(湖北大學(xué)商學(xué)院，湖北 武漢 430062)

上市公司研發(fā)資金投入與每股收益的實(shí)證研究
——來(lái)自于創(chuàng)業(yè)板的實(shí)證分析

吳秋實(shí)夏維君

(湖北大學(xué)商學(xué)院，湖北 武漢 430062)

本文以我國(guó)創(chuàng)業(yè)板298家上市公司為樣本，分析研發(fā)資金投入與公司每股收益之間的關(guān)系結(jié)果表明，對(duì)于創(chuàng)業(yè)板公司而言，研發(fā)資金投入整體上與每股收益呈顯著的反向關(guān)系。在此實(shí)證結(jié)果基礎(chǔ)之上，本文進(jìn)一步研究不同研發(fā)資金投入強(qiáng)度對(duì)每股收益的影響，實(shí)證發(fā)現(xiàn)，對(duì)于研發(fā)資金低投入的公司，兩者之間無(wú)顯著影響關(guān)系；對(duì)于較高研發(fā)投入和充足研發(fā)投入的公司，兩者之間雖然都是負(fù)的顯著關(guān)系，但充足研發(fā)投入的公司能降低這種不利的影響，并根據(jù)實(shí)證結(jié)論，提出相應(yīng)的政策建議。

研發(fā)資金投入；每股收益；創(chuàng)業(yè)板

創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的動(dòng)力源泉，而企業(yè)的創(chuàng)新離不開(kāi)研發(fā)活動(dòng)，所謂的研發(fā)活動(dòng)，是指促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)的一系列技術(shù)研發(fā)過(guò)程，企業(yè)要想在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中戰(zhàn)勝對(duì)手，贏得勝利，研發(fā)成為企業(yè)提高競(jìng)爭(zhēng)力的必然選擇，企業(yè)的研發(fā)投入所產(chǎn)生的新技術(shù)，有利于提高企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，從而影響企業(yè)的盈利能力，每股收益是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效最重要指標(biāo)，因此，研究企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)每股收益的影響，具有一定的實(shí)際意義，而創(chuàng)業(yè)板公司作為我國(guó)主要技術(shù)創(chuàng)新的主體，有重要的研究?jī)r(jià)值，本文以2013-2015年創(chuàng)業(yè)板的298家上市公司為研究對(duì)象，進(jìn)行實(shí)證分析，研究企業(yè)研發(fā)資金投入與每股收益的關(guān)系。

一、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

現(xiàn)代研究表明企業(yè)的研發(fā)投入可以對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)性和績(jī)效產(chǎn)生影響，唐清泉，徐欣(2009)利用上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析，研究表明研發(fā)投入是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力；劉詩(shī)妹(2014)以中小板企業(yè)為樣本，得出了研發(fā)經(jīng)費(fèi)的投入與企業(yè)成長(zhǎng)性的的顯著正相關(guān)關(guān)系，但杜勇，鄢波(2013)對(duì)上市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)公司進(jìn)行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)企業(yè)的研發(fā)資金投入對(duì)高新產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)能力并沒(méi)有顯著性的影響，不僅如此，相關(guān)學(xué)者對(duì)研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效之間也進(jìn)行了相關(guān)的研究，Sougiannis通過(guò)實(shí)證研究指出，研發(fā)投入和盈利能力之間具有正相關(guān)關(guān)系，Piga和Vivarelli的實(shí)證研究證實(shí)了研發(fā)投入與企業(yè)業(yè)績(jī)存在正相關(guān)關(guān)系，而且發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新戰(zhàn)略是影響研發(fā)活動(dòng)的新因素，國(guó)內(nèi)研究對(duì)企業(yè)績(jī)效的衡量主要的是每股收益，而影響每股收益的因素有很多，丁華(2010)分析我國(guó)中小板上市公司的每股收益的影響因素，通過(guò)實(shí)證，發(fā)現(xiàn)每股凈資產(chǎn)和銷售毛利率對(duì)每股收益有顯著的作用，同時(shí)，楊文娜(2011)補(bǔ)充證明了，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿和規(guī)模也對(duì)每股收益有顯著的影響，有鑒于此，有必要將這些因素作為控制變量，雖然以往對(duì)每股收益的研究都集中在中小板市場(chǎng)，具有充分的參考意義，但很少將樣本集中在創(chuàng)業(yè)板，本文則是補(bǔ)充研究了這方面的內(nèi)容，著重研究創(chuàng)業(yè)板上市公司的研發(fā)投入是否對(duì)每股收益有具有作用，從以往的研究來(lái)看，都得出了企業(yè)研發(fā)投入對(duì)企業(yè)的績(jī)效有顯著的促進(jìn)的作用，因此，可以推斷出，研發(fā)資金的投入對(duì)每股收益也必然是正的影響，但以往的研究大都普遍關(guān)注主板與中小板市場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)板的公司大部分都是高風(fēng)險(xiǎn)高成長(zhǎng)的高科技公司，其研發(fā)投入可能對(duì)每股收益產(chǎn)生不同與其他市場(chǎng)的影響，對(duì)于以技術(shù)創(chuàng)新為企業(yè)主要發(fā)展策略的創(chuàng)業(yè)板上市公司來(lái)說(shuō)，通過(guò)進(jìn)行研發(fā)投入，發(fā)明新技術(shù)，可以不斷開(kāi)改善產(chǎn)品結(jié)增強(qiáng)企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)一力，從而使企業(yè)在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)有利地位，不僅如此，研發(fā)投入甚至可能會(huì)影響企業(yè)管理，銷售和服務(wù)等各個(gè)環(huán)節(jié)，從而提高企業(yè)業(yè)績(jī)，基于創(chuàng)業(yè)板公司有其自由的特征，研發(fā)投入的初期可能會(huì)提高企業(yè)的成本，那么會(huì)在一定程度上對(duì)企業(yè)的利潤(rùn)進(jìn)行削減，但總的來(lái)說(shuō)，還是會(huì)提高企業(yè)的每股收益，因此，在進(jìn)行實(shí)證分析之前，本文做出了基本的研究假設(shè)：研發(fā)資金投入對(duì)企業(yè)的每股收益有正的影響。

二、實(shí)證分析

本文的研究對(duì)象為創(chuàng)業(yè)板公司，以298家公司為研究對(duì)象，時(shí)間跨度為2013-2015年，實(shí)證分析模型如下：

EPSi,t=β0+β1REDIi,t+β2OCPSi,t+β3OEPSi,t+β4GMRi,t+β5DAR+εi,t

上列式中，EPS為每股收益；REDI為研發(fā)資金投入；OCPS為每股企業(yè)現(xiàn)金流；OEPS為每股凈資產(chǎn)；GMR為銷售毛利率；DAR財(cái)務(wù)杠桿；下標(biāo)i為第i個(gè)公司；t為年份，時(shí)間跨度為2013到2015年，即i=1，2…，298；t=2013，2014，2015。β1為各變量的回歸系數(shù)，εi,t為統(tǒng)計(jì)殘差

本文采用stata計(jì)量軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析和模型的回歸，從基本統(tǒng)計(jì)結(jié)果上來(lái)看，EPS的最大值為2.14，最小值為-2.12，均值為0.30；REDI的值最大0.726，最小為0.0002，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0753，說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板公司研發(fā)資金投入之間存在一定的差距，將樣本數(shù)據(jù)代入上述基本假設(shè)模型，得到的實(shí)證結(jié)果。

以上模型回歸的F值在1%的水平顯著，說(shuō)明模型的回歸結(jié)果具有統(tǒng)計(jì)上的意義，從回歸結(jié)果可以看出，與預(yù)期的假設(shè)相反，研發(fā)資金投入強(qiáng)度不僅沒(méi)有提高企業(yè)的每股收益，反而產(chǎn)生了不利的影響，且結(jié)果在1%的水平上顯著。研發(fā)資金投入強(qiáng)度每增加1，每股收益大約降低0.9，表明，隨著研發(fā)資金的投入，企業(yè)的每股收益降低了，給企業(yè)的業(yè)績(jī)帶來(lái)負(fù)的作用，產(chǎn)生這一結(jié)果的原因可能在于，作為以技術(shù)研發(fā)為主的創(chuàng)業(yè)板公司，成立時(shí)間較短，企業(yè)的研發(fā)資金投入相對(duì)于其他公司而言產(chǎn)生的成本壓力可能較大，會(huì)大幅提高公司的管理費(fèi)用，導(dǎo)致了公司凈利潤(rùn)的降低，因?yàn)?，初?chuàng)企業(yè)很難從生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)的好處，分?jǐn)偣潭ǔ杀尽?/p>

這一結(jié)果是否表明對(duì)于創(chuàng)業(yè)板公司而言，要減少研發(fā)資金的投入呢？在對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行整理的過(guò)程中，發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板公司之間研發(fā)資金的投入存在較大的差別，近三年來(lái)，在總共298家企業(yè)中，有150家企業(yè)資金研發(fā)資金投入占營(yíng)業(yè)收入平均值不足5%，有92家企業(yè)研發(fā)資金占營(yíng)業(yè)收入平均值為5%-10%，只有56家企業(yè)研發(fā)資金投入占營(yíng)業(yè)收入平均值超過(guò)了10%，可以看出大部分企業(yè)的研發(fā)資金投入都集中在10%以下，有超過(guò)一半沒(méi)達(dá)到平均水平。

為了具體探究不同程度的研發(fā)資金投入強(qiáng)度對(duì)每股收益的作用效果，本文將0-5%、5%-10%及超過(guò)10%的企業(yè)研發(fā)資金占營(yíng)業(yè)收入的平均值，分別認(rèn)為公司研發(fā)投入不足，投入較充足，投入充足，對(duì)公司進(jìn)行分類回歸。

從各類別的回歸結(jié)果可以看出，類別1的REDI系數(shù)在10%的水平上不顯著，說(shuō)明較低的研發(fā)資金投入對(duì)企業(yè)的每股收益并沒(méi)有產(chǎn)生影響，類別2和類別3的REDI系數(shù)都在在1%的水平上顯著，說(shuō)明較高或充足的研發(fā)資金投入對(duì)企業(yè)的每股收益有負(fù)的影響，與基本回歸結(jié)果相似，對(duì)于類別2而言，研發(fā)資金投入強(qiáng)度每增加1個(gè)單位會(huì)使公司每股收益減少2.85個(gè)單位；對(duì)于類別3而言，研發(fā)資金投入強(qiáng)度每增加1個(gè)單位會(huì)使公司每股收益減少0.79個(gè)單位，這一結(jié)果表明：對(duì)于成立時(shí)間較短的創(chuàng)業(yè)板公司而言，研發(fā)資金的投入如果較低不會(huì)明顯提升公司的成本，也不會(huì)對(duì)企業(yè)的每股收益產(chǎn)生影響，隨著研發(fā)資金投入強(qiáng)度的增加，會(huì)逐漸增加企業(yè)的成本，從而導(dǎo)致公司凈利潤(rùn)的減少，影響到了公司的業(yè)績(jī)，但同時(shí)可以看到，公司的高研發(fā)資金投入會(huì)降低這種不利的影響，這可能是因?yàn)?，公司的研發(fā)是一個(gè)長(zhǎng)期且在前期需要大量資金投入的過(guò)程，研發(fā)投入轉(zhuǎn)換為可以提高公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和經(jīng)營(yíng)效率的技術(shù)的成果率不高，高研發(fā)投入公司可以提高這種轉(zhuǎn)換成功率，作為創(chuàng)業(yè)板公司，雖然正處于公司的發(fā)展階段，研發(fā)資金的投入會(huì)各企業(yè)帶來(lái)每股收益的降低，但如果因?yàn)檫@，就減少投入就會(huì)喪失其市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力得不到長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展，研發(fā)資金的投入是積累的過(guò)程，想要利用研發(fā)的新技術(shù)提高企業(yè)的業(yè)績(jī)，就不能前期因?yàn)槭詹坏胶玫男б娑档脱邪l(fā)的投入，事實(shí)上，就實(shí)證結(jié)果來(lái)說(shuō)，高研發(fā)資金的投入是可以減少這種不利作用的。

三、政策建議

雖然從表面上看來(lái)，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)展勢(shì)頭迅猛，但是相對(duì)于國(guó)外企業(yè)來(lái)說(shuō)，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司在研發(fā)資金投入上尚有不足，缺乏核心技術(shù)，因此針對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的研發(fā)資金投入強(qiáng)度現(xiàn)狀，結(jié)合本文的先關(guān)實(shí)證結(jié)果，提出了相應(yīng)的政策建議和改進(jìn)措施。

從微觀層面來(lái)看，公司應(yīng)該加大研發(fā)資金的投入并完善相關(guān)信息的披露，在短期內(nèi)，研發(fā)資金投入可能起不到改善經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的作用，但作為技術(shù)創(chuàng)新的主體，創(chuàng)業(yè)板公司有必有投入研發(fā)資金，這是公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的必然一步，因此，有必要完善企業(yè)的研發(fā)披露機(jī)制。目前，公司的財(cái)務(wù)報(bào)表在研發(fā)資金披露這一塊主要包括研發(fā)資金投入絕對(duì)值和相對(duì)值，而缺少累計(jì)投資金額，這不利于投資者對(duì)技術(shù)研發(fā)資金底蘊(yùn)的評(píng)估，估計(jì)企業(yè)的未來(lái)發(fā)展?fàn)顩r，不僅要披露財(cái)務(wù)信息，也要對(duì)公司的重大研發(fā)事項(xiàng)，研發(fā)進(jìn)度進(jìn)行披露，讓投資者徹底了解研發(fā)過(guò)程中可能帶來(lái)的變化，這也是評(píng)估公司經(jīng)營(yíng)情況的參考指標(biāo)，如果只考慮研發(fā)的財(cái)務(wù)信息，無(wú)疑會(huì)產(chǎn)生錯(cuò)誤的評(píng)估，所以，公司披露研發(fā)的非財(cái)務(wù)信息是有必要的。

宏觀層面上，政府要建立良好的外部環(huán)境鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)板公司致力于研發(fā)活動(dòng)，研發(fā)活動(dòng)不僅需要公司的投入，政府也要優(yōu)化融資環(huán)境，這就需要政府進(jìn)一步完善金融體系的發(fā)展，不斷健全和規(guī)范資本市場(chǎng)，高度發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，降低了信息不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)，好的上市公司更容易從股市上獲得資金，如此以來(lái)，可以使企業(yè)能夠順利通過(guò)銀行信貸或者發(fā)行股票和債券等方式來(lái)融通資金，滿足企業(yè)研發(fā)活動(dòng)對(duì)資金的基本需求，國(guó)家也應(yīng)該提供支持性的政策融資，拓寬公司研發(fā)資金的融資渠道，使企業(yè)能夠充分利用金融機(jī)構(gòu)和資本市場(chǎng)來(lái)籌集研發(fā)經(jīng)費(fèi)，不僅如此，對(duì)于高研發(fā)投入的公司，國(guó)家應(yīng)該落實(shí)各項(xiàng)稅收優(yōu)惠政策，鼓勵(lì)企業(yè)研發(fā)新產(chǎn)品，加大企業(yè)研發(fā)投入的稅前扣除，擴(kuò)大現(xiàn)行稅收優(yōu)惠政策的范圍，降低企業(yè)的研發(fā)成本，提高自主創(chuàng)新的積極性。

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