沈右榮

不管是計劃周詳還是臨時起意，王健林與孫宏斌之間632億的天價交易著實讓市場意外。

然而，不可否認，孫宏斌正帶著融創(chuàng)高速運轉(zhuǎn)。記者不完全統(tǒng)計，兩年來，融創(chuàng)先后掀起28起少則過億、多則數(shù)百億的并購案，耗資超過1500億元。而孫宏斌似乎也總有花不完的錢，其背后，是融創(chuàng)通過與券商、信托、資管等合作，實現(xiàn)高成本融資、快速拿地、快速開發(fā)的融創(chuàng)模式。

近乎瘋狂的并購也讓融創(chuàng)承受較大的資金壓力。負債率超100%、評級機構(gòu)謹慎減持等，或給融創(chuàng)的未來帶來不確定因素。

不過，地產(chǎn)進入白銀時代，融創(chuàng)也已有動作。從投資鏈家、入主樂視再到接盤萬達，專注住宅開發(fā)的融創(chuàng)或已開啟多元化之路。

馳援樂視風(fēng)波未平，融創(chuàng)掌門人孫宏斌又以632億拿下萬達89個項目，讓市場為之震撼。

事實上，自2015年開始，融創(chuàng)就忙碌于并購市場，成了名副其實的“并購?fù)酢?。長江商報記者不完全統(tǒng)計，算上此次接盤萬達資產(chǎn)，近兩年來，融創(chuàng)共發(fā)起28起并購案，這些交易少則數(shù)億、多則數(shù)百億，兩年累計投入并購資金近1500億元。

此外，去年，融創(chuàng)共參與30次土地交易競拍，耗資至少567.04億元。如此算來，加上并購資金，融創(chuàng)擴張耗資至少超過2000億元。

然而，大規(guī)模擴張也引發(fā)市場對融創(chuàng)財務(wù)壓力的關(guān)注。盡管孫宏斌表示目前賬上還有900億元現(xiàn)金，但其去年底總負債為2577.72億元，凈負債率從2015年底的75.9%上升至去年的121.5%。最近，其百億公司債被終止發(fā)行，而標(biāo)普也下調(diào)融創(chuàng)信用評級，列入負面信用觀察名單。

兩年大舉并購28起，耗資近1500億元

前進路上，孫宏斌延續(xù)了一貫的激進風(fēng)格，依托大密度并購攻城略地。

記者梳理發(fā)現(xiàn)，融創(chuàng)受讓萬達高達631.7億元資產(chǎn)，是其成立15個年頭來進行的最大一筆交易。而從2015年以來，融創(chuàng)在并購路上完全停不下來，共進行了28起并購交易。

具體來看，2015年，融資實施了4起并購，其中兩起是與中渝置地進行，分別以4.5億元獲得成都國嘉志得置業(yè)、27.56億元取得妙領(lǐng)所有悅景，另兩起分別是綠城中國出售的上海融綠等7項交易以及武漢美聯(lián)地產(chǎn)出售的武漢塔子湖置業(yè)，這兩起均未公布交易價格。

2016年，融創(chuàng)的并購動作更大。先后增持了上海浦東東郊項目、蘇州德爾太湖灣、中牟美盛、蘇州新友等項目，收購了上海楓丹、杭州金瀚、萊蒙國際位于三河燕郊上海等項目公司、嘉凱城青島項目、聯(lián)想控股的融科智地，入股金科股份、金科地產(chǎn)等。這些交易中，交易價格最低的上海浦東東郊項目7.52億元，最高的聯(lián)想控股的融科智地137.88億元。據(jù)不完全統(tǒng)計，融創(chuàng)當(dāng)年投入并購的資金為444.86億元。此外，去年融創(chuàng)還掀起了與江蘇雨潤的并購重組，遺憾的是，歷時4個月的交易以失敗告終。

今年，除了上述并購萬達資產(chǎn)外，融創(chuàng)以26億元入股北京鏈家、增持金科股份4.99%股權(quán)、收購天津博聯(lián)、150億元馳援樂視、102億元攬下天津爛尾樓及21億元接下西部第一高樓項目華城富麗60%股權(quán)及債權(quán)等。今年以來，融創(chuàng)已為上述并購砸下至少953.74億元。

據(jù)記者不完全統(tǒng)計（部分未公布交易價格），上述并購共耗資1430.66億元。

除了并購，融創(chuàng)還參與土地市場公開出讓。據(jù)不完全統(tǒng)計，去年，融創(chuàng)共計成功參與了30次土地交易競拍，耗資至少567.04億元。目前，今年的數(shù)據(jù)尚未公開，暫無法統(tǒng)計。上述兩項加起來，近兩年來，融創(chuàng)砸下的資金1997.7億元，算上未公布的交易價格，至少超過2000億元。

國際評級機構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾在評級時公布的數(shù)據(jù)為，今年以來，融創(chuàng)用于收購?fù)恋兀ㄍㄟ^公開競價和并購）、投資非核心業(yè)務(wù)（包括投資樂視系公司和鏈家）的支出已達1200億元。

引入資本實現(xiàn)高成本融資、快拿地、快開發(fā)模式

與其他房企不同，融創(chuàng)的快速擴張源于大舉并購、快速開發(fā)、快速銷售、高速周轉(zhuǎn)的融創(chuàng)模式。

公開信息顯示，融創(chuàng)掌門人孫宏斌曾供職于聯(lián)想，25歲就被列為接班人，后因涉嫌挪用公款而入獄。4年后，孫宏斌東山再起，創(chuàng)辦了房產(chǎn)銷售中介順馳地產(chǎn)，順馳地產(chǎn)一度占據(jù)天津二級市場30%的份額。2004年，孫宏斌入選胡潤中國百富榜。

順馳的快速做大得益于孫宏斌的激進風(fēng)格。據(jù)稱，2002年6月，順馳成功競得天津塘沽一塊地皮，僅3個月，在這塊地上所開發(fā)的“萊茵春天”就開盤銷售。此后的8個月，順馳從華北、華東和華中等拍得10余塊土地，其銷售額扶搖直上，從2001年1個億增加到2004年的127個億。

然而，因為擴張?zhí)^迅猛，順馳資金鏈長期緊繃，終于在2004年斷裂。孫宏斌10余年的奮斗功敗垂成。后來，孫宏斌將順馳地產(chǎn)以12.8億港幣的價格賣給香港商人。

2003年，孫宏斌創(chuàng)辦融創(chuàng)。在融創(chuàng)身上，孫宏斌延續(xù)了順馳的操作風(fēng)格。

華中一地產(chǎn)人士告訴記者，融創(chuàng)的做法類似于當(dāng)年的順馳，也與投行操作手法類似。即以驚人的周轉(zhuǎn)率為核心，輔以高成本融資，快速拿地、快速開發(fā)、快速出售，并獲得高預(yù)收賬款，為了鼓勵管理層保持“速度”，孫宏斌還推出股權(quán)激勵。

一名長期從事地產(chǎn)業(yè)務(wù)的律師向記者介紹融創(chuàng)在武漢拿地情況。據(jù)其統(tǒng)計，目前，融創(chuàng)在武漢擁有5幅地塊，這幾塊地或在建或在售，分別為融創(chuàng)公園壹號、融創(chuàng)觀瀾壹號、融創(chuàng)融公館二期、武漢融創(chuàng)觀瀾府、融創(chuàng)中心武漢壹號院。這些項目，除了融創(chuàng)觀瀾府是自己通過招拍掛拿地外，其余四塊地均是通過并購獲得。

記者采訪發(fā)現(xiàn)，在上述地塊中，雖然全部由融創(chuàng)主導(dǎo)開發(fā)，但幾乎每個項目都引入了資本。如融創(chuàng)公園壹號，引入資管公司，招商財富持股31%。融創(chuàng)觀瀾壹號，融創(chuàng)與長江證券各占一半股份。融創(chuàng)融公館二期，武漢市錦城房地產(chǎn)占10%股份。融創(chuàng)自己拿地的武漢融創(chuàng)觀瀾府，中鐵信托有持股40%。融創(chuàng)中心武漢壹號院的開發(fā)商是武漢會昌置業(yè)投資有限公司，融創(chuàng)在其身上設(shè)置了多層股權(quán)，透過其背后可以發(fā)現(xiàn)，股東除了融創(chuàng)外，還有中信證券的身影。

凈負債率超200%，財務(wù)或承壓

高成本融資、高速擴張的融創(chuàng)負債高企，或存在不小的財務(wù)壓力。

在收購萬達資產(chǎn)時，孫宏斌豪氣地表示，以自有資金購買，融創(chuàng)的賬上還有900億元資金。

對此，一名會計師向記者表示，從萬達通過銀行貸款給融創(chuàng)296億元支付此次交易款來看，融創(chuàng)并非孫宏斌所稱的如此有錢。

實際上，近年來，融創(chuàng)的負債率不斷上升。2015年底，其凈負債率為75.9%，而去年底，則猛升至121.5%。

根據(jù)國泰君安的托管報告顯示，截至今年4月30日，融創(chuàng)集團借款余額1291.90億元，年內(nèi)累計新增借款金額370.59 億元。

對于融創(chuàng)的2016年年報，上述會計師認為，去年底，融創(chuàng)的賬面現(xiàn)金確有698億元，但有178億元資金是受限的，融創(chuàng)能自有支配的資金只有520億元。而這520億元資金中，絕大部分來自于借款，僅有46億元為經(jīng)營業(yè)務(wù)收入。同時，其總資產(chǎn)為2931.83億，總負債為2577.72億，負債率87.92%，為近年來最高水平。如果把去年發(fā)行的100億元永續(xù)債歸在債務(wù)項下，如凈負債率將達到208%。目前，融創(chuàng)的凈資產(chǎn)不足400億元。

值得關(guān)注的是，近期，融創(chuàng)發(fā)行百億公司債計劃擱淺，被交易所終止，這或?qū)⒓觿∪趧?chuàng)的財務(wù)壓力。

關(guān)注融創(chuàng)接盤萬達資產(chǎn)的人士還向長江商報記者表示，融創(chuàng)此次收購萬達資產(chǎn)，總體而言，資產(chǎn)價格較為便宜，但是，13個萬達城項目尚處于投入期，均存在債務(wù)，目前債務(wù)情況沒有公布。這意味著，融創(chuàng)的債務(wù)還在增加。此外，由于文旅項目投入大、周期長、回報慢，后期的建設(shè)對融創(chuàng)來講也是新的資金壓力。

融創(chuàng)自身方面，近年來，其毛利率不斷下滑，已從2010年的43.3%下滑至去年底的13.7%，顯示其利潤率較低。

上述地產(chǎn)人士還表示，在地產(chǎn)全面調(diào)控的情況下，新樓盤領(lǐng)取預(yù)售證可能沒有以往快速，這對于依靠高速周轉(zhuǎn)回籠資金的融創(chuàng)來說，影響不小。

融創(chuàng)的杠桿已受到各方關(guān)注。標(biāo)普下調(diào)了融創(chuàng)中國的信用評級，列入負面觀察名單。