李欣

延期還是找人接盤，成為新三板基金管理者與投資人必須面對(duì)的問(wèn)題。

2017年上半年，新三板基金產(chǎn)品出現(xiàn)了到期小高峰。

聯(lián)訊證券統(tǒng)計(jì)顯示，截至2017年上半年，共有125只到期的相關(guān)基金理財(cái)產(chǎn)品，這與2016年全年僅有41只到期理財(cái)產(chǎn)品形成鮮明對(duì)比。

到期小高峰的集中來(lái)臨，源自近兩年來(lái)基金管理人對(duì)于新三板市場(chǎng)的美好預(yù)期和激進(jìn)投資。數(shù)據(jù)顯示，2015年共有3533只新三板相關(guān)基金理財(cái)產(chǎn)品成立，2016年共有3722只新三板相關(guān)基金理財(cái)產(chǎn)品成立。其中，2015年新三板基金“2+1”（兩年投資期+一年退出期）的產(chǎn)品不在少數(shù)。

當(dāng)前大環(huán)境下，產(chǎn)業(yè)投資在一級(jí)市場(chǎng)上越來(lái)越謹(jǐn)慎，被并購(gòu)也要“碰運(yùn)氣、看機(jī)會(huì)”。

有新三板投資人對(duì)《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者表示，結(jié)合當(dāng)前新三板市場(chǎng)的大環(huán)境，上述產(chǎn)品多數(shù)可能都無(wú)法按時(shí)退出。延期還是找人接盤，成為新三板基金管理者與投資人必須面對(duì)的問(wèn)題。

到期后的四種選擇

“剛有新三板的時(shí)候，大部分投資者都是奔著套利來(lái)的。市場(chǎng)對(duì)于新三板的認(rèn)識(shí)有很大‘誤判，都覺(jué)得新三板是個(gè)炒股的地方。”中閱資本總經(jīng)理孫劍波如是評(píng)價(jià)。

特別是在2014年以來(lái)，新三板基金的成立往往帶著巨大的市場(chǎng)紅利預(yù)期。

然而，新三板市場(chǎng)未如預(yù)期那樣快速發(fā)展。流動(dòng)性缺乏、估值上不去、企業(yè)“出走”IPO……種種“遭遇”，讓基金管理人對(duì)新三板市場(chǎng)的投資規(guī)劃紛紛折戟。

有產(chǎn)品即將到期的新三板基金管理人表示，2014年寄望于三板企業(yè)轉(zhuǎn)主板、集合競(jìng)價(jià)等利好市場(chǎng)發(fā)展，跟風(fēng)發(fā)了“2+1”的新三板基金。但事后政策走向不及預(yù)期，雖然2016年新三板創(chuàng)新層推出，精選層也在醞釀，可相關(guān)政策停留在探討階段，具體落實(shí)缺乏明確時(shí)間表，對(duì)行業(yè)影響巨大。

2015年下半年、2016年上半年市場(chǎng)點(diǎn)位較高時(shí)發(fā)行的新三板“2+1”基金，無(wú)疑在退出時(shí)難上加難。根據(jù)東方財(cái)富Choice統(tǒng)計(jì)，2017年下半年還將至少有83只新三板投資基金到期。此外，一些并未公布到期時(shí)間的基金理財(cái)產(chǎn)品（包含新三板企業(yè)投資標(biāo)的）亦存在今年年內(nèi)到期的可能性。

值得注意的是，在2017年下半年到期的基金理財(cái)產(chǎn)品中，有13只自成立以來(lái)回報(bào)率為0，還有15只自成立以來(lái)回報(bào)率為負(fù)。因此，這些基金的產(chǎn)品到期日來(lái)臨時(shí)，投資人的選擇亦受到市場(chǎng)各參與方的關(guān)注。

新鼎資本董事長(zhǎng)張馳表示，目前基金到期主要有四類選擇：

第一類是基金管理人與出資人協(xié)商進(jìn)行延期，這也是目前大多數(shù)基金的選擇。主要原因是賠了錢，出資人不愿意退。

同時(shí)，由于市場(chǎng)流動(dòng)性缺乏，即使企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)較大，估值有所提升，賬面有浮盈，也同樣不容易退出。

第二類是將基金賣給其他私募基金。只要新三板基金所投標(biāo)的企業(yè)有成長(zhǎng)性，仍可以溢價(jià)出售;當(dāng)然也有打折出售的情況，基金管理人虧一部分賣出，以給出資人一個(gè)“交代”。

張馳介紹說(shuō)，他也接觸并接手了一些到期基金。核心還是看標(biāo)的是不是足夠優(yōu)質(zhì)。如一家每年利潤(rùn)大致有40%左右增長(zhǎng)的新三板標(biāo)的，便選擇了溢價(jià)接盤。

想接到便宜的“好貨”，這是接盤基金的普遍心態(tài)。問(wèn)題是，如果想得到現(xiàn)在的“便宜”，就必須打壓之前投資的基金。如一家當(dāng)年機(jī)構(gòu)定增進(jìn)入時(shí)估值3個(gè)億的企業(yè)，現(xiàn)在連1個(gè)億都無(wú)人問(wèn)津，如果要“被接盤”，前邊的投資人勢(shì)必要虧著出局。

第三類是涉及擬IPO的新三板掛牌公司清理“三類股東”。所謂三類股東即資產(chǎn)管理計(jì)劃、契約型基金和信托計(jì)劃。此類契約基金需要賣給其它有限合伙基金，以改善新三板企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而要到主板排隊(duì)資格。

第四類，是資金實(shí)力強(qiáng)的基金管理人把出資人的資金接過(guò)來(lái)，替原基金管理人兌付。這種主要是私募基金之間的轉(zhuǎn)手。

誰(shuí)來(lái)接盤？

接盤看似機(jī)會(huì)，操作起來(lái)卻并不容易。特別是2014-2015年的很多項(xiàng)目，由于當(dāng)時(shí)普遍存在被高估的情況，基金接盤并未如預(yù)期順利。

文化行業(yè)投資人曹海濤介紹說(shuō)，他曾接觸過(guò)一個(gè)不錯(cuò)的項(xiàng)目，其在2015年的估值即達(dá)到8億元，但兩年過(guò)去了，這個(gè)項(xiàng)目的估值并沒(méi)有增長(zhǎng)。且潛在的并購(gòu)方也不愿意以高于估值水平的價(jià)格并購(gòu)該企業(yè)，這與此前投資人的預(yù)期形成差異?！懊堋辈⒉缓谜{(diào)合，導(dǎo)致退出難以推進(jìn)。

那么到底誰(shuí)來(lái)做接盤基金？有市場(chǎng)人士用“博傻”來(lái)形容接盤基金的存在。

“接盤基金可以說(shuō)是個(gè)噱頭。有了它，首先是和投資人比較好談，滿足客戶需求講故事?！鄙鲜鍪袌?chǎng)人士進(jìn)一步表示，這正如募資需要結(jié)合市場(chǎng)關(guān)注度和需求。市場(chǎng)往往需要不同類型的熱點(diǎn)，從早期PE募資投資擬上市A股企業(yè)、產(chǎn)業(yè)基金為并購(gòu)募資成立并購(gòu)基金、天使基金募資潮，再到新三板基金募資熱，接盤基金則是當(dāng)下一個(gè)“熱點(diǎn)選擇”。

曹海濤表示，自己也接觸過(guò)一些投資項(xiàng)目，希望“被接盤”，但在當(dāng)下整體股權(quán)投資市場(chǎng)有所回撤的大環(huán)境下，接盤需要慎之又慎。

接盤基金遭遇的問(wèn)題對(duì)企業(yè)也有直接影響。有新三板企業(yè)董事長(zhǎng)表示，因與新三板基金簽有回購(gòu)協(xié)議，當(dāng)基金到期需要轉(zhuǎn)讓時(shí)，要么找資金回購(gòu)股份，要么尋求“被并購(gòu)”。當(dāng)前大環(huán)境下，產(chǎn)業(yè)投資在一級(jí)市場(chǎng)上越來(lái)越謹(jǐn)慎，被并購(gòu)也要“碰運(yùn)氣、看機(jī)會(huì)”。

“如果不能成行，只有開會(huì)延期，投資人當(dāng)然不希望這樣，可是不這樣，又能怎么樣呢？”上述市場(chǎng)人士說(shuō)。