■袁雅茹 李汪蕓

我國上市公司治理與代理成本關(guān)系研究
——基于公司治理機(jī)制的視角分析

■袁雅茹 李汪蕓

企業(yè)在經(jīng)營過程中的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的經(jīng)營模式，往往會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的代理成本問題。在我國尚不完善的市場經(jīng)濟(jì)制度下，企業(yè)治理機(jī)制也有很多漏洞，在董事會(huì)的設(shè)置、監(jiān)事會(huì)職權(quán)的發(fā)揮、管理層的道德風(fēng)險(xiǎn)以及管理層與部分董事、監(jiān)事控股等方面的不足都導(dǎo)致了嚴(yán)重的代理成本問題。在萬科事件中，由于萬科治理存在一系列嚴(yán)重的代理問題，導(dǎo)致其在面對寶能的野蠻進(jìn)入時(shí)無法有效應(yīng)對，自身的缺陷也暴露無遺。

公司治理機(jī)制；代理成本；管理層；股東；萬科

一、引言

作為市場經(jīng)濟(jì)最重要的主體，企業(yè)在經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展中有著十分重要的作用。1932年Berle和Means探討了公司治理中所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的現(xiàn)象，并且研究了所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離導(dǎo)致的委托——代理問題?，F(xiàn)代意義上的委托——代理理論最早是于1973年由Ross提出，他認(rèn)為如果在兩方關(guān)系中，一方代表另一方行使某種權(quán)力，則產(chǎn)生代理關(guān)系。而這種委代理關(guān)系導(dǎo)致的公司內(nèi)部的委托——代理成本也得到了Jensen和Meckling等人的廣泛研究，認(rèn)為代理成本會(huì)深刻影響到公司尤其是上市公司的經(jīng)營和發(fā)展。西方國家的市場經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷漫長的發(fā)展后已經(jīng)形成了比較完善的代理問題解決機(jī)制，而我國企業(yè)尚存在內(nèi)部解決機(jī)制不健全的問題，在代理問題上還有很長的道路要走。

二、公司治理機(jī)制與代理成本簡述

1.公司治理機(jī)制（Corporate Governance System，全稱“公司治理結(jié)構(gòu)與監(jiān)管體系”）。公司治理機(jī)制主要包括股東、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)以及其他運(yùn)作機(jī)制。公司治理機(jī)制可以分為以下四類：一是激勵(lì)機(jī)制，即通過減少道德風(fēng)險(xiǎn)來促使企業(yè)管理層幫助企業(yè)更好地經(jīng)營發(fā)展；二是監(jiān)督機(jī)制，即通過對公司管理層進(jìn)行有效的監(jiān)督來幫助股東評估公司管理層為企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值；三是代理權(quán)競爭機(jī)制，即當(dāng)大股東通過占有更多的股份來替換公司原有的管理層。四是外部接管機(jī)制，即當(dāng)公司經(jīng)營不善時(shí)由其他公司通過合并或收購方式來對公司進(jìn)行接管。

2.代理成本（Agency Costs）。在現(xiàn)代企業(yè)的經(jīng)營中，代理成本源自所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)相分離，兩權(quán)分離產(chǎn)生股東和管理層的代理關(guān)系。股東在委托管理層經(jīng)營公司時(shí)為了維護(hù)自身的利益，不僅要求管理層能夠遵守“契約精神”，也會(huì)建立多種標(biāo)準(zhǔn)對管理層工作進(jìn)行有效的監(jiān)督和評估，如設(shè)置監(jiān)事會(huì)等機(jī)構(gòu)。

三、我國公司治理機(jī)制和代理成本的關(guān)系問題

我國有很多上市公司由國有企業(yè)改制而來，許多企業(yè)仍舊保留了以前公司管理層“一言堂”的局面，缺少“契約精神”，管理層的行為不能得到有效的監(jiān)督。張杰（2007）認(rèn)為，我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中“一股獨(dú)大”是非常常見的問題，而高層管理人員的平均持股量較低、監(jiān)事的持股份額更加稀少。這些普遍存在于我國上市公司中的狀況將會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的代理成本問題——在理性經(jīng)紀(jì)人的假設(shè)下，在公司治理方面，委托人和受托人目標(biāo)不一致，受托人為了自身利益最大化可能會(huì)犧牲企業(yè)的利益。

1.代理成本與董事會(huì)的關(guān)系。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中，委托——代理關(guān)系主要表現(xiàn)在公司的股東作為委托人將公司交由公司經(jīng)理（受托人）進(jìn)行治理，這是經(jīng)濟(jì)學(xué)中契約理論的一種表現(xiàn)形式。但是由于股東與公司經(jīng)理在目標(biāo)上可能會(huì)存在的不一致，代理問題將會(huì)顯現(xiàn)。遏制代理成本不能僅僅依靠受托人的契約精神，更重要的是能否有效監(jiān)督管理層。公司股東常會(huì)利用董事會(huì)對管理層進(jìn)行制約和監(jiān)督，但有些公司中某些董事和經(jīng)理并沒有兩權(quán)分離，一人同為董事長和總經(jīng)理，董事會(huì)的獨(dú)立性便蕩然無存，這時(shí)候就會(huì)出現(xiàn)較高的代理成本。

2.代理成本與監(jiān)事會(huì)的關(guān)系。有學(xué)者認(rèn)為在我國二元制的公司治理結(jié)構(gòu)中，監(jiān)事會(huì)有時(shí)候并不能有效降低代理成本。在我國上市公司中，監(jiān)事會(huì)持股比例普遍較低（李芬香2007），導(dǎo)致監(jiān)事會(huì)的目標(biāo)與股東目標(biāo)難以形成一致，監(jiān)事手中持有的低份額股份不能對監(jiān)事會(huì)起到激勵(lì)的作用；其次監(jiān)事的職責(zé)雖然是對董事、總經(jīng)理與其他高層管理人員進(jìn)行監(jiān)督，但是在我國其提出的建議一般不能改變董事會(huì)的決議，這就導(dǎo)致監(jiān)事會(huì)的職能流于表面、難以發(fā)揮作用。如果不能在其他方面有所彌補(bǔ)（如提高信息公開的透明度），監(jiān)事會(huì)規(guī)模的擴(kuò)大甚至?xí)砀叩拇沓杀締栴}。

3.代理成本與股東的關(guān)系。在公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中由于中小股東持股份額較小，其很少會(huì)有機(jī)會(huì)和有能力干涉公司的管理，因此股東能否對公司管理層進(jìn)行有效監(jiān)督依賴于大股東的行為。一般來說股東的持股比例和代理成本負(fù)相關(guān)。大股東的持股比例越高，便有動(dòng)機(jī)和權(quán)力在公司安排擁有較高忠誠度的管理層，來減少公司股東與管理層之間的代理問題。但是在另一方面大股東和中小股東也可能會(huì)產(chǎn)生代理問題。由于大股東擁有較多的權(quán)力，在大股東與中小股東信息不對稱的情況下，會(huì)存在著大股東通過暗地交易轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)的行為，損害中小投資者的權(quán)益。因此，雖然大股東的持股比例往往與代理成本負(fù)相關(guān)，但是高持股比例也會(huì)導(dǎo)致?lián)p害中小股東利益的風(fēng)險(xiǎn)的存在，這是另一種形式的代理風(fēng)險(xiǎn)。

4.代理成本與公司管理層的關(guān)系。公司的管理層作為管理公司的直接機(jī)構(gòu)，其做出的決策直接影響到公司的經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展?fàn)顩r，也是公司治理中委托——代理關(guān)系的直接主體。Jensen和Meckling在其專著《企業(yè)理論：管理行為、代理成本和所有權(quán)結(jié)構(gòu)》中表示管理層持股能夠幫助管理層與股東的利益趨于一致，從而降低公司的代理成本。但是在管理者擁有公司較多股份導(dǎo)致其本身就成為公司的大股東時(shí)，若其存在道德風(fēng)險(xiǎn)或沒有契約精神就很有可能會(huì)導(dǎo)致管理者違背公司的意愿、不惜以公司和其他股東的利益為代價(jià)去追求自身利益的最大化。因此公司管理層與代理成本之間的關(guān)系很大程度上取決于管理層的持股比例，但是道德風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)有很大的影響。

四、萬科內(nèi)部治理機(jī)制的混亂

萬科集團(tuán)在應(yīng)對寶能的“野蠻入侵”時(shí)的表現(xiàn)透露出其管理層的一系列問題，主要有以下方面：

1.內(nèi)部人控制。內(nèi)部人控制（Insider Control）是指在企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的前提下，所有者與經(jīng)營者利益的不一致導(dǎo)致的經(jīng)營者控制公司，所有者無實(shí)權(quán)的現(xiàn)象，即“內(nèi)部人控制”的現(xiàn)象。各種實(shí)質(zhì)權(quán)力都掌握在公司的經(jīng)營者手中（內(nèi)部人）手中，股東有效監(jiān)督成本較高且實(shí)施困難。萬科企業(yè)股份有限公司（以下簡稱“萬科”）自2016年6月 23日起被質(zhì)疑集團(tuán)公司已實(shí)質(zhì)上淪為“內(nèi)部人控制公司”，其管理層已經(jīng)實(shí)質(zhì)上能夠自我決策，并且萬科也不能及時(shí)披露萬科事業(yè)合伙人制度的具體內(nèi)容、管理層報(bào)酬等關(guān)鍵內(nèi)容，信息缺乏透明性，導(dǎo)致公司的股東難以實(shí)質(zhì)上控制公司，已經(jīng)形成了嚴(yán)重的代理問題。

2.獨(dú)立董事的獨(dú)立性。獨(dú)立董事機(jī)制原本是制約著內(nèi)部人控制，監(jiān)管內(nèi)部人權(quán)力的重要機(jī)制，但在萬科重組預(yù)案中擔(dān)任華潤獨(dú)立董事的知名學(xué)者華生的表現(xiàn)讓人質(zhì)疑其獨(dú)立性。盡管華生在稍后的文章中（《作為獨(dú)立董事就萬科董事會(huì)投票立場的說明》（2016）中發(fā)表其行為只是為了為公眾股東爭取權(quán)力，防止大股東濫用職權(quán)，但其在公開場合披露大量的上市公司信息并明確表示反對大股東意見仍被媒體質(zhì)疑違背了獨(dú)立董事獨(dú)立性的原則。除了華生以外，另一位未表決的獨(dú)立董事并未就其關(guān)聯(lián)關(guān)系的發(fā)生明確說明，被人質(zhì)疑其獨(dú)立董事的資格。

3.股權(quán)過于分散下華潤集團(tuán)“一股獨(dú)大”。在寶能進(jìn)入前，華潤集團(tuán)共持股萬科15.29%的股份，在萬科股權(quán)中獨(dú)占鰲頭，與之對應(yīng)的則是萬科其他較為分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致華潤集團(tuán)一股獨(dú)大。在萬科重組預(yù)案的表決會(huì)上，華潤出人意料地投了反對票，并且只占有萬科15.29%股份的華潤實(shí)質(zhì)上實(shí)行了100%的投票權(quán)，中小股東的權(quán)利得到保障更加困難。在股權(quán)過于分散的公司結(jié)構(gòu)中，小股東的利益極易受到大股東的損害。

五、結(jié)束語

我國由于市場經(jīng)濟(jì)制度還不完善，企業(yè)在治理過程中存在著諸多漏洞，導(dǎo)致我國上市公司代理問題嚴(yán)重且難以得到很好地解決。要想降低代理成本、減少公司的代理問題，還需要企業(yè)在治理過程中按照以下原則不斷完善治理機(jī)制：一是在董事會(huì)的設(shè)置中嚴(yán)格遵守兩權(quán)分離的原則，避免一人多權(quán)的現(xiàn)象，并且要能夠合理控制董事會(huì)的規(guī)模；二是強(qiáng)化監(jiān)事會(huì)的職能，落實(shí)監(jiān)事會(huì)的職權(quán)，使監(jiān)事會(huì)的作用能夠得到有效的體現(xiàn)；三是設(shè)置合適的激勵(lì)股權(quán)，使公司的管理層以及其他員工能夠得到足夠彌補(bǔ)道德風(fēng)險(xiǎn)的股份，使管理層與股東的目標(biāo)一致；四是要切實(shí)維護(hù)中小股東的利益，大股東的利益追求不應(yīng)以中小股東的利益為代價(jià)。

對于萬科管理層來說，在萬科存在的嚴(yán)重的代理問題影響下，華潤集團(tuán)想通過寶能的介入重組萬科管理層，以王石為代表的萬科管理層與華潤之間的爭斗不僅影響了公司的運(yùn)營環(huán)境，還波及到資本市場，以致于廣大投資者的利益受到損害。但通過萬科事件，我國上市公司治理機(jī)制與制度也將進(jìn)一步發(fā)展、完善，更加規(guī)范。

［1］高雷，李芬香，張杰.公司治理與代理成本——來自上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)［J］.財(cái)會(huì)通訊，2007，（4）.

［2］蔡吉甫.公司治理與代理成本關(guān)系研究［J］.中國鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)會(huì)計(jì)，2007，（5）.

（作者單位：安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）