潘璇

背靠海航這艘資本航母，皖江金租卻短時(shí)間內(nèi)，在新三板連續(xù)兩次進(jìn)行大額融資。這樣做的背后，究竟有何意圖？

連續(xù)兩次融資

5月22日，皖江金租（皖江金融租賃股份有限公司）發(fā)布一則融資方案，擬以不高于1.5元/股的價(jià)格，發(fā)行不超過(guò)27億股，募集資金總額不超過(guò)40億元。

值得一提的是，皖江金租此次公布的40億元融資計(jì)劃，是2017年以來(lái)新三板最大規(guī)模的融資方案。

本次融資完成后，皖江金租的估值將高達(dá)109.5億元，成為新三板上唯一一家估值過(guò)億的金融租賃公司。此外，假使融資完成，公司的注冊(cè)資本將從30億元增加至46億元，注冊(cè)資本規(guī)模也將躋身全國(guó)金融租賃公司的前20之列。

更值得一提的是，這并不是皖江金租在新三板的第一次融資，公司的上一輪融資是在半年前。

2016年12月21日，皖江金租宣布完成一筆19.52億元的融資，包括渤海租賃、瑞華資本等9家機(jī)構(gòu)投資者參與認(rèn)購(gòu)。融資完成后，公司估值為56.12億元。

也就是說(shuō)，在間隔不超過(guò)半年的時(shí)間內(nèi)，皖江金租要先后兩次進(jìn)行大額融資，融資金額將近60億。

同樣在半年內(nèi)連續(xù)大額融資，同樣依靠融資推動(dòng)估值上升，同樣屬于類(lèi)金融公司。這樣的劇情，2014年也發(fā)生過(guò)一次。

2014年4月24日，九鼎集團(tuán)完成一筆35.68億元的融資，估值111.62億元；2014年8月7日，九鼎集團(tuán)再次成功融資22.5億元，估值159.69億元。換句話說(shuō)，不到半年，依靠58.18億元的融資，九鼎集團(tuán)的估值由76.25億元提升至159.69億元。

后面的故事，大家都知道。融資完成后，九鼎集團(tuán)逐漸發(fā)展成為中國(guó)為數(shù)不多的幾大金控集團(tuán)之一，市值更是突破千億。

但和九鼎不一樣的是，皖江金租背靠海航這艘資本航母，融資似乎并不存在太大問(wèn)題。但它為什么要采用如此“激進(jìn)”的融資策略呢？

對(duì)此，公司的解釋是，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，截止2017年1季度末，公司資本充足率為16.69%，比2016年年末下降了3.41%，并有進(jìn)一步向下的趨勢(shì)。為保證未來(lái)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，公司需募集資金補(bǔ)充資本金。

但是，事實(shí)真的如此么？從行業(yè)整體情況來(lái)看，截至2016年三季度末，金融租賃行業(yè)的資本充足率12.91%。2014年以來(lái)，盡管皖江金租的資本充足率略有下降，但仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，以及銀監(jiān)會(huì)所要求的資本充足率9.7%以上。

作為一個(gè)資金密集型行業(yè)，皖江金租急切渴望融資的背后，是中國(guó)信貸貨幣寬松周期已至尾部，皖江金租的原有業(yè)務(wù)模式正面臨著前所未有的危機(jī)。

盯上股權(quán)融資

皖江金租是專(zhuān)業(yè)從事融資租賃業(yè)務(wù)的金融租賃公司，目前的業(yè)務(wù)模式主要為售后回租、融資租賃和直接融資租賃。

直接租賃是指，根據(jù)客戶(hù)資產(chǎn)購(gòu)置計(jì)劃，由公司采購(gòu)資產(chǎn)并租于客戶(hù)使用，租賃期滿，客戶(hù)支付名義價(jià)格，資產(chǎn)歸客戶(hù)所有。

售后回租則是，由公司購(gòu)買(mǎi)客戶(hù)自有資產(chǎn)，并回租于客戶(hù)使用。租賃期滿，客戶(hù)支付名義價(jià)格，資產(chǎn)歸還客戶(hù)所有。具體來(lái)說(shuō)就是，融資不融物，標(biāo)的物純屬道具。一般流程是這樣的：賣(mài)家將資產(chǎn)出售后，再向買(mǎi)家租用該資產(chǎn)（即“回租”）。賣(mài)家成為承租人，買(mǎi)家成為出租人。與典當(dāng)、股票質(zhì)押式回購(gòu)頗有異曲同工之處。

盡管售后回租、融資租賃和直接融資租賃都是皖江金租的主要業(yè)務(wù)模式，但從業(yè)務(wù)比例而言，售后回租業(yè)務(wù)收入占皖江金租的業(yè)務(wù)量收入，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于直接融資租賃。2015年，公司售后回租業(yè)務(wù)收入占總營(yíng)業(yè)收入的93.7%。到了2016年，這一比例上升到了96.8%。

目前市面上90%的融資租賃公司都在做此類(lèi)業(yè)務(wù)。相比于直接租賃，售后回租的優(yōu)點(diǎn)在于，它使設(shè)備制造企業(yè)或資產(chǎn)所有人（承租人），在保留資產(chǎn)使用權(quán)的前提下獲得所需的資金，同時(shí)又為出租人提供有利可圖的機(jī)會(huì)。

事實(shí)上，在實(shí)踐中，融資租賃機(jī)構(gòu)也變相成為了放貸機(jī)構(gòu)。一位融資租賃業(yè)內(nèi)人士表示，售后回租業(yè)務(wù)實(shí)際上是一種類(lèi)信貸業(yè)務(wù)。

對(duì)于這樣的公司來(lái)說(shuō)，信貸的寬緊直接影響公司的發(fā)展，皖江金租更是深諳其道。從某種程度上說(shuō)，皖江金租的發(fā)展戰(zhàn)略是建立在的信貸周期的變化之上，而且判斷極為精準(zhǔn)。

2014年、2015年、2016年，皖江金租的營(yíng)業(yè)收入分別為12.45億元、17.03億元和24.9億元，同比增長(zhǎng)58.22%、36.82%和46.51%；凈利潤(rùn)分別為3.47億元、3.91億元和5.06億元，同比增長(zhǎng)8.43%、12.53%和29.48%。

伴隨業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的，還有皖江金租面臨的負(fù)債。2014年、2015年、2016年，公司的銀行借款分別為115.52億元、184.5億元和251.64億元，同比增長(zhǎng)72.78%、59.71%和36.39%。截至2016年末，皖江金租的短期借款為210.56億元，長(zhǎng)期借款為41.08億元。

值得一提的是，在此期間內(nèi)，央行連續(xù)六次進(jìn)行降息、降準(zhǔn)。結(jié)果是，2014年以來(lái)，銀行6個(gè)月內(nèi)和6個(gè)月至1年的短期貸款利率由5.60%下降至4.35%。

這一點(diǎn)從皖江金租上也可見(jiàn)一斑。2014年、2015年、2016年，皖江金租的利息支出分別是5.88億元、8.91億元和11.92億元。由此計(jì)算，2014年？ 2016年皖江金租的每年平均利率連年下降，分別為5.09%、4.83%和4.74%。

在這樣的背景下，皖江金租依靠58.86億元的凈資產(chǎn)，撬動(dòng)了251.64億元的資金，實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展。

然而，這一情況在2016年下半年發(fā)生了變化。

隨著金融去杠桿化，央行開(kāi)始收緊逐漸貨幣政策。在2016年年報(bào)中，皖江金租表示，“從2016年下半年開(kāi)始，銀行間市場(chǎng)資金趨于緊張，不排除2017年有加息的空間?！?/p>

2016年下半年，皖江金租先后發(fā)行了兩次金融債券，債券期限均為三年期，票面利率分別為4.5%、4.2%。2017年3月，皖江金租再次發(fā)行了14億元的三年期債券，而這次的票面利率增加至5.49%。

其實(shí)，皖江金租似乎也早已感覺(jué)到了信貸緊縮周期的到來(lái)。2016年半年報(bào)顯示，截至2016年6月，皖江金租的銀行借款為265.57億元，較2015年末增幅達(dá)43.94%。而2016年末，公司的銀行借款僅為251.64億元。

也就是說(shuō)，2016年下半年，皖江金租不僅沒(méi)有新增銀行借款，反而還減少了借款13.93億元。

于是，皖江金租將目光盯上了股權(quán)融資。半年內(nèi)，連續(xù)拋出兩次巨額融資，皖江金租的決心可見(jiàn)一斑。

不惜自降身價(jià)

皖江金租在資本市場(chǎng)如魚(yú)得水，海航似乎功不可沒(méi)。

截止2016年末，渤海租賃的全資子公司天津渤海持有皖江金租24.68億股，占比53.65%，而海航集團(tuán)的全資子公司海航資本持有渤海租賃44.32%的股權(quán)。

先發(fā)優(yōu)勢(shì)在金融行業(yè)極其明顯，深諳資本市場(chǎng)之道的海航自然明白這一點(diǎn)。

在海航的掌舵下，皖江金租在資本市場(chǎng)的調(diào)整可謂雷厲風(fēng)行，調(diào)整主要有兩點(diǎn)：一、通過(guò)發(fā)行中長(zhǎng)期債券，以較低的成本快速鎖定中長(zhǎng)期資金；二、在資本市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資。

2016年下半年以來(lái)，皖江金租共發(fā)行三次金融債券，累計(jì)募集資金30億元，債券期限均為三年期。

相比于債權(quán)融資，股權(quán)融資中，皖江金租的定增價(jià)格是比較低的。

根據(jù)發(fā)行情況報(bào)告書(shū)顯示，皖江金租的最終定增價(jià)格為1.22元/股。而2016年半年報(bào)顯示，截止到2016年6月，皖江金租的每股凈資產(chǎn)為1.22元/股。也就是說(shuō)，本次融資估值的市凈率僅為1。

反觀新三板其他融資租賃公司，采用做市轉(zhuǎn)讓的融信租賃和福能租賃的市凈率，分別是3.85倍和1.61倍。

從凈資產(chǎn)收益率來(lái)看，皖江金租的效益也是毫不遜色。2016年，皖江金租的凈資產(chǎn)收益率為13.33%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中國(guó)康富的10.81%和融信租賃的5.34%。

當(dāng)然，以這樣的價(jià)格連續(xù)進(jìn)行大額融資，極易造成原有股東股權(quán)稀釋。因此，在第一輪融資中，皖江金租的大股東天津渤海就斥資9.98億元參與其中。

而在本次融資完成不久后，作為公司發(fā)起人之一的美的集團(tuán)，就以1.19元/股的價(jià)格，向蕪湖市建設(shè)投資有限公司轉(zhuǎn)讓了其持有的7.83%股權(quán)，徹底退出了皖江金租的股東行列。

在本次融資中，美的集團(tuán)的持股比例從12%被稀釋至7.83%。

顯然，皖江金租已經(jīng)開(kāi)始了它的“征程”。

2016年年報(bào)中，皖江金租表示，未來(lái)五年，公司將致力于成為中國(guó)最具價(jià)值的租賃公司。為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，公司將力爭(zhēng)到2020年，公司租賃資產(chǎn)規(guī)模突破1000 億元。

在這樣的計(jì)劃面前，皖江金租連續(xù)兩次共計(jì)近60億元的融資，恐怕只是一個(gè)開(kāi)始。