高利明

日前，央行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會和外匯局聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見（征求意見稿）》。這是一項旨在長遠(yuǎn)的頂層設(shè)計，旨在控制高達(dá)近百萬億的資管市場的系統(tǒng)風(fēng)險，壓縮通道業(yè)務(wù)等監(jiān)管套利的空間，促進市場參與者向主動型管理、高水平管理的質(zhì)量提升方向開展良性競爭，同時將互聯(lián)網(wǎng)金融等新興參與者納入監(jiān)管范圍，消除了監(jiān)管死角、提升監(jiān)管的反應(yīng)速度。

對于通過銀行進行理財?shù)闹行⊥顿Y者而言，最為牽動神經(jīng)的是“凈值化管理”“打破剛兌”的政策。

銀行理財市場體量龐大，總規(guī)模高達(dá)近30萬億，投資者主體是中小散戶，追求“安全的高收益”是這個群體的主要訴求。長期以來，已經(jīng)習(xí)慣了“事前收益確定”“事后剛性兌付”的理財模式，新規(guī)“凈值化管理”打破了“事前收益確定”；“剛兌違規(guī)”打破了“事后剛性兌付”，這是一個根本性的規(guī)則變化，投資者自然不免疑慮說這是不是意味著銀行理財不再安全？

毋庸諱言，打破剛兌后，將來自然不免會有一個微小的產(chǎn)品比例會出現(xiàn)一定的風(fēng)險，但整個理財市場會將會變得更健康。從最終效果來看，投資者還是最終的最大的受益者。

“高風(fēng)險高回報”“高回報高風(fēng)險”，收益與風(fēng)險是相伴共生的，天下并沒有免費的午餐，這是常理和常識。但在銀行理財市場發(fā)展的初期，這個常識顯然被暫時擱置起來了，銀行理財產(chǎn)品的投資者取得了較銀行存款高得多的收益，同時又獲得了與銀行存款幾乎相同等級的安全性。然而，投資者獲得了無風(fēng)險的高收益，并不意味著風(fēng)險就消失了，而只是風(fēng)險被重新分配了，或者說被集中到了銀行一側(cè)。隨著銀行理財市場的迅速擴大，銀行側(cè)的風(fēng)險也在不斷累積，在宏觀經(jīng)濟向好的景氣周期中，這些風(fēng)險并無大礙，然而，一旦當(dāng)經(jīng)濟轉(zhuǎn)向收縮周期時，這些長期累積的風(fēng)險就容易發(fā)展成嚴(yán)重的問題，甚至危及整個金融系統(tǒng)的安全，進而波及整個實體經(jīng)濟。穿過未來看現(xiàn)在，及時打破剛兌，大大降低了未來的系統(tǒng)性風(fēng)險，是一種未雨綢繆。

從微觀角度看，剛兌還扭曲了各參與方的激勵，鼓勵了金融資源的不當(dāng)配置。剛兌的安排，降低了銀行大量籌集表外資金的難度，銀行容易過度擴張。而且過度擴張籌集的資金更多地是流向了從事資產(chǎn)交易的機構(gòu)，而非實體企業(yè)。這些機構(gòu)在傳統(tǒng)銀行信貸渠道中是無法獲得如此規(guī)模的資金的，這意味理財給這些從事虛擬經(jīng)濟的玩家提供了大量的彈藥，加劇了整體經(jīng)濟的脫實向虛的傾向。其中形成了一個效應(yīng)是，“搞實業(yè)的不如炒資產(chǎn)的”，扭曲了全社會的良性激勵。

剛兌的持續(xù)，在變相鼓勵炒家的同時，還給大量的寄生利益相關(guān)者提供了空間，給監(jiān)管套利者提供了空間，同時也降低了整個資管行業(yè)的主動管理水平，形成了靠研究、靠手藝吃飯的不如靠套利、靠寄生牟利的行業(yè)扭曲現(xiàn)象。打破剛兌，壓縮了寄生套利的空間，促動利益相關(guān)方，尤其是銀行，從躺在客戶和渠道優(yōu)勢上轉(zhuǎn)向加強研究和風(fēng)控、轉(zhuǎn)向主動性管理。從而提高全行業(yè)的業(yè)務(wù)水平，有助于整個資管行業(yè)的由大變強。

剛兌的打破不是一朝一夕的事情、無法一蹴而就。政策制定者們已經(jīng)充分考慮到了投資者的認(rèn)識和接受需要一個過程，并給出了新老劃斷的安排，設(shè)置了18個月的過渡期。中小投資者完全無需恐慌。

毫無疑問，打破剛兌，是一個做強全資管行業(yè)、最終有利于投資者、有利于實體經(jīng)濟的好事。但不容忽視的是，相關(guān)的投資者教育亟需加強。