白貴玉（博士），徐向藝（博士生導(dǎo)師），劉洪正

基于財務(wù)績效變化的企業(yè)社會責(zé)任戰(zhàn)略決策傾向及權(quán)變思考

白貴玉1，3（博士），徐向藝2，3（博士生導(dǎo)師），劉洪正3，4

社會責(zé)任履行可以滿足利益相關(guān)者對公司的期待與需求，對提高公司聲譽(yù)和外部評價、為公司獲取持續(xù)競爭優(yōu)勢具有重要積極意義。以我國電力行業(yè)上市公司為研究樣本，對財務(wù)績效和社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的關(guān)系進(jìn)行實證分析，發(fā)現(xiàn)財務(wù)績效狀態(tài)對社會責(zé)任戰(zhàn)略決策存在非線性影響，具體表現(xiàn)為：隨著財務(wù)績效由好向壞的變化，上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略呈現(xiàn)先消極再積極的U型曲線變化。在考察媒體關(guān)注和控股股東關(guān)注雙重視角下財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略關(guān)系的權(quán)變變化后發(fā)現(xiàn)，媒體關(guān)注對財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略關(guān)系的調(diào)節(jié)作用不顯著，控股股東關(guān)注會顯著弱化財務(wù)績效對社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的影響。

社會責(zé)任；財務(wù)績效；媒體關(guān)注；控股股東關(guān)注

一、引言

黨的十八屆五中全會明確提出“十三五期間應(yīng)當(dāng)全面推進(jìn)和落實創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享五大發(fā)展理念”，這為我國企業(yè)未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式提出了新的要求，也意味著企業(yè)間的競爭方式和本質(zhì)都會逐漸發(fā)生變化。實施積極的社會責(zé)任戰(zhàn)略可以滿足利益相關(guān)者對公司的期待與需求，對提升公司聲譽(yù)和外部評價具有積極意義，是我國企業(yè)在新型發(fā)展理念條件下獲取競爭優(yōu)勢、持續(xù)成長的有效途徑。但是，積極履行社會責(zé)任的成本消耗使得管理實踐中不同企業(yè)的社會責(zé)任戰(zhàn)略體現(xiàn)出較大的差異。因此，分析上市公司社會責(zé)任履行戰(zhàn)略的決策動因逐漸成為實踐和學(xué)術(shù)界共同關(guān)注的課題。

目前學(xué)術(shù)界關(guān)于企業(yè)履行社會責(zé)任影響因素的研究主要體現(xiàn)在以下幾個方面：一是基于公司內(nèi)部治理機(jī)制和組織結(jié)構(gòu)特征探索社會責(zé)任的實施動因，比如Bear et al.（2010）提出董事會構(gòu)成的多樣性與企業(yè)社會責(zé)任履行呈正相關(guān)關(guān)系。王海妹等（2014）的研究表明機(jī)構(gòu)持股對上市公司履行社會責(zé)任有積極影響。二是基于企業(yè)決策層個人特質(zhì)探索企業(yè)履行社會責(zé)任的規(guī)律性，比如黃荷暑、周澤將（2015）認(rèn)為，女性高管對于企業(yè)履行社會責(zé)任的積極作用更強(qiáng)。三是基于外部環(huán)境特征分析企業(yè)履行社會責(zé)任的影響因素，比如周中勝等（2012）對制度環(huán)境與社會責(zé)任履行的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了分析，提出在政府對經(jīng)濟(jì)干預(yù)程度越低、法律環(huán)境越完善以及要素市場越發(fā)達(dá)的地區(qū)，企業(yè)的社會責(zé)任履行狀況越好。楊忠智、喬印虎（2013）的研究表明，壟斷程度較高的行業(yè)其社會責(zé)任履行情況要好于競爭程度較高的行業(yè)。

總之，雖然目前關(guān)于社會責(zé)任戰(zhàn)略實施動因的研究很多，但是仍存在以下兩點缺陷：一是研究的視角多集中于結(jié)構(gòu)安排層面，比如治理機(jī)制、組織結(jié)構(gòu)、人事和環(huán)境特征等，都是基于結(jié)構(gòu)特征探索有利于企業(yè)生成積極履行社會責(zé)任傾向的條件安排，基于企業(yè)經(jīng)營狀態(tài)視角的探索尚顯不足，比如公司的財務(wù)績效狀態(tài)，常常被用來分析履行社會責(zé)任的后果，而事實上財務(wù)績效是公司履行社會責(zé)任的重要資源，很大程度上會對社會戰(zhàn)略的傾向產(chǎn)生影響。二是對研究行業(yè)的細(xì)分不夠，事實上行業(yè)差異也會在很大程度上影響社會責(zé)任戰(zhàn)略的決策邏輯。在此背景下，本文以我國電力行業(yè)上市公司為研究樣本，基于資源基礎(chǔ)理論和委托代理理論對財務(wù)績效狀態(tài)和社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行實證分析，并從外部和內(nèi)部雙重視角考察媒體和控股股東關(guān)注度對該相關(guān)性的權(quán)變影響。本研究可進(jìn)一步豐富社會責(zé)任研究的理論框架，研究結(jié)論對于我國電力行業(yè)上市公司完善社會責(zé)任戰(zhàn)略決策機(jī)制、提升公司治理水平也有一定的借鑒意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）基于上市公司財務(wù)績效表現(xiàn)差異的社會責(zé)任戰(zhàn)略決策演變規(guī)律

隨著學(xué)術(shù)研究的深入和管理實踐的發(fā)展，“履行社會責(zé)任可通過多個途徑對上市公司的經(jīng)營發(fā)展產(chǎn)生積極影響，其是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要影響因素之一”這一觀點逐漸成為共識（Falck、Heblich，2007）。李姝、謝曉嫣（2014）的研究表明，社會責(zé)任履行度越高，越有助于提升民營企業(yè)債務(wù)融資能力。Servaes、Tamayo（2013）驗證了履行社會責(zé)任對提升公司價值的積極作用。但是履行社會責(zé)任也會給企業(yè)帶來成本壓力，并且其積極效應(yīng)的實現(xiàn)具有一定的滯后性，這就使得我國電力上市公司基于財務(wù)績效表現(xiàn)的社會責(zé)任戰(zhàn)略決策邏輯更加復(fù)雜。具體分析如下：

1.財務(wù)資源稀缺性決定了其在社會責(zé)任戰(zhàn)略決策過程中的積極意義：資源基礎(chǔ)理論視角下財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策積極性的同向關(guān)聯(lián)邏輯。資源基礎(chǔ)理論認(rèn)為企業(yè)是各種資源的集合體，且資源的異質(zhì)性狀態(tài)會影響企業(yè)的經(jīng)營決策（Hitt et al.，2016）。財務(wù)績效表現(xiàn)是上市公司財務(wù)資源豐富程度的體現(xiàn)，也是其實施社會責(zé)任戰(zhàn)略的基本保障，但是財務(wù)資源也具有較強(qiáng)的稀缺性，其對社會責(zé)任的影響路徑主要包括：①從決策偏好和傾向性方面來看，財務(wù)績效表現(xiàn)較好時，上市公司管理層在一定程度上已經(jīng)完成了股東的委托責(zé)任，此時更有欲望和動力去實施能夠滿足自身需求的戰(zhàn)略決策（徐小琴等，2016）。履行社會責(zé)任的信號傳遞功能對企業(yè)以及管理層具有聲譽(yù)激勵效應(yīng)，所以績優(yōu)上市公司的代理人會更傾向于實施積極的社會責(zé)任戰(zhàn)略以追求“名利雙收”（邵興東、孟憲忠，2015）。②從決策資本和實施能力方面來看，鑒于履行社會責(zé)任會消耗成本，財務(wù)資源是實施積極社會責(zé)任戰(zhàn)略的根本保障，財務(wù)績效表現(xiàn)越好，上市公司越有能力和資本履行社會責(zé)任，即較好的財務(wù)績效是上市公司實施積極社會責(zé)任戰(zhàn)略基礎(chǔ)的資源保障（張川等，2014；Wang et al.，2016）。綜上，財務(wù)績效與上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略同向關(guān)聯(lián)，即績優(yōu)的上市公司更傾向于實施積極的社會責(zé)任戰(zhàn)略，而當(dāng)績效表現(xiàn)較差時，管理層的決策偏好和實施能力的弱化會削弱上市公司實施社會責(zé)任的積極性。

2.代理人考核指標(biāo)多元化導(dǎo)致代理人不利情境中的自利選擇：委托代理理論視角下財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策積極性的反向關(guān)聯(lián)邏輯。委托代理理論認(rèn)為委托人與代理人利益的不一致性會導(dǎo)致代理人的機(jī)會主義行為或自利決策（Block，2011）。基于該理論，電力上市公司代理人在財務(wù)績效表現(xiàn)較差的情況下會做出獨立于控股股東意愿的戰(zhàn)略決策，這是因為控股股東對上市公司代理人的考核指標(biāo)是多元化的，當(dāng)財務(wù)績效表現(xiàn)出不理想狀態(tài)導(dǎo)致代理人任職風(fēng)險增大時，代理人會選擇“窮則思變”策略，尋求其他途徑滿足控股股東的考核要求。已有研究表明，代理人作為上市公司戰(zhàn)略決策和執(zhí)行的核心，也是各利益相關(guān)者的受托人，企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)水平代表著代理人履行契約義務(wù)的程度，企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任可以滿足關(guān)鍵利益相關(guān)者的隱性需求（陳麗蓉等，2011）。所以，在上市公司財務(wù)績效較差的情況下，代理人會為了擺脫績效困境而更有動力改變原有的發(fā)展模式，不會因此減少履行社會責(zé)任，反而會更加積極地履行社會責(zé)任，以改變控股股東和利益相關(guān)者對企業(yè)未來績效的判斷與期望，轉(zhuǎn)移他們對企業(yè)目前面臨問題的注意力（李姝、謝曉嫣，2014）。即當(dāng)財務(wù)績效表現(xiàn)差到一定程度后，社會責(zé)任戰(zhàn)略決策反而會隨著績效下滑表現(xiàn)得更具有積極性，以此增加其經(jīng)營收益和連任資本。

總之，基于資源基礎(chǔ)理論和委托代理理論從不同視角對財務(wù)績效表現(xiàn)與社會責(zé)任履行戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)性的邏輯分析可以發(fā)現(xiàn)，財務(wù)績效表現(xiàn)較好的上市公司其代理人更有動力也更有能力實施積極的社會責(zé)任戰(zhàn)略，這種傾向性會隨著財務(wù)績效表現(xiàn)的變差逐漸減弱，但是當(dāng)財務(wù)績效差到一定程度后，代理人會在名利之間做出更有利于自身利益的選擇，傾向于采取積極的社會責(zé)任戰(zhàn)略決策以獲取外部利益相關(guān)者的認(rèn)可，滿足多元考核體系中其他指標(biāo)的要求，增加留任的可能性?；诖?，本文提出如下假設(shè)：

H1：電力上市公司財務(wù)績效表現(xiàn)與社會責(zé)任戰(zhàn)略存在非線性的復(fù)雜相關(guān)關(guān)系，即隨著財務(wù)績效表現(xiàn)的變差，上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略呈現(xiàn)先消極再積極的U型變化趨勢。

（二）內(nèi)外雙重關(guān)注情境差異化下的權(quán)變思考

雖然基于不同的理論邏輯，上市公司代理人會隨著財務(wù)績效狀態(tài)的變化做出差異化的社會責(zé)任戰(zhàn)略決策，但是該演化路徑會隨著內(nèi)外關(guān)注情境的不同發(fā)生變化。為此，本文選擇媒體關(guān)注和控股股東關(guān)注作為企業(yè)外部和內(nèi)部關(guān)注的權(quán)變情境，考察在差異化情境中財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策關(guān)聯(lián)性的權(quán)變變化。

1.媒體關(guān)注差異化情境下財務(wù)績效表現(xiàn)與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策關(guān)系的權(quán)變性。隨著互聯(lián)網(wǎng)和信息技術(shù)的快速發(fā)展與日益普及，媒體報道對上市公司的監(jiān)督和對投資者的保護(hù)作用愈加明顯，媒體關(guān)注逐漸成為資本市場上有效替代法律保護(hù)不足的一項重要制度安排，在上市公司治理中的重要性與日俱增（Dyck et al.，2008；田高良等，2016）。

雖然媒體關(guān)注本身不具備改變公司戰(zhàn)略決策的強(qiáng)制力，但是較高的媒體關(guān)注度會帶來更強(qiáng)的外部監(jiān)督效應(yīng)（Aguilera et al.，2015），并通過以下途徑對財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的關(guān)聯(lián)性產(chǎn)生影響：一是媒體關(guān)注會使上市公司代理人的投資決策更加謹(jǐn)慎，尤其是社會責(zé)任投資短期內(nèi)無法在收益方面得到明顯回報，所以，高度的媒體關(guān)注會使上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略隨著財務(wù)績效提升而強(qiáng)化的趨勢減緩（Petkova et al.，2013）。二是媒體關(guān)注會通過影響上市公司代理人的戰(zhàn)略選擇傾向與決策邏輯對財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的關(guān)聯(lián)性產(chǎn)生影響，媒體報道能夠影響公司高管的社會公眾聲譽(yù)和形象，會有效遏制上市公司代理人在業(yè)績極差的情況下為了通過考核實施賭博式社會責(zé)任戰(zhàn)略的傾向性，因為媒體報道對社會責(zé)任戰(zhàn)略真正動因的闡釋引致的潛在聲譽(yù)損失成本可能會大于經(jīng)理人在機(jī)會主義行為中獲得的私人收益，使得業(yè)績下滑時代理人也不傾向于急速減少社會責(zé)任履行行為（Liu、McConnell，2013）?；诖?，本文提出如下假設(shè)：

H2：媒體關(guān)注會弱化電力上市公司財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的關(guān)聯(lián)性，即媒體關(guān)注度較高時，隨著財務(wù)績效表現(xiàn)的下降，上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略呈現(xiàn)先消極再積極的U型變化趨勢會減弱。

2.控股股東關(guān)注差異化情境下財務(wù)績效表現(xiàn)與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策關(guān)系的權(quán)變性?？毓晒蓶|對上市公司戰(zhàn)略決策的干擾與約束均基于對股權(quán)收益的追逐，并影響其參與子公司戰(zhàn)略決策的態(tài)度與行為（徐鵬，2016）?？毓晒蓶|關(guān)注對財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策關(guān)系的權(quán)變影響主要體現(xiàn)在控股股東的高度關(guān)注會使得上市公司代理人決策權(quán)力減小，其社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的路徑和意圖都會受到影響，且這種影響不僅體現(xiàn)在代理人在上市公司財務(wù)績效表現(xiàn)不佳時采取消極社會責(zé)任戰(zhàn)略以彌補(bǔ)經(jīng)營收益的決策邏輯中，而且控股股東在上市公司代理人選聘和考核中的主導(dǎo)作用會使得在財務(wù)績效極差的情況下代理人“窮則思變”的行為失效，弱化其想通過積極履行社會責(zé)任滿足利益相關(guān)者多元考核機(jī)制的傾向和欲望?；诖耍疚奶岢鋈缦录僭O(shè)：

H3：控股股東關(guān)注會弱化電力上市公司財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的關(guān)聯(lián)性，即控股股東關(guān)注度較高時，隨著財務(wù)績效表現(xiàn)的下降，上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略呈現(xiàn)先消極再積極的U型變化趨勢會減弱。

三、實證設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)搜集

根據(jù)2012年中國證監(jiān)會的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，本文以電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)行業(yè)的97家A股上市公司2013～2016年的數(shù)據(jù)作為初始樣本，然后刪除年報中顯示的主營業(yè)務(wù)為非電力業(yè)務(wù)的上市公司，最終獲得60家電力上市公司作為觀測樣本。除了媒體關(guān)注度的測量數(shù)據(jù)來自手工收集外，本研究實證分析中所用到的相關(guān)數(shù)據(jù)均來自于國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義與測量

1.財務(wù)績效。參考楊春麗、趙瑩（2016）的研究，本文以樣本公司每股收益進(jìn)行測量。

2.社會責(zé)任戰(zhàn)略。參考李姝、謝曉嫣（2014）的研究，本文選取員工平均薪酬、慈善捐贈、股利政策、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率、所繳稅費等作為衡量社會責(zé)任行為的指標(biāo)，通過主成分分析和因子分析進(jìn)行匯聚，以計算上市公司當(dāng)期社會責(zé)任履行情況，該值越大，說明上市公司當(dāng)期社會責(zé)任戰(zhàn)略越積極。

3.媒體關(guān)注。參考周開國等（2014）的研究，本文通過百度搜索上市公司名稱和證券簡稱，以各觀測期內(nèi)上市公司的新聞報道數(shù)量作為媒體對該公司股票的關(guān)注度。如果媒體的新聞報道數(shù)量越多，說明媒體對上市公司的關(guān)注度越高。

4.控股股東關(guān)注。股權(quán)控制是控股股東與上市公司的基礎(chǔ)紐帶，高股權(quán)參與會激發(fā)控股股東對上市公司經(jīng)營決策的高關(guān)注度，基于此，本文以控股股東持股比例測量關(guān)注程度。

另外，本文基于現(xiàn)有的相關(guān)研究文獻(xiàn)，選擇資本結(jié)構(gòu)、領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會獨立性、董事會規(guī)模、公司規(guī)模和觀測年度作為控制變量。各個變量的定義與計算方式如表1所示。

表1 變量定義與衡量

（三）研究模型

為了驗證本文假設(shè)，設(shè)計如下模型：

其中，α為截距項，bi代表了回歸模型中各控制變量的系數(shù)，j為橫截面?zhèn)€體，Control為控制變量組，ε代表隨機(jī)擾動項。通過以上模型可以對本文所提出的假設(shè)進(jìn)行驗證：式（1）是企業(yè)社會責(zé)任戰(zhàn)略與所有控制變量的基礎(chǔ)回歸模型；式（2）是財務(wù)績效及其平方項對社會責(zé)任戰(zhàn)略的回歸模型，可以檢驗假設(shè)1；式（3）是在式（2）的基礎(chǔ)上添加了調(diào)節(jié)變量媒體關(guān)注以及媒體關(guān)注與財務(wù)績效一次項和二次項的乘積項，可以檢驗假設(shè)2，即媒體關(guān)注對財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)；式（4）是在式（2）的基礎(chǔ)上添加了調(diào)節(jié)變量控股股東關(guān)注以及控股股東關(guān)注與財務(wù)績效一次項和二次項的乘積項，可以檢驗假設(shè)3，即控股股東關(guān)注對財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

四、實證檢驗

1.描述性統(tǒng)計。首先對主要變量進(jìn)行分年度描述性統(tǒng)計，得到各變量的均值、中值、標(biāo)準(zhǔn)差和極大值、極小值，結(jié)果見表2。財務(wù)績效和社會責(zé)任戰(zhàn)略在觀測期內(nèi)未呈現(xiàn)出明顯的變化趨勢，由于社會責(zé)任戰(zhàn)略是基于標(biāo)準(zhǔn)化后的數(shù)據(jù)加權(quán)計算而成，所以無法反映社會責(zé)任戰(zhàn)略的絕對指標(biāo)，但從極大值和極小值的差距可以看出部分上市公司社會責(zé)任履行程度較低，這樣的上市公司應(yīng)當(dāng)適當(dāng)強(qiáng)化社會責(zé)任履行；媒體關(guān)注的均值和中值均表現(xiàn)出在觀測期內(nèi)逐漸上升的趨勢，說明近幾年媒體對上市公司的報道與關(guān)注度與日俱增，從標(biāo)準(zhǔn)差的值還可以看出不同上市公司的媒體關(guān)注度存在較大差異；控股股東關(guān)注的描述性統(tǒng)計結(jié)果表明樣本企業(yè)的差異化逐漸減小，說明電力行業(yè)上市公司控股股東關(guān)注呈現(xiàn)趨同化。

2.多元回歸分析。按照回歸模型，本文運用Stata 10.0進(jìn)行多元回歸分析，具體結(jié)果如表3所示。模型（1）是被解釋變量社會責(zé)任戰(zhàn)略與控制變量的基礎(chǔ)回歸模型，模型的R2為0.220，F(xiàn)值為6.15，且通過了顯著性檢驗，說明了該模型的有效性；模型（2）是被解釋變量社會責(zé)任戰(zhàn)略與解釋變量財務(wù)績效的非線性關(guān)系檢驗?zāi)Ｐ停苫貧w數(shù)據(jù)可知，模型R2為0.245，F(xiàn)值為5.84，且通過了顯著性檢驗，解釋變量財務(wù)績效的一次項回歸系數(shù)為0.090，二次項回歸系數(shù)為0.023（t=2.00），且通過了5%水平上的顯著性檢驗，說明財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略存在U型的非線性相關(guān)關(guān)系，即隨著財務(wù)績效表現(xiàn)的降低，社會責(zé)任戰(zhàn)略呈現(xiàn)先消極再積極的曲線變化，H1得證。

加入調(diào)節(jié)變量媒體關(guān)注與解釋變量財務(wù)績效的一次項和二次項的乘積項后，模型（3）顯示R2為0.250，F(xiàn)值為5.11，且通過了顯著性檢驗，媒體關(guān)注與財務(wù)績效二次項的乘積項回歸系數(shù)為-0.024，說明較高的媒體關(guān)注度會對財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略的關(guān)聯(lián)性起到削弱作用，但是該回歸系數(shù)沒有通過顯著性檢驗，說明媒體關(guān)注的調(diào)節(jié)效應(yīng)不顯著，H2未得到驗證。加入調(diào)節(jié)變量控股股東關(guān)注與解釋變量財務(wù)績效的一次項和二次項的乘積項后，模型（4）顯示R2為0.256，F(xiàn)值為5.26，且通過了顯著性檢驗，控股股東關(guān)注與財務(wù)績效二次項的乘積項回歸系數(shù)為-0.205，且通過了10%水平上的顯著性檢驗，說明較高的控股股東關(guān)注度會對財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略的關(guān)聯(lián)性起到削弱作用，即在控股股東的高度關(guān)注下，隨著財務(wù)績效表現(xiàn)的下降，上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略呈現(xiàn)先消極再積極的U型變化趨勢會被弱化，H3得到驗證。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計

表3 回歸分析結(jié)果

3.穩(wěn)健性檢驗。為了進(jìn)一步檢驗上文回歸分析結(jié)果的可靠性，本文通過更換解釋變量衡量指標(biāo)的方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。在以往的研究中，總資產(chǎn)凈利潤率常常被用于評價企業(yè)的收益狀態(tài)，所以，本文以總資產(chǎn)凈利潤率作為企業(yè)財務(wù)績效的代替變量進(jìn)行回歸分析，結(jié)果如表4所示。

由穩(wěn)健性檢驗分析結(jié)果可知，用總資產(chǎn)凈利潤率替代每股收益作為財務(wù)績效的測量指標(biāo)后，相比之前的回歸結(jié)果，只有回歸系數(shù)大小和顯著性存在微小變化，變量之間的相關(guān)關(guān)系和對各假設(shè)的驗證結(jié)果與之前完全一致，說明本文的研究結(jié)論具有穩(wěn)健性。

表4 穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

五、研究結(jié)論與啟示

本文從資源基礎(chǔ)理論和代理理論視角對基于上市公司財務(wù)績效表現(xiàn)的社會責(zé)任決策傾向進(jìn)行了研究分析，并考察了媒體和控股雙重關(guān)注情境下財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略關(guān)系的權(quán)變思考，最終得出以下研究結(jié)論和啟示：

1.電力上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略決策傾向隨著財務(wù)績效由好向差的轉(zhuǎn)變呈現(xiàn)先消極再積極的U型曲線變化趨勢。本文經(jīng)過分析認(rèn)為，資源稀缺性決定了財務(wù)績效表現(xiàn)在社會責(zé)任戰(zhàn)略決策過程中的積極效應(yīng)，在資源基礎(chǔ)理論視角下社會責(zé)任戰(zhàn)略會隨著財務(wù)績效表現(xiàn)的上升與下降產(chǎn)生積極和消極的同向變化。同時，當(dāng)上市公司的財務(wù)績效表現(xiàn)差到一定程度后，代理人考核指標(biāo)多元化導(dǎo)致代理人在不利情境下基于“窮則思變”的邏輯做出自利性決策，在委托代理理論視角下上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略決策會因財務(wù)績效表現(xiàn)的繼續(xù)下滑變得更加積極，具體如圖1所示。該結(jié)論的驗證說明委托人在上市公司運營監(jiān)督中應(yīng)當(dāng)深度挖掘社會責(zé)任戰(zhàn)略決策邏輯，完善代理人考核機(jī)制，盡量避免代理人在經(jīng)營過程中因應(yīng)付委托人的考核而實施非理性決策。

圖1 基于財務(wù)績效表現(xiàn)的社會責(zé)任戰(zhàn)略決策傾向

2.媒體關(guān)注的差異化對電力上市公司財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)性的調(diào)節(jié)作用不顯著。由于媒體關(guān)注會因其具有的外部監(jiān)督功能對上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略決策路徑產(chǎn)生影響，但經(jīng)過本文的實證分析發(fā)現(xiàn)，雖然媒體關(guān)注對上市公司財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略的關(guān)系有弱化作用，但這種影響并未通過顯著性檢驗，說明我國這種外部治理機(jī)制實際運營的有效性仍需提升，上市公司在治理過程中應(yīng)當(dāng)重視媒體關(guān)注在社會責(zé)任戰(zhàn)略決策質(zhì)量的積極意義，強(qiáng)化外部監(jiān)督機(jī)制的形成。

3.控股股東關(guān)注會弱化電力上市公司財務(wù)績效與社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的關(guān)聯(lián)性，即控股股東關(guān)注度較高的情境下，隨著財務(wù)績效表現(xiàn)的下降，上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略呈現(xiàn)先消極再積極的U型變化趨勢會減弱，具體如圖2所示?；谪攧?wù)績效表現(xiàn)的演化規(guī)律，內(nèi)外雙重關(guān)注情境對上市公司社會責(zé)任戰(zhàn)略決策的調(diào)節(jié)效應(yīng)顯示出明顯的差異化，反映了我國上市公司在實際運營過程中內(nèi)部治理機(jī)制的有效性，該結(jié)論也證明了重視控股股東在上市公司治理機(jī)制中的積極效應(yīng)的必要性，即嚴(yán)格的監(jiān)督機(jī)制對緩解委托人與代理人之間的信息不對稱、降低代理成本和促進(jìn)經(jīng)營決策的科學(xué)合理化意義重大。此外，控股股東作為委托人，其對代理人決策權(quán)力的干擾能力也得到了驗證，所以為了避免治理過程中產(chǎn)生隧道行為，上市公司應(yīng)當(dāng)完善內(nèi)部決策制衡機(jī)制，比如提升股權(quán)制衡度、提升董事會獨立性等，即保障控股股東監(jiān)督和參與上市公司治理機(jī)制的積極意義，也努力規(guī)避控股股東過度參與造成代理人權(quán)力被剝奪現(xiàn)象的發(fā)生。

圖2 基于關(guān)注情境差異化的權(quán)變思考

當(dāng)然，本文的研究還存在一定的不足，例如本文以電力行業(yè)上市公司作為研究樣本，雖然研究結(jié)論和啟示更有管理實踐的針對性，但對其他行業(yè)的適用性仍需進(jìn)一步擴(kuò)大樣本進(jìn)行檢驗。另外，本文以媒體關(guān)注代表外部治理機(jī)制、控股股東關(guān)注代表內(nèi)部治理機(jī)制，而事實上上市公司的內(nèi)外部治理機(jī)制具有更加復(fù)雜的內(nèi)涵，其他維度關(guān)注情境的權(quán)變影響也非常值得在未來進(jìn)一步探索。

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國家自然科學(xué)青年科學(xué)基金項目（項目編號：71602099）；國家電網(wǎng)公司總部科技項目（項目編號：SGSDDK00KJJS1600067）

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