基金和張朝陽基金分別投資了1500萬美元、900萬美元和2400萬美元，持股10.88%、5.12%和16%。至此，搜狗完成了第一次蛻變。

但在搜狗危難時期施以援手的阿里志在電商，入股不到兩年后，就選擇了與搜狗和平分手。2012年7月，阿里同意將其持有的搜狗10.88%股份作價2580萬美元出售給搜狐。此時，搜狗估值約為2.37億美元，20個月的投資期，阿里賺了1000多萬美元，不失為一筆好買賣。

當(dāng)然，搜狗才是這筆投資最大的受益者。借助阿里注資獲得獨立發(fā)展空間，經(jīng)過兩年的努力，搜狗在輸入法、瀏覽器、搜索引擎三大業(yè)務(wù)的市場份額上逐步提升。

值得一提的是，此次退出的是阿里巴巴集團，馬云持有股份的云鋒基金仍持有搜狗股份。而云鋒基金由阿里巴巴集團董事局主席馬云、聚眾傳媒創(chuàng)始人虞鋒共同發(fā)起設(shè)立，其中騰訊是首期百億元基金的出資方之一，這為騰訊在2013年洽購搜狗的搜索業(yè)務(wù)埋下了伏筆。

如果說阿里巴巴投資搜狗更多是一種財務(wù)行為，那么騰訊跟搜狗的合作則更具實際意義，也更深入。

2013年4、5月間，市面上360收購搜狗的緋聞第二次盛傳，稱360擬出價不超過14億美金，以少量現(xiàn)金加大約1/3股權(quán)的形式整體收購搜狗。同期，張朝陽和周鴻祎還被記者拍到在北京夜店“密會”，一時間搜狗又和360站上了“風(fēng)口浪尖”。但這次的緋聞對象還多了一個騰訊，傳出了“搜狗洽購騰訊搜搜”的消息。

拉來了騰訊的王小川，再一次阻擊了360的收購。2013年9月16日，搜狐與騰訊共同宣布，騰訊向搜狗注資4.48億美元，并將旗下的騰訊搜搜業(yè)務(wù)和其他相關(guān)資產(chǎn)并入搜狗。

騰訊之所以跟搜狗合作，除了王小川的主動姿態(tài)，還跟騰訊自身缺乏搜索基因，導(dǎo)致搜索業(yè)務(wù)處境尷尬有關(guān)。

2012年5月，騰訊宣布重組，將原有的業(yè)務(wù)系統(tǒng)制升級為事業(yè)群制，騰訊搜搜被打散到移動互聯(lián)網(wǎng)事業(yè)群和技術(shù)工程事業(yè)群。搜索營銷部、搜索拓展部、搜索廣告平臺部劃歸移動互聯(lián)網(wǎng)事業(yè)群，搜索平臺部、社區(qū)搜索部劃歸技術(shù)工程事業(yè)群。在騰訊事業(yè)群調(diào)整結(jié)束后，搜搜失掉了獨立品牌退出PC端搜索競爭，這基本宣告騰訊放棄了虧損嚴重的PC端搜索業(yè)務(wù)。

所以，騰訊投資搜狗，一方面能讓搜狗接盤搜搜、解決其對殘存搜索業(yè)務(wù)的后顧之憂，另一方面還能讓搜狗幫它牽制360，甚至百度。而有了騰訊的加持，除了吞并搜搜提高市場份額成為中國搜索市場第二，搜狗還能獲得騰訊巨大的流量入口和導(dǎo)流支持，而流量是搜狗業(yè)務(wù)的核心命脈。典型的雙贏。

不過對360來說，這也意味著其收購搜狗的計劃再次落空?；蛟S360和搜狗合并后，以其接近20%的市場占有率會攪動當(dāng)時中國搜索市場的格局，對頭把交椅的百度造成一定的威脅（圖2）。但站在王小川的角度，這對搜狗未必公平，用張朝陽的話說“一旦被360收購，就是把搜狗基本上揉碎了來滋養(yǎng)360的茁壯成長”。

王小川和周鴻祎的“梁子”就此結(jié)下。

客觀來說，王小川和周鴻祎同為出色的產(chǎn)品經(jīng)理，二者天然有一種“既生瑜何生亮”的嫌隙，任何一方都無法完全屈從于另一方的想法。而王小川肯定知道被360收購后，他對產(chǎn)品的控制力將所剩無幾。除此之外，二者的“商業(yè)價值觀”顯然也不是太合。周鴻祎將“三級火箭理論”移植到360搜索上，并在2012年搶占了10%的市場份額、反超搜狗成功上市。

不論怎樣，再次狙擊360，并迎來新股東騰訊的搜狗，完成了第二次蛻變。騰訊成功入股后，背靠搜狐與騰訊兩大股東的搜狗在資源層面迎來了新的整合，在資本層面也迎來了新的話語權(quán)。

隨后，中國搜索市場也從百度一家獨大，變成了搜狗、360、百度三足鼎立的穩(wěn)定局面。

搜索吸金靠廣告，流量導(dǎo)入靠騰訊

相比復(fù)雜的成長歷史，搜狗的商業(yè)模式則要簡單許多。按照王小川為搜狗所搭建的“三級火箭”，搜狗旗下主要擁有搜狗輸入法、搜狗瀏覽器、搜狗搜索三大產(chǎn)品。

其中，輸入法可以說是搜狗最成功的產(chǎn)品。因為詞庫大、有字頻記憶和聯(lián)想功能，使用體驗遠好于 Windows XP 的默認中文輸入法，搜狗輸入法面市后迅速搶占了中文輸入市場。3年后，艾瑞的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，搜狗輸入法的用戶使用率已經(jīng)高達79.7%。而據(jù)招股書，2017年1—6月，搜狗輸入法移動端日活有2.83億，PC 端日活達到 8800萬；2017年以來，其月活已經(jīng)超過4億（圖3）。

不過這個挽救搜狗于水火之中的產(chǎn)品變現(xiàn)能力卻十分有限。因為輸入法的主要作用在于依靠差異化的優(yōu)勢提高瀏覽器的安裝量，進而向用戶推銷自家的搜索引擎，最終實現(xiàn)變現(xiàn)。因此，輸入法本身無法直接變現(xiàn)。反映在招股說明書上，搜狗90%的收入來自搜索及搜索相關(guān)的廣告收入（表1）。

搜索及搜索相關(guān)的廣告收入主要是指搜狗的競價排名服務(wù)，其他收入則是指互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)，包括網(wǎng)頁游戲和手機游戲，以及由第三方開發(fā)的操作產(chǎn)生其他業(yè)務(wù)收入、智能硬件產(chǎn)品等。

搜狗的廣告主要來自于醫(yī)療、電商、游戲、商戶服務(wù)等行業(yè)，收入增長主要來自于移動端流量增長和點擊率的提升。搜狗在招股說明書的業(yè)務(wù)介紹中援引艾瑞數(shù)據(jù)稱，2017年6月，按移動查詢量計算搜狗已經(jīng)是中國第二大搜索引擎（市場份額16.9%），按月活（4.83億）計已經(jīng)是中國第四大互聯(lián)網(wǎng)公司。

不過，相較百度而言，搜狗的體量仍然較小。2016年搜狗搜索收入為5.97億元，僅為百度2016財年在線推廣營收（645.25億元）的 0.9%。易觀最新數(shù)據(jù)顯示，2017 年一季度移動搜索引擎搜索訪問次數(shù)中，百度市場份額占比為78%，搜狗為8%。

再來看一下搜狗的流量來源。招股書顯示，2017年6月，搜狗搜索21.8%的流量來自于自身的產(chǎn)品，38.2%來自于騰訊互聯(lián)網(wǎng)資產(chǎn)，40%來自于移動設(shè)備制造商及其它流量源。

最大的流量來源是移動設(shè)備制造商及其他，而移動設(shè)備制造商是指Vivo、Oppo、小米等安卓手機——部分機型預(yù)裝搜狗，并將其設(shè)為默認搜索引擎。所以，這部分的流量實際上屬于搜狗自己購買的流量。

真正的自然外部流量大部分是由騰訊帶來的。這部分的流量達到了38.2%，幾乎與手機預(yù)裝流量持平。這是由于騰訊將旗下的QQ瀏覽器、qq.com、daohang.qq.com、hao.qq.com等產(chǎn)品的默認搜索引擎都設(shè)置為了搜狗搜索。

此外，騰訊2014年還把微信官方賬號接入了搜狗搜索，搜狗能夠獨家檢索千萬微信公眾號產(chǎn)生的內(nèi)容，這也成為了搜狗搜索的內(nèi)容上的最大優(yōu)勢。憑借這一獨家資源，搜狗搜索相繼推出了微信公眾平臺搜索、微信頭條、QQ興趣部落搜索等功能。搜狗提供的數(shù)據(jù)顯示，搜索結(jié)果中的同樣文字，出現(xiàn)在微信中比普通頁面上的點擊率要高39%。顯然，騰訊資源的注入，讓搜狗的搜索品質(zhì)有了很大提高。

想要在搜索上瞄準高端用戶、走差異化路線的搜狗，除了搭上騰訊的微信公眾平臺，還看上了另一個優(yōu)質(zhì)社區(qū)知識平臺知乎。

2015年11月，搜狗以上千萬美元戰(zhàn)略投資知乎，為知乎提供定制化搜索技術(shù)解決方案，升級知乎站內(nèi)搜索引擎；同時搜狗全面接入知乎的大量專業(yè)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，上線搜索知乎垂直頻道。除了知乎的獨家問答內(nèi)容，搜狗獲得的還包括問答后面的結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)，比如作者情況，發(fā)了多少文、收到多少贊。而這些數(shù)據(jù)可以幫助用戶對內(nèi)容的可信度做權(quán)重參考。

值得一提的是，騰訊也是知乎的戰(zhàn)略股東，搜狗與知乎的合作不知是否是由騰訊牽線搭橋。

當(dāng)然搜狗并不滿足于此，它還通過與微軟必應(yīng)合作，開設(shè)了英文搜索和學(xué)術(shù)搜索兩個垂直頻道，來吸引高端商務(wù)人士以及科技精英。2016年5月，魏則西事件的發(fā)酵后，搜狗還借勢推出了“搜狗明醫(yī)”的垂直搜索，搜索結(jié)果優(yōu)先呈現(xiàn)的是維基百科、知乎社區(qū)、學(xué)術(shù)期刊、丁香園等網(wǎng)站的內(nèi)容，以及收錄自正規(guī)大型醫(yī)院、疾控中心、世衛(wèi)組織及科研機構(gòu)等“白名單機構(gòu)”的內(nèi)容。

雖然搜狗搜索一直在做差異化的努力，但這些嘗試給搜狗的流量具體帶來了多少增長，招股書中并未佐證。相反，從搜狗招股書披露的數(shù)據(jù)中可看出，其搜索月活的增長逐漸趨于平緩（圖3），營收和凈利潤的增長速度也是下降的（表2）。

可以明確的是，搜狗現(xiàn)如今仍然對騰訊的資源有著很強的依賴。雖然騰訊承諾，2018年9月以前，搜狗搜索仍將是旗下產(chǎn)品的默認搜索引擎，并且希望將合作關(guān)系持續(xù)到2023年，但風(fēng)險仍然存在?！叭羲压方K止或者縮減與騰訊的合作，公司業(yè)務(wù)和增長前景將會受到負面影響”，搜狗在招股書中也承認。

2017年4月，微信內(nèi)部郵件宣布，微信事業(yè)群下成立搜索應(yīng)用部，包括搜索產(chǎn)品、廣告用戶技術(shù)中心、模式識別中心和數(shù)據(jù)中心。目前來看，騰訊似乎只是有意通過搜索為小程序?qū)Я?，但一旦騰訊在搜索上的業(yè)務(wù)有新的調(diào)整，搜狗會受到較大沖擊。而且隨著移動互聯(lián)網(wǎng)用戶的增長紅利接近尾聲，搜狗搜索如果要延續(xù)流量的增長，就必須負擔(dān)高昂的流量采購成本。

AI的噱頭大于實質(zhì)？

在缺乏較強變現(xiàn)能力的產(chǎn)品，而且對騰訊高度依賴的情況下，搜狗急需找到一個新的出口，在資本市場上講出新故事。而它鎖定的目標就是如今大熱中的大熱：人工智能，其在紐交所上市主打的概念即是中國AI第一股。

搜狗在AI上的布局基本上是圍繞搜索業(yè)務(wù)進行的。2016年8月8日，搜狗推出語音交互技術(shù)的手機搜索引擎“知音”，有別于市面上同類產(chǎn)品的“語義修正”功能。在發(fā)布“知音引擎”一周年后，2017年8月8日，搜狗又推出一款“搜狗聽寫”速記工具，支持“聽寫”和“轉(zhuǎn)寫”兩種模式，可以寫文章、采訪錄音、會議記錄、筆記整理、日常記事等場景，幫助用戶實現(xiàn)記錄和信息輸入。這種功能類似于科大訊飛的訊飛聽寫、錄音寶、訊飛語記等同類產(chǎn)品，不過科大訊飛采取的是收費模式，而搜狗走的卻是免費路線。

2017年2月，王小川又攜知識問答機器人“汪仔”登上了《一站到底》，上演了人機大戰(zhàn)?！巴糇小笔侨诤狭苏Z音識別、圖像識別、語音合成和自然語言理解與計算等技術(shù)的問答機器人，其背后依靠的核心主要是搜狗可以精確給出答案免去篩選的“立知”問答系統(tǒng)。

此外，在技術(shù)布局層面，2016年4月搜狗還拿出1.8億與清華大學(xué)合作建立了“天工智能計算研究院”，“汪仔”就是由該團隊研發(fā)出來的。

目前來看，搜狗講故事的路徑與百度極為相似，都是從搜索引擎到人工智能。但在技術(shù)路線上，搜狗專注“自然交互+知識計算”，以自然語言和知識推理為核心，還有同傳翻譯和語音速記等應(yīng)用；而百度更側(cè)重于人臉識別和無人駕駛等基于圖像處理的應(yīng)用。

毋庸置疑的是，不管是搜狗還是百度，二者都在技術(shù)研發(fā)上押了重注（表3）。最近3年，搜狗研發(fā)投入小幅增加，2016年研發(fā)投入達到1.38億美元，占到總營收的21%。百度盤子大，僅2016年的研發(fā)投入就達101.5億元，幾乎與全年凈利潤持平，但就占總營收的比重而言，卻略遜于搜狗，僅為14.3%。但縱向?qū)Ρ?，搜狗的研發(fā)投入占營收的比重近年來明顯下滑，但百度卻保持平衡。

雖然在招股說明書中，搜狗頻繁提到深度學(xué)習(xí)、自然語言處理等AI概念，并且稱其在語音、圖像、機器翻譯、知識問答等方面有重大突破；未來將準備拓寬AI技術(shù)的應(yīng)用范圍，將AI應(yīng)用于家庭物聯(lián)網(wǎng)、汽車、辦公環(huán)境。但對于搜狗AI業(yè)務(wù)的含金量，外界仍有較大的質(zhì)疑。

2016年底，搜狗在烏鎮(zhèn)世界互聯(lián)網(wǎng)大會和香港科技大學(xué)秀了兩把“實時機器翻譯”，稱機器翻譯準確率達90%，或讓同聲傳譯失業(yè)，然而卻因現(xiàn)場翻譯連續(xù)出現(xiàn)低級錯誤在網(wǎng)絡(luò)上引發(fā)了一波“偽科技”的討伐。

而對于登上節(jié)目大玩人機對戰(zhàn)的“汪仔”，有人認為其只是披了人工智能的外套，雖然對外宣稱使用了語義分析、問題理解、信息抽取、知識圖譜、深度學(xué)習(xí)、知識計算等眾多技術(shù)，但本質(zhì)上還是知識搜索，類似于蘋果Siri、Google Now，微軟的Cortana這種用自然語言提問并獲取答案的方式，屬于人工智能較為普遍的低階應(yīng)用。

目前來看，搜狗在搜索行業(yè)相對于百度的體量仍然較小，AI領(lǐng)域目前真正落地的產(chǎn)品只有“汪仔”問答機器人和知音OS而已，未來其 AI技術(shù)水平及商業(yè)化落地能力仍有待觀察。

當(dāng)下搜狗最需要的是在產(chǎn)業(yè)鏈上下游找到合適的落地場景，積累用戶量，而這不僅考驗搜狗的資金實力，也考驗其資源整合能力。