內(nèi)容提要：基于前景理論的“損失規(guī)避”假說和管理者私利，本文考察公司行業(yè)變更行為的動機(jī)和經(jīng)濟(jì)后果。研究表明公司行業(yè)變更一般短期績效較明顯，而長期績效不明顯，說明目前我國公司行業(yè)變更行為中存在一定程度的急功近利動機(jī)，而這不僅與企業(yè)經(jīng)營決策的科學(xué)性有關(guān)，也與公司的性質(zhì)、管理層的激勵(lì)方式有關(guān)。具體表現(xiàn)為：行業(yè)變更后短期業(yè)績更好，而研發(fā)費(fèi)用投入與長期業(yè)績效應(yīng)不明顯。相比于非國有企業(yè)，國有企業(yè)行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯，而其長期業(yè)績不明顯；非中央控制國企行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯，而中央控制國企行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)不明顯。相比市場化程度較高地區(qū)，市場化較低地區(qū)行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)高于長期業(yè)績效應(yīng)。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)：股權(quán)分置改革之前較之后，行業(yè)變更后的短期業(yè)績更好；管理者薪酬較低組中行業(yè)變更有助于短期業(yè)績的改善，而在管理者薪酬較高組中行業(yè)變更后長期業(yè)績改善更多，其更注重長期價(jià)值提升。

關(guān)鍵詞：公司行業(yè)變更；業(yè)績劃分；前景理論；管理者私利；急功近利

中圖分類號： F275 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-148X（2017）10-0096-11

公司行業(yè)變更行為在現(xiàn)實(shí)中時(shí)有發(fā)生，然而行業(yè)變更的深層次原因以及變更后的長短期業(yè)績存在怎樣差異還有待進(jìn)一步研究。現(xiàn)有文獻(xiàn)主要從控制權(quán)轉(zhuǎn)移視角間接探討行業(yè)變更[1-3]，對于行業(yè)變更的動機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果方面的研究較少。行業(yè)變更的動機(jī)不能簡單看成企業(yè)業(yè)務(wù)變化的結(jié)果，更深層次的推動力可能源于前景理論“損失規(guī)避”假說的利益相關(guān)者行為和管理者私利等動機(jī)。行業(yè)變更之后的短期和長期業(yè)績存在差異，短期業(yè)績注重當(dāng)期盈利，而長期業(yè)績主要關(guān)注未來價(jià)值，兩者存在較大差異，對企業(yè)行為具有重要影響。因此，行業(yè)變更后的短期業(yè)績和長期業(yè)績?nèi)绾?？表現(xiàn)出急功近利還是高瞻遠(yuǎn)矚，有待于進(jìn)一步分析。本文通過分析我國制度環(huán)境（如市場化進(jìn)程、國有控股和非國有控股、中央控股和地方控股、股權(quán)分置改革等）下公司行業(yè)變更的動機(jī)及其變更前后的短期和長期業(yè)績差異，探尋行業(yè)變更的內(nèi)在動機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果。

一、理論分析與研究假設(shè)

從控制權(quán)轉(zhuǎn)移視角間接探討行業(yè)變更是目前主要研究方向，如在已經(jīng)發(fā)生的控制權(quán)交易中，交易后半年內(nèi)發(fā)生行業(yè)變更的控制權(quán)交易比沒有發(fā)生行業(yè)變更的交易具有更高的溢價(jià)水平，平均超額溢價(jià)率為6.92%[1]；控制權(quán)轉(zhuǎn)移事件中存在投資者過度樂觀的情緒[2]；控制權(quán)轉(zhuǎn)移后，變更行業(yè)會使投資者獲得更高超額收益[3]。文獻(xiàn)表明控制權(quán)轉(zhuǎn)移過程中存在行業(yè)變更，行業(yè)變更后業(yè)績一般存在較大的改善，但是較少從短期業(yè)績和長期價(jià)值差異探討其行業(yè)變更后的經(jīng)濟(jì)后果，行業(yè)變更也并非控制權(quán)轉(zhuǎn)移才發(fā)生，經(jīng)營業(yè)務(wù)以及企業(yè)戰(zhàn)略決策改變等也會導(dǎo)致行業(yè)變更，還缺乏單獨(dú)探討行業(yè)變更的內(nèi)在機(jī)理和經(jīng)濟(jì)后果。

前景理論的“損失規(guī)避”假說表明面臨同等獲利機(jī)會的時(shí)候偏向于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避[4-5]。多數(shù)人（利益相關(guān)者）在面臨獲利機(jī)會的時(shí)候偏向于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，先獲取確定性收益，如果發(fā)生行業(yè)變更，利益相關(guān)者預(yù)期行業(yè)變更后的業(yè)績會更好，可能有助于改善短期公司業(yè)績，是一種大眾期望改變現(xiàn)狀不利的方式。如果變更之后存在業(yè)績下滑，則可能會帶來較大的輿論壓力，因?yàn)閷τ谑找鎲栴}，多數(shù)人是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避以及缺乏耐心的，公司內(nèi)部和外部利益相關(guān)者均可能表達(dá)不滿。近期短期業(yè)績改善更能滿足廣大利益相關(guān)者的利益要求，大家得到實(shí)惠，公司則更易被認(rèn)可，而不是空中樓閣的畫餅，可見注重短期業(yè)績的急功近利行為更可能成為注重長期業(yè)績的替代機(jī)制。對于行業(yè)變更的業(yè)績表現(xiàn)，較好方案是兼顧短期利益和長期價(jià)值，增加短期利益同時(shí)又兼顧長期價(jià)值，但有時(shí)很難兼顧，基于前景理論的利益相關(guān)者希望能夠盡快獲取收益，體現(xiàn)穩(wěn)健性。比如大股東方面，一方面股東們作為企業(yè)的主人，需要提升企業(yè)的盈利能力，進(jìn)行資源的進(jìn)一步整合和優(yōu)化，具有改善業(yè)績的使命，促進(jìn)了業(yè)務(wù)變化以及行業(yè)的變更。由于資本市場還不很完善，我國企業(yè)的大股東很多具有投機(jī)傾向而并非長期持有一個(gè)公司股票，往往導(dǎo)致其缺乏動力去投入大量研發(fā)費(fèi)用來改善公司長期價(jià)值。例如過度自信管理層更可能是出于謀取個(gè)人私利動機(jī)而發(fā)起高頻率的并購活動。管理者存在私利動機(jī)，一方面可能是行業(yè)變更前企業(yè)的盈利較差，一定程度上也降低了管理者收入，很多管理者的收入與業(yè)績相聯(lián)系的，管理者可能基于此間接促進(jìn)了行業(yè)的進(jìn)一步整合或變更。梅波（2013）的研究表明代理沖突差異會影響企業(yè)的經(jīng)營決策（其中包括科技創(chuàng)新的投入）。委托代理機(jī)制下，管理層往往被考核其受托履行情況，需要關(guān)注短期業(yè)績，也進(jìn)一步導(dǎo)致其短視行為，從短期視角看業(yè)績是有所改善，但從長期視角看并沒有顯著改善公司價(jià)值。鑒于其私利動機(jī)和提升企業(yè)短期價(jià)值目標(biāo)，管理者可能具有較強(qiáng)烈的改善公司短期業(yè)績利益的動機(jī)，表現(xiàn)出行業(yè)變更的急功近利一面，而忽略了長期價(jià)值提升，缺乏高瞻遠(yuǎn)矚視野?；谏鲜龇治鎏岢鲅芯考僭O(shè)1。

假設(shè)1：行業(yè)變更后短期業(yè)績更好，而研發(fā)費(fèi)用投入與長期業(yè)績效應(yīng)不明顯，表現(xiàn)出行業(yè)變更的急功近利，還缺乏高瞻遠(yuǎn)矚。

異質(zhì)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)導(dǎo)致國有企業(yè)與非國有企業(yè)在緩解融資難、利率優(yōu)惠等方面存在差異，國有企業(yè)獲得更多的優(yōu)惠與便利[6-8]，如政府對國有企業(yè)存在一定的“父愛效應(yīng)”，作為融資性負(fù)債債務(wù)人的國有控股公司受惠于政府的父愛效應(yīng)，無須關(guān)注自身的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并加以合理控制，能拿到貸款去經(jīng)營[9]。國有企業(yè)的高管普遍是任命制，任期一般較短，存在任期考核。周黎安（2007）[10]研究了中國地方官員的治理模式——“晉升錦標(biāo)賽治理模式”的性質(zhì)與特征，并揭示這種特定模式與中國高速經(jīng)濟(jì)增長及其各種特有問題的內(nèi)在關(guān)聯(lián)，表明晉升錦標(biāo)賽作為中國政府官員的激勵(lì)模式，它是中國經(jīng)濟(jì)奇跡的重要根源等①。這種錦標(biāo)賽制度下高管更注重短期業(yè)績，國有企業(yè)尤其明顯，因?yàn)榇藰I(yè)績與其升遷和任期考核密切聯(lián)系，而我國民營企業(yè)更多系家族企業(yè)，則會更關(guān)注企業(yè)的長期健康發(fā)展，而不是損害長期利益來彌補(bǔ)短期的業(yè)績，表明民營企業(yè)更注重研發(fā)投入，更注重企業(yè)長期的發(fā)展。地方國有企業(yè)往往受地方政府所控制，承擔(dān)著服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重任，面臨其他地區(qū)國有企業(yè)的壓力，當(dāng)?shù)毓賳T有動力提升當(dāng)?shù)貒衅髽I(yè)的實(shí)力作為其考核業(yè)績之一。錦標(biāo)賽制度下地方國有企業(yè)更有動力去改善當(dāng)?shù)仄髽I(yè)業(yè)績?；谏鲜龇治鎏岢鲅芯考僭O(shè)2。endprint

假設(shè)2：相比于非國有企業(yè)，國有企業(yè)行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯，而其長期業(yè)績不明顯，表現(xiàn)出行業(yè)變更的急功近利的現(xiàn)象。非中央控制國企行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯，而中央控制國企行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)不明顯。

市場化改革推進(jìn)了資源配置效率的改善，對于經(jīng)濟(jì)增長具有重要作用[11]。孫早等（2014）[12]表明市場化改革提高了R&D溢出對中國工業(yè)全要素生產(chǎn)率的正向效應(yīng)。市場化程度較高地區(qū)的會計(jì)主體視野普遍較開闊，創(chuàng)新環(huán)境、科研氛圍、研發(fā)人員研發(fā)能力等更利于研發(fā)以及長期價(jià)值提升，更注重短期和長期業(yè)績的結(jié)合。市場化比較低地區(qū)，一方面視野開闊性要弱一些，追求長期價(jià)值也缺乏一定的技術(shù)條件和必要設(shè)施，另一方面處于市場化程度較低的企業(yè)，其視野也較短淺些，缺乏足夠的資金、也缺乏吸引外部投資的環(huán)境，改善當(dāng)前業(yè)績更可能成為其主要目標(biāo)，導(dǎo)致其尋求短期業(yè)績改善成為長期價(jià)值的一種替代，也即急功近利的現(xiàn)象更嚴(yán)重一些?；谏鲜龇治鎏岢鲅芯考僭O(shè)3。

假設(shè)3：相比市場化程度較高地區(qū)，市場化比較低地區(qū)行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯，而長期業(yè)績效應(yīng)不明顯，急功近利的現(xiàn)象更嚴(yán)重。

二、實(shí)證研究

（一）樣本選擇

樣本選取了一般上市公司至2014年的公司年度樣本，再以手工整理行業(yè)變更變量為依據(jù)選擇全部變量均存在的公司進(jìn)行分析，最后得到2003-2014年共3403個(gè)公司年度樣本，文中數(shù)據(jù)主要來自CCER和CSMAR數(shù)據(jù)庫。市場化指數(shù)資料主要來源于樊綱等（2011）[13]②，文中連續(xù)變量進(jìn)行了1%的縮尾處理。

（二）變量定義

各變量定義如表1所示。

（三）模型設(shè)計(jì)

模型中y表示被解釋變量，其中roe、roa、ops變量分別表示短期業(yè)績，tq、valueb變量分別表示長期價(jià)值；主要解釋變量是indbg、state、ystate、market等，并進(jìn)行多種分組檢驗(yàn)，其他變量主要作為控制變量?；貧w方法主要采用Peterson（2009）[14]調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)誤的穩(wěn)健聚類回歸。模型設(shè)計(jì)時(shí)考慮到行業(yè)變更作為外生變量，在此并沒有運(yùn)用聯(lián)立方程模型探討行業(yè)變更變量的內(nèi)生性問題；在進(jìn)一步分析中考慮到高管薪酬與業(yè)績間可能存在內(nèi)生性問題，穩(wěn)健性分析時(shí)建立聯(lián)立方程模型用多階段回歸進(jìn)行了檢驗(yàn)。

（四）描述性統(tǒng)計(jì)

表2表明，roe、roa、ops作為短期業(yè)績指標(biāo)③，主要反映當(dāng)期的獲利能力，tq、valueb作為公司長期價(jià)值指標(biāo)，反映未來一段時(shí)間的企業(yè)價(jià)值，對其進(jìn)行均值T檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，行業(yè)變更前后的短期業(yè)績指標(biāo)存在較大差異，而長期業(yè)績指標(biāo)的均值檢驗(yàn)則不顯著，表明行業(yè)變更對短期業(yè)績的影響更大④。其他變量值也在合理范圍內(nèi)，可以得出較普遍的結(jié)論。

表3和表4表明，行業(yè)變更后的短期業(yè)績得到很明顯的增加，如roe、roa、ops均值增長率分別是4.465、1.599和3.080，然而長期價(jià)值的提升很有限，如tq、valueb均值增長率分別是0.011、0.158，增長率非常低?？梢娦袠I(yè)變更后短期業(yè)績改善更多，而其長期業(yè)績的改善有限。

（五） 回歸分析

如表5所示，在模型m1和m2中行業(yè)變更（indbg）與業(yè)績（roa）之間在1%的顯著性水平上正相關(guān)，在m3中是5%的顯著性水平上正相關(guān)，表明行業(yè)變更之后的短期業(yè)績更大。在國有與非國有分組回歸s1模型發(fā)現(xiàn)行業(yè)變更的短期業(yè)績增大效應(yīng)更明顯，在1%水平上顯著，而在s0模型中沒有發(fā)現(xiàn)類似結(jié)論，表明國有企業(yè)行業(yè)變更之后的短期業(yè)績改善更明顯，更急功近利。對國有企業(yè)進(jìn)一步劃分，在yq1模型中發(fā)現(xiàn)中央控制國有企業(yè)組中行業(yè)變更與短期業(yè)績并不顯著，而在yq0模型中很顯著，表明非中央控制國企的行業(yè)變更后短期業(yè)績更好。短期業(yè)績變量分別替換為roe、ops（營業(yè)利潤/實(shí)收資本）之后也發(fā)現(xiàn)類似結(jié)論，支持了研究假設(shè)（見表6和表7）。

通過表8可知，行業(yè)變更（indbg）對長期價(jià)值變量（tq）、（valueb）的穩(wěn)健聚類公司回歸結(jié)果并不顯著，對研發(fā)費(fèi)用變量（rd）也不顯著，表明從長遠(yuǎn)看行業(yè)變更對長期價(jià)值的影響有限，對短期業(yè)績的影響更大，較少從長遠(yuǎn)利益考慮，存在急功近利的現(xiàn)象。

表9表明，在市場化比較低組的模型roe0、roa0、ops0中，行業(yè)變更（indbg）的短期業(yè)績效應(yīng)均在1%的顯著性水平上正相關(guān)，而在市場化程度較高組中并不顯著，市場化比較低地區(qū)行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯?？赡艿脑蚴窃谑袌龌潭容^高地區(qū)，創(chuàng)新環(huán)境、科研氛圍、研發(fā)人員研發(fā)能力等更利于研發(fā)以及長期價(jià)值提升，更注重短期和長期業(yè)績的結(jié)合，更注重內(nèi)在能力的提升。市場化比較低地區(qū)，一方面視野開闊性要弱一些，追求長期價(jià)值也缺乏一定的技術(shù)條件和必要設(shè)施，另一方面處于市場化程度較低的企業(yè)，其視野也較短淺些，缺乏足夠的資金、也缺乏吸引外部投資的環(huán)境，改善當(dāng)前業(yè)績更可能成為其主要目標(biāo)，導(dǎo)致其尋求短期業(yè)績改善成為長期價(jià)值的一種替代，也即急功近利的現(xiàn)象更嚴(yán)重一些。

如表10所示，通過考察長期業(yè)績下市場化程度分組，模型vb1中市場化程度較高組行業(yè)變更（indbg）對長期業(yè)績具有顯著正效應(yīng)，但并沒有在模型vb0中產(chǎn)生，進(jìn)一步印證了表9的結(jié)論，表明在市場化程度較高地區(qū)企業(yè)更注意長期價(jià)值的提升，更具高瞻遠(yuǎn)矚，而非短期急功近利。

三、進(jìn)一步分析

（一）股權(quán)分置改革差異

如表11所示，在ops0模型（股權(quán)改革之前組）中發(fā)現(xiàn)行業(yè)變更（indbg）與短期業(yè)績（ops）在1%的顯著性水平上正相關(guān)，表明在股權(quán)分置改革之前，行業(yè)變更后的短期業(yè)績更好，行業(yè)變更急功近利的現(xiàn)象更明顯，而在股權(quán)分置改革之后行業(yè)變更更理性，急功近利的現(xiàn)象并不明顯，股權(quán)改革之后對于企業(yè)的內(nèi)在能力提升起到積極作用，并沒有盲目追求短期業(yè)績的改善。

（二）管理者薪酬差異endprint

通過表12可知，在管理者薪酬較低的組中，模型roe0、roa0、ops0表明行業(yè)變更與短期業(yè)績均在1%的顯著性水平上正相關(guān)，行業(yè)變更更有助于短期業(yè)績的改善?？赡艿囊蛩匾环矫媸瞧髽I(yè)管理者薪酬較低促使其進(jìn)一步推動了行業(yè)的變更，行業(yè)的整合發(fā)展使得管理者可以獲得更多收益，其短期急功近利的現(xiàn)象更嚴(yán)重。然而在管理者薪酬較高組中則不明顯，原因是管理者自身薪酬較高，并不急于短期業(yè)績的改善，可能更多地考慮企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展，另外在表13長期業(yè)績下模型vb1中也發(fā)現(xiàn)行業(yè)變更與長期價(jià)值在5%的顯著性水平上正相關(guān)，表明管理者薪酬分組較高組中，行業(yè)變更之后長期業(yè)績改善得更多，表明其更注重長期價(jià)值的提升，從短期和長期業(yè)績兩方面進(jìn)行了驗(yàn)證。

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文進(jìn)行了以下穩(wěn)健性測試：（1）模型采用調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)誤的穩(wěn)健聚類公司或穩(wěn)健聚類年度回歸。（2）市場化水平的分指標(biāo)變量：政府與市場關(guān)系指數(shù)、非國有經(jīng)濟(jì)發(fā)展指數(shù)、產(chǎn)品市場發(fā)育指數(shù)、要素市場發(fā)育指數(shù)、市場中介組織的發(fā)育和法律環(huán)境指數(shù)分別代替市場化總指數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn)。（3）變量替代（研發(fā)費(fèi)用變量用研發(fā)費(fèi)用取對數(shù)、研發(fā)費(fèi)用除以總資產(chǎn)進(jìn)行替代等）。（4）在進(jìn)一步分析中考慮到高管薪酬與業(yè)績間可能存在內(nèi)生性，建立聯(lián)立方程模型用多階段回歸進(jìn)行了檢驗(yàn)。（5）防止極端值效應(yīng)，適當(dāng)擴(kuò)大或縮小winsor范圍。（6）pooling 一般回歸、中位數(shù)回歸分析。穩(wěn)健性檢驗(yàn)基本符合研究結(jié)論。

五、結(jié)論與啟示

本文基于前景理論“損失規(guī)避”假說和管理者私利動機(jī)解釋了公司行業(yè)變更行為。通過理論與實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)公司行業(yè)變更一般短期績效較明顯，而長期績效不明顯，說明目前我國公司行業(yè)變更存在一定的急功近利行為；其不僅是經(jīng)營決策科學(xué)性的問題，也與公司的性質(zhì)、管理層的激勵(lì)方式有關(guān)。具體表現(xiàn)為：行業(yè)變更后短期業(yè)績更好，而研發(fā)費(fèi)用投入與長期業(yè)績效應(yīng)不明顯；相比于非國有企業(yè)，國有企業(yè)行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯，而其長期業(yè)績不明顯。非中央控制國企行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯，而中央控制國企行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)不明顯。相比市場化程度較高地區(qū)，市場化較低地區(qū)行業(yè)變更的短期業(yè)績效應(yīng)更明顯，而長期業(yè)績效應(yīng)不明顯。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)：股權(quán)分置改革之前較之后，行業(yè)變更后的短期業(yè)績更好；管理者薪酬較低組中行業(yè)變更有助于短期業(yè)績的改善，而在管理者薪酬較高組中行業(yè)變更后長期業(yè)績改善更多，其更注重長期價(jià)值提升。

研究啟示：（1）積極鼓勵(lì)創(chuàng)新發(fā)展，以提升企業(yè)長期價(jià)值為重要目標(biāo)，而非簡單的行業(yè)變更作為替代機(jī)制。（2）企業(yè)應(yīng)更加合理權(quán)衡短期和長期價(jià)值的差異，合理確定企業(yè)的財(cái)務(wù)目標(biāo)，因?yàn)槠髽I(yè)目標(biāo)決定了公司的財(cái)務(wù)行為和戰(zhàn)略決策。（3）對于管理層的激勵(lì)應(yīng)該短期和長期相結(jié)合，聘任管理層時(shí)間也不能太短，使其能夠更注重企業(yè)的長期發(fā)展，尤其是國有企業(yè)的經(jīng)理層更應(yīng)完善其任職機(jī)制，使其注重企業(yè)長期發(fā)展而非簡單追逐短期業(yè)績的改善，達(dá)到短期自我升遷的目的。

注釋：

① “錦標(biāo)賽模式”引入的適當(dāng)競爭，在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體成為一種替代的競爭機(jī)制。

② 限于2010-2014年的市場化指數(shù)研究時(shí)暫未披露，用2009年的數(shù)據(jù)進(jìn)行替代。

③ Lian et al.（2011）[15]表明roe指標(biāo)反映短期業(yè)績，而tq值注重長期發(fā)展等。

④ 通過中位數(shù)檢驗(yàn)也發(fā)現(xiàn)較類似的結(jié)論。

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Abstract：The paper explains the motivation and economic consequences of industry change behavior based on “l(fā)oss aversion” hypothesis of prospect theory and manager′s self-interest motivation. Research shows short-term performance of industry changes is obvious， but the long-term performance is not obvious， indicating a certain degree of success motivation exists at present in industry change of our country， and this not only is related to the scientific nature of enterprise management decisions， but also is related to the nature of the company and management incentives： short-term performance is better after the industry change， but R&D investment and long-term performance effect is not obvious； compared to non-state-owned enterprise， short-term performance effect of state-owned enterprise changes is more obvious， and its long-term performance is not obvious. Short-term performance effect of non-central control state-owned enterprise is more obvious， and its long-term performance is not obvious； compared to higher degree of market area， short-term performance of lower market area is more obvious， and long-term performance effect is not obvious. Further analysis finds： short-term performance effect of industry change is more obvious before the Share Merger Reform； industry change improves short-term performance in lower-paid manager group， but long-term performance which means long value after the industry change is better in higher-paid manager group.

Key words：industry change； performance division； prospect theory； manager′s self-interest； quick success

（責(zé)任編輯：周正）endprint