陳嵐

【摘要】全球經(jīng)濟危機的出現(xiàn)使得各國的經(jīng)濟出現(xiàn)了不同程度的萎靡，同時也使得金融化這個名詞進入公眾的視線。中國上市公司對于金融化更具有代表性，因此本文研究上市公司的金融化程度。本文主要從五個方面來研究中國上市公司的金融化程度：一、金融化的概念界定和現(xiàn)狀研究；二、金融化發(fā)展過程存在的問題；三、資源錯配問題的解決方法；四、股份制和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)；五、不同性質(zhì)上市公司研究分析。

【關(guān)鍵詞】上市公司；金融化

一、金融化的概念界定和現(xiàn)狀研究

2008年的全球經(jīng)濟危機使得全球經(jīng)濟都呈現(xiàn)出不同程度的萎靡，經(jīng)濟金融化被認(rèn)為是罪魁禍?zhǔn)?，中國抓住這次機會，自2015年起成為全球第二大經(jīng)濟體，我國的經(jīng)濟發(fā)展主要依靠實體經(jīng)濟的發(fā)展，但國家經(jīng)濟的發(fā)展同樣離不開金融的發(fā)展和改革。金融改革是近年來熱門的話題之一，中共十八大指出要深化金融改革，同時加強實體經(jīng)濟的發(fā)展。美國是資本主義國家，國家的財富分配極其不均勻，美國99%的財富掌握在1%的人手里，美國經(jīng)濟主要是依靠金融的發(fā)展，因此金融發(fā)展及其改革是十分有必要的。我國經(jīng)濟發(fā)展出現(xiàn)金融化是從中國加入WTO后開始，加入WTO后，我國金融資產(chǎn)的占比翻了一倍，中國的部分企業(yè)對此有敏銳的覺察力，對公司金融化做出了反應(yīng)，中國開始出現(xiàn)金融公司，顯然金融公司的金融化程度是較高的，而非金融公司和金融公司由于環(huán)境的不同，金融化程度有著非常大的區(qū)別，而金融化程度是世界經(jīng)濟發(fā)展的一大趨勢。

新自由主義經(jīng)濟學(xué)的迅猛發(fā)展拉動了我國經(jīng)濟金融化發(fā)展，政府放松對金融市場的監(jiān)控和管制，金融業(yè)迅猛發(fā)展，金融業(yè)在經(jīng)濟發(fā)展中占比重很大，收益快速速速十幾倍于傳統(tǒng)的實體經(jīng)濟。經(jīng)濟金融化體現(xiàn)在金融在經(jīng)濟發(fā)展中比重越來越重，經(jīng)濟金融化是金融業(yè)不斷增加的支配權(quán)以及在經(jīng)濟中的地位越來越高。美國自次貸危機后由證券業(yè)代替銀行業(yè)成為主要的金融部門，股票市場成為商業(yè)活動的寵兒和投資人的勝地，這使得全球金融業(yè)的地位進一步提高。經(jīng)濟金融化的廣義定義是指金融市場、交易和金融機構(gòu)日益擴長的規(guī)模和在經(jīng)濟活動中的地位。上市公司金融化是指公司在經(jīng)濟發(fā)展中金融占重要位置，經(jīng)濟活動的重點在于金融部門。

二、金融化發(fā)展過程存在的問題

公司的金融化可以歸納為當(dāng)公司的經(jīng)濟發(fā)展達到一定規(guī)模時公司的發(fā)展不僅和產(chǎn)品的構(gòu)成要素市場有關(guān)，還和金融市場密切相關(guān)。公司的資金更多地用于購買金融市場上的股票期權(quán)等金融資產(chǎn)，而較少地投入于產(chǎn)品的要素市場。近十年我國上市公司的金融化程度較低，尤其是非金融化的上市企業(yè)，隨著經(jīng)濟的發(fā)展金融化程度沒有加強的趨勢，在這些上市公司中，有關(guān)制造業(yè)的上市公司金融化程度在眾多上市公司中最低，通過數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，公共產(chǎn)業(yè)的金融化程度最高。

經(jīng)濟金融化是從美國等發(fā)達國家開始興起，隨著全球經(jīng)濟聯(lián)系日益密切，發(fā)展中國家如中國等也出現(xiàn)了上市公司金融化，中國的金融化程度以及開放程度無疑是較為緩慢的，上市公司融資的主要來源是銀行這一態(tài)勢隨著經(jīng)濟的發(fā)展已經(jīng)漸漸改變，風(fēng)投公司等的出現(xiàn)改變了這一格局，同時公募和私募也在興起，上市公司的優(yōu)勢在于上市公司有更大的可能獲得銀行的貸款，公司以實體經(jīng)濟為主的矛盾主要是資金的盈余與短缺結(jié)構(gòu)性，上市公司從中國五大商業(yè)銀行貸款的率在減少，資金盈余的公司開始進入金融業(yè)或者利用已有的資金進行投資，大部分國企開始進入金融業(yè)，經(jīng)濟快速金融化的同時存在一些問題即金融資源錯配。資金總量滿足經(jīng)濟發(fā)展的需要，但資金的投出更加偏好于已獲上市資格的公司。有些學(xué)者認(rèn)為金融資源的錯配的主要原因是五大商業(yè)銀行對資金的配置有缺陷；有些學(xué)者認(rèn)為金融的發(fā)展以及金融化能夠提高金融資源配置的效率，這些學(xué)者的主要想法是二級市場的價格可以篩選出好的投資公司。全球經(jīng)濟危機仿若還在昨天，美國次貸危機的產(chǎn)生說明金融資源的配置失衡是亟待解決的問題。對比我國的金融業(yè)與美國的金融業(yè)不難發(fā)現(xiàn)兩者的差別仍舊存在并且有些大，我們國家的金融資源配置的問題不僅是關(guān)于上市公司的所有權(quán)屬性，同時也存在著高產(chǎn)公司與低產(chǎn)公司之間資源的分配不公以及在不同產(chǎn)權(quán)不同性質(zhì)公司之間配置效率的問題。

三、資源錯配問題的解決方法

通過對資源錯配問題進行研究，不同學(xué)者提出了一些建議和意見：拓寬融資，改善銀行貸款的有關(guān)條例，提高金融機構(gòu)的商業(yè)化，這些建議不僅反映了經(jīng)濟金融化同時推動了金融業(yè)的發(fā)展和不同上市公司的金融化程度。金融資源的供給縮小了不同性質(zhì)上市公司的差距，但金融資源的錯配問題及金融資源的配置效率地下的問題未能得到根本上的改善，這部分增加的金融資源的供給只有很少的一部分流入實體經(jīng)濟，絕大部分流入了金融投資行業(yè)和房地產(chǎn)等行業(yè)，造成了巨大的市場泡沫，使得我國的房地產(chǎn)呈現(xiàn)出地區(qū)性結(jié)構(gòu)差異的特點，這對實體經(jīng)濟造成了較大的沖擊。以銀行為代表的金融融資集團對不同的上市公司的貸款待遇也相差迥異，而未上市的公司和上市公司的待遇也較為不同，這也證實了我國經(jīng)濟金融化的資源配置不公以及資源配置效率低下。實體經(jīng)濟的金融化是一種逐利行為，持續(xù)時期較短且與公司的主營產(chǎn)業(yè)互不匹配，這種形式的公司金融化并不能改善資源配置不公的問題，而且可能導(dǎo)致公司的領(lǐng)導(dǎo)人偏向于金融投資而減少企業(yè)內(nèi)部的流動資金，很可能導(dǎo)致企業(yè)的資金鏈斷裂。

對于金融存在的金融資源配置不公及資源配置效率低下的問題，采用的主要解決方法是：第一，降低銀行的主要融資媒介地位，政府出臺的政策提到的利率市場化改革以及深化金融改革是能夠打破銀行業(yè)的媒介壟斷地位；第二，加快金融市場制度改革，深化金融改革，加強對上市公司的資金約束。第三，對于企業(yè)也要深化制度改革，降低政府對企業(yè)的干預(yù)，提高民營公司的地位，加大對民營公司的支持，隊民營公司的發(fā)展提供更多的發(fā)展空間。

四、股份制和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)

股份制改造使得股份制企業(yè)的數(shù)量極大增長，但是上市公司的盈利率卻與數(shù)量的增長成反比。中國的上市公司一般是按照產(chǎn)權(quán)明確和權(quán)責(zé)對等的原則成立的，但中國上市公司的績效差強人意這表明上市公司的股份制制度還有待研究。產(chǎn)權(quán)明確不僅明確了公司資產(chǎn)的所有權(quán)和對應(yīng)的受益權(quán)，最主要的是控制權(quán)配置機制，這個機制應(yīng)該使得所有權(quán)與控制權(quán)一一對應(yīng)以實現(xiàn)最大的效率。endprint

中國上市公司資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)動態(tài)變化的趨勢，通過研究發(fā)現(xiàn)資金短缺和時機是影響資本結(jié)構(gòu)的最主要因素，雖然上市公司的資本結(jié)構(gòu)在一定時間里可能呈現(xiàn)出靜態(tài)發(fā)展，但從長期來看，資本結(jié)構(gòu)總是傾向于動態(tài)變化，上市公司的資本結(jié)構(gòu)由目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)決定。專家對中國上市公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)主要從上市公司的成本和稅收出發(fā)，得出上市公司存在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的結(jié)論，研究表明有目標(biāo)結(jié)構(gòu)的上市公司會有公司負(fù)債率遠低于目標(biāo)比率的現(xiàn)象，從而推斷出公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)并不是一層不變的，而是隨著時間不斷變化。所有的上市公司都存在信息獲取的矛盾以及不同部門的利益沖突，當(dāng)公司出現(xiàn)資金缺口時，尤其是家族性公司或者大型公司一般會優(yōu)先選擇內(nèi)部融資，如果內(nèi)部融資不能解決，則通過外部融資或者權(quán)益融資來解決問題。有些學(xué)者認(rèn)為上市公司的資本結(jié)構(gòu)取決于市場的成分和程度和公司應(yīng)對外界變化做出的調(diào)整措施，這些在短期內(nèi)會導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)發(fā)生動態(tài)的變化，但在長期中的效果還有待研究。目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)直接決定資金缺口的多少，而資金缺口反過來會影響上市公司的具體改革方向和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)和資本構(gòu)成；當(dāng)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)在公司的所占的比重較小時，時機和股票的價格直接決定上市公司具體調(diào)整方案。結(jié)果表明中國上市公司存在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，而且目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)在上市公司占有較大比重，時機和股票的價格同樣會影響公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，從而導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)動態(tài)的變化，這些影響只是很小的一部分，最重要的是目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)對上司公司資本結(jié)構(gòu)的影響。

五、不同性質(zhì)上市公司研究分析

一般的非國營上市公司最看重發(fā)展戰(zhàn)略，通常通過投資其他的項目來增強公司競爭力，而不是盲目擴大市場規(guī)模。對于國有控股公司和大型上市公司而言，更重視的是規(guī)模擴張，并且大股東對最終決策的影響力較弱，隨著管理環(huán)境的變化，經(jīng)理的投資沖動和大股東的權(quán)力沖突日益明顯，因此具體的委托關(guān)系會影響公司決策行為。具體的市場狀況影響公司的投資。產(chǎn)品市場競爭力強的公司投資動機較為理性全面，更加傾向于通過投資提高公司的市場競爭能力，而產(chǎn)品市場競爭力小，市場環(huán)境有較高的壟斷性的公司的投資動機較為盲目，一般利用地理優(yōu)勢進行投資以賺取利潤，但并未考慮提高競爭力的問題。中國上市公司一般向股東提供股權(quán)而非現(xiàn)金，因此流動資金較為充裕的公司將這部分資金進行投資，因此政府要加強對國有企業(yè)的資本約束以降低企業(yè)進行低效率投資的概率，并建立合適的市場競爭機制。

國有控股公司的決策者因逐級委托代理制度對技術(shù)創(chuàng)新較為輕視，而盈利的上市公司同樣輕視技術(shù)創(chuàng)新，這在一定程度上說明上市公司業(yè)績不穩(wěn)定的原因。接受過高級教育的公司決策人對項目的可調(diào)整性較為重視，同時也會進行敏感性分析，研究各個系數(shù)的變化對決策的影響程度，同時更重視外匯風(fēng)險和市場風(fēng)險。

上市公司決策者更多從管理層的角度考慮，而非股東角度。上市公司更加重視股票的歷史平均收益率，如果決策者考慮歷史收益率說明是從股東的角度出發(fā)考慮權(quán)益資本。上市公司的決策者們由于股份的不流通因而不關(guān)注股價的變化，因此一般股東得到的投資回報為現(xiàn)金股利，這也說明了內(nèi)部融資成本低。上市公司一般將銀行貸款利率作為估算成本的依據(jù)，上市公司決策者存在內(nèi)部融資偏好，從而可以推測出較多的投資者失敗的根源可能是低估了成本。

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